Photo: Skyseeker. Asia, Looking to 2015 and Beyond
BlackRock ha lanzado recientemente el iShares MSCI China A UCITSETF, producto que cotiza en la bolsa de Londres y permite a inversores institucionales y particulares a nivel mundial acceder directamente al mercado chino de acciones de clase A.
Las acciones de clase A son empresas constituidas en China continental y cotizadas en los mercados bursátiles de Shanghái y Shenzhen que representan el segmento más importante del mercado de renta variable chino. Esta clase de acciones fue la que mejor rentabilidad obtuvo en todo el mundo en 2014, año en el que el Shanghai Composite Index subió un 58%. No obstante, la compra directa de acciones de clase A sólo es posible para ciudadanos chinos y determinados inversores extranjeros.
El iShares MSCI China A UCITS ETF ofrece a todo tipo de inversores exposición al mercado de acciones chinas de clase A a través de la licencia de inversores institucionales extranjeros cualificados en renminbi (RQFII, Renminbi Qualified Foreign Institutional Investor) de BlackRock. Este ETF es el único fondo UCITS que replica el MSCI China A International Index, índice que representa un amplio y diverso universo compuesto por más de 300 compañías de mediana y gran capitalización.
Se trata de un ETF de réplica física, es decir, que compra y mantiene los valores subyacentes, y su gestión se realiza exclusivamente desde BlackRock. Asimismo, cuenta con una ratio de gastos totales del 0,65%, ratio inferior al del resto de ETFs de acciones chinas de clase A de réplica física comparables y disponibles.
Tom Fekete, responsable de producto de iShares para la región EMEA (BlackRock), comentó: «Los inversores muestran mucho interés por China y no parece que esto vaya a menguar. La segunda economía más importante del mundo está abriendo cada vez más su mercado bursátil para captar una mayor inversión extranjera, y este ETF proporciona a los inversores una nueva opción para acceder a las acciones chinas. Seleccionamos el índice MSCI cuidadosamente por su diversificada cesta de acciones de clase A y estructuramos el ETF con un modelo de réplica física; la opción que los inversores afirman preferir. Este fondo brinda una exposición de gran calidad y eficiente en cuanto a costes a uno de los pocos mercados bursátiles del mundo a los que resulta difícil acceder».
Además del iShares MSCI China A UCITS ETF, BlackRock ofrece a inversores otros productos con exposición a renta variable china como el iShares China Large Cap UCITS ETF, ETF que replica el FTSE China 50 Index y brinda exposición a valores chinos cotizados en la Bolsa de Hong Kong.
. Matthews Asia’s Sunil Asnani to participate in Miami Fund Selector Summit
Sunil Asnani, portfolio manager de Matthews Asia, presentará su visión sobre las compañías de pequeña y mediana capitalización de la India en su intervención en el Fund Selector Summit Miami 2015.
El encuentro, dirigido a los principales selectores e inversores en fondos del negocio US-Offshore, se celebrará en el Ritz-Carlton de Key Biscayne el 7 y 8 de mayo. Organizado por Open Door Media, propietario de InvestmentEurope, y Fund Society, ofrecerá la oportunidad de escuchar la visión de varios managers sobre la actualidad de la industria.
Después de un año de fuertes repuntes en las bolsas, Asnani examinará con los participantes el impacto en la renta variable india de las reformas y las políticas monetarias puestas en marcha en el país. Sunil explicará su enfoque en empresas de pequeña y mediana capitalización y su estrategia para construir el portfolio de Matthews India Fund.
El manager de Matthews Asia, también enumerará los factores a tener en cuenta a la hora de invertir en la India y desvelará las razones de por qué la India sigue siendo una atractiva oportunidad de inversión a largo plazo.
Sunil Asnani empezó a trabajar en Matthews Asia en 2008 como Research Analyst. Antes de esto, fue Senior Associate en McKinsey & Company en New York. Sunil terminó un MBA en la Wharton School of the University of Pennsylvania en 2006.
Encontrará toda la información sobre el Fund Selector Summit Miami 2015, que está dirigido a los principales selectores e inversores en fondos del negocio US-Offshore en este link.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Kevin. Natixis Global AM: Emerging Markets are No Longer a Homogenized Asset Class
En su último Global Network News correspondiente a abril, Natixis examina la presión de las materias primas y las divisas, la desaceleración económica y las reformas estructurales que han generado una divergencia en los mercados emergentes en meses recientes.
El documento, que lleva por título, “Navegando los caminos divergentes de los mercados emergentes”, incluye las perspectivas de la firma sobre la transición que viven los mercados emergentes.
“Las presiones de las materias primas y las divisas, la desaceleración económica y las reformas estructurales han creado una divergencia en los países emergentes en meses recientes. Lo que acentúa el hecho de que no todas las inversiones en economías emergentes son iguales”, afirma David Lafferty, estratega en jefe de Mercados de Natixis Global Asset Management.
El experto de Natixis explica que la naturaleza de las inversiones en mercados emergentes se ha modificado significativamente desde la crisis financiera. Durante casi toda la década del 2000, cuenta Lafferty, el desempeño de los mercados emergentes se vio impulsado por varios factores comunes, incluyendo niveles de crecimiento de doble dígito o casi doble dígito, que fortalecieron sus divisas locales y aumentaron las exportaciones, en un momento que coincidió con el repunte de la demanda por materias primas. Actualmente, dichos factores ya no dominan el panorama de los emergentes, estima.
El pronóstico de Natixis GAM para el crecimiento del PIB en los mercados emergentes actualmente se sitúa entre el 4 y el 5%. “La fuerte demanda de las materias primas se ha colapsado y la mayoría de las divisas emergentes están bajo presión debido a la expectativa de una política monetaria más estricta en EE.UU. Ante la falta de estos temas macroeconómicos, cada país cotiza ahora con base en sus propios fundamentales, y no como parte de una clase de activos homogénea”, sostiene el estratega en jefe de Natixis GAM.
Por ello, resume el experto de la firma, podemos esperar que el destino de cada país sea divergente debido a las diferencias en tasas de interés e inflación, niveles de ahorro interno, posición actual de la cuenta corriente y dependencia en las materias primas. “A medida que el desempeño se vuelve divergente, la seguridad y la selección de país y divisa se volverá cada vez más importante”, afirma Lafferty.
México e India, entre los favoritos
En cuanto a mercados específicos, Natixis prefiere ahora mismo México y la India. El análisis de la gestora revela que México es cada vez más competitivo gracias a las reformas estructurales en sectores como energía y educación, y que sus costes de producción se vuelven más favorables si se comparan con los altos costes de la mano de obra en Asia. Además, se beneficia de su proximidad con la economía estadounidense que mejora gradualmente.
En lo que respecta a la India, sus reformas han sido lentas, pero los intentos del primer ministro Modi de acabar con la corrupción reducir los subsidios agrícolas y hacer que el sector industrial sea más competitivo, están dando sus frutos.
«En este clima de volatilidad en divisas y materias primas, la visión de administradores de portafolio con experiencia podrá ser de mucho valor para los inversionistas», concluye.
Photo: Deurimpoyu. Allfunds Becomes Europe’s Largest Mutual Fund Platform
Allfunds se ha convertido en la plataforma de fondos de inversión más grande de Europa, superando a UBS, según la última edición anual de la revista The Platforum, «Guía de plataformas europeas y arquitectura abierta 2015».
The Platforum también reveló esta semana que Allfunds ha sido reconocida por los asset managers por tener el mejor potencial para respaldar sus estrategias de distribución.
La publicación también sugirió en un artículo que los ganadores de la puesta en marcha de la regulación MiFID II serán aquellas plataformas que no sólo ofrezcan excelentes servicios técnicos para la gestión de fondos, sino aquellos que ayuden también a los asset managersen la selección de fondos, proporcione una amplia gama de información de apoyo a la gestión y ofrezca respaldo en las negociaciones comerciales. Tres elementos en los que Allfunds atesora una gran fortaleza.
Como uno de los mayores proveedores de fondos de inversión, Allfunds estima que se ha convertido en el líder de lo que se conoce en la industria como «arquitectura abierta», el modelo que ofrece a los asset managers la oportunidad de distribuir sus fondos de forma más amplia al tiempo que ofrece los asesores financieros y sus clientes finales un nivel mayor de elección que en las plataformas propietarias.
La arquitectura abierta de Allfunds se complementa con el análisis independiente de los fondos de inversión que tiene en su plataforma, una división que según The Platforum, será cada vez más importante con la llegada de MiFID II.
El CEO de Allfunds Bank, Juan Alcaraz dijo: “Nos ha costado 15 años, desde la fundación de Allfunds, llegar a esta posición de liderazgo en Europa. Y lo hemos logrado persiguiendo sin descanso nuestra filosofía de elección del consumidor a través de nuestro modelo de arquitectura abierta y centrándonos exclusivamente en la prestación de un servicio potente a clientes institucionales en los que a asesoría financiera se refiere».
Juan Alcaraz, CEO de Santander Asset Management, se perfila también como CEO del nuevo grupo fusionado. El negocio de Pioneer Investments en EE.UU. quedaría fuera de la fusión con Santander Asset Management
Santander Asset Management y Pioneer Investments estarían próximos a anunciar su fusión, según ha declarado durante el fin de semana el CEO de Unicredit, Federico Ghizzoni. Sin embargo, los términos de la fusión no serán los mismos que se plantearon al inicio de las negociaciones, ya que el negocio de EE.UU. de Pioneer previsiblemente quedará fuera de la nueva compañía fusionada.
Financial Times ha adelantado que este ha sido el gran escollo en las negociaciones, puesto que la relación de Santander con el regulador norteamericano ha hecho que el banco reconsidere ampliar sus negocios en EE.UU. incluyendo el de asset management de Pioneer de ámbito doméstico en el país.
Santander no ha superado la segunda pata de los tests de estrés de capital en EE.UU. por lo que su unidad en EE.UU. no puede repartir capital sin permiso del regulador, ni acometer proyectos de inversión. Si bien la incorporación de la gestora de Pioneer Investments en EE.UU. queda fuera del ámbito del negocio del banco, según el diario británico Ana Patricia Botín habría preferido dejar fuera del acuerdo este negocio y así no complicar más la relación con el regulador en EE.UU., mercado por el que el banco español apuesta decididamente en el ámbito de la banca personal, comercial y de consumo.
Así, el acuerdo tendría dos partes. El negocio estadounidense de Pioneer Investments quedaría en manos de Unicredit y los dos grupos de private equity que forman parte del capital de Santander AM: Warburg Pincus y General Atlantic; por otro lado, las actividades no estadounidenses de Pioneer se fusionarían con Santander AM quedando la propiedad de este grupo repartida, a tercios, entre Unicredit, Banco Santander y los grupos de private equity mencionados.
El nuevo grupo tendría unos activos totales bajo gestión de unos 400.000 millones de euros (430.000 millones de dólares), aunque en torno a un quinto de los activos corresponden al negocio doméstico en EE.UU. de Pioneer Investments.
El acuerdo, que tiene que superar las aprobaciones regulatorias pertinentes, crearía un gigante europeo de la gestión en el que casi la mitad de los activos bajo gestión estarían radicados en Europa –España e Italia principalmente-, un tercio en América Latina y aproximadamente un 5% en Asia.
Juan Alcaraz, quien lidera la división de asset management de Banco Santander, se perfila ya como CEO confirmado del nuevo grupo, mientras Giordano Lombardo, actual CEO en funcionaes de Pioneer así como su director de inversiones, será el CIO del nuevo grupo.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: José María Silveira Neto. Los fondos long/short de renta variable se perfilan como una alternativa para gestionar la volatilidad
Americans believe their investments will perform well this year, but are wary that a market correction could derail their financial security, according to survey findings released today by Natixis Global Asset Management.
“Most investors in our survey participate in retirement plans and say they’re on their way to a secure retirement”, said the survey.
“American investors have gotten used to excellent stock market returns in the last few years, so their view of financial markets is notably positive,” said John Hailer, chief executive officer of Natixis Global Asset Management for the Americas and Asia. “At the same time, many investors remember seeing significant losses in their portfolios after the global financial crisis. The missing piece is that many haven’t really planned, or prepared themselves emotionally, for another market setback.”
Fifty-four percent of 750 investors surveyed say their portfolios will perform better this year than in 2014, when the Standard & Poor’s 500 Index rose by 13 percent. At the same time, 67 percent say they feel powerless to protect their investments in the face of a severe market correction.
Rational exuberance?
Investors are pleased with their past returns and expect more of the same. Eighty-two percent of investors say they were satisfied with their gains last year.
Looking ahead, investors say their portfolios have to earn a return of an average of 10.1 percent a year, above inflation, to meet their financial needs. The S&P 500 gained an average of 9.5 percent annually, including reinvested returns, from 2005 to 2014. This 10-year stretch included deep losses from the global financial crisis.
Eighty-one percent of investors say their double-digit expectations are realistic.
Risk-taking rises, while planning lags
Most respondents (51%) say they’re willing to take more financial risk than they were a year before. Still, there are issues that could keep investors from making financial progress. They include:
Most don’t plan: Forty-nine percent of investors have financial plans. Fifty-five percent of those who work with advisors have plans, in contrast to 38 percent of non-advised investors.
Politics and the Economy: Investors say U.S. politics (50%) and a global economic slowdown (43%) could undermine their finances in the next year. In both cases, members of the baby boom generation (age 50 to 68) are the most skeptical; 64 percent cite politics as a worry and 61 percent say world economics.
Emotional decisions: Sixty-five percent of investors say they struggle to avoid making emotional decisions about their money during market shocks.
“Confidence has its limits,” Hailer said. “Investors are far better off when they have a plan – so they can prepare for the future and get through rough patches in the markets. Working with a professional financial advisor to build a more durable portfolio is the best way to get ready for those unforeseen events. Durable portfolio construction can help manage risk and reduce volatility to help investors stay in the market to meet their long-term goals.”
Most investors understand the value of advice. A majority (87%) of investors, including those who don’t consult with advisors, believe that getting professional financial advice is important in making investment decisions. Natixis encourages investors to work with an advisor to create a durable portfolio that can help manage risk and reduce volatility through a mix of alternative investment strategies working in tandem with long-only, traditional investments.
In fact, 76 percent of investors want strategies to better insulate their portfolio from market swings, and 83 percent desire strategies that offer a better balance between risk and return.
Alternatives to traditional strategies
Investors say they’re interested in strategies that don’t rely strictly on stocks and bonds. Sixty-eight percent say traditional investment approaches aren’t enough.
More than half (55%) say they invest in alternative asset categories, a group that includes hedge funds, private equity, commodities and long-short funds, among other investments. The total includes 76 percent of Generation Y (those age 18 to 33); 62 percent of Generation X (age 34 to 49); and only 32 percent of boomers. Yet most investors (73%) still perceive alternatives as riskier than other assets compared to 65 percent a year ago.
Retirement: Participation and perils
The survey found Americans are optimistic about retirement, their top financial priority, even as they expect to pick up most of the tab themselves, and as they foresee risks after their working careers.
Eighty-eight percent believe they will meet their retirement savings goals. They are being helped by enrolling in retirement savings programs such as 401(k)s; 67 percent participate in those types of plans.
“Most investors in our survey participate in retirement plans and say they’re on their way to a secure retirement,” said Ed Farrington, executive vice president for retirement at Natixis. ”While that’s encouraging, we should remember that about half of Americans still don’t have access to a savings program at work. As a nation, we need to give those workers better ways to invest in their futures.”
Almost two-thirds of Americans (63%) say the costs of retirement are shifting to individuals, away from the government and employers. They say 55 percent of their retirement income will come from their own efforts – saving, investing, selling a home or working after retiring. Of the rest, 36 percent would come from a pension or programs like Social Security and 8 percent from other sources.
Baby boomers are most concerned about financial risks in retirement. Of the perceived threats to retirement security, three stand out:
Long-term care: Fifty-nine percent of investors say the costs of basic needs in old age could endanger their financial wellbeing. Among boomers, that concern rises to 74 percent.
Uninsured healthcare: Fifty-seven percent of investors say medical costs represent a financial risk; the figure includes 71 percent of boomers.
Inflation: Forty-two percent say rising living costs could affect retirement; boomers again lead the pack, at 50 percent.
Market expectations for the next year
Investors say stocks will be the strongest investments in the next year. Forty-five percent of investors name stocks as the best asset class, followed by cash (17%), real estate (12%) and bonds (9%). Another 16 percent predict other categories of investments will do better.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Mark Fischer. El nuevo horizonte de deuda privada en Europa
En su informe de perspectiva para los mercados de deuda, los especialistas del mercado crediticio en Lyxor Asset Management, Thierry de Vergnes y Laurent Petit, co-directores de inversiones en mercados de deuda analizan el mercado de renta fija del Viejo Continente y los vehículos de inversión a los que aún les queda potencial.
“En términos generales, la deuda privada esencialmente se refiere a las clases de activos de crédito que típicamente están en forma de préstamos y colocación privada, no son títulos y no se negocian en mercados organizados. Por lo tanto, tienden a ser instrumentos para comprar y mantener en el tiempo, con vehículos de inversión estructurados consecuentemente.
En el lado más líquido de los préstamos privados, también llamado, el mercado de préstamos sindicados, la operativa tiene lugar en mercados OTC. Siendo privado, los documentos -memorandum de información y el contrato de préstamo- es accesible a prestamistas o inversores potenciales sólo después de la firma de un compromiso de confidencialidad completa. Además de los préstamos a compañías o colocaciones privadas para operaciones de M&A y refinanciación, infraestructura, real estate, financiación de barcos y aviones, deudas distressed son todos subclases de activos del mercado de deuda privada.
El mercado de “préstamos en directo” es un sub-segmento del mercado de deuda privada donde los prestamistas no bancarios han estado rellenando la brecha producida en la crisis por la reducción de la capacidad crediticia de los bancos. Resumiendo, es aquel en el que un único prestamista no bancario origina, estructura e invierte en un préstamo corporativo (a veces en formato bono por razones legales). Las mayores transacciones se originan en formato “club” (con más de un prestamista directo). Los instrumentos engloban desde la deuda senior y colocaciones privadas consecutivas hasta la tan mencionada “unitranche” (Un único tranche que mezcla deuda senior y subordinada), mezzanine y cuasi-capital.
A raíz de la crisis de crédito, que llevó a la escasez de préstamos bancarios, los inversores institucionales han intentado constantemente llenar este vacío en un sinfín de maneras. En los días posteriores al final de la crisis, participaron en fondos de “oportunidades” o “recuperación” que compraban con descuento tanto préstamos sindicados en los mercados secundarios como directamente grandes carteras de préstamos de los bancos sobre la base de que estaban infravaloradas, debido a la desaparición de los principales inversores en préstamos. Como el nivel de préstamos bancarios permaneció a la baja durante más tiempo del esperado, los inversores institucionales y los gestores vieron la oportunidad de convertirse en sustitutos permanentes de los préstamos bancarios, particularmente para las empresas en el mercado medio.
En respuesta, algunos gestores con esta visión de futuro lanzaron fondos estructurados cuyo objetivo era prestar directamente a las empresas sin la intermediación de los bancos. Además de invertir en fondos de préstamos bancarios sindicados, aquellos con mayor tamaño y sofisticación – a menudo fondos de pensiones y compañías de seguros- están ahora incrementando la inversión en fondos de préstamos “directos” o “alternativos”. Algunos, incluso están coinvirtiendo junto a estos prestamistas.
Mercado de préstamos “directos” paralelo
Efectivamente, mientras que los préstamos eran históricamente de dominio exclusivo de los bancos, los mayores requisitos de capital impuestos por los reguladores sobre ellos mismos a raíz de la crisis, ha dado lugar a un mercado de préstamos “directos” paralelo junto con el mercado de préstamos “sindicado” organizado por los bancos. Las instituciones están incrementando el número de inversores activos en ambos segmentos del mercado de préstamos.
De acuerdo con la consultora de inversión, Mercer, los inversores han pasado de invertir en deuda privada como un juego oportunista enfocado a retornos en torno al 12-15% (principalmente mezzanine) en sus carteras de capital privado, a una asignación estratégica a más largo plazo en la clase de activo.
Los gestores de activos, asesores e inversores han aumentado sus recursos para poder realizar los análisis necesarios en la construcción de robustas carteras de deuda privada. Mercer va más allá diciendo que en el entorno actual de bajos tipos de interés, hay un firme argumento para construir “carteras de renta fija de crecimiento” que incluyan una asignación entre 20-40% en deuda privada. En otro estudio reciente, de los 240 inversores institucionales encuestados por Preqin(2), dos tercios habían ya invertido o estaban considerando invertir en deuda privada, con una ponderación media del 5.6% en cartera.
Como tal, se está creando una fuente de préstamos a largo plazo no bancarios cambiando así la estructura tradicional de los mercados de préstamos. Desde la fuerte restricción al crédito ocurrida durante la crisis, se ha observado una recuperación constante, acelerada significativamente en los últimos 2 años, con un número de préstamos que se aproximan a los niveles anteriores a la crisis.
Después de varios años de “más hablar y menos actuar”, el mercado de préstamos directos se inició en 2013 con una serie de gestores de crédito reconocidos y nuevos, que agruparon a sus equipos, levantaron fondos y comenzaron a originar transacciones. Curiosamente, las transacciones de préstamos directos confirmaron su constante aumento en Europa con 142 transacciones en los primeros 9 meses de 2014 (frente a 136 en todo el año 2013), según el último estu- dio de préstamos alternativos realizado por Deloitte, cuya encuesta cubre 35 principales prestamistas alternativos.
El mercado de préstamos sindicados europeos alcanzó un máximo post-crisis en 2014 con 206 transacciones, después de encabezar 189 nuevas transacciones en 2013. En respuesta a la creciente competencia de los prestamistas directos, los bancos –con balances reforzados y la capacidad de financiar préstamos mid-cap en la ventanilla del ECB- han tratado de recuperar cuotas de mercado mediante la elaboración de instrumentos más flexibles para poder competir con los prestamistas directos, llamados bullet “Term B” e incluso soluciones unitranche.
Además, los gestores americanos, que son capