¿Comprar bonos en un momento de inflación récord? El peor comienzo de año en décadas (Parte II)

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Una recesión poco profunda, seguida de una mayor inflación y un débil crecimiento: Es indiscutible la influencia dominante que siguen teniendo las decisiones políticas de los bancos centrales en los mercados de capitales. Pero los mercados también siguen muy de cerca la evolución económica general. La pandemia, las dificultades de abastecimiento, el rápido aumento de la inflación y la agresión rusa han perturbado las pautas normales de la oferta y la demanda, de modo que las previsiones económicas son aún más inciertas de lo habitual.5 Un ejemplo del dramático nivel de incertidumbre es que no hace mucho tiempo no se esperaba una subida de tipos de la Fed hasta 2024.

Crecimiento del PIB e inflación en EE.UU. y la Eurozona para 2023

Fuentes: Investment GmbH a 18/8/22.
Las previsiones se basan en supuestos, estimaciones, opiniones y modelos hipotéticos que pueden resultar incorrectos.

No se puede negar que las previsiones de inflación son actualmente el mayor reto para los participantes en el mercado y los bancos centrales. Esperamos que la alta inflación y las subidas de tipos empujen a las principales economías a una recesión poco profunda en los próximos seis meses. En Europa, en particular, vemos riesgos a la baja en Alemania e Italia, dos grandes economías especialmente dependientes del gas ruso. Sin embargo, tampoco podemos descartar el «riesgo» de que las cosas vayan mejor de lo esperado. 

Hasta ahora, el gasto nominal de los consumidores ha demostrado ser bastante resistente, pero el gasto en términos reales, ajustados a la inflación, ya se ha estancado. En el Reino Unido, asolado por una inflación especialmente elevada, la nueva primera ministra, Liz Truss, ya ha anunciado un tope de gran alcance para las facturas de energía de los hogares. Estamos convencidos de que los bancos centrales se centrarán en la lucha contra la inflación, aunque esto agrave la recesión económica. En Europa, sigue existiendo el riesgo de que el suministro de energía se deteriore aún más, por lo que el pico de inflación puede estar todavía por llegar, mientras que en Estados Unidos la inflación anual parece haber alcanzado ya su máximo. Pero la inflación, procedente no sólo de los precios de la energía y de los alimentos, sino también de factores de precios a largo plazo más resistentes, como los salarios y los alquileres, probablemente nos mantendrá ocupados durante algún tiempo. En consecuencia, esperamos que la Fed siga subiendo los tipos hasta 2023. 

Creemos que mantendrá su nivel de tipos definitivo durante todo el año, a menos que los mercados laborales muestren claros signos de debilitamiento (lo que no es nuestro escenario de referencia). Las presiones inflacionistas y el riesgo de desanclaje de las expectativas de inflación también han obligado al BCE a subir los tipos más agresivamente de lo que los mercados esperaban hasta hace poco. Incluso tras la subida de 75 puntos básicos en septiembre, sin precedentes en la historia del BCE, ya no se pueden descartar nuevas subidas de tipos de esta magnitud, o al menos de 50 puntos básicos este año. Esperamos un tipo de depósito del 2% este año, con un importante potencial alcista todavía en 2023.

Al mismo tiempo, sin embargo, una serie de factores sugieren que los bancos centrales pueden tener mejor mano de la que generalmente se supone. En primer lugar, tanto la Reserva Federal como el BCE habrán subido sus tipos de interés principales a más tardar el año que viene a un nivel que podría calificarse de restrictivo, suponiendo que el tipo de interés neutral se sitúe en torno al nivel que los bancos centrales suponen (menos del 3% en EE.UU., 2% en la zona euro). En segundo lugar, los principales motores de la inflación se están desplazando del lado de la oferta al de la demanda, que los bancos centrales pueden controlar mucho mejor. Y, por último, la política monetaria suele tardar entre 12 y 18 meses en repercutir en la economía. Por lo tanto, es posible que la medicina ya esté empezando a funcionar (como se ha visto, por ejemplo, en los mercados inmobiliarios) sin que se note todavía en el mercado laboral o en las cifras de inflación.

A diferencia de la Fed y el BCE, el Banco de Japón mantiene su política monetaria flexible. Pero creemos que es probable que aumente la presión sobre el BoJ para que actúe, sobre todo por la debilidad del yen. En términos ponderados por el comercio, está cotizando a su nivel más bajo frente a una cesta de divisas desde 2007, y la última vez que estuvo tan débil frente al dólar fue en 19906. Está por verse si la presión inflacionista importada obligará al Banco de Japón a dar un giro repentino. No esperamos que lo haga. En China, las estrictas medidas de política monetaria siguen suponiendo un riesgo para el crecimiento económico y las cadenas de suministro. Además, el gobierno parece estar luchando por controlar el nervioso mercado inmobiliario.  Creemos que una nueva escalada del conflicto de Taiwán, aunque poco probable en la actualidad, supone un riesgo incalculable para nuestras previsiones de crecimiento.

Algunos indicios apuntan a una inflación estructuralmente más alta y a tasas de crecimiento más bajas

Incluso en 2024 creemos que es improbable que las tasas de inflación en EE.UU. y Europa alcancen el nivel del 2% deseado por los bancos centrales, a pesar de los probables efectos de base reductores de la inflación en las materias primas y de la gradual relajación de los problemas de la cadena de suministro. Una serie de factores abogan por una tendencia al aumento de las presiones sobre los precios: a) la persistencia de la escasez de mano de obra; b) el retroceso de la globalización como consecuencia de las tensiones geopolíticas, en particular entre China y Estados Unidos, pero también entre Rusia y gran parte del mundo, lo que genera un deseo de repatriar/restaurar la producción por razones de seguridad del suministro; y c) el fin de las exportaciones deflacionistas de China. Además, creemos que el creciente envejecimiento de las sociedades en los países industrializados y en otros lugares también puede generar presiones inflacionistas.

