El U.S. Dollar Index cayó por debajo de 100 la semana pasada, en respuesta a la posibilidad de que el descenso de la inflación en EE. UU. reduzca las expectativas de subidas de tipos y en un contexto en el que el repunte de la renta variable mermó la demanda de activos refugio. Una situación que traerá pros y contras, según un análisis de la plataforma de inversión eToro.
“El U.S. Dollar Index, en el que predomina el euro, ha caído un 12% desde su máximo de 20 años alcanzado en septiembre, mientras que el índice más amplio ha perdido un 9%. Las divisas de Latinoamérica y Europa del Este han liderado las ganancias este año, dadas sus tempranas subidas de tipos, mientras que el euro ha superado el nivel de 1,10. El yen japonés y el yuan chino han sido dos de las monedas que más han perdido, al ser las que más han subido los tipos de interés. Vemos un dólar ligeramente más débil en el futuro, lo que favorece a los activos de riesgo, pero con algunos costes para los mercados exportadores europeos y asiáticos más expuestos”, explican desde la firma.
Como aspecto positivo de esta situación se encuentra, según la firma, se ha visto en el reciente repunte tanto de los mercados emergentes como de las materias primas, «dos de los activos que más han sufrido este año», y en la mayor fortaleza de la tecnología, según el informe. «La debilidad del dólar suele ayudar a las acciones de los mercados emergentes, al aliviar las presiones sobre la financiación y la deuda en dólares. También a las materias primas, que cotizan en dólares y se abaratan para los compradores extranjeros», prosiguen. Mientras que los sectores estadounidenses con grandes ingresos en el extranjero, como tecnologías de la información, con un 58% de ventas procedentes del extranjero, se vuelven más competitivos.
Sin embargo, la debilidad del dólar también tiene cono posible efecto en contra un hipotético impulso dela inflación estadounidense, al menos modesto, «al aumentar el coste de los bienes importados e invertir la reciente tendencia de caída de los precios».
“Las oscilaciones de las divisas afectan especialmente a las economías que se centran mucho en el comercio. Y aquellos mercados cuyas empresas hacen muchos negocios en el extranjero. Las más expuestas a perder competitividad por la debilidad del dólar son las economías y bolsas «abiertas» de Asia y Europa, encabezadas por Hong Kong, Singapur, Países Bajos y Suiza», señalan en eToro.
Por el contrario, en la firma reseñan que «las mayores economías y mercados bursátiles del mundo, como EE.UU., China, Japón e India, son más «cerrados». Pero incluso aquí los efectos pueden ser significativos. La debilidad del dólar ya observada podría dar un impulso del 3% a los ingresos de las empresas de EE.UU., algo grande en el contexto de las ventas planas registradas este trimestre”.
Ben Laidler, estratega de mercados globales de la plataforma de inversión en multiactivos eToro, ha comentado que la debilidad del dólar estadounidense «se ha visto claramente en el reciente repunte tanto de los mercados emergentes como de las materias primas, dos de los activos que más han sufrido este año, y en la mayor fortaleza de la tecnología».
El primer semestre de 2023 ha sido positivo para los mercados de renta variable global. Ahora, está por ver si este buen ambiente va a persistir en lo que queda de año. A tenor de las opiniones de los estrategas de las gestoras, todo apunta a que la cautela dominará en los mercados y, por lo tanto, en las estrategias de inversión.
En Evli explican que el optimismo imperante en el mercado a finales del año pasado respondió a las expectativas que apuntaban a que la economía iba a poder evitar la entrada en recesión, lo que impulsó las bolsas tanto en Europa como en EEUU, “pese a la crisis de algunos bancos regionales norteamericanos”.
Pero ahora no hay tantos motivos para la alegría. En la firma recuerdan que el hecho de que el principal impulsor del rally bursátil en EEUU ha sido la subida de grandes compañías tecnológicas, gracias a su apuesta por la Inteligencia Artificial, “ha estrechado los catalizadores del alza, y ha provocado una sobrevaloración en el mercado”.
Mientras, en BNY Mellon resumen que las bolsas van a acusar una desaceleración del crecimiento económico y una mayor presión de la política monetaria de los bancos centrales. Es más, en la firma recuerdan que “la renta variable toca suelo durante las recesiones”. Una opinión similar muestra Robert Almeida, gestor de carteras y estratega de inversión mundial de MFS Investment Management, que afirma que en las recesiones, la renta variable suele esperar hasta que el riesgo de recesión resulta inminente antes de descontar la debilidad. “El mercado de renta variable suele adentrarse en un profundo letargo a finales del ciclo y despertar mucho más tarde que otros mercados, aunque de forma abrupta”.
Las bolsas afrontan unos meses en cierta medida desfavorables, en los que la campaña de resultados empresariales del segundo trimestre del año y las previsiones que realicen las compañías serán determinantes. Desde Eurizon recuerdan que las valoraciones absolutas (ratio precio/beneficios) y relativas (prima de riesgo frente al bono soberano de referencia) “son coherentes con unos rendimientos a medio plazo en línea con la media histórica”. Sin embargo, la posible prolongación de la fase de restricción monetaria o, por el contrario, una fuerte ralentización del crecimiento económico, “podría reavivar la volatilidad, atenuada últimamente, ya que se espera que prevalezca el escenario de aterrizaje suave”.
Estrategia
En Evli son conscientes de que, en este escenario, hay que adoptar una postura defensiva en renta variable, bajando la exposición al riesgo de la cartera y aumentando el porcentaje en activos con menor riesgo. “Para acceder a rendimientos atractivos y consistentes, es necesaria una estrategia basada en invertir sin ninguna restricción geográfica, sectorial, o por tamaño, en compañías baratas que generan flujos de caja libre positivos y tienen un apalancamiento moderado, con fuerte cobertura de la deuda». Para no perder oportunidades de ningún tipo, la es imprescindible no tener “ninguna restricción geográfica, sectorial o por tamaño de la compañía”, según apuntan desde la firma.
Kevin Thozet, miembro del Comité de Inversiones de Carmignac, se posiciona a favor de los sectores más defensivos “en un contexto de desaceleración moderada de la economía”, como salud y consumo no cíclico. En Eurizon, tienen un posicionamiento neutral para la renta variable de cara a la segunda mitad del año. Eso sí, hay preferencia por los mercados estadounidense y japonés, al tiempo que Europa pierde peso en su cartera, así como los mercados emergentes.
Los estrategas de Fidelity también reconocen que “cada vez somos más cautos”, por lo que apuestan por “un sesgo de calidad y defensivo a medida que aumentan los riesgos”. La firma espera que 2023 sea un año de contracción de los beneficios, con presiones especialmente fuertes en EE.UU. y Europa, “donde las empresas tendrán que seguir lidiando con la inflación y el endurecimiento monetario. Los sectores defensivos, como el consumo básico y la atención sanitaria, están mejor situados”.
Por su parte, Fabiana Fedeli, CIO de renta variable, multi-activos y sostenibilidad de M&G, a pesar de que el consenso de mercado se muestra “cada vez más pesimistas en torno a las acciones, ante la perspectiva de una recesión inminente”, desde su punto de vista, “preferimos adoptar una opinión más equilibrada, reconociendo que aun con una probabilidad elevada de una tendencia a la baja en los datos macroeconómicos, el grado de deterioro frente a las expectativas actuales será el verdadero determinante de la evolución de las bolsas”.
La experta sostiene que a primera vista, “los mercados de renta variable global parecen cotizar en niveles razonables de cara a los riesgos a los que se enfrentan si asumimos una recesión moderada, pero no un descenso más pronunciado de la demanda, pero si profundizamos en los datos, hay diferencias notables no solo entre mercados regionales, sino también entre acciones de un mismo mercado”. Por lo tanto, ve conveniente “hilar fino”, es decir, optar por la selección de valores como “principal motor de alfa” a través de la diversificación.
En el universo desarrollado, Japón sigue siendo uno de sus mercados favoritos. “Hemos encontrado varias empresas que están mejorando su apalancamiento operativo, y con ello su crecimiento del beneficio, además de elevar la rentabilidad para sus accionistas mediante subidas de dividendo y operaciones de autocartera, incluso sin el respaldo del entorno macroeconómico. Pero un aspecto menos reconocido, junto a esta cultura de autoayuda y reforma corporativa, es la perspectiva de que el crecimiento de los salarios impulsará el consumo, aportando otro motor potencial de crecimiento de cara a los próximos años.
En BNY Mellon, que perciben una mayor probabilidad de recesión en el corto plazo, infraponderan la renta variable de manera táctica, pero sobreponderan este activo desde el punto de vista estratégico. “Las recesiones son dolorosas, pero hacen aflorar excelentes oportunidades en renta variable”, aseguran desde la firma. En renta variable estadounidense, los estrategas de BNY Mellon consideran que las valoraciones no son lo suficientemente baratas como para compensar la probabilidad de recesión, por lo que considera «limitado» el potencial alcista a corto plazo, incluso en un auténtico escenario de aterrizaje suave- y un riesgo sesgado a la baja». Por lo tanto, la firma mantiene la cautela sobre las perspectivas a corto plazo de la renta variable estadounidense. En renta variable emergente, la firma está tácticamente neutral.
Helen Jewell, Deputy CIO de BlackRock Fundamental Equities, EMEA espera para la renta variable europea «rentabilidades más planas a medida que el impacto de unos tipos de interés más altos se filtre a las economías», al tiempo que considera que este entorno económico incierto «exige centrarse aún más en los fundamentales de las empresas y brinda oportunidades a los gestores activos para generar rentabilidades atractivas, incluso si el mercado en general permanece plano».
Así, Jewell opta por los valores defensivos, que «pueden proporcionar beneficios constantes durante las turbulencias económicas, como quedó demostrado en recesiones pasadas». en este punto menciona al sector del lujo, puesto que «las empresas que venden productos artesanales de primera calidad a consumidores de rentas altas que creen que esos productos mantendrán su valor, pueden mantener márgenes de beneficio saludables y cualquier retroceso de las valoraciones por temores al crecimiento económico puede presentar una atractiva oportunidad de compra». Entre las empresas industriales cíclicas, la experta busca valores «con posiciones dominantes en el mercado que estén preparados para una recesión y que, en nuestra opinión, coticen con fuerza ante noticias económicas positivas».
La pugna por el control de GAM Holding prosigue. Liontrust Asset Management ha publicado un segundo folleto de oferta complementaria por GAM, en el que, además de mantener el precio de la OPA, modifica algunos aspectos de la misma. Primero, el documento recoge que el plazo de aceptación, que se cerraba el 25 de julio, se amplía tres días más, por lo que los accionistas tienen hasta el 28 de este mes para aceptar los términos de la propuesta de Liontrust.
Además, dado que GAM ha llegado a acuerdos definitivos para vender los negocios de servicios de gestión de fondos de terceros (FMS, según sus siglas en inglés) en Luxemburgo y Suiza a Carne Group, Liontrust renuncia a la condición de salida de este negocio.
La prórroga de tres días da más tiempo a los accionistas de GAM para reconsiderar su posición, «lo que creemos que es importante sobre todo para aquellos con obligaciones fiduciarias, para sopesar plenamente las implicaciones de la empresa en funcionamiento para GAM si no se ofrecen suficientes acciones», afirma la propia GAM Holdings en un comunicado, al tiempo que considera que la eliminación de la condición de salida de FMS «es un paso positivo y anticipamos que nuestros accionistas tomarán la decisión de presentar sus acciones en los últimos días críticos del período principal de la oferta».
El escrito de GAM también recoge que los principales gestores de fondos de la compañía escribieron al consejo de administración el pasado 20 de julio de 2023, «reafirmando su firme apoyo a la oferta de Liontrust» al tiempo que transmitieron su confianza en que «es en el mejor interés de los clientes de GAM». Este apoyo, según el comunicado, «fue en respuesta directa a la oferta condicional del 17,5% propuesta por NewGAMe y la incertidumbre que crea». «Además, nuestros clientes siguen apoyando la combinación de GAM y Liontrust y la estabilidad que proporcionará la firma ampliada», concluyen.
Desde GAM apuntan que la propuesta de oferta parcial y condicionada de NewGAMe, lanzada recientemente, por el 17,5% del capital social de la compañía, una vez realizada, «sólo es relevante para una pequeña proporción de acciones en manos de los accionistas de GAM», además de incluir la condición, «muy cuestionable», de que Newgame obtenga el control total del consejo de administración de GAM, según el comunicado de Liontrust.
También requiere la aprobación del cambio de control por parte de varios organismos reguladores. «La Junta Suiza de Adquisiciones tendrá que revisar y comunicar su posición sobre si la oferta propuesta de NewGAMe, sus condiciones, los plazos asociados y la financiación, cumplen con las leyes suizas de adquisiciones. Se desconoce el calendario para cualquier decisión de la Junta de Adquisiciones suiza y los posibles recursos», explican.
«El futuro de GAM depende de una reestructuración y de un plan de negocio viable con una financiación inmediata y continua. El experimentado equipo de gestión de Liontrust ha llevado a cabo una amplia diligencia debida y, por lo tanto, tiene un profundo conocimiento de GAM y sus desafíos y ha identificado importantes sinergias», prosigue el comunicado.
Como se anunció el 17 de julio de 2023, las facilidades de financiación proporcionadas por Liontrust se están utilizando actualmente para financiar las operaciones en curso de GAM. Las pérdidas corrientes de la empresa (que se espera que sean de 23 millones de francos suizos para el primer semestre de 2023 sobre una base subyacente) requieren financiación ahora y para el futuro.
«Las propuestas de NewGAMe ignoran las realidades del negocio y no proporcionan un camino creíble hacia adelante. Además, no proporcionan la financiación inmediata necesaria y subestiman materialmente la escala de financiación necesaria para reestructurar el negocio y mantenerlo como empresa en funcionamiento. Liontrust es la única opción viable», reiteran desde la compañía.
El Consejo de GAM sigue recomendando la oferta de Liontrust e insta a los accionistas a presentar sus acciones.
David Jacob, presidente de GAM reconoce que «este ha sido un viaje difícil para los accionistas, sin embargo, en este momento crítico, les insto a que acudan con sus acciones a la oferta de Liontrust. De este modo, protegerán su inversión y tendrán la oportunidad de participar en la futura creación de valor de la empresa ampliada».
En la obra Ricardo II, William Shakespeare hizo referencia a la fuerza de las ventajas competitivas: “Esta piedra preciosa dispuesta en un mar de plata, que hace a veces de muralla o foso de defensa de una casa…”. Y el célebre inversor Warren Buffett es bien conocido por usar la analogía: «En los negocios, busco castillos económicos protegidos por barreras de entrada infranqueables».
Como equipo, las compañías de alta calidad que buscamos exhiben grandes ventajas económicas, amplias y bien administradas. Estos recursos brindan ventajas competitivas sostenibles a largo plazo, que ayudan a proteger y aumentar la participación de mercado, mantener o mejorar la rentabilidad y, potencialmente, generar rendimientos atractivos a largo plazo.
Sin embargo, mantener estos recursos requiere una inversión eficaz y sostenida por parte de los equipos directivos en los atributos únicos de las ofertas de la compañía, que van desde el reconocimiento de marca y el poder de fijación de precios hasta tecnologías patentadas, elevados costes de cambio, efectos de red y escala y alcance. Ya sea que la inversión sea en publicidad y promoción, investigación y desarrollo (I+D) u otras áreas, nos gusta que se realice a través de la cuenta de resultados en lugar de mediante adquisiciones, con algunas excepciones notables.
Los últimos años han sido especialmente complicados para todas las empresas, de alta calidad o no, dados los grandes obstáculos en el camino debido a la COVID-19, la guerra en Europa, las disrupciones en la cadena de suministro, la inflación desenfrenada y una política monetaria más estricta. Sin embargo, en este contexto, hemos visto una resiliencia notable en nuestras posiciones, junto con una inversión continua para impulsar el crecimiento. De hecho, diríamos que es precisamente debido a las inversiones eficaces por parte de los equipos directivos lo que ha hecho posible que se despliegue esta resiliencia, ya que ayudan a sus compañías a afrontar con éxito la variedad de ciclos y eventos que el mercado les presenta.
Pensemos en nuestras posiciones en bienes de consumo estable; el COVID-19 parecía particularmente perjudicial para ellas. Los confinamientos básicamente cerraron la mitad del canal de distribución para las empresas de bebidas, ya que se clausuraron bares, hoteles y restaurantes. Las compañías de belleza vieron cómo la venta minorista tradicional y las tiendas libres de impuestos detenían su actividad, mientras que los artículos para el hogar y el cuidado personal en los estantes de las tiendas soportaron una menor afluencia ya que las poblaciones estaban confinadas en sus hogares. Sin embargo, al haber invertido en capacidades digitales antes de tiempo, nuestras compañías de consumo estable pudieron mantener el reconocimiento de su marca y conectarse directamente con su base de clientes en todo el mundo.
Por ejemplo, durante 2020, gracias a su fortaleza en el comercio digital y electrónico, que aumentó considerablemente durante la crisis, nuestro holding global de belleza con sede en Francia pudo mantener una relación cercana con sus consumidores y compensar en gran medida el cierre de los puntos de venta a causa de la pandemia. Las ventas de comercio electrónico ese año crecieron un 60% y hoy representan el 28% de las ventas del grupo. El gasto en publicidad y promoción aumentó de 8.700 millones de euros en 2020 a 12.000 millones de euros en 2022. Esto ha ayudado a impulsar el crecimiento de las ventas al doble de la tasa de crecimiento del mercado, al mismo tiempo que los costes de ventas, generales y administrativos han bajado del 20,3% de las ventas en 2019 al 18,3% de las ventas en 2022, lo que ha provocado una expansión del margen operativo1.
Nuestra cervecera global con sede en los Países Bajos está invirtiendo significativamente en escala, aumentando las inversiones en capacidad en Vietnam, Brasil y México, además de invertir en eficiencia a través de su programa global de empresa a empresa (B2B) y Connected Brewery (gastando tanto en los próximos tres años como en los últimos cinco). Además, está aumentando las inversiones en sostenibilidad a través de la energía solar y el biogás, junto con inversiones en tratamiento de aguas residuales. Durante la pandemia, se benefició de su cambio al ámbito digital (gracias a la inversión realizada antes de 2020), y su plataforma de comercio electrónico mostró un fuerte crecimiento. Por su parte, su plataforma de empresa a consumidor Beerwulf registró más de tres millones de visitantes en 2020, la mitad de ellos nuevos. Hoy, su base de clientes digitales activos está un 40% por encima de los niveles previos a la pandemia, a pesar de la reapertura del canal minorista tradicional. Y su plataforma digital B2B, disponible en 24 países en ese momento, conectó a 60.000 clientes empresariales. Hoy en día, la plataforma ha superado los 430.000 clientes, vendiendo productos con un valor comercial de 6.000 millones de euros en 2022 frente a 1.500 millones de euros en 2020, con el objetivo de alcanzar los 15.000 millones de euros en 20252.
Atención sanitaria es otro sector clave para nosotros, especialmente en ciencias de la vida y tecnología médica, donde normalmente encontramos valores de la más alta calidad. Aquí, conservar la ventaja competitiva significa dirigir el capital a la innovación (I+D) y aumentar la escala (inversión en inmovilizado [capex] de producción). El año pasado, uno de nuestros nombres altamente diversificados que cotiza en Estados Unidos, invirtió en la construcción de su plataforma de espectrometría de masas para llevar el análisis de alta resolución a la toxicología y la metabolómica (el estudio a gran escala de moléculas a pequeña escala en células, tejidos y organismos). Lanzó su nuevo e innovador microscopio electrónico de barrido DualBeam para respaldar el desarrollo de semiconductores cada vez más pequeños y complejos, mientras que en ciencias genéticas introdujo un nuevo sistema para ayudar a los laboratorios de pruebas a avanzar en el diagnóstico molecular. Para aumentar su escalabilidad, amplió la capacidad en China y Singapur, y en Corea del Sur inauguró centros de innovación para apoyar la industria de semiconductores y biotecnología. En general, la compañía invirtió 2.500 millones de dólares en inversión en inmovilizado en todos sus negocios para fortalecer las asociaciones y acelerar el crecimiento3.
Los anteriores son algunos ejemplos aislados de nuestras posiciones que invierten en mantener y construir sus ventajas competitivas y refinar su relevancia para sus clientes. Siempre estamos buscando esta asignación centrada de capital cuando nos relacionamos con los equipos directivos que conocemos. Si bien no es probable que este compromiso de capital cambie los resultados del próximo trimestre o incluso del siguiente año, lo que sí hará es mejorar las perspectivas a largo plazo del negocio. Mantendrá el foso profundo y amplio, lo que a su vez debería hacer que la combinación fundamental de ganancias y flujos de efectivo crezca constantemente a largo plazo, que es exactamente lo que deseamos ver.
Tribuna de Alastair Corden-Lloyd, especialista de carteras y miembro del equipo de Renta Variable Internacional de Morgan Stanley IM.
El entusiasmo que brota en torno a la inteligencia artificial (IA) se ha extendido al sector de la biotecnología, con un flujo constante de historias sobre cómo la IA está ayudando a facilitar el descubrimiento de fármacos, desde un antibiótico que se muestra prometedor contra las bacterias resistentes a los medicamentos hasta un nuevo tratamiento para la psoriasis con potencial de ventas multimillonario. Estas cuentas han despertado el interés de los inversores dadas las afirmaciones de que la IA puede acelerar el desarrollo de fármacos, reducir costos y mejorar los resultados. De hecho, un informe de Morgan Stanley del año pasado estimó que la IA y el aprendizaje automático (un subconjunto de la IA) podrían dar lugar a 50 medicamentos novedosos adicionales por un valor de más de 50.000 millones de dólares en ventas durante un período de 10 años.1
Primeros signos del potencial de la IA
La emoción tiene algo de mérito. La IA se está implementando en todo el sector y muestra los primeros signos de su potencial. Las vacunas de ARNm de COVID-19, por ejemplo, se desarrollaron en un tiempo récord gracias a los algoritmos de IA que ayudaron a diseñar ARNm sintético, identificar objetivos de fármacos/vacunas y automatizar los pasos de control de calidad. En la detección del cáncer de mama, las imágenes en 3D basadas en IA mejoran las posibilidades de detectar antes el cáncer de mama invasivo y reducen la cantidad de imágenes que los radiólogos deben revisar. Y en un informe reciente, la Administración de Drogas y Alimentos dijo que está viendo un aumento significativo en las presentaciones de medicamentos con componentes basados en IA y espera que el número se acelere a partir de aquí.2
Manteniendo la perspectiva
Sin embargo, como con cualquier nueva tecnología, creemos que es importante que los inversores recuerden el resultado final. Si bien puede parecer que la IA está acelerando los avances médicos, estos avances a menudo se basan en una amplia investigación y desarrollo, con la IA desempeñando un papel de apoyo. Moderna, que desarrolló una de las vacunas de ARNm contra el COVID, pasó años perfeccionando el ARNm sintético y recopilando y analizando datos que luego podrían aprovecharse para combatir el COVID. Y cuando se trata del desarrollo de fármacos, será difícil que la IA cambie drásticamente ciertos aspectos que requieren mucho tiempo. Estos incluyen el desarrollo clínico (los ensayos clínicos de fase 1, 2 y 3 que prueban la eficacia y la seguridad en los pacientes) y las presentaciones y revisiones reglamentarias, que en conjunto pueden tardar muchos años en completarse.
Hoy en día, es posible invertir en las llamadas empresas de biotecnología digital que utilizan IA para desarrollar nuevas moléculas. Y si bien estas empresas están progresando en la construcción de proyectos de medicamentos, pueden pasar muchos años antes de que las empresas lancen una terapia al mercado, incluso cuando algunas de estas acciones se ven impulsadas por el entusiasmo de la IA.
Dicho esto, se ha logrado un progreso más tangible en lo que respecta a herramientas y métodos computacionales para ayudar a mejorar el desarrollo preclínico de fármacos. Hoy, las mejores empresas de biotecnología están aprovechando estas herramientas, beneficiando a las empresas que las proporcionan.
En resumen, creemos que la IA tiene un futuro importante en la biotecnología, con el potencial de acelerar el descubrimiento de fármacos y facilitar tratamientos efectivos y específicos para los pacientes. Pero, en última instancia, el valor de las empresas detrás de la tecnología se derivará de los productos creados, cuyo éxito depende de los datos clínicos que llevará años producir. Hasta que dichos datos estén disponibles, creemos que los inversores deben abordar la IA en biotecnología con precaución.
Tribuna de opinión de Andy Acker y Agustín Mohedas, gestores de cartera de Janus Henderson Investors.
Al cierre de esta semana aproximadamente un cuarto de las empresas que componen el S&P 500 habrán anunciado sus resultados para el segundo trimestre. El inicio ha sido prometedor, con un porcentaje del 77% batiendo las estimaciones de consenso (por encima del 67% de la media histórica, pero por debajo del 90% registrado el trimestre pasado).
Los bancos (Citi, JPM, State Street y Wells Fargo), como es habitual, fueron los primeros en publicar. Aunque las noticias fueron positivas respecto a márgenes (NII/NIM) con Citi, Wells Fargo y JP Morgan revisando al alza las guías para esta partida, no parece que los buenos tiempos vayan a durar mucho más. La beta de los depósitos continúa aumentando e incluso los bancos con mayor capacidad de fijación de precios, como JP Morgan, apuntaron en esta dirección en sus comentarios a los analistas.
Esto es lo que explicaba Bank of America el martes: «Este trimestre hemos sufrido cierta presión competitiva, ya que algunas entidades financieras han subido los precios de los depósitos. En este momento, con un volumen en depósitos muy superior al de nuestros préstamos, aún no hemos sentido la necesidad de perseguir los depósitos con tipos»
De hecho, el banco custodio State Street (STT) hizo de portavoz al respecto y explicó que sus clientes más importantes han venido exigiendo tipos de depósito más generosos y que, como consecuencia, su beta de depósitos se situó en el 100% en el segundo trimestre. Este es un punto a seguir en las próximas semanas, en las que conoceremos el desempeño de los bancos regionales, que muy probablemente estén también viéndose afectados. Las acciones de STT vieron su recomendación revisada a la baja por varias casas de análisis (JP Morgan o UBS, entre otras).
En esta misma línea, Bank of America (BAC), BNY Mellon (BK), PNC, Ally Financial (ALLY), Citizens (CFG), First Horizon (FHN) y Synchrony (SYF), o bien registraron caídas en el margen de intermediación (BAC, -0,14% hasta 2,06% vs. el 2,14% esperado por el mercado), o revisaron a la baja sus perspectivas. PNC ahora espera ingresos netos por intereses (NII) creciendo ~5%, vs. el ~7% que anticipaban anteriormente. Por su parte, SYF guía su margen al 15%, vs. el anterior 15,25%.
Aunque los comentarios de los equipos gestores de estas empresas respecto a sus perspectivas macro fueron razonablemente optimistas, sus resultados comienzan a translucir el agotamiento del ciclo. El crecimiento en préstamos, apuntalado por un uso más intensivo de la tarjeta de crédito, empieza a traer consigo el repunte en NCOs (net charge offs), y las provisiones genéricas aumentan respecto al trimestre pasado: de 8.400 millones de dólares en el primer trimestre hasta 9.900 millones este trimestre, frente a los 4.900 millones del segundo trimestre del año pasado (según datos de Factset). Como ejemplo, JP Morgan sube el ritmo de estas dotaciones en más de 1,5 veces en este periodo (de 1.100 millones en el 2T de 2022 a 2.900 millones este trimestre).
A tenor del menor peso de las preguntas respecto al estado del sector inmobiliario de oficinas y comercial en las conferencias de anuncio de resultados este trimestre, tanto los analistas como los inversores, que parecen ahora comprar la tesis de «desinflación inmaculada” –que se traducirá en una reducción de las provisiones, un crecimiento decente de los préstamos y una forma más favorable de la curva de rendimientos– se muestran más optimistas que en abril-mayo sobre el estado de la economía.
Este optimismo queda de manifiesto en indicadores de sentimiento como el de la Asociación Americana de Inversores Minoristas (AAII), que muestra un diferencial entre alcistas y bajistas en zona de máximos, o la encuesta NAAIM entre gestores de fondos de inversión en Estados Unidos, cuyo posicionamiento se sitúa en +1,2 desviaciones estándar sobre la media y solo ha estado más arriba en un 4% de los periodos desde su lanzamiento en 2006. Técnicamente el mercado está ya prácticamente en sobrecompra. El Nasdaq, que se ha beneficiado más que otros índices de la popularidad de la inteligencia artificial generativa, muestra una lectura de RSI (75,5) que apunta en la misma dirección.
Y respecto a las acciones tecnológicas que ya han anunciado, y aunque aún tienen que pasar por la palestra los “pesos pesados” del sector, su desempeño no ha sido brillante. A las decepciones de Ericsson y Nokia esta semana se han unido las de IBM, Netflix y TSMC, que avisó de caída en márgenes y en ingresos y rebajó sus planes de inversión.
A corto plazo no parece que sean los fundamentales los que están impulsando este mercado, sino, más bien, las esperanzas puestas en el escenario de “Goldilocks”, que podría verse amenazado si se produce un amago de repunte en las series de precios. El subcomponente de precios de la encuesta Philly Fed ha rebotado con fuerza y anticipa un parón en la inercia bajista en precios de producción industrial; además, a partir de este mes el IPC estadounidense dejará de beneficiarse de un efecto base que ha ayudado mucho en la primera mitad del año.
No obstante, no debemos olvidar que con una prima de riesgo en base a BPA histórico en zona de mínimos previa al pinchazo de la burbuja subprime, estamos actuando sin red de seguridad. La desescalada en inflación, las sorpresas macro o los resultados empresariales del primer trimestre han ayudado al S&P a llegar hasta los 4.550 puntos, pero a estos niveles, y dando por bueno el BPA de consenso para 2024 de 240 dólares (históricamente, el BPA se revisa en un 6% a la baja desde enero a diciembre; mucho más si la economía entra en recesión), no parece que quede demasiada gasolina en el depósito.
Se da la paradoja de que, si finalmente Powell acaba siendo capaz de romper las estadísticas instrumentando un aterrizaje suave, se verá obligado a mantener los tipos más altos más tiempo, y el mercado apunta a recortes de 150 puntos básicos de aquí a diciembre 2024. El consiguiente enfriamiento en inflación y consumo pesará sobre los márgenes operativos, algo que podría evidenciarse con más claridad al regreso de las vacaciones de verano.
BNP Paribas Asset Management continuó aplicando su ambiciosa política de voto en la temporada de juntas generales de accionistas de 2023, y votó en contra del 37% de las propuestas presentadas, frente a la tasa de oposición del 33% registrada en 2022. El nivel de oposición de BNP Paribas Asset Management ha ido aumentando de forma constante en los últimos años. La gestora aplica uno de los enfoques más estrictos del sector, respaldado por una estrategia de diálogo continuo con las empresas a lo largo del año.
Rechazo del 55% de las propuestas en materia de remuneración de ejecutivos
Las propuestas que acapararon una mayor oposición fueron las relacionadas con la remuneración de los directivos, ya que BNP Paribas Asset Management votó en contra de más del 50%. A pesar del aumento de la transparencia en lo que respecta a las prácticas de remuneración y de la mayor integración de los criterios de rendimiento ESG, BNP Paribas Asset Management señaló que la retribución variable «no tenía en cuenta los requisitos de rendimiento y que se registraba un efecto de recuperación excesivo con respecto a los niveles de 2022, año en el que se produjo un descenso de la remuneración como consecuencia de la pandemia». La retribución de los directivos debe ajustarse a los resultados de la empresa a largo plazo e incluir objetivos extrafinancieros adecuados y exigentes.
Rechazo del 48% de las propuestas en nombramiento de consejeros
BNP Paribas Asset Management ha reforzado su política de voto recientemente, aumentando el porcentaje mínimo de mujeres en la composición de los consejos de administración al 35% en Europa y Norteamérica y al 20% en América Latina, Asia y Oriente Próximo. De conformidad con dicha política, la gestora ha votado en contra de la elección de consejeros masculinos en todos aquellos casos en los que no se cumplían estos criterios, lo que ha aumentado de forma notable la tasa de oposición en este tipo de propuestas (48% en 2023, frente al 36% en 2022). BNP Paribas Asset Management considera que «los inversores desempeñan un papel crucial en el aumento de representación femenina en los órganos encargados de tomar las decisiones y ha manifestado de forma expresa esta opinión con el voto en contra de casi la mitad de las propuestas relacionadas con el nombramiento de consejeros».
Rechazo del 53% de las propuestas climáticas
El número de propuestas climáticas se ha reducido de forma notable este año. BNP Paribas Asset Management ejerció su derecho al voto en 19 de estas propuestas en 2023, frente a las 40 que se realizaron en 2022. Esta disminución de las propuestas denominadas «say on climate», que defienden el derecho de los accionistas a emitir un voto sobre las cuestiones relacionadas con el clima en las juntas generales de accionistas, puede atribuirse a varios factores. Algunas empresas han optado por presentar este tipo de propuestas cada tres años, aunque esta práctica está limitada a ciertos mercados europeos, principalmente Francia y el Reino Unido.
BNP Paribas Asset Management ha votado en contra de más de la mitad de estas propuestas, alegando que «se centraban en las emisiones de alcance». Además, la gestora muestra un amplio respaldo a las propuestas en materia medioambiental (88%) y social (96%), diseñadas para mejorar los resultados corporativos.
Las cuestiones ESG son esenciales en la estrategia de voto
En línea con su compromiso con la iniciativa Climate Action 100+ y su hoja de ruta para alcanzar cero emisiones netas, BNP Paribas Asset Management espera que las empresas alcancen un nivel de cero emisiones netas de aquí a 2050, en el marco de un proceso respaldado por estrategias creíbles de descarbonización y objetivos intermedios.
En lo que respecta a la biodiversidad, la gestora exige que las empresas evalúen y comuniquen sus principales impactos y dependencias de la naturaleza, comenzando por aquellas que pertenecen a sectores de gran impacto y dando prioridad a las cuestiones relacionadas con el agua y la deforestación. El incumplimiento de estos requisitos dará lugar a la votación en contra de propuestas ordinarias como la reelección de los consejeros y la aprobación de la gestión o de los presupuestos. BNP Paribas Asset Management votó en contra de más de 1.000 propuestas por esta razón.
Michael Herskovich, director global de Gestión Responsable de BNP Paribas Asset Management y responsable del Área de Voto y Buen Gobierno Corporativo, comentó que durante la primera mitad del año, la firma «ha ejercido su derecho al voto en más de 1.600 juntas generales de accionistas de todo el mundo», mientras recordó que «el ejercicio del derecho al voto es un componente fundamental de nuestra labor de diálogo con las empresas en las que invertimos en nombre de nuestros clientes, así como una parte integrante de nuestros procesos de gestión de inversiones». Por eso, Herskovich cree «esencial» mantener este nivel elevado de democracia accionarial, «donde tiene lugar el diálogo entre gestores, accionistas individuales e inversores institucionales». Herskovich concluyó que es partidario «de que las juntas de accionistas tengan carácter híbrido, con los mismos derechos para aquellos que votan de manera presencial y remota».
Ocorian, proveedor mundial especializado en servicios a particulares con grandes patrimonios y family offices, instituciones financieras, gestores de activos y empresas, ha presentado un nuevo informe elaborado a partir de un estudio internacional con más de 130 profesionales de family offices responsables de unos 62.425 millones de dólares de activos bajo gestión. El informe, Family Offices and the role of third-party service providers, analiza el papel de los proveedores externos ahora y en el futuro, así como los factores que probablemente contribuirán a la evolución del ecosistema de los family offices.
Las family offices se decantan a largo plazo por las inversiones alternativas
Según el informe, casi todos los gestores de inversiones de family offices coinciden en que el sector está cada vez más enfocado en las inversiones alternativas y que «el cambio es una tendencia a largo plazo»: alrededor del 42% de los encuestados está totalmente de acuerdo con esta opinión.
Las clases de activos alternativos que más se beneficiarán del cambio en las asignaciones serán probablemente el sector inmobiliario y la deuda privada: según el estudio, un tercio (34%) afirma que sus fondos aumentarán las asignaciones al sector inmobiliario en un 50% o más, mientras que el 33% aumentará en la misma proporción las asignaciones a la deuda privada.
Los gestores de inversiones de los family offices encuestados afirmaron que el buen comportamiento de los activos alternativos es la razón principal del cambio, seguida de las ventajas de la diversificación y la creciente transparencia de esta clase de activos. El aumento de las opciones en el sector fue la cuarta razón más popular para invertir, por delante de la protección contra la inflación y la capacidad de proporcionar ingresos regulares.
Según el estudio, los fondos son los vehículos más populares para invertir en activos alternativos. Alrededor del 77% de los encuestados afirmaron que están observando un crecimiento en los fondos, por delante del 56% que afirma haber observado un crecimiento en los SPV y los GPLP.
La nueva generación se implica más en la estrategia de inversión
El 86% de los profesionales de family office afirman que la próxima generación participa más en el desarrollo y la revisión de la estrategia de inversión de su family office. Más de un tercio (35%) de los encuestados afirma que las siguientes generaciones se están implicando mucho más.
Alrededor del 85% de los encuestados afirman que los miembros más jóvenes de la familia se centran en la sostenibilidad a largo plazo del family office cuando participan en la estrategia de inversión, mientras que el 84% quiere centrarse más en las consideraciones ASG de la estrategia.
Sin embargo, el estudio reveló un creciente interés por la inversión en mercados privados y activos digitales. Alrededor del 78% afirma que los familiares más jóvenes quieren que la estrategia de inversión incluya los mercados privados y el 74% quiere que contemple los activos digitales.
La planificación de la sucesión es crucial
“Casi la mitad (46%) está totalmente de acuerdo en que, a medida que los family offices gestionan cada vez más patrimonios importantes, se van dando cuenta de que es necesario hacer más en materia de planificación de la sucesión. Esto es particularmente importante en el grupo más pequeño de gestores de inversiones de family offices que actualmente no ven una sucesión natural de riqueza y liderazgo entre sus clientes”, comentan.
Según el estudio, mientras que el 88% de los profesionales de los family offices ven una sucesión natural del patrimonio y el liderazgo en las familias para las que gestionan el patrimonio, el 8% no lo ve así y el 5% no está seguro.
ESG forma parte del deber fiduciario
El 94% está de acuerdo en que los principios ASG son una consideración clave a la hora de establecer las prioridades de inversión de las family offices, con un 40% muy de acuerdo. El informe muestra que el 91% cree que los principios ASG forman parte del deber fiduciario de los family offices y el 88% prevé un aumento de la atención prestada a los principios ASG desde una perspectiva fiduciaria en los próximos tres años. Casi dos de cada cinco (37%) prevén un aumento espectacular. Sólo el 11% cree que se mantendrá igual que ahora y sólo el 1% piensa que disminuirá.
Invertir en criptoactivos y activos digitales
“Nueve de cada diez empresas (90%) afirman que sus clientes buscan incluir criptoactivos y activos digitales en sus estrategias de inversión. Sin embargo, el 80% tiene dificultades para subcontratar a terceros que estén dispuestos a ofrecerles apoyo con la regulación y las obligaciones de información de los activos digitales”, añaden desde Ocorian.
Aumento de la externalización
“Los family offices están dispuestas a subcontratar más servicios clave a medida que aumenta la presión de los clientes para obtener una gama más amplia de apoyo y más sofisticación. Alrededor del 91% afirma que la externalización crecerá en los próximos tres años, y el 28% prevé un aumento espectacular durante este periodo”, apuntan desde Ocorian, firma que añade que «la razón clave para el aumento de la externalización identificada por la investigación es la presión de los clientes de family office por servicios más sofisticados».
Alrededor del 83% de los profesionales de family offices que prevén un aumento de la externalización afirman que las family offices quieren servicios más especializados. Sin embargo, el 57% afirma que el aumento del apetito por el riesgo de los family offices a escala mundial también está impulsando una mayor demanda de externalización. Además, casi dos de cada cinco (37%) creen que las presiones normativas están impulsando a los family offices a recurrir a proveedores externos para obtener asistencia, mientras que aproximadamente uno de cada cinco (20%) afirma que la externalización es más rentable.
Según el estudio, los family offices ya recurren en gran medida al apoyo de terceros. Casi dos de cada tres (63%) afirman que recurren a terceros para la gestión de activos ilíquidos, como el capital inversión, mientras que el 60% recurre a terceros para la gestión de las finanzas personales de los miembros de la familia. Casi la mitad (48%) recibe ayuda con inversiones líquidas. Alrededor del 71% de los profesionales de family office encuestados afirman que la externalización les permitirá mejorar los niveles generales de servicio, mientras que el 59% afirma que les permitirá centrarse en sus puntos fuertes.
Michael Betley, director global de Clientes Privados de Ocorian, ha declarado que el sector de family offices «ha experimentado un auge inexorable en los últimos años, con una mayor demanda que nunca de los servicios de las family offices individuales y multifamiliares, por lo que es lógico que los proveedores externos se hayan convertido en aliados esenciales en la misión de ofrecer un servicio excepcional y completo a las familias subyacentes».
Betley añade que «la demanda va acompañada de una mayor complejidad de la planificación y las necesidades patrimoniales. A medida que se generaliza la estructuración sofisticada y las consideraciones transfronterizas se vuelven esenciales para muchas familias, la experiencia de los proveedores externos es tan importante como la escala que proporcionan. En Ocorian contamos con muchas de las bases para satisfacer las necesidades actuales y futuras de los Family Offices. Aplicamos soluciones intelectuales a todos los problemas, encontramos soluciones a medida para las necesidades individuales y siempre nos adaptamos para reflejar el mundo de nuestros clientes y de las familias a las que representan».
Siguiendo con su apuesta por la construcción de carteras personalizadas, Janus Henderson Investors acaba de presentar en sociedad Edge, una plataforma analítica que permite a los expertos del equipo de Construcción y Estrategia de Carteras (PCS por sus siglas en inglés) abordar de manera muy completa el diseño de carteras adaptadas a las necesidades de cada cliente a través de técnicas de procesamiento masivo de datos.
Matthew Bullock, responsable de EMEA del equipo PCS, ha explicado que la plataforma, que ya lleva un tiempo en funcionamiento, ha permitido el análisis de más de 15.000 carteras modelos y ha aportado información clave en más de 4.700 consultas personalizadas de clientes de la entidad.
«Janus Henderson Edge hace uso de estadísticas descriptivas e inferenciales para analizar las carteras de inversión de nuestros clientes e identificar los factores que determinan el riesgo y la rentabilidad. Esto nos permite describir el comportamiento de las inversiones a lo largo del tiempo. Complementamos este análisis histórico con nuestras perspectivas de inversión, basadas en las proyecciones de rendimientos de los mercado de capitales globales generadas por nuestro equipo de Multiactivos y en los conocimientos recabados de los distintos equipos de inversión globales de la empresa», detalla sobre el funcionamiento de la plataforma Mario Aguilar, estratega de carteras sénior.
Por ejemplo, en renta fija permite mapear las posiciones de los clientes, evaluando el rendimiento de la combinación de bonos de sus carteras y poniéndolos a prueba en distintos escenarios hipotéticos, como el de una subida de tipos de interés como la vista en el último año y medio. “Teniendo en cuenta los objetivos de inversión de cada cliente y la evaluación de nuestra empresa, podemos asegurarnos de que se sienta cómodo con el comportamiento de su cartera en riesgo por duración y rendimientos. Esto también puede incluir asegurarse de que los sectores están bien diversificados o asegurarse de que la calidad del crédito es la apropiada”, explicó Bullock.
En renta variable, Edge también permite aplicar test de estrés y descomponer las diferentes asignaciones en cartera para realizar proyecciones sobre rendimientos y detectar riesgos no deseados. Por ejemplo, permiten evaluar el comportamiento de la cartera cuando las pequeñas capitalizadas baten en rentabilidad a las grandes capitalizadas, o cuando el valor supera al crecimiento.
«Creemos firmemente que lo que nos diferencia de los demás es que no dependemos sólo de los datos. Los datos son importantes, pero sabemos que el análisis de datos puede dar lugar a buenas y malas decisiones. Creemos que lo más importante es centrarse en la conexión personal a medida que nos involucramos con los clientes para leer, interpretar y presentar nuestras conclusiones a nuestros clientes», comenta Aguilar. Éste explica que los miembros del equipo de Construcción y Estrategia de Carteras emplean informes generados por Janus Henderson Edge y los prepara para cada cliente individual, para poder discutir con los clientes detalles de sus carteras durante una consulta personalizada y plantear formas prácticas de mejorar la cartera del cliente.
El objetivo de la firma es apoyarse en Edge («ventaja», en inglés) para forjar con los clientes una relación estable en el largo plazo, acompañándolos en la toma de decisiones aportando insights valiosos y asesoramiento. “La gestión de carteras a largo plazo es una tarea extraordinariamente difícil cuando la volatilidad a corto plazo y los titulares diarios mueven constantemente los mercados. En Janus Henderson, nuestro equipo PCS se dedica a ayudarlo a navegar a través de este entorno cambiante”, declaró Matthew Bullock al respecto.
La presidenta del BCE, Christine Lagarde, y el vicepresidente, Luis de Guindos, entran en la rueda de prensa del Consejo de Gobierno del BCE el 8 de septiembre de 2022, en Fráncfort (Alemania). Foto: Claudio De Angelis/BCE
El Banco Central Europeo está de aniversario: hoy se cumple un año del inicio de la fase de subidas de tipos de interés. El jueves 21 de julio de 2022, el organismo presidido por Christine Lagarde encareció el precio del dinero en medio punto porcentual, hasta dejar el tipo oficial en el 0,5%. Era la primera subida de los tipos en once años.
El organismo, con este movimiento, siguió la estela de la Reserva Federal estadounidense, que ya había comenzado un camino similar cuatro meses antes, en marzo de 2022. Las fuertes presiones inflacionistas provocadas tanto por la ruptura de las cadenas de suministro derivadas de los confinamientos de la pandemia como la crisis energética desatada con la guerra de Ucrania obligaron al BCE a abandonar su postura acomodaticia, con los tipos de interés al 0% desde marzo de 2016.
Ahora, el precio oficial del dinero ya alcanza el 4%, después de ocho subidas de tipos consecutivas. “El BCE reaccionó tarde al aumento de la inflación en 2021, pero en menos de un año, el tipo de depósito pasó del -0,5% al 3,5%”, recuerda Alain Krief, responsable de renta fija en Edmond de Rothschild AM. El experto cree que el impacto en las principales variables económicas “es visible: la M1 se desploma, la demanda de crédito cae, los estándares crediticios se endurecen y los flujos de crédito se contraen bruscamente”, lo que contribuirá a una caída de la inflación.
El fin del proceso de normalización monetaria parece estar cercano. El jueves 27 de julio próximo el Consejo de Gobierno del organismo, muy probablemente, elevará los tipos en un cuarto de punto. Y, según el consenso del mercado, podría quedar una subida más para después del verano antes de que el equipo de Lagarde anuncie una pausa en el proceso para evitar una recesión económica.
Pero esta decisión está muy en el aire. “El BCE sigue dependiendo de los datos. Es probable que las tasas de inflación de julio y agosto, así como los indicadores de sentimiento, desempeñen un papel clave en la decisión de septiembre. Recientemente, incluso el gobernador del banco central de Holanda, Klaas Knot -un halcón-, calificó de incierta una subida de los tipos de interés en septiembre”, señala Ulrike Kastens, Economist Europe para DWS.
Coincidiendo también con el primer aniversario de la primera subida de tipos del BCE en 11 años, también finalizará el programa de recompra de activos. El fin de la reinversión de la deuda en balance por parte del BCE, combinado con el aumento de los altos tipos de interés oficiales, elevará previsiblemente los costes de endeudamiento de la eurozona, “pero la magnitud de este efecto variará entre los distintos países miembros”, tal y como afirma Jakob Suwalski, director de calificaciones soberanas de Scope Ratings.
“España se encuentra entre los países que se beneficiarán de un plazo medio de vencimiento de la deuda comparativamente largo y de un perfil de refinanciación favorable para garantizar únicamente un aumento gradual de los costes de endeudamiento, ventajas que comparten algunos otros países de la eurozona, como Austria y Bélgica”, afirma Suwalski que añade que, por el contrario, “los países con vencimientos medios más bajos experimentarán un aumento más rápido de su coste medio de endeudamiento, entre ellos Alemania”.
