Oportunidades de alto rendimiento: equilibrio entre la cautela y el optimismo

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A pesar de la subida de tasas y la ralentización del crecimiento económico, el repunte del riesgo ha prevalecido y los principales índices de alto rendimiento han subido más de un 5% en lo que va del año hasta el 30 de septiembre (1).

Sorprendentemente, el segmento de calificación más arriesgada (CCC e inferiores) ha obtenido mejores resultados (más de un 10% en lo que va del año), incluso ante las preocupaciones de recesión. Los rendimientos de los índices de alto rendimiento se sitúan actualmente por encima del 9%, lo que históricamente ha proporcionado rendimientos posteriores a largo plazo y superiores a la media (2).

A primera vista, puede parecer que todo va bien en el mercado de alto rendimiento. Pero los mercados de ciclo tardío suelen ir acompañados de euforia, ya que el mercado infravalora los riesgos.

A medida que el ciclo gira, las empresas se enfrentarán inevitablemente a retos y a la presión de los beneficios, mientras los mercados lidian con la posibilidad de tasas más altas durante más tiempo y los persistentes temores de recesión. Esto deja a los inversores ante un dilema a la hora de evaluar la relación riesgo-recompensa.

¿Pueden las empresas de alto rendimiento resistir una recesión? ¿Qué retos les esperan? Los rendimientos son atractivos, pero los diferenciales están cerca de las medias a largo plazo. Entonces, ¿es ahora el momento adecuado para invertir en alto rendimiento?

Sólido punto de partida fundamental, señales de alarma emergentes

A medida que la economía se ralentiza, la presión fundamental y los riesgos a la baja pesarán inevitablemente sobre el mercado. Sin embargo, la mayoría de las empresas de alto rendimiento siguen mostrando fundamentos fuertes. La mayoría de las compañías de alto rendimiento entraron en el año con balances bien gestionados, incluyendo un apalancamiento históricamente bajo, una elevada cobertura de intereses y suficiente liquidez. Dicho esto, están surgiendo señales de advertencia.

Durante el 2022, las empresas hicieron un trabajo impresionante manteniendo los márgenes y repercutiendo los precios. Ahora, a partir del 2023, es más probable que se trate de mantener los precios y el volumen. El apalancamiento está aumentando, aunque desde niveles muy bajos, y las proporciones de cobertura de intereses se están deteriorando.

La posibilidad de que las tasas suban durante más tiempo podría exacerbar estas preocupaciones, ya que las empresas se enfrentan a mayores costes de refinanciación. Aunque todavía es posible que los bancos centrales mundiales sean capaces de lograr un aterrizaje suave, vemos esto como una baja probabilidad y seguimos esperando que las economías de los mercados desarrollados se contraigan modestamente en el 2024.

Aunque es probable que la desaceleración sea breve y poco profunda, las empresas seguirán enfrentándose a crecientes presiones sobre los márgenes. Incluso si no se produce una recesión, un aterrizaje suave también podría plantear retos, ya que las compañías podrían enfrentarse a tasas obstinadamente altas durante más tiempo. Creemos que muchas empresas de alto rendimiento están sobrepasads para sortear una recesión; sin embargo, las situaciones idiosincrásicas están creando dispersión y la selección será clave.

Aumento de la bifurcación, cautela con el crédito de menor calidad

A medida que se prolonga el ciclo, las empresas más débiles, con un flujo de caja libre limitado y poco margen de error, son las que corren mayor riesgo. La mayoría de las compañías están bien posicionadas para cumplir sus obligaciones de deuda, pero las más arriesgadas con balances problemáticos pueden tener dificultades para acceder a los mercados de capitales y refinanciar los próximos vencimientos.

La bifurcación está aumentando en todo el mercado de alto rendimiento. Las perspectivas crediticias de los BB y Bs son generalmente estables, mientras que las de los CCC e inferiores son más difíciles, dado el difícil entorno. Esperamos que esta división se amplíe a medida que persistan los vientos económicos en contra.

Oportunidades en bonos de mayor calidad

Los bonos de menor calidad han obtenido mejores resultados en lo que va de año, pero creemos que este impulso se desvanecerá a medida que los créditos de mayor riesgo se enfrenten a más retos. En consecuencia, un cambio hacia empresas de mayor calidad puede ayudar a minimizar el riesgo a la baja.

Y lo que es más importante: dado el aumento de los rendimientos en todo el espectro de calificaciones, los inversores ya no tienen que arriesgarse innecesariamente para añadir potencial de rendimiento a una cartera. Y aunque la cautela está justificada y la selección cuidadosa de valores es clave, todavía hay muchas oportunidades interesantes para invertir en empresas de mayor calidad con rendimientos atractivos.

Rendimientos atractivos, umbral de rentabilidad más alto

Los inversores en high yield se enfrentan a un dilema de valoración. Tras años de tasas bajas, el alto rendimiento ofrece por fin rentabilidades globales atractivas. Sin embargo, los diferenciales se sitúan en torno a las medias a largo plazo y podrían tender a ampliarse a corto plazo.

Desde el punto de vista del rendimiento, el alto rendimiento hace honor a su nombre, con rendimientos superiores al 9%. En la historia reciente, ha habido muy pocas oportunidades de invertir en esta clase de activos a estos niveles. Históricamente, invertir cuando los rendimientos eran del 8% ha dado lugar a rendimientos totales anualizados de dos dígitos en los siguientes uno, tres y cinco años (3).

Además, el alto rendimiento puede ofrecer un punto de equilibrio atractivo en relación con otros activos de renta fija (Recuadro 1), con un mayor rendimiento por unidad de duración, lo que indica que el rendimiento disponible debería compensar con creces la posible volatilidad de las tasas de interés.

Aunque puede resultar difícil anticiparse al mercado, los rendimientos superiores al 8% o 9% pueden ofrecer un atractivo potencial de rentabilidad total a largo plazo.

Recuadro 1: El alto rendimiento puede ofrecer un umbral de rentabilidad más alto (rendimiento/duración)

Fuente: Bloomberg y BofA. Basado en varios índices ICE BofA. El umbral de rentabilidad refleja el rendimiento a peor dividido por la duración efectiva. Datos al 30 de septiembre de 2023.

La ampliación de los diferenciales podría presentar puntos de entrada atractivos

Los rendimientos son atractivos, pero los inversores también evalúan el mercado en términos de diferenciales de crédito. Los diferenciales se sitúan en torno a las medias a largo plazo y no reflejan los niveles de recesión. Tras el repunte observado en lo que va de año, es poco probable que veamos un estrechamiento sostenido de los diferenciales a corto plazo, aunque los ajustados aspectos técnicos del mercado pueden ejercer una presión positiva.

A corto plazo, es probable que los diferenciales tiendan a ampliarse. Tras cotizar dentro de un rango durante la mayor parte del año, los diferenciales se han ampliado recientemente de forma moderada en medio de la volatilidad macroeconómica y geopolítica.

Los niveles más altos de los diferenciales han empezado a exponer algunas oportunidades de compra interesantes y la posterior ampliación de los diferenciales a partir de aquí podría presentar puntos de entrada aún más atractivos.

Históricamente, un OAS inicial de 500 a 800 puntos básicos ha dado lugar a una rentabilidad total media del 9% o más en los cinco años siguientes (Recuadro 2). Aunque los diferenciales podrían tender a ampliarse a corto plazo, esperamos que esta tendencia sea más contenida que en anteriores fases bajistas, dada la solidez del punto de partida fundamental y la composición de mayor calidad del mercado de alto rendimiento actual.

Gráfico 2: Rentabilidad a cinco años del índice de alto rendimiento basado en el OAS inicial

Fuente: Aegon AM y Bloomberg. Basado en datos mensuales del Bloomberg US Corporate High Yield Index desde el 31 de enero de 1994 hasta el 30 de junio de 2023. Los rendimientos a 5 años se basan en el rendimiento del índice anualizado a plazo para los meses en los que el OAS inicial estaba en el nivel mostrado. La rentabilidad pasada no es indicativa de resultados futuros. Los datos se facilitan únicamente a título ilustrativo. Todas las inversiones conllevan riesgos y pueden perder valor. Los datos del índice se basan en el Bloomberg US Corporate High Yield Index y sólo tienen carácter ilustrativo. Los índices no reflejan el rendimiento de una inversión real. No es posible invertir directamente en un índice, que tampoco tiene en cuenta las comisiones y costes de negociación.

Equilibrar cautela y optimismo para descubrir oportunidades

Aunque la cautela está justificada, el alto rendimiento sigue ofreciendo oportunidades atractivas. Los factores clave que sustentan nuestra opinión son los siguientes:

Fundamentos sólidos: La mayoría de las empresas cuentan con balances bien gestionados y sus fundamentos parten de una posición de fortaleza, lo que debería ayudar a contener las dificultades y los impagos en mayor medida que en anteriores fases de recesión.

Rendimientos atractivos: Los rendimientos superiores al 8% o 9% han proporcionado históricamente rentabilidades superiores a la media a largo plazo. Históricamente, en la mayoría de los entornos, el rendimiento inicial al peor de los casos ha sido un indicador razonable de la rentabilidad futura a cinco años. Aunque cada ciclo es diferente, con los rendimientos actuales por encima del 9%, el alto rendimiento podría generar rentabilidades a largo plazo superiores a la media.

Oportunidades de mayor calidad: Los bonos de mayor calidad pueden ofrecer atractivas características de riesgo-recompensa, lo que significa que los inversores pueden no necesitar estirar la curva de rendimiento o bajar en calidad crediticia para añadir un potencial de rendimiento convincente.

Un umbral de rentabilidad más alto: En comparación con muchos otros activos de renta fija, el alto rendimiento puede ofrecer un umbral de rentabilidad más alto si se tiene en cuenta el rendimiento en relación con la duración.

Ingresos y carry: Los ingresos tienden a impulsar la mayor parte de los rendimientos del alto rendimiento y el carry puede ser un poderoso viento de cola para los rendimientos totales.

Rentabilidad ajustada al riesgo: El caso estructural para el alto rendimiento persiste, ya que la clase de activos tiene el potencial de generar fuertes rendimientos ajustados al riesgo en comparación con muchos otros activos de renta fija, e incluso de renta variable, a largo plazo.

Persisten los riesgos a la baja, lo que exige centrarse en la investigación y selección ascendentes. Sin embargo, las perturbaciones y la volatilidad del mercado deberían ofrecer oportunidades. Al equilibrar la cautela y el optimismo, los inversores prudentes pueden sacar provecho de las ineficiencias del mercado al final del ciclo.

 

(1) Los índices ICE BofA Global High Yield Constrained e ICE BofA US High Yield han rendido un 5,53% y un 5,97% en lo que va de año, respectivamente, a 30 de septiembre de 2023 en moneda local. El rendimiento a peor de los índices ICE BofA Global High Yield Constrained e ICE BofA US High Yield era del 9,39% y el 9,47%, respectivamente, a 19 de octubre de 2023.

(2) Sólo con fines ilustrativos. Los índices no reflejan el rendimiento de una inversión real. No es posible invertir directamente en un índice, lo que tampoco tiene en cuenta las comisiones y costes de negociación. Todas las inversiones contienen riesgos y pueden perder valor.

(3) Fuente: Aegon AM y Bloomberg. Basado en datos mensuales del Bloomberg US Corporate High Yield Index del 1 de enero de 2008 al 30 de septiembre de 2023. Rentabilidad anual del 17,99% basada en 48 meses con rendimientos iniciales superiores al 8%. Rentabilidad anualizada a tres años del 13,10% y rentabilidad anualizada a cinco años del 11,16% basadas en 45 y 43 meses, respectivamente, que tuvieron rendimientos iniciales superiores al 8%. Los datos se facilitan únicamente a título ilustrativo. Los índices no reflejan el rendimiento de una inversión real. No es posible invertir directamente en un índice, que tampoco tiene en cuenta las comisiones y costes de negociación.

(4) Las afirmaciones relativas a las tendencias de los mercados financieros se basan en las condiciones actuales del mercado, que fluctuarán. Todas las inversiones entrañan riesgos y pueden perder valor. Los inversores deben evaluar su capacidad para invertir a largo plazo, especialmente durante los periodos de caída del mercado. Las perspectivas están sujetas a cambios sin previo aviso.

Nota en base al informe «High yield opportunities: Balancing caution and optimism», de noviembre de 2023, de Aegon Asset Management. 