Previsión – Aumento de la productividad y crecimiento demográfico en declive en EE.UU. – y en las principales partes del mundo desarrollado

 

Fuentes: Haver Analytics, DWS Investment GmbH a 19/9/22. Las previsiones se basan en supuestos, estimaciones, opiniones y modelos hipotéticos que pueden resultar incorrectos.

El envejecimiento e incluso la reducción de la población en algunas economías es también una razón clave por la que esperamos que el crecimiento económico real se ralentice aún más en términos estructurales. El gráfico anterior lo muestra tomando como ejemplo a EE.UU.; en Europa, Japón y China, las menores cifras de migración agravan el problema.

Sin embargo, el descenso de las tasas de crecimiento e inflación lleva tiempo preocupando a los países industrializados. El gráfico inferior muestra la evolución de los tipos de interés nominales a 10 años, desglosados en tipos de interés reales e inflación subyacente.

Descomposición del rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años

 

5 Véase también https://www.dws.com/insights/cio-view/cio-view-quarterly/q3-2022/202209-cio-view-focus/

6 Fuente: Bloomberg Finance L.P.; a fecha de: 9/23/22.

 

 

 

Javier Himelstein se une a Raymond James procedente de Morgan Stanley

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Raymond James contrató a Javier Himelstein para su oficina de Aventura.

Himelstein, con más de 16 años en la industria de Florida, llega procedente de Morgan Stanley donde se desempeñaba como Senior Vice President de Morgan Stanley para clientes tanto internacionales como domésticos, según su perfil de LinkedIn.

Previo a trabajar en Morgan Stanley, trabajó seis años en Merrill Lynch entre 2011 y 2017, según BrokerCheck.

Según su historial de LinkedIn, en 2006 inició su labor en el sur de Florida en Safra donde estuvo hasta el 2011. Sin embargo su registro en Finra, comenzó en 2009.

Tiene un MBA por la Universidad de Dallas.

 

El mercado mira con atención la división política en Brasil tras la estrecha victoria de Lula

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Palacio do Planalto, sede del gobierno de Brasil
Wikimedia CommonsPalacio do Planalto, sede del gobierno de Brasil

La mayor economía de América Latina ya eligió un nuevo presidente. El domingo 30 de octubre, el ex presidente brasileño Luiz Inácio “Lula” da Silva se impuso sobre su contrincante, el actual mandatario del país, Jair Bolsonaro. La victoria, eso sí, fue estrecha, con sólo dos millones de preferencia separando a ambos candidatos, de los 124 millones de votos emitidos.

El mercado anticipaba una victoria con poco margen para Lula, destacando que el referente de izquierda tiene una postura más moderada y menos espacio para hacer cambios radicales en esta ocasión. Eso sí, la división en el país es algo que quedó en la mente de los inversionistas.

Para Susannah Streeter, analista senior de inversión y mercados de Hargreaves Lansdown, Lula está “prometiendo una nueva era de cooperación global, después de ganar la elección por un pequeño margen”.

Con los ojos en el polarizado entorno descrito por los resultados electorales, uno de los pasos clave para el corto plazo es la transición. Los inversionistas ven un potencial riesgo en las señales que ha dado Bolsonaro de que no reconocería una derrota.

En ese sentido, Claudia Claudia Calich, gestora del M&G (Lux) Emerging Markets Bond Fund, ve buenas señales. “Actores clave, incluyendo algunos aliados de Jair Bolsonaro han alabado el proceso y varios países claves, incluyendo Estados Unidos, China y líderes latinoamericano ya han felicitado a Luiz Inácio Lula da Silva”, sostiene.

Streeter agrega que, si bien el margen entre ambos candidatos fue de menos de 2%, “se espera que sea lo suficientemente grande como para no encender el descontento”. Eso sí, advierte, el hecho de que Bolsonaro todavía no conceda la elección “está poniendo algunos nervios de punta”.

Los activos brasileños están en números verdes. El referente bursátil Bovespa cayó un 2% en las primeras operaciones del día, pero recuperó el terreno rápidamente. A menos de dos horas del cierre de la jornada, el indicador se mantenía relativamente estable, con una tímida subida de 0,04%. El real, por su parte, subía un 2,50% frente al dólar en ese momento.

Focos a futuro

En el corto plazo, el mercado está atento a los próximos pasos de Bolsonaro, quien tendrá que entregarle el mando del gigante latinoamericano el 1 de enero de 2023. Cómo evolucione ese traspaso podría mover la aguja de los mercados locales.

“Suponiendo que se desarrolle una transición de poder ordenada, consideramos que este resultado es favorable para el mercado, ya que debería llevar a rebajar la prima de riesgo político de unos activos brasileños profundamente infravalorados”, señala Xavier Hovasse, responsable de renta variable emergente de Carmignac.

Hacia adelante, los inversionistas ven como clave los nombramientos de algunos oficiales clave del gobierno, particularmente para el Ministerio de Hacienda. De todos modos, desde el mercado también destacan la elección del centrista Geraldo Alckmin como compañero de fórmula.

Otro factor que le da un sentido de optimismo al mercado es el balance de tendencias políticas que quedó entre los poderes del Estado. “El presidente electo va a asumir en el año nuevo y tendrá que trabajar con un Congreso donde los opositores tienen la mayoría”, destaca Paul Donovan, economista jefe de UBS Global Wealth Management.

En este contexto, el ejecutivo calificó el discurso que Lula dio tras conocerse los resultados como “muy balanceado” y “enfocado en la necesidad de unificar” al país.

Desde M&G, Calich concuerda con el diagnóstico. El hecho de que el Congreso esté dividido, dice la gestora, “debería darle controles y contrapesos a varias iniciativas, incluyendo el presupuesto para 2023 y la discusión de la regla fiscal”.

De todos modos, este componente de división es algo a los que los inversionistas están cada vez más acostumbrados. En palabras de Donovan, “el resultado estrecho y la división que existe en la política brasileña son un recordatorio de la tendencia global hacia la polarización política”.

Reunión de la Fed: ¿veremos la última subida de 75 pb o aún queda diciembre?

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Foto cedidaChair Powell participates in the Federal Open Market Committee (FOMC) press conference on June 15, 2022.

El inicio de semana vuelve a estar marcado por los bancos centrales. En esta ocasión, es el turno de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed), que se reunirá el próximo 1 y 2 de noviembre. Según los expertos, Jerome Powell anunciará una nueva subida que podría estar entre los 75 puntos básicos (pbs) y los 50 pbs, pero nunca menos. Por su parte, el mercado asigna una probabilidad del 81% a tener un alza de 75 bps y colocar la tasa de descuento en el 3,75%-4%.

“Este año, la Fed ya ha subido los tipos de interés nada menos que en 300 puntos básicos y ha lanzado un programa de endurecimiento cuantitativo acelerado. Pero estamos oyendo comentarios de los funcionarios de la Fed de que es posible que el ritmo de endurecimiento se ralentice desde 75 puntos básicos en la próxima reunión de noviembre a 50 o 25 puntos básicos en torno a final de año. Hace un año, la perspectiva de una subida de 50 puntos básicos habría sido un shock. Hoy día, cualquier cosa por debajo de los 75 puntos básicos supone una buena noticia”, Greg Meier director de economía y estrategia global de Allianz Global Investors. 

Misma valoración realiza Marilyn Watson, Head of Global Fundamental Fixed Income Strategy en BlackRock: “Dado que la inflación se mantiene muy por encima del objetivo del banco central del 2% que el mercado laboral es sólido, el consenso entre los participantes en el mercado es que la Fed mantenga su agresiva trayectoria de endurecimiento con un cuarto aumento consecutivo de 75 pbs del tipo de los fondos federales”.

Según el análisis que hace Meier, los mercados de futuros muestran actualmente una probabilidad de más del 90% de que la Fed suba los tipos en 75 puntos básicos. “Lo que es menos seguro es lo que dirá el presidente de la Fed, Jerome Powell, durante la rueda de prensa y si los movimientos futuros de la Fed serán más moderados”, matiza el experto de Allianz GI. 

En opinión de Christian Gattiker, Head of Research en Julius Baer, lo más relevante de la cita de esta semana es que “la Fed marcará la pauta sobre si tiene o no la intención de pivotar”. 

“Como siempre venimos avisando, lo importante es el mensaje de cara al futuro movimiento de tipos. Si bien es cierto que hay poca evidencia sobre el cese de la inflación, y mientras continúa el aumento de los costes laborales, la Fed parece querer moverse hacía un mensaje de alzas futuras de 50 bps”, añade Javier Molina, analista senior de mercados para eToro. 

A la espera de que la Fed de un giro

Si las estimaciones se cumplen, habrá sido la cuarta subida de 75 pbs realizada por la Fed, lo que lleva a las gestoras a plantearse si será la última de esta magnitud o mantendrá está senda tan agresiva durante más tiempo. Según explica Christian Scherrmann, U.S. Economist para DWS, si bien la serie habitual de datos económicos respalda claramente otro gran paso en noviembre, la Fed ha comenzado recientemente a difundir de nuevo la idea de que las subidas de tipos necesitan tiempo para desplegar su magia. Por tanto, considera que podría ser el momento adecuado para recalibrar.

 “En julio y agosto, esta línea de pensamiento hizo que el mercado esperara un giro importante de la Fed hacia menos subidas de tipos. Pero estas esperanzas se desvanecieron rápidamente, y los mercados se desplomaron en septiembre como resultado. Esta vez, el mercado no se ha apresurado a proclamar un giro de la Fed. Creemos que el presidente de la Fed, Powell, y sus colegas merecen el crédito por esta reafirmación de las expectativas del mercado. Reiteraron con vehemencia su mantra de tipos más altos durante más tiempo, a pesar del probable alto coste. Sin embargo, la siguiente tarea en el libro de jugadas de la Fed podría resultar un poco más complicada. La Reserva Federal necesita abrir una vía hacia subidas de tipos de interés más reducidas sin parecer demasiado dovish. Y, en última instancia, necesita lo que podríamos llamar una pausa hawkish”, añade. 

Según su análisis, es posible que haya algunos primeros signos de éxito en las agresivas subidas de tipos de la Fed. “Los sectores de la economía sensibles a los tipos de interés, como el inmobiliario, están cayendo en picado, lo que genera esperanzas de un enfriamiento de la inflación en los costes de la vivienda, que es uno de los principales impulsores de la inflación general. Por lo tanto, las expectativas de que los precios de los bienes duraderos se moderarán son realistas. Los inventarios siguen siendo elevados y las interrupciones en la cadena de suministro mundial han disminuido recientemente”, contextualiza Scherrmann.

 En segundo lugar, argumenta que el exceso de demanda de mano de obra se está enfriando, mientras que los datos anecdóticos apoyan la opinión de que las empresas están reteniendo a los trabajadores, ya que la oferta de mano de obra sigue siendo limitada; lo que puede conducir a un menor aumento de los salarios, en su opinión. 

“Por último, la idea de que la economía estadounidense entrará probablemente en una recesión (leve) en los próximos trimestres ha cobrado fuerza. Dado que las propias perspectivas de la Fed sobre el crecimiento económico para 2023 son actualmente relativamente optimistas, podría replantear su visión hacia una desaceleración leve, incluso una recesión, en la que persistan las presiones inflacionistas. Ello justificaría que la Fed hiciera una pausa en las subidas de tipos, pero que los mantuviera altos para acabar con la inflación, y por si acaso fuera necesario subirlos aún más”, afirma el experto de DWS.

En conclusión, Scherrmann sostiene que “la Fed podría empezar a dibujar un escenario de este tipo, pero lo más probable es que no lo haga antes de la reunión de diciembre, en la que está prevista la actualización del Resumen de Proyecciones Económicas”.

Argumentos en contra

Erik Weisman, economista jefe y gestor de carteras de MFS Investment Management, advierte a los inversores de que analizar el lenguaje de la Reserva Federal nunca es fácil, pero deberían buscar cualquier señal que indique cuál será el tipo de interés final y con qué rapidez lo alcanzaremos. “Discernir si el trabajo está hecho o no es importante, porque no podemos ni siquiera empezar a pensar en recortes, en lo que parece ser la recesión más bien telegrafiada de la historia, hasta que tengamos una mejor comprensión del momento del tipo de interés máximo de política”, afirma.

Sin embargo, en opinión de Audrey Bismuth, analista de macroeconomía global de La Française AM, mientras persista el riesgo de inflación en EE.UU., la Fed seguirá adoptando una postura agresiva. “Creemos que es prematuro plantear un cambio en la política monetaria. La inflación es demasiado alta y el mercado laboral está demasiado tenso. Desde el comité de julio, los responsables de política monetaria de la Fed se muestran cautos a la hora de enviar lo que podría ser percibido por el mercado como un mensaje dovish. La Fed está retrasando las expectativas de recortes de tipos, aunque, actualmente, los inversores esperan que el banco central flexibilice la política monetaria en el cuarto trimestre de 2023, bajando los tipos en 40 puntos básicos.  Así, los mercados apuestan por un aterrizaje suave”, argumenta Bismuth.

Según su visión, incluso los datos económicos podrían seguir empujando a la Fed a subir los tipos, causando más dolor en la economía. “Según el dot plot de septiembre, seis de los diecinueve miembros de la Fed señalaron el 5% para el próximo año como límite superior de su objetivo, mientras que la proyección mediana del rango se situó en el 4,75%. Si la Fed sube los tipos otros 75 puntos básicos en diciembre, los mercados podrían anticipar un tipo terminal superior al 5%”, indica el analista de La Française AM.  

Por último recuerda que hasta que la Fed no ponga fin a su ciclo de endurecimiento, lo que según las previsiones del mercado no ocurrirá antes de marzo de 2023, en el mejor de los casos, el aumento de los rendimientos reales seguirá pesando sobre los activos de riesgo y los bonos. “Una ralentización del ritmo de endurecimiento monetario no ofrecerá más que un alivio temporal para la mayoría de las clases de activos. Dado el riesgo real de recesión, creemos que los inversores buscarán principalmente oportunidades en la duración”, concluye Bismuth.

Evli se une al Grupo de Trabajo sobre Información Financiera Relacionada con la Naturaleza (TFND)

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La gestora Evli Fund Management es una de las primeras gestoras de activos nórdicas que trabajan para crear un modelo de medición de la pérdida de biodiversidad de sus fondos y para ello, se ha unido al Grupo de Trabajo sobre Información Financiera Relacionada con la Naturaleza (TFND), creado para medir el impacto y los riesgos de las inversiones actuales en la pérdida de biodiversidad futura.

«Los inversores deberían tomarse en serio la crisis de la biodiversidad, porque podría suponer importantes pérdidas tanto para las empresas como para los inversores. Porque al no medir el vínculo entre actividades empresariales y la naturaleza, las empresas no han podido evaluar su importancia económica, lo que ha evitado que la naturaleza haya sido tenida en cuenta en las actividades de inversión. En el futuro, es posible que el respeto a la biodiversidad afecte cada vez más a la valoración de sectores muy relacionados con la naturaleza, como Alimentación o Agricultura, entre otros”, explica Petra Hakamo, directora de Sostenibilidad de Evli.

Según la gestora, el objetivo de esta nueva metodología de medición es, por tanto, “ayudar a las empresas a identificar las dependencias y los impactos de sus propias actividades en la naturaleza, así como los riesgos y oportunidades asociados». Además de informar sobre esto también ayudará a los inversores en el futuro, ya que los datos relevantes relacionados con la naturaleza estarán más disponibles. “Más de la mitad del PIB mundial depende moderada o fuertemente de ella y de los servicios que ésta proporciona. Por tanto, la biodiversidad es vital, también para las empresas”, añade Hakamo.

La gestora nórdica Evli ha sido pionera en la integración de los criterios ESG en la gestión de sus fondos. El motivo, trabajar con este foco “añade valor al binomio riesgo/rentabilidad, ya que aumenta la rentabilidad y aminora el riesgo en comparación con la inversión tradicional”, según Hakamo. En este sentido, fue una de las primeras firmantes de los Principios de Inversión Responsable (PRI) de las Naciones Unidas, en 2010. El pasado año anunció medidas concretas para lograr los objetivos de reducción al 50% en 2030, y al 100% en 2050, de todas las emisiones de CO2 a la atmósfera, tanto propias como de las compañías en cartera de sus fondos, para cumplir el objetivo “Emisiones netas Zero” del Acuerdo de París de 2015 contra el cambio climático.

En su opinión, se trata de prácticas que, “mejoran la visión del coste del capital de las compañías, la consistencia de los resultados financieros, y generan una aproximación más individualizada hacia sus cifras y modelos de negocio”, opina Hakamo. Además, como dice Hakamo, “sirven para que los gestores de Evli basen la toma de decisiones en los PRI de la ONU, las políticas de exclusión adoptadas por la entidad, y el objetivo de Emisiones Netas Zero”.

Para medir el grado de sostenibilidad de los vehículos de inversión de Evli, la gestora publica trimestralmente los informes “ESG report” que reflejan con métricas tangibles los beneficios para el medioambiente, la sociedad y la gobernanza corporativa alcanzados por cada fondo o cartera, a partir del análisis cuantitativo y cualitativo de una serie de variables que van desde si la inversión se basa en temática especializada ESG o si se aplican políticas de exclusión activa de compañías (fabricantes de armas o tabaco, productores de entretenimiento para adultos, de Alcohol, de Turba para energía o compañías de los sectores juego, extracción de minerales fósiles, producción de energía basada en carbon térmico (al menos el 30% de los ingresos de la compañía). Como resultado de este proceso, el 100% de los fondos registrados por Evli en España han logrado ser calificados como artículo 8 ó 9 según la directiva europea SFDR.

Irlanda gana peso como jurisdicción de referencia para la industria de fondos a nivel mundial

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El importante crecimiento de la industria de gestión de activos junto con un cambio histórico del comportamiento de las gestoras están permitiendo a Irlanda ganar terreno como la jurisdicción de referencia para las grandes y pequeñas firmas de fondos de inversión de todo el mundo. Según la experiencia de Ocorian, compañía global de servicios financieros, este liderazgo también se está reflejando en los compradores de fondos que, cada vez más, optan por vehículos de inversión que estén registrados allí.

En este sentido, la firma argumenta que las decisiones de domiciliación de las entidades ya no se basan únicamente en la familiaridad jurisdiccional, sino cada vez más en lo que una jurisdicción y sus proveedores de servicios pueden ofrecer. Por ejemplo, actualmente hay más de 17.000 personas empleadas directamente en el sector de los fondos en Irlanda. Este sector presta servicio a más de 90 países, con más de 3,9 billones de euros en activos netos depositados en aproximadamente 8.000 fondos domiciliados en Irlanda. Las últimas cifras indican que 17 de los 20 principales gestores de activos del mundo ofrecen fondos domiciliados en Irlanda y que el 40% de los activos alternativos mundiales están domiciliados o reciben servicios en Irlanda.

Para Ocorian, el crecimiento se ve respaldado por el nuevo y renovado régimen de sociedades limitadas de inversión (ILP) de Irlanda, su jurisdicción de derecho común, su claro régimen de transparencia fiscal y su gama de proveedores de servicios bien establecidos. «Todo esto, unido al hecho de que es de habla inglesa, significa que es una alternativa viable a Luxemburgo», matizan. «Las cifras hablan por sí solas: Irlanda es cada vez más la jurisdicción a la que se acude, y vemos muchas razones para que esto continúe. Combina una amplia experiencia en fondos, un gran conocimiento del sector con una mano de obra experimentada y un gran número de proveedores de servicios de primer nivel, lo que la convierte en una opción fácil para las empresas de capital riesgo, los bancos de inversión y los promotores inmobiliarios», afirma Simon Behan, director comercial de Ocorian.

En su opinión, estamos viendo este rápido crecimiento al mismo tiempo que un cambio histórico en el comportamiento de los compradores. «Hemos detectado que los clientes se centran cada vez más en lo que ofrecen las jurisdicciones en lugar de dónde están. Esto se debe, en parte, a la equiparación normativa entre los mercados y al hecho de que muchas jurisdicciones están ofreciendo «productos» de estructuración y fondos similares. En Ocorian, consultamos con nuestros clientes para encontrar la solución más eficaz y eficiente para apoyar sus objetivos estratégicos, ahora y en el futuro. Nuestra oferta diversificada y nuestro alcance global nos permiten ofrecer a nuestros clientes las mejores soluciones y servicios. Nuestra independencia nos permite ser flexibles ante las necesidades de nuestros clientes y actuar con rapidez para asegurarnos de que se cumplen los plazos; nuestras soluciones, totalmente escalables y adaptadas, se adaptan a los cambios del sector y de las necesidades de nuestros clientes. Dirigidos por la tecnología, potenciados por nuestro personal e impulsados por los procesos, proporcionamos a nuestros clientes seguridad en la entrega ahora y en el futuro», añade Behan.

SWIFT lanza un nuevo servicio para aportar transparencia en la posnegociación

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SWIFT ha anunciado el éxito de la prueba piloto de SWIFT Securities View, una nueva capacidad que aumenta de forma significativa la transparencia en el procesamiento posnegociación y ayuda a evitar costosos fallos en la liquidación. Según indican desde la compañía, el nuevo servicio, que estará disponible para su adopción generalizada en 2023, aborda uno de los mayores retos del sector de valores. 

Según su experiencia, la falta de visibilidad después de una transacción de valores implica que no haya forma de rastrear los pasos de su ciclo de vida a través de múltiples intermediarios, lo que aumenta el riesgo de que un valor no esté en el lugar correcto al finalizar el proceso. “Esto da lugar a fallos en la liquidación que suponen unos costes operativos para el sector de unos 3.000 millones de dólares al año, además de sanciones, como las introducidas por el Reglamento sobre Depósitos Centrales de Valor (CSDR) en Europa a principios de este año”, explican. 

En respuesta, SWIFT Securities View ofrece a los participantes en el mercado una visión clara de todos los pasos del proceso de liquidación y les permite identificar las operaciones con riesgo de sufrir fallos, incluida la detección temprana de cualquier discrepancia entre las instrucciones de compra y venta, para que se puedan tomar las medidas preventivas oportunas. 

Según explican, para ello, utiliza un Identificador Único de Transacción (UTI, en sus siglas en inglés, Unique Transaction Identifier) estándar ISO que vincula los mensajes relacionados con el mismo flujo de valores, lo que permite el seguimiento automatizado en ambos lados de la transacción de todos los participantes involucrados, de forma similar al seguimiento de un paquete a través del servicio de entrega postal. 

Como parte de su estrategia para permitir pagos instantáneos, sin fricciones e interoperables en todo el mundo, SWIFT promueve la adopción universal del identificador de transacciones para lograr el uso de datos estandarizados en todo el ciclo de vida posterior a la negociación. Según su criterio, esto aportará una mayor transparencia a las transacciones de valores, ayudará a reducir riesgos y apoyará nuevos servicios innovadores. En el proyecto piloto han participado, entre otros, ABN Amro Clearing Bank, Blackrock, BNP Paribas, BNY Mellon, Citi (Securities Services ang Global Markets), Credit Suisse, Euroclear, Euronext, HSBC, J.P. Morgan, Northern Trust, Optiver, Pershing y SEB. 

“SWIFT Securities View va más allá de permitir a nuestros clientes identificar las discrepancias en las transacciones de liquidación: establece el modelo y la base para un nuevo estándar de la industria capaz de transformarla por completo, al igual que hace SWIFT gpi en los pagos internacionales. Nuestros primeros resultados piloto muestran este potencial y refuerzan aún más nuestro objetivo de hacer que las transacciones sean instantáneas y sin fricciones, en todos los sectores”, ha destacado Vikesh Patel, director de Estrategia de Valores de SWIFT

Para el director ejecutivo de Gestión de Mercados Directos de BNY Mellon, Steve Wager, “la adopción del UTI por parte del sector podría facilitar una conciliación más temprana, lo que resulta clave para la liquidación, especialmente ahora que los ciclos de liquidación de operaciones se están acortando en todo el mundo”. 

Por su parte, Jeff King, director de Core Custody Product de Citi Securities Services, ha señalado: “Con la implantación de la CSDR en Europa y el paso previsto a T+1 en Asia y Estados Unidos, cada vez es más importante garantizar la eficiencia de la liquidación y que las operaciones coincidan y se liquiden a tiempo. Incorporar al sector el Identificador Único de Transacción en la comunicación de datos del ciclo de vida de la liquidación, además de la adopción del Securities View Service de SWIFT, permite una mayor transparencia en una fase más temprana del ciclo de vida de la liquidación y detectar antes los problemas de conciliación en la cadena de liquidación, en lugar de esperar a que las actualizaciones de conciliación provengan de los CSD y las infraestructuras de mercado”.

¿Puede un gestor adoptar un estilo ‘value’ y seguir siendo ESG?

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Tras presenciar la aceleración de los flujos de entrada desde 2016, los fondos de renta variable ASG con sede en Europa registraron su primer trimestre de salidas en el segundo trimestre de 2022. Si bien el aumento de la incertidumbre en el mercado ha tenido su impacto en la gran mayoría de las estrategias de renta variable en 2022, es particularmente interesante ver que los flujos ASG se vuelven negativos, habiendo sido inmunes a los movimientos anteriores de aversión al riesgo en los mercados de renta variable.

Parece poco probable que la comunidad de inversores y su base de clientes estén dando la espalda a la inversión sostenible. Más bien, los clientes pueden estar preguntándose cómo es posible que sus asignaciones a ASG hayan causado una exposición sectorial y a los factores tan grande como para provocar una dramática caída de la rentabilidad en 2022. Dicha exposición, por término medio, se presenta como una elevada sobreponderación en tecnología y una importante infraponderación en energía, lo que lleva a un sesgo hacia el estilo growth. Aunque este posicionamiento ha beneficiado a muchas carteras ASG en los últimos años, ahora los inversores se preguntan si el próximo ciclo de mercado podría ser más inflacionario.

La relación tradicional sugiere que si la inflación tendencial es mayor, los tipos de interés probablemente también serán más altos, y las acciones value podrían comportarse mejor que las acciones growth. Si observamos los periodos inflacionistas de los años 70 y de 2003-2006, los sectores que obtuvieron mejores resultados fueron los de telecomunicaciones, suministros públicos, energía, minería y materiales de construcción. Muchos de estos sectores están ahora incluidos en listas de exclusión generales adoptadas por muchos fondos ASG.

Entonces, ¿dónde deja esto al cliente que desea asignar capital de manera responsable y generar fuertes rentabilidades ajustadas al riesgo? La respuesta tradicional ha sido invertir con gestores value, pero ¿se puede ser gestor value y ASG?

La respuesta rápida es que SÍ.

Aquí se muestran las puntuaciones ASG generales de dos proveedores externos, MSCI y Sustainalytics, para el mercado de renta variable europeo comparadas con sus valoraciones actuales. En este caso, hemos utilizado un ratio precio-valor contable como medida de valoración para su estabilidad relativa frente a un múltiplo de beneficios, como el precio-beneficio. Ambos cuadros del gráfico 1 muestran una relación baja/sin existencia (r cuadrado <0,0009) entre la puntuación ASG y la valoración, lo que sugiere que el universo no consiste exclusivamente de acciones «caras» con altas puntuaciones ASG. Creemos que los gestores tienen muchas acciones baratas con buenas calificaciones ASG de donde elegir.

Gráfico 1. No hay correlación entre las puntuaciones ASG y las valoraciones del mercado

Fuente: MSCI, análisis de Janus Henderson Investors, a 30 de junio de 2022

 

Fuente: Sustainalytics, análisis de Janus Henderson Investors, a 30 de junio de 2022

 

El problema de la sobreexposición a determinadas áreas suele surgir cuando los criterios ASG se aplican ampliamente a nivel sectorial en lugar de a nivel de título. Analicemos más detenidamente los sectores que han demostrado ofrecer una cobertura contra la inflación (energía, materiales y suministros públicos) y comparémoslos con la mayor sobreponderación consensuada (actualmente, tecnología).

En primer lugar, el gráfico 2 analiza la intensidad de carbono (la cantidad de emisiones de alcance 1 y 2 producidas por unidad de ingresos).

Gráfico 2. Intensidad media de carbono por sector (alcance 1 y 2)

Fuente: Janus Henderson Investors, MSCI a 30 de junio de 2022

 

A primera vista, podría tener sentido excluir a los mayores emisores del universo de inversión para ayudar al mundo a alcanzar un equilibrio sostenible. Pero esta rudimentaria evaluación no alcanza a ver que muchos de los títulos con más intensidad de carbono proporcionan una necesidad social enormemente importante y necesaria: calentar nuestros hogares, construir escuelas y hospitales, etc. Además, estos sectores serán conductos importantes para lograr una transición ordenada hacia las cero emisiones netas. Desde una perspectiva de construcción de carteras, la exclusión de estos sectores impediría la asignación de capital a aquellas áreas que han ayudado a proteger a los inversores durante los periodos de mayor inflación.

Al profundizar en las puntuaciones ASG y las valoraciones generales de estos sectores con intensidad de carbono, resulta interesante ver que los sectores relativamente intensos en carbono presentan mejores puntuaciones ASG y menores valoraciones en comparación con la tecnología (gráfico 3). Esto podría ser una oportunidad atractiva para los gestores value que buscan empresas con sólidas credenciales ASG a un precio razonable.

Gráfico 3. Puntuación ASG y valoración general

Fuente: Janus Henderson Investors, a 30 de junio de 2022

Conclusión

Aunque, en este momento, es difícil tener fuertes convicciones en el camino de la inflación a medio plazo, el mercado descuenta cada vez más un entorno de tipos más alto que el visto en los últimos 15 años. De mantenerse esta opinión, es probable que los inversores necesiten diversificar su crecimiento y, particularmente en tecnología, su exposición para lograr sus objetivos de inversión ajustados al riesgo. Esto no debería significar que ha de comprometerse el deseo de hacerlo a través de empresas y equipos de gestión responsables, sino que probablemente se logre mejor con un gerente que evalúe cada acción de manera individual en lugar de a través de rígidas exclusiones de sectores en general.

 

Tribuna elaborada por Richard Brown, gestor de carteras de clientes del equipo de Renta variable europea de Janus Henderson Investors.31

 

Conozca más sobre el equipo Global Sustainable Equity de Janus Henderson Investors. 

Los resultados avanzan robustos pero aparecen grietas en la armadura

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Pixabay CC0 Public Domain

La campaña de publicación de resultados del tercer trimestre avanza con rapidez esta semana y la próxima. Con un 53% de empresas del S&P habiendo publicado su desempeño, un 71% y un 56% baten los estimados de consenso para beneficios por acción (BPA) y para ventas, respectivamente.

El BPA sube un 1,8% año sobre año, resultando en una sorpresa positiva de 3,8% que se explica casi en su totalidad por un comportamiento de las acciones del sector de la energía (han publicado 11 de 25), que excede en un 11% lo anticipado por las casas de análisis.

Así, impulsadas por las industrias de la energía, consumo discrecional e industriales, las ventas suben un 11,4%, superando las expectativas del sell side en 1,8%  y dejando de manifiesto el impacto de la compresión en márgenes sobre el deterioro en el crecimiento de BPA (ver gráfica). El beneficio operativo y neto como porcentaje de las ventas cae por quinto trimestre consecutivo, pero se mantiene en zona de máximos (Séptimo trimestre consecutivo en que se coloca por encima de la marca del 12% en el caso del margen neto) y lejos de la media histórica de la serie.

El incremento de los costes de producción y los comparables exigentes invitaban a pensar que el porcentaje de profit warnings y el número de empresas recortando sus guías para 2023 sería más notorio respecto al que de momento se está registrando. Los costes de producción aumentaron un 8,5% en septiembre, constituyendo el décimo cuarto trimestre consecutivo en el que este porcentaje superó el 8,0% interanual. En cuanto a los comparables, en el tercer trimestre de 2021 el S&P 500 registró el segundo margen de beneficio neto más alto comunicado por el índice desde que FactSet comenzó a hacer un seguimiento de esta métrica en 2008.

Y aunque la probabilidad de sufrir una inflación más persistente (como explicamos la semana pasada) es relevante, sorprende observar que los analistas defienden que los márgenes de beneficio neto del S&P 500 serán superiores al del tercer trimestre de 2022 durante el resto de este año y el primer semestre del próximo. Los márgenes de beneficio neto estimados para el cuarto trimestre de 2022, el primer trimestre de 2023 y el segundo de 2023 son del 12,1%, el 12,3% y el 12,5%, respectivamente.

De hecho, esta semana hemos sufrido las primeras grietas en la armadura. Pesos pesados como Alphabet, Meta o Microsoft han sorprendido negativamente a los inversores por varias razones. Primero, el gasto en publicidad se ha visto disminuido (que se traduce en una caída del 7% en la facturación de YouTube o un 2% en el caso de la compañía de Zuckeberg), el mercado de electrónica de consumo se ha deteriorado (en particular caída en ventas de PCs, tabletas y smartphones), y los costes de la energía se han incrementado. Además, la falta de contención en el gasto o el impacto negativo de la fortaleza del dólar (cada 1% de apreciación en el índice DXY drena aproximadamente 0,5% al crecimiento de BPA) también han afectado negativamente a los inversores.

Por su parte, Amazon y sobre todo Apple aguantaron mejor el tipo: las ventas  en comercio electrónico, 3P y publicidad de AMZN oscilaron entre un 13% y un 30% más y las de iPhones, Macs y otros dispositivos portátiles estuvieron en línea o por encima de lo esperado. Pero no se libraron de la influencia negativa de un dólar fuerte y también mostraron síntomas preocupantes en sus respectivos motores de crecimiento. Amazon Web Services, en el caso de Amazon, que creció por debajo del 30% que anticipaban los inversores, y los servicios en el caso de la marca de la manzana, que maneja márgenes de 72% vs. el 44% agregado para la compañía.

Si el proceso de desinflación se construye, como parece más probable, en un contexto de demanda a la baja, donde el IPC tardará en remitir a la zona de confort del 2% de la Reserva Federal (por lo pegajoso de los costes salariales y la renta equivalente al propietario, componentes mollares en el cálculo de la inflación), la compresión en márgenes continuará obligando a los analistas a revisar su pronóstico de crecimiento en BPA 2023, que -a pesar de todo- ha subido en EE.UU. al haberse ajustado la cifra de este año más profundamente que la correspondiente al próximo ejercicio.

La situación, a priori, se muestra más favorable para los compradores de renta fija. Si como parece, y en ausencia de excesos en el ámbito financiero, la recesión termina siendo leve en términos históricos, los diferenciales de crédito habrían descontado de manera mucho más razonable que los bolsistas este escenario.

La curva OAS europea (tanto para grado de inversión como para alto riesgo) cotiza por fuera de la estadounidense, demostrando que los bonistas entienden el mayor riesgo de repunte en tasas de impago en este lado del charco. No obstante, el HY en euros incorpora ya una tasa de default implícita del 8,5% (en línea con la asociada al pico de la recesión de 2020), y el de EE.UU. una del 7,1%.

Incluso asumiendo un cuadro macro conservador, el carry que ahora proporcionan estos instrumentos ayudaría a generar rentabilidades positivas interesantes a 12 -15 meses vista.

La narrativa de los bancos centrales a nivel global comienza a dibujar un incipiente sesgo dovish. El Banco de la Reserva de Australia (RBA) inauguró esta tendencia a principios de octubre, cuando subió solamente 25 puntos básicos en lugar de los 50 previstos por los economistas. El Banco de Canadá afianzó la percepción de cambio en preferencias monetarias el miércoles, tras incrementar los tipos solo 50 puntos básicos en lugar de los 75 que esperaba el mercado. El gobernador Macklem señaló que “la fase de endurecimiento llegará a su fin. Nos estamos acercando, pero aún no hemos llegado». Y todo apunta (si analizamos las últimas declaraciones de Lael Brainard y de Michelle Bowman) que la Reserva Federal podría seguir el ejemplo encareciendo los fed funds en 75 puntos básicos el 2 de noviembre, antes de bajar de marcha a 50 puntos básicos el 14 de diciembre y a 0-25 puntos básicos el 1 de febrero. Incluso se abre la posibilidad de que el incremento de diciembre sea el último para este ciclo de tensionamiento.

El repunte de más de 180 puntos básicos en la TIR del TBond a 10 años desde principios de agosto ha llevado a los bonos del Tesoro a zona de sobreventa. La gran mayoría de los tramos de la curva cotizan ya con rentabilidades reales positivas, de forma que, aunque históricamente el pico en rentabilidad del bono gubernamental se ha alcanzado entre 0-4 meses desde el momento en que la Fed sube por última vez, el contexto cada vez es más favorable a una recuperación en precio. El binomio rentabilidad/riesgo ha mejorado sustancialmente para los govies, como muestra la tabla de abajo (rentabilidad esperada a doce meses ante distintos escenarios de TIR).

Credicorp Capital rebaraja su alta cúpula en Chile y nombra un nuevo director ejecutivo de mercado de capitales

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Foto cedidaArturo Aldunate (izq), nuevo Executive Director de Mercado de Capitales de Credicorp Capital, y Felipe Sotomayor (der), nuevo gerente general de la administradora de fondos de la firma

Esta semana la administradora de fondos de Credicorp Capital en Chile anunció cambios entre sus principales ejecutivos, con un cambio en su gerencia general y el nombramiento de un nuevo director ejecutivo para la operación chilena del grupo financiero.

Según informaron al mercado a través de un hecho esencial, Arturo Aldunate dejó la gerencia general de la gestora a partir de este jueves, para asumir otras funciones dentro del grupo financiero.

Los cargos que asumió, detalló Credicorp en un comunicado, son el de Executive Director de Mercado de Capitales y el de gerente general de la corredora de bolsa de la firma. El objetivo, agregaron, es “continuar potenciando el asesoramiento y la oferta de servicios financieros”.

Aldunate estuvo al mando de la administradora de fondos desde marzo de 2019. En ese período, señalaron desde la firma, se destacó por el desarrollo y la implementación de nuevas plataformas comerciales en “un modelo de innovación financiera abierta y disruptiva”.

En particular, el ejecutivo lideró la alianza entre Credicorp Capital Asset Management y la fintech Tenpo, desde fines de 2020. Esto, recalcó la firma en su nota de prensa, “significó el ingreso de la administradora a los canales digitales, a través de una plataforma enfocada en facilitar las inversiones en fondos mutuos”.

Aldunate es ingeniero comercial de la Universidad de los Andes y  tiene un MBA de The Fuqua School of Business de la Universidad de Duke. Antes de trabajar en el grupo financiero andino, según consigna su perfil profesional de LinkedIn, fue gerente general de Altis AGF, gerente de Banca Privada y Alternativos de Servicios Financieros Altis y Vice President de Equity Trading Desk/Family Offices de Banco Santander Chile.

Nuevo gerente general de la gestora

El reemplazo de Aldunate en el timón de la administradora de fondos es Felipe Sotomayor, actual Head del negocio de asset management, quien asumirá la gerencia general, con la aprobación unánime del directorio.

El ejecutivo empezó su carrera en Credicorp Capital Asset Management en octubre de 2012, donde asumió como gerente de Desarrollo de Negocios. En 2015 fue nombrado como director de Ventas Institucionales, cargo en que amplió su trabajo a toda la región.

Sotomayor es ingeniero comercial de la Universidad de Los Andes, y MBA Graduado de Babson College. Antes de ingresar al grupo financiero de matriz peruana, pasó cuatro años trabajando en Principal Financial Group, donde llegó a ocupar el cargo de Head of Commercial Division, según consigna la red profesional LinkedIn.

“Con estos nombramientos buscamos reforzar el sello de calidad y confianza que entregamos a todos nuestros clientes, poniendo nuestros ejecutivos más talentosos a cargo de nuestros principales negocios”, señaló Hugo Horta, gerente general de Credicorp Capital Chile en la nota de prensa.