El deterioro de las perspectivas políticas ensombrece los mercados andinos de Chile, Colombia y Perú, una coyuntura que analiza Pablo Riveroll, director de renta variable latinoamericana de Schroders.

La incertidumbre política se ha disparado en Chile. El resurgimiento de los contagios de Covid-19 provocó un nuevo confinamiento y retrasó la votación para elegir la convención de miembros que se encargará de redactar la nueva Constitución. En paralelo, el Congreso aprobó un proyecto de ley liderado por la oposición para permitir a los particulares una retirada del 10% de las pensiones públicas.     

Pero los riesgos no solo han aumentado en Chile, sino también en toda la región andina.

En Perú, el candidato de extrema izquierda, Pedro Castillo, salió casi de la nada para liderar la primera vuelta de las elecciones presidenciales. A la espera de una segunda vuelta en junio, sigue aventajando a la candidata de derechas Keiko Fujimori.

En las últimas semanas, la incertidumbre política también ha aumentado en Colombia. El anuncio de una reforma fiscal, necesaria para reconducir las finanzas públicas a una senda más sostenible, desencadenó manifestaciones que condujeron a la retirada del proyecto de ley y a la dimisión del ministro de Hacienda. Sin embargo, las protestas antigubernamentales han persistido, con el triste resultado de más de una veintena de muertes.

¿Cuál es el hilo conductor de la incertidumbre?

Las tres cuestiones están conectadas en el sentido de que un factor clave es la insatisfacción por la desigualdad. En una región que ha sido una de las más afectadas a nivel mundial por la pandemia del COVID-19, los retos existentes han pasado a un primer plano.

Para ilustrar este punto, una medida sencilla de la desigualdad de ingresos utilizada para comparar países es el coeficiente de Gini. Un coeficiente de cero refleja una igualdad perfecta, y la máxima desigualdad está representada por un coeficiente de 1.

Con esta medida, Perú y Chile se sitúan razonablemente bien dentro de la región de América Latina, aunque tanto México como Uruguay y Argentina obtienen mejores resultados. Sin embargo, los tres países están a la zaga de muchos países con mercados desarrollados, como muestra la tabla siguiente.

En Chile, la matriz de esta incertidumbre se remonta a más de un año atrás, a octubre de 2019, cuando las protestas contra una subida de las tarifas del metro desencadenaron una ola nacional de protestas civiles contra la desigualdad. Esto llevó a que se declarara el estado de emergencia en regiones clave, a la renuncia de todo el gabinete y a la votación de una nueva constitución, que fue aprobada por abrumadora mayoría en octubre pasado.

También en Colombia se produjeron protestas en noviembre de 2019. Estas condujeron a huelgas nacionales a principios de 2020, que posteriormente se desvanecieron cuando se ordenó el confinamiento para hacer frente a la pandemia.

En Perú, la incertidumbre política ha persistido en los últimos años, remontándose a la renuncia del expresidente Pedro Pablo Kuczynski en 2018. Las tensiones entre el Congreso y el Ejecutivo persisten desde entonces. El exvicepresidente Martín Vizcarra tomó el mando, pero fue destituido en noviembre del año pasado, lo que desencadenó un periodo en el que Perú tuvo tres presidentes diferentes en dos semanas.

Chile

La economía chilena se está beneficiando de la recuperación de los precios de las materias primas, especialmente del cobre. Y a pesar del nuevo confinamiento, su programa de vacunación ha sido un éxito relativo, ya que cerca del 46% de la población ha recibido al menos una dosis hasta el 11 de mayo. Aunque cuestionamos las implicaciones a largo plazo de la posibilidad de canjear las pensiones, el impacto inmediato puede ser positivo para el consumo interno e impulsar la recuperación. Pero en contraposición a todos estos puntos está el largo periodo de incertidumbre política.

El borrador final de la nueva constitución se enfrentará a una votación de confirmación en agosto del año que viene. Y entre medias se celebrarán las elecciones presidenciales en noviembre.

Además, aumenta la preocupación de que el bloque de derecha/centro-derecha pueda ver reducido su apoyo, en parte relacionado con el bajo índice de aprobación del presidente Piñera, que ahora está por debajo del 10%. El presidente, junto con una serie de partidos de la derecha, se opuso al tercer cobro anticipado de las pensiones debido a la preocupación por los posibles problemas de financiación en el futuro; las contribuciones a las pensiones están muy por debajo de la media de los países de la OCDE. La ley fue respaldada por la coalición de izquierdas Frente Amplio, que instó a liberar los fondos de pensiones como alivio en la pandemia. Preocupa especialmente el hecho de que la legislación incluya también una retirada del 10% de las rentas vitalicias, que técnicamente son propiedad de las aseguradoras y no de los pensionistas, lo que incumple las disposiciones del régimen y crea inseguridad jurídica. Mientras tanto, los partidos de la oposición también han presentado un nuevo proyecto de ley de royalties mineros que, de ser aprobado, convertiría a Chile en una de las jurisdicciones con más impuestos a nivel mundial para la minería.

Chile ha sido reconocido durante mucho tiempo en la región de América Latina como un faro de estabilidad económica y política. Ha mantenido un sólido marco macroeconómico, apuntalado por la prudencia fiscal. Las cuentas públicas se gestionan con una perspectiva a medio plazo desde 2001. El presupuesto se fija en relación con el precio del cobre previsto para dos años y, junto con el fondo de estabilización económica y social, proporciona cierto aislamiento del impacto de los choques externos. En resumen, la política da prioridad al ahorro durante los periodos de fortaleza económica y a la utilización del ahorro cuando la debilidad económica presiona los ingresos fiscales.

Dicho esto, el mensaje de la población ha sido claro en su demanda de un aumento del gasto social y asistencial en particular. Tras las protestas, el presidente Piñera anunció una nueva agenda social con 19 medidas específicas. Se espera que la nueva Constitución vaya más allá en

el tratamiento de estos temas, pero aún no está claro si se trata de un cambio más gradual o radical.

Perú

El panorama de Perú es más dispar, y depende del resultado de la segunda vuelta presidencial del 6 de junio. La economía ha sido una de las más afectadas de la región por la pandemia y menos del 5% de la población ha recibido al menos una dosis de vacuna. A pesar de ello, el repunte de los precios mundiales de las materias primas debería resultar positivo, pero la incertidumbre interna lo eclipsa. 

Pedro Castillo era una incógnita política hasta que sorprendió a todo el mundo al obtener el mayor número de votos en la primera ronda de las elecciones presidenciales del 11 de abril, gracias a un aumento tardío del respaldo a su candidatura. Sus promesas políticas radicales han inquietado a los mercados, aunque no está claro cómo podría ser su presidencia en la práctica, dada la composición equilibrada del Congreso.

Keiko Fujimori, hija del expresidente Alberto Fujimori, es considerada la candidata del establishment, pero también una figura potencialmente polarizadora para el electorado.

En cualquier caso, el Congreso sigue fragmentado y, aunque el Perú Libre de Castillo es el partido más grande, sólo tiene 37 de los 130 escaños. Es probable que resulte difícil aplicar una política significativa, sea quien sea el líder tras la segunda vuelta.

Colombia

Colombia tiene un doble déficit fiscal y de cuenta corriente. El impacto de la pandemia ha aumentado la presión sobre las cuentas fiscales, que ya necesitaban una reforma. Con el aumento de los niveles de deuda pública, ha aumentado el riesgo de que las agencias de calificación soberana a nivel mundial puedan rebajar la deuda del país al grado de no inversión. El aumento de los precios del crudo es beneficioso para las cuentas en el extranjero, pero tendría que alcanzar niveles más altos para reducir significativamente el déficit por cuenta corriente.

La reforma fiscal ha estado en la agenda desde 2019, pero se retrasó tras las protestas. La última propuesta fue sorprendentemente ambiciosa. Incluía una subida del IVA, junto con algunos impuestos sobre el patrimonio, y planes para reducir el umbral más bajo para el pago de impuestos. Ahora se está revisando, pero dada la fuerza de las recientes protestas, que obligaron a dimitir al ministro de Hacienda, Alberto Carrasquilla, es probable que se diluya.

Si bien la reforma fiscal puede llegar a aprobarse, es probable que sea menos efectiva y que las empresas se enfrenten a una mayor carga. Además, los últimos acontecimientos ilustran la división en el Congreso, que está impidiendo la perspectiva de la reforma. Las elecciones al Congreso están previstas para marzo del año que viene, y las presidenciales para mayo de 2022.

¿Podrían surgir oportunidades de inversión entre la incertidumbre?

Si hay algo que no gusta a los mercados es la incertidumbre, y ésta puede producir algunos movimientos de mercado importantes. Si añadimos las perspectivas de recuperación económica en toda la región de América Latina este año, puede haber algunas oportunidades para los gestores activos.

En Chile existe el riesgo de que el nexo entre las ya elevadas valoraciones, con un ratio precio / beneficio de 17 veces, y el inminente estancamiento electoral puedan limitar un poco el rendimiento del mercado. La fortaleza de los precios de las materias primas es favorable y hay una serie de empresas bien gestionadas en el mercado, algunas de las cuales están bien situadas para beneficiarse de la recuperación económica en otros mercados regionales de América Latina.

Seguimos de cerca a Perú, pero la naturaleza de la incertidumbre y el riesgo asociado limitan las oportunidades. Esto podría cambiar a medida que la situación evolucione. Dicho esto, a pesar de la reciente debilidad del mercado, las valoraciones no son especialmente atractivas: Perú cotiza con un ratio precio / beneficio de 14,5 veces, más o menos en línea con los mercados emergentes más amplios.

Por el contrario, las acciones colombianas cotizan con un ratio precio / beneficio de 12,7 veces, muy por debajo de la media de los mercados del índice MSCI Emerging Markets, que supera las 15 veces. Seguimos analizando las oportunidades, pero a pesar de las valoraciones tan bajas, son menos interesantes que en otros lugares de la región, como Brasil.