La Fed mantiene nuevamente las tasas y proyecta una inflación por encima del rango meta

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El FOMC culminó su reunión mensual de diciembre con la decisión de mantener las tasas de interés en entre 5,25% y 5,5 % a pesar de que la inflación se mantiene por encima del rango meta de 2%. “El Comité pretende alcanzar el máximo nivel de empleo y una tasa de inflación del 2% a largo plazo. En apoyo de estos objetivos, el Comité decidió mantener el rango objetivo para el tipo de los fondos federales entre el 5-1/4% y el 5-1/2%”, dice el comunicado publicado por la autoridad monetaria.

Según la Fed, los indicadores recientes sugieren que el crecimiento de la actividad económica se ha ralentizado respecto a su fuerte ritmo del tercer trimestre. Si bien el aumento del empleo se ha moderado desde principios de año, sigue siendo fuerte, y la tasa de desempleo se ha mantenido baja, agrega el banco central. “La inflación ha disminuido en el último año, pero sigue siendo elevada”, dice el comunicado. El informe de inflación del IPC de noviembre conocido esta semana mostró que el IPC subyacente, que excluye las volátiles categorías de alimentos y energía, aumentó como se esperaba un 0,28% intermensual (frente al 0,31% esperado).

Los detalles del informe también fueron en gran medida los esperados, con una normalización en el Alquiler Equivalente al Propietario (OER), el repunte de los precios de los coches usados y los importantes descuentos del Prime Day como principales impulsores. Suavizando a través del ruido mensual, la desinflación está procediendo en la segunda mitad de 2023 debido a una combinación de moderación de la inflación de los alquileres y la deflación franca de los bienes, resume un informe de Tiffany Wilding, economista de PIMCO.

Por otro lado, la Fed prevé una inflación subyacente de 2,4% para el 2024 y estiman nuevas reducciones del tipo de interés de los fondos federales para finales de 2025 en 3,6%.

Las inversiones offshore en alternativos tienen un lugar asegurado en los sistemas de pensiones andinos y mexicanos

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Los gestores de activos con capital privado y alternativos encontrarán la oportunidad de capitalizar el apetito de los fondos de pensiones por productos a largo plazo, de baja volatilidad y escasa correlación con los índices de referencia existentes, según el informe Latin American Distribution Dynamics 2023: Latin America’s Leftward Tilt and Its Impact on Retail and Institutional Asset Gathering de Cerulli.

El impulso para revisar los sistemas de pensiones de las AFPs se ha estancado en medio de la disminución del apoyo público a los partidos gobernantes en Chile, Colombia y Perú, fortaleciendo las oportunidades para los gestores externos.

Según el estudio, elaborado en colaboración con el socio de investigación de Cerulli para América Latina, Latin Asset Management, las participaciones de las AFPs chilenas en fondos y ETFs transfronterizos ascienden a 73.000 millones de dólares, las colombianas a 40.000 y las peruanas a 8.600 millones de dólares.

Los presidentes recientemente elegidos Gabriel Boric en Chile, Gustavo Petro en Colombia y Dina Boluarte en Perú llaman a limitar la participación de las gestoras privadas en el ámbito de las pensiones, sin embargo, en la región se rechazan reformas drásticas de amplio alcance, dice el informe.

«Existe consenso en la región andina sobre la necesidad de actualizar los sistemas de pensiones para mejorar los pagos a los jubilados e incluir a otros que no contribuyeron al sistema durante sus años de trabajo, pero hay poco apetito por eliminar las AFP o devolver los sistemas de pensiones al control estatal», afirma Thomas Ciampi, director de Latin Asset Management y autor del informe.

La pandemia del COVID-19 le dio un golpe duro a las inversiones en alternativos por parte de los fondos de pensiones en Perú, Chile y Colombia porque tuvieron que frenar las inversiones en ese activo en incluso algunos tuvieron que vender parte de su posición en el mercado secundario dado que se había desequilibrado el asset allocation del portafolio al haber tenido que vender los activos líquidos como fondos mutuos y ETFs para poder darle liquidez a sus afiliados, comentó a Funds Society, Rodolfo Rake, Co-Founder de Diagonal Investment Office.

Según Rake, eso hizo que tengan “demasiada exposición a alternativos en relación sus limites por clase de activo”. Por esta razón, estuvieron frenados por un par de años pero nuevamente están comenzando a considerar ingresar en los alternativos, asegura Rake.

«Los managers con buen track record y que ya tienen un nombre conocido tienen mas chance de posicionarse bien con los clientes institucionales como las AFPs. Casi nunca invierten en managers desconocidos o que estén lanzando su primer fondo  alguna estrategia. Normalmente buscan Asset Managers que ya estén lanzando su tercer fondo en una misma estrategia y que hayan logrado buenas rentabilidades», agregó Rake.

Mientras que los retiros de emergencia ordenados por el gobierno en Chile y Perú disuadieron a las AFPs de bloquear activos en vehículos a largo plazo como un desarrollo inmobiliario o proyectos de infraestructura, desde entonces han asignado cada vez más a alternativos a medida que la respuesta al COVID-19 ha terminado, agrega el informe de Cerulli.

Incluyendo a las Afores mexicanas, la penetración de alternativos en el segmento de fondos de pensiones de AFPs/Afore saltó a 71.000 millones de dólares a mediados de 2023, desde 46.000 millones de dólares al cierre de 2020. Excluyendo a México, el incremento fue más moderado, de 27.000 millones de dólares a 36.000 millones de dólares en el mismo periodo, detalla Ciampi.

Las gestoras externas tienen asegurado su lugar en el sistema de AFP por ahora, pero los retos a los que se enfrentan en el segmento de las pensiones -los atractivos rendimientos de los valores de renta fija locales y terrestres, y la incertidumbre que rodea al futuro de las AFP- seguirán acechando. Los gestores que ofrezcan exposición a alternativas como la deuda privada, la renta variable privada y el sector inmobiliario estarán mejor posicionados para ganar mandatos.

En ese sentido, Diagonal Investment Office también está utilizando inversiones en alternativos para diversificar los portafolios y bajarle la volatilidad a los portafolios.

“Tenemos acceso a una variedad de alternativos bastante diversa como private equity, deuda privada, infraestructura, secundarios y real estate con los mejores gestores del mercado. Estamos armando portafolios con una vision institucional con vehículos eficientes , bajos en costos y fáciles de entender”, concluye Rake.

Un ajuste fiscal con devaluación que, por ahora, no toca el control de cambios: así se analizan las nuevas medidas en Argentina

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Wikimedia CommonsLuis Caputo, ministro de Economía de Argentina

El ministro de economía de Argentina, Luis Caputo, anunció el martes 12 de diciembre una serie de medidas económicas para enfrentar la crisis que atraviesa el país, el primer bloque de decisiones concretas desde que Javier Milei asumió la presidencia el pasado 10 diciembre.

De manera general, los analistas esperan a conocer más detalles sobre cómo se implementará el tren de medidas, señalan que se trata ante todo de un ajuste fiscal que por ahora no atiende las demandas de una apertura del mercado de cambios ni atiende a la promesa de dolarización de Milei.

Inversiones SURA: la gran pregunta es si el ajuste fiscal generará una mejora de las cuentas fiscales y un ingreso de capitales extranjeros

“Las medidas propuestas por el ministro de Economía de Argentina, Luis Caputo, hacen eco del plan de estabilización que propone el presidente Javier Milei, con foco principalmente en la reducción del déficit fiscal. En este sentido, la privatización de las obras públicas, que intentan que no haya gasto del gobierno en ese tipo de infraestructura, sumado a una devaluación del tipo de cambio para generar mayor competitividad y otras medidas como pueden ser la suspensión de nuevas emisiones públicas», dice Matías Hoffman, líder de Productos y Estrategias de Inversiones SURA.

El analista señala que el actual gobierno es consciente de que generará una situación desfavorable en el corto plazo: «La gran pregunta es si este revés quedará contenido por el envión que podrá generar una mejora en las cuentas nacionales y un mayor ingreso de capitales extranjeros hacia el país o generará una recesión aún más profunda que implique una situación económico-política de muy difícil solvencia».

El costo de las medidas será una probable recesión, según Buda Partners

“El paquete fiscal anunciado por el ministro Caputo combina aumentos de impuestos con recortes de gastos y lo positivo es que así se alcanzaría el equilibrio fiscal. La otra buena noticia es que la fuerte devaluación y correcciones de precios relativos, algo necesario para comenzar a estabilizar las cuentas externas. El costo de estos logros son una probable recesión (se estima en 4%-5% para el próximo año) y una fuerte aceleración de la inflación”, dicen los analistas de Buda Partners.

“Esta estanflación esperada al menos para el primer semestre de 2024 pondrá a prueba la gobernabilidad que es uno de los principales temores de los inversores”, añaden.

Los analistas de la firma piensan que por ahora, las medidas anunciadas son en su mayoría administrativas por lo que no requieren la aprobación del Congreso, “pero lo vemos como solo el comienzo, una terapia de shock de rápida implementación que era necesaria para sincerar algunos precios y comenzar a mejorar los números fiscales para lograr un pronto apoyo del FMI (que ayer lo dio). Pero creemos que las reformas serán progresivas”.

Para Buda Partners, de las medidas surgen varios interrogantes:

1)        ¿La devaluación y crawling peg anunciados serán suficiente para para estabilizar las cuentas externas considerando la alta inflación esperada?

2)        La gobernabilidad sigue siendo el mayor desafío y cabe preguntarse si la sociedad que votó a Milei entiende de la necesidad del ajuste y que no daban los números para que solo lo pague “la casta”, como repitió en su campaña.

3)        Quedan muchos interrogantes en la parte monetaria, particularmente lo referido a las Leliqs (letras de liquidez del Banco Central), pero se esperan resoluciones luego de la reunión del Banco Central con las entidades financieras.

4)        Cómo resolver la alta deuda comercial por importaciones.

“La realidad es que para que Milei pueda implementar políticas más acordes con sus promesas de campaña, como la dolarización o levantar el cepo, antes necesita estabilizar las variables macro claves (tipo de cambio, brecha cambiaria, inflación, reservas, déficit fiscal y pasivos monetarios del BCRA); inclusive con medidas poco deseables para su pensamiento liberal. Y eso es una tarea que puede tomar al menos y con suerte el primer semestre del año”, concluyen los expertos.

Se necesita claridad sobre el plan de ejecución del gobierno, dice Vontobel

“El anuncio carecía de muchos detalles importantes y probablemente no fue la sorpresa que muchos esperaban, pero es probable que los mercados acojan con satisfacción el hecho de que la principal prioridad haya sido un profundo ajuste fiscal”, señala Thierry Larose, gestor de Vontobel.

Para Larose, la única sorpresa fue la dimensión de la devaluación, “ya que la mayoría de los analistas y observadores del mercado esperaban una devaluación de entre el 43% y el 47% (o 650-700 pesos por dólar). La medida se reforzará con un aumento del impuesto sobre las importaciones (Impuesto País) del 17,5%, y un impuesto sobre las exportaciones no agrícolas del 15%”.

“Por otra parte, no se dijo nada sobre los flujos financieros y aún no sabemos si se eliminarán las restricciones sobre el tipo de cambio offshore (también conocido como Blue Chip Swap Rate). Además, creemos que el ritmo de subida del 2% mensual podría ser demasiado bajo, ya que la inflación supera actualmente el 200% anual”, señala el analistas.

Desde la gestora internacional se mantienen cautelosamente optimistas sobre las posibilidades de que la nueva administración pueda frenar la situación fiscal y volver a controlar la espiral inflacionista. Sin embargo, sigue habiendo importantes interrogantes: aún no sabemos si la devaluación, mayor de lo previsto, bastará para detener la sangría de las reservas brutas de divisas, que ya son negativas en términos netos. Además, seguimos esperando más detalles prácticos sobre la aplicación del ajuste fiscal y sobre cómo abordará el banco central la insostenible bola de nieve de sus pasivos remunerados.

Las dudas que se escuchan en el mercado están relacionadas con la sostenibilidad de estas medidas, advierte Adcap Grupo Financiero

“En principio, las medidas anunciadas por Caputo suenan bien orientadas a atacar los principales problemas que se venían señalando, como el déficit fiscal, que estaba muy conectado con los subsidios a la energía, las transferencias a las provincias y las obras públicas”, dice Javier Casabal, estratega de renta fija de Adcap Grupo Financiero.

“Sin embargo, la mayor cantidad de dudas que se escuchan en el mercado están relacionadas con la sostenibilidad de estas medidas. Por un lado, cómo impacta en el transporte y en las facturas de energía a los sectores menos favorecidos, y por otro lado, qué tan sostenibles son estas medidas. Por ejemplo, la evolución del tipo de cambio que tendrá cuando empiece a impactar la inflación y el consecuente atraso cambiario”, añade el analista.

Paula Gándara, CIO de Adcap Asset Management, señala que “de ser exitoso el plan, vemos una brecha entre los dólares oficiales y alternativos contenida inferior al 40%. Y en términos de inflación, vemos un pico para los próximos meses para luego comenzar una tendencia decreciente”.

“El impuesto país subió del 7% al 17,5% para las importaciones y una retención del 15% a las exportaciones no agrícolas, con excepción de la soja, que se mantuvo en el 30%. También se anunciaron medidas de índole social, como la duplicación de la AUH y un incremento del 50% de la Tarjeta Alimentar. Continúan esperando definiciones en cuanto a la deuda a saldar con las importadoras de 40.000 millones de dólares. En principio, se espera la emisión de un bono con ajuste por el tipo de cambio oficial”, añaden desde Adcap.

Para el analista Luciano Laspina, se trata de un ajuste con un alto componente transitorio

“No es un plan económico, es un conjunto de medidas para comenzar a ajustar el desequilibrio fiscal, monetario y cambiario. Por no ser un plan económico, la falta de consistencia supone riesgos de espiralización y/o persistencia inflacionaria”, considera el analista y diputado de Juntos por el Cambio Luciano Laspina.

 “La primera conclusión es que el ajuste fiscal 2024 tiene un alto componente de transitoriedad y está basado en impuestos. Es una estrategia de emergencia, pero que pondrá en duda la fortaleza del ancla fiscal a futuro, aunque el compromiso político con el equilibrio fiscal es claro”, añade.

En materia monetaria, no hubo anuncios. Se omitió el anuncio de baja de las tasas de interés, que deberían seguir a una devaluación brusca. A nuestro juicio, para evitar que haya una devaluación exagerada del TC paralelo.

«La devaluación del TC oficial/comercial fue de 120%. Altísima para todos los estándares históricos. Tendrá un impacto inflacionario en precios regulados y combustibles que están al TC oficial. Pero también en alimentos (que hoy están priceados al TC blend de exportación de 660 pesos por dólar) y en bienes de consumo masivo (hoy priceados más cerca del TC oficial). El pasaje a precios será altísimo alimentos y consumo masivo (supermercados) y será incremental en tarifas y servicios en los próximos meses», dice Laspina.

La falta de precisión sobre el nuevo esquema cambiario supone que el gobierno está dispuesto digerir la crisis fiscal y cambiaria con un shock inflacionario. Para muchos, es un plan de “licuación”. Es reconocer el impuesto inflacionario diferido aplicado por el kirchnerismo y aprovecharlos para licuar gasto público al mejor estilo de los ‘80s. El gobierno supone que luego de la “limpieza” fiscal y monetaria la situación tenderá a estabilizarse. En su defecto, deberá plantearse una “fase 2” del programa, que implique un plan de estabilización tradicional.

Los riesgos de la estrategia son claros. La aceleración de la inflación puede conducir a sucesivas devaluaciones del TC oficial/comercial. La aceleración inflacionaria puede complicar el ajuste fiscal por el efecto Olivera-Tanzi (caída real de la recaudación por inflación) y por presiones para ajustar el gasto público “no indexado”. La falta de consistencia fiscal (por tensiones sociales o por “temporalidad” del ajuste vía impuestos insostenibles) podría mantener alta la brecha cambiaria y las expectativas de devaluación.

Con el actual esquema de tipos de cambio múltiples, el TC oficial no funciona como “ancla nominal”. Esto le pasó a Martín Guzmán y a Sergio Massa, aun cuando el excandidato a la presidencia de Unión por la Patria había ajustado las cuentas públicas en una primera etapa. La peor noticia es que no hubo un cambio de régimen cambiario. Es probable que esto llegue en una segunda etapa. Y esto quizás ocurra más pronto que tarde.

Aiva y la Universidad Católica de Uruguay cierran con éxito su primer ciclo de cursos sobre finanzas personales

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A un año del inicio de su alianza, Aiva y la Universidad Católica del Uruguay completaron en 2023 las primeras dos entregas de su curso gratuito de finanzas personales para jóvenes de entre 15 y 17 años.

Las dos instancias independientes, que tuvieron lugar en junio y septiembre de 2023, alcanzaron un total de 1.000 alumnos inscriptos, tanto de Uruguay como de toda Latinoamérica, superando las expectativas iniciales de ambas organizaciones para el alcance del curso.

“Fue una muy grata sorpresa comprobar que el curso comenzó como una idea, que luego fue diseñada y plasmada en una plataforma como Aiva University, se encontró con un gran nivel de interés por parte de tantos jóvenes. Creo que esto demuestra aún más la necesidad latente de las próximas generaciones por conocimiento acerca de un tópico tan importante para sus vidas como las Finanzas Personales” comentó Agustín Queirolo, Managing Partner de Aiva.

Ambas ediciones del curso tuvieron jornadas de cierre en la casa central de la Universidad Católica de Uruguay, donde representantes de ambas instituciones recibieron a un total de 200 estudiantes para una charla sobre finanzas personales y talleres con instancias lúdicas sobre la temática.

“Las ediciones de este año superaron las expectativas en todo sentido. En la respuesta de los jóvenes, en el resultado obtenido y también por el buen relacionamiento tanto a nivel profesional y como personal que fue trabajar junto al equipo de AIVA. Fue un verdadero privilegio, lo que nos entusiasma a seguir creciendo y aumentando el impacto en el futuro ” comentó Isabelle Chaquiriand, decana de la Facultad de Ciencias Empresariales de la Universidad Católica del Uruguay.

High yield latinoamericano: Copérnico presentó en Montevideo su fondo offshore de retorno total

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Hotel Boutique Le Bibló (del sitio web)

Con 20 años de track récord en el mercado de fondos onshore, la gestora latinoamericana Copérnico promueve su estrategia offshore, el Latam High Yield Fund (CLHY), con el convencimiento de que la renta fija de región tiene mucho valor para aportar en las carteras.

El pasado 5 de diciembre, el Hotel le Bibló de Montevideo fue el escenario de la presentación de Federico Carballo, portfolio manager del CLHY y financista de experiencia, quien trabaja con Copérnico desde EE.UU.

Carballo empezó su presentación ante los inversores montevideanos describiendo la asimetría que presenta el asset class de la renta fija, ya que actualmente el retorno viene del bono del tesoro y no del spread. En este contexto, la gestora tiene un enfoque de gestión del riesgo activo, sin atarse a un índice, pudiendo así enlazar la visión macro con la micro.

Desde Copérnico comparten la visión de un “soft landing” para la economía estadounidense en 2024 y ven oportunidades en Latinoamérica: “A pesar del COVID-19, las compañías están más saneadas que en 2008. El componente político afecta a todo en la región, pero hay un espacio para la apreciación de ciertas empresas. Así, Latinoamérica ofrece actualmente el mejor mix de spread versus apalancamiento”, dijo Carballo.

Además, en la gestora piensan que cuando vuelvan los flujos de capitales a los países emergentes, Latinoamérica saldrá más beneficiada que otras regiones porque sus empresas están mucho menos endeudadas.

Para Carballo, la principal ventaja de no seguir un índice es ser independientes a la hora de elegir un país o un sector, por ello su equipo “está muy encima de los créditos” y el fondo tiene mucha diversificación. Con este enfoque, el portfolio manager piensa que viene evitando los peores episodios de crédito, como en 2022, cuando sus resultados fueron buenos en relación a la competencia.

A la hora de hablar del proceso de inversión del Latam High Yield Fund, a Carballo le gusta recurrir a la imagen de la navegación, como podrán apreciar en el gráfico siguiente.

El fondo tiene un 20% de liquidez, con la mayoría de sus inversiones en Brasil, Argentina y México. A la hora de señalar los sectores donde ven más potencial, dominan las empresas de petróleo y miran con interés la evolución de nearshoring en México, una inversión “difícil de jugar” porque su rendimiento puede ser muy indirecto y es necesario un análisis detallado crédito por crédito.

Sobre su visión global del mercado, el analista de la gestora señaló que estamos en un “mundo distinto” y que la pandemia de coronavirus generó un ciclo nuevo en el que la economía se desincronizó.

Con oficinas en Argentina, Uruguay y Estados Unidos, Copérnico lanzó su primera estrategia de crédito latinoamericano high yield en 2004 y actualmente la gestora maneja mas de 500 millones de dólares, y la estrategia 200 millones de dólares.

 

Candriam lanza la plataforma Candriam Alternative Investments y reorganiza sus equipos

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Foto cedidaSteeve Brument, nuevo Global Head of Alternative Investments de Candriam.

Candriam ha anunciado el lanzamiento de la plataforma Candriam Alternative Investments. Según explican desde la gestora, “esta evolución estratégica es testimonio del compromiso de Candriam con la innovación, en respuesta a la creciente demanda de soluciones de inversión alternativa en el entorno de mercado actual”. 

El lanzamiento supone una reorganización que la firma ha diseñado cuidadosamente para aprovechar su experiencia. Además, en bajo esta plataforma ha reunido a una serie de equipos especializados, entre los que figuran los de Renta Variable Cuantitativa, de Retorno Absoluto (que engloba a los equipos de Renta Variable Market Neutral, Arbitraje de Índices, Arbitraje de M&A y Renta Variable Cuantitativa), Multiactivos Cuantitativos y Multi Management (que incluye Fondos de Hedge Funds y Advisory). 

Con más de 23.000 millones de euros en activos gestionados (AUM) a través de esta plataforma integrada, el objetivo principal es optimizar las sinergias entre los equipos, con el fin de ofrecer retornos positivos consistentes en los distintos ciclos del mercado. Desde Candriam también explican que aumentarán sus esfuerzos en la integración ESG dentro de sus inversiones alternativas y esperan lanzar nuevas soluciones innovadoras de retorno absoluto centradas en ESG, fomentando su dedicación a la inversión responsable. 

Además del lanzamiento de esta plataforma, la gestora ha anunciado que para dirigir esta división recién unificada, Candriam ha nombrado a Steeve Brument Global Head of Alternative Investments. Desde la firma destacan que Steeve, anteriormente director de Estrategias Cuantitativas Multiactivos y Director Adjunto de Multiactivos en Candriam, ha desarrollado una carrera de 25 años en el sector, incluida una trayectoria de 20 años como gestor de fondos en Candriam. 

En este nuevo cargo, Steeve trabajará con un equipo de 34 profesionales de la inversión dedicados a soluciones de inversión alternativa. Steeve dependerá directamente de Nicolas Forest, CIO de Candriam. También será miembro del Comité Ejecutivo de Candriam. “La plataforma de inversiones alternativas de Candriam se complementa además con nuestras estrategias de crédito alternativo, que forman parte de su oferta más amplia de renta fija. Este enfoque aprovecha los puntos fuertes de todos los departamentos, fomentando la sinergia y la innovación en nuestras soluciones de inversión”, indican desde la gestora.

A raíz de este anuncio, Nicolas Forest, CIO de Candriam, ha declarado destacado que, durante más de dos décadas, Candriam ha estado a la vanguardia de la oferta de soluciones innovadoras de retorno absoluto, con el objetivo constante de ofrecer retornos ajustados al riesgo a lo largo de los diferentes ciclos de mercado.

“Confiamos en que el apetito por las estrategias alternativas siga creciendo, ya que ofrecen una opción atractiva de diversificación y perfiles favorables de rentabilidad-riesgo. La unificación de nuestras inversiones alternativas representa una evolución para Candriam, ya que aúna nuestra profunda experiencia en diferentes equipos y soluciones. Nuestro objetivo es ofrecer a nuestros clientes conocimientos aún más ricos y soluciones alternativas más innovadoras. Quiero felicitar a Steeve por asumir su nuevo cargo. Su liderazgo será decisivo mientras seguimos esforzándonos por ofrecer las mejores oportunidades a nuestros clientes”. 

A estos cambios, se suma que la gestora también ha anunciado el nombramiento de Grégoire Thomas como Head of Equity Market Neutral, dentro de la división de Inversiones Alternativas. Grégoire aporta más de 20 años de experiencia en el sector en empresas como Millennium, Bank of America y Société Générale, y cuenta con una profunda experiencia en arbitraje de índices y estrategias de mercado neutral.

Por último, y tras 20 años de carrera en Candriam, Emmanuel Terraz, director global de Retorno Absoluto y Renta Variable Cuantitativa, ha decidido dejar la empresa y tomar un nuevo rumbo en su vida profesional. Según aclaran desde Candriam, Grégoire Thomas asumirá el papel de gestor principal de las estrategias Equity Market Neutral e Index Arbitrage, junto con el actual equipo de gestión de fondos.

El fin de la disminución de la intensidad de capital

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La embestida de la inflación en 2022 puso fin a una trayectoria descendente de los tipos de interés que duraba ya varias décadas. Si bien los tipos podrían ceder algo de terreno conforme el efecto de las restrictivas condiciones financieras hace mella en el crecimiento económico y la demanda agregada, no creemos que el coste del capital en el futuro alcanzará ni mucho menos los niveles de años recientes, cuando los bancos centrales fijaban los precios de forma artificial a través de sus programas de relajación cuantitativa. Como con el agua, que siempre acaba abriéndose camino, los tipos de interés acabarán encontrando, en mi opinión, su propio nivel, más elevado.

Debido al aumento de los costes del capital, las empresas atravesarán dificultades para satisfacer las expectativas de los inversores. En artículos anteriores, argumentábamos que esto se enmarca en un importante cambio de paradigma: desde unas rentabilidades del capital elevadas y fáciles hasta unas rentabilidades más reducidas y más difíciles de conseguir. Aunque los mayores costes de financiación constituyen la tendencia más destacada, no son el único factor determinante de ese cambio de paradigma. Este artículo se centra en uno de esos otros factores, a saber, el aumento secular de los gastos de capital y sus repercusiones en los beneficios.

La globalización —y, en particular, la irrupción de China en la escena mundial a mediados de la década de 1990 como productor de bajo coste— revolucionó las reglas del juego. China pasó del letargo económico a convertirse en la segunda mayor economía del mundo, aunque el impacto de la globalización no se circunscribió al gigante chino, al permitir además a las empresas de los mercados desarrollados tener una menor carga de activos gracias a la externalización de la producción en destinos más baratos.

Las empresas ya no necesitaban reconstruir el activo fijo material, puesto que China (y Asia de manera más general) lo hacía por ellas. Por consiguiente, la intensidad de capital (el activo fijo en comparación con los ingresos) registró una constante trayectoria descendente, como se ilustra a continuación.

Esto resulta pertinente porque existe una relación inversa y a largo plazo entre los gastos de capital y la rentabilidad del capital. Cuando la intensidad de capital desciende, y suponiendo constantes las demás variables, las rentabilidades aumentan, puesto que se moviliza menos capital. De manera tangencial, la externalización de la producción también ejerció presión sobre los gastos operativos debido a la menor necesidad de capital humano.

La combinación de apalancamiento financiero a través de unos tipos de interés artificialmente reducidos y una inversión en activo fijo decreciente se tradujo en rentabilidades históricas para los accionistas. Ahora bien, esto se produjo en detrimento de los ahorradores y la mano de obra, y exacerbó la desigualdad de rentas. Ambas tendencias han llegado a su fin.

Anticipamos una intensidad de capital creciente en el futuro. La pandemia y, posteriormente, la guerra entre Rusia y Ucrania pusieron de manifiesto el riesgo que suponía no disponer de bienes a la venta cuando los clientes desean comprar. Para fabricar un coche, se necesitan miles de componentes, pero si falta una sola pieza, la producción se detiene por completo. Para las empresas, tener un producto disponible para la venta a un margen más reducido es ahora más importante que disponer de una estantería vacía a un margen máximo. Si bien la construcción de fábricas de semiconductores y vehículos eléctricos ha acaparado la mayor parte de la atención mediática, la relocalización y la capacidad adicional se han expandido hasta abarcar ámbitos como los bienes eléctricos, los productos químicos y los equipos médicos, entre otros. Las empresas que operan en sectores distintos de la tecnología y la automoción también están gastando dinero.

La guerra fría que se está gestando entre Estados Unidos y China, junto con la reciente guerra en Oriente Próximo no han hecho sino intensificar este riesgo. Si bien la magnitud es incierta, anticipamos que la desglobalización desvíe el capital —que en años recientes se devolvía a los accionistas en forma de dividendos, recompras de acciones y adquisiciones— hacia la inversión en activo fijo. Esto debería constituir un lastre para las rentabilidades futuras.

¿Por qué esto es importante? Aunque a corto plazo determinados factores, como los datos mensuales del mercado de trabajo o la inflación, impulsan los precios de los activos, lo que realmente importa a largo plazo es la rentabilidad del capital. De cara al futuro, el giro desde la eficiencia a la resiliencia de las cadenas de suministro significará que las empresas con escaso activo fijo material tendrán que realizar inversiones de capital que incidirán de forma negativa en las rentabilidades.

Al igual que los inversores, las empresas son responsables de la asignación del capital. Los precios de sus acciones y bonos dependen de la opinión del mercado. Estamos dejando atrás un entorno en el que las consecuencias de una deficiente toma de decisiones se veían mitigadas por los efectos positivos de unos tipos de interés artificialmente reducidos y la globalización. Y nos estamos adentrando en un entorno con un escaso margen de error.

Las rentabilidades podrían revelarse resilientes en el caso de las empresas que demuestran adoptar un robusto proceso de toma de decisiones y que son conscientes de que el dinero barato de la era del coronavirus y las tensionadas cadenas de suministro eran insostenibles. No obstante, las empresas con unas necesidades de capital elevadas y unas abultadas cargas de deuda podrían decepcionar.

Puesto que las rentabilidades determinan la evolución de los precios de los activos financieros, esto debería conllevar asimismo un cambio de paradigma en la importancia de la selección de valores y la gestión activa.

 

 

 

Tribuna de Robert M. Almeida, gestor de carteras y estratega de inversión global de MFS Investment Management. 

FE fundinfo y Matter se asocian para crear una fuente de datos sobre sostenibilidad de los fondos

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FE fundinfo, firma de datos y tecnología de fondos de inversión, se ha asociado con Matter, un innovador proveedor de datos de sostenibilidad e impacto, para iniciar una colaboración que ayudará a mejorar el acceso del sector a los datos de sostenibilidad de los fondos.

Según explican las compañías, esta nueva asociación aprovecha la sólida base de datos de participaciones en carteras completas de fondos de FE fundinfo y la integra a la perfección con los completos datos de sostenibilidad de Matter, que se suministrarán a través del Data Feed Portal de FE fundinfo. “El objetivo de este acuerdo es proporcionar a distribuidores, plataformas e inversores información de primera mano sobre las dimensiones de los datos de sostenibilidad de sus carteras de inversión”, destacan.

Los datos de Matter ofrecen una perspectiva tangible del mundo real, alineándose estrechamente con las definiciones reglamentarias y proporcionando una amplia visión de la sostenibilidad y las métricas de impacto, incluyendo datos sobre las emisiones de los fondos y los compromisos climáticos, SFDR y la Taxonomía de la UE, y la alineación con los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS). En este sentido, añaden que esta integración garantiza que los usuarios del Data Feed Portal de FE fundinfo puedan desbloquear y acceder sin esfuerzo a las principales métricas ESG y de sostenibilidad de los fondos, proporcionadas por Matter.

“La colaboración transforma el panorama actual de la información ESG a nivel de fondo para distribuidores y plataformas, permitiendo a los clientes integrar sin esfuerzo los datos de sostenibilidad e impacto con los datos financieros, proporcionados por FE fundinfo”, afirman desde la plataforma de fondos.

Y añaden que los datos de Matter no sólo facilitan la elaboración de informes precisos, sino que también permiten a los usuarios tomar decisiones informadas basadas en una amplia gama de indicadores. “Los datos de fondos pueden utilizarse para la triangulación adicional de otros proveedores de datos ESG y para soluciones de información de cara al cliente para resaltar la exposición a nivel de fondo a los principales criterios impulsores del mercado”, comentan.

Según explica Gianina Thalmann, directora de Ventas Estratégicas de ESG de FE fundinfo, al cambiar ambas bases de datos sobre los fondos, se proporciona a los clientes una poderosa herramienta para navegar por el panorama en constante evolución de las finanzas sostenibles. “Esta asociación subraya nuestro compromiso de ofrecer soluciones innovadoras que tengan un impacto positivo. El enfoque centrado en los datos de Matter -incorporado a los ya sólidos sistemas de FE fundinfo- garantiza que los usuarios puedan elegir y combinar libremente campos de datos de una amplia gama de indicadores, fomentando la flexibilidad y la personalización para satisfacer las necesidades únicas de cada cliente”, afirma Thalmann.

Por su parte, Niels Fibæk-Jensen, cofundador y consejero delegado de Matter, señala: “Esta asociación es un testimonio del compromiso compartido de FE fundinfo y Matter para mejorar la transparencia, la responsabilidad y el cumplimiento de las normas y reglamentos de información en el ámbito de las finanzas sostenibles. Se deriva naturalmente de nuestro objetivo de garantizar que la información sobre sostenibilidad esté disponible allí donde los inversores toman decisiones financieras. Junto con FE fundinfo, estamos capacitando a los inversores no sólo para comprender el impacto en el mundo real de sus carteras, sino también para contribuir a un futuro sostenible y responsable”.

Andrew Ward y Charles Ferraz se unen al Group of Boutique Asset Managers (GBAM)

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Foto cedidaDe izquierda a derecha, Andrew Ward, consejero delegado de la firma Aubrey Capital Management, y Charles Ferraz, consejero delegado de Itaú USA Asset Management.

Andrew Ward, consejero delegado de la firma Aubrey Capital Management, y Charles Ferraz, consejero delegado de Itaú USA Asset Management, se suman al Group of Boutique Asset Managers (GBAM) para compartir perspectivas empresariales. GBAM es una red mundial de gestores de activos especializados, independientes y afines que se han unido para mejorar su presencia en los mercados internacionales.

“Esta red está formada por empresas especializadas en gestión de activos que comparten ideas para reforzar su presencia en los mercados internacionales. Ward y Ferraz se han unido para aportar su experiencia y aumentar la presencia tanto del Grupo como de sus integrantes en el sector de la inversión”, explican desde GBAM.

Andrew Ward cuenta con más de once años de experiencia en gestión de activos tras una carrera de 22 años en el ejército británico. En 2012, Andrew se incorporó a First State Investments procedente del Ejército británico, donde su último cargo fue el de oficial al mando de la Escuela de Batalla de Infantería. Andrew trabajó inicialmente en el equipo de Distribución EMEA de First State Investments, antes de ser ascendido a Jefe del Equipo de Clientes Institucionales de Stewart Investors (una división de marca independiente de First State Investments). Posteriormente fue responsable de Personal de Stewart Investors, trabajando en todo el negocio en una serie de proyectos multidisciplinares, antes de trasladarse a Aubrey en enero de 2019.

Por su parte, Charles Ferraz aporta a GBAM más de veintiséis años de experiencia en gestión de activos en Brasil y Estados Unidos, habiendo trabajado en São Paulo, Miami y Nueva York. Ferraz comenzó su andadura en la gestión de activos en BankBoston en 1997. Además, como socio director, Ferraz supervisó la unidad de Gestión de Activos del BankBoston.

Itaú adquirió BankBoston en 2006, y Charles permaneció en el negocio, desempeñando las funciones de Jefe de Estrategia de Inversión en Itaú Private Bank (2006 – 2008), Director de Inversiones en la sede del Banco Itaú Europa International en Miami (2008 – 2010) y Director de Inversiones en Itaú Private Bank Brasil (2010 – 2016).

En agosto de 2016, Ferraz asumió el cargo de Director Ejecutivo de Itaú USA Asset Management en Nueva York, responsable de las operaciones y la estrategia de crecimiento de Itaú Asset Management en Estados Unidos. Además de su función ejecutiva para Itaú USA Asset Management, es el Director Global de Soluciones de Itaú Asset Management, responsable de los equipos con sede en Nueva York, Miami y Sao Paulo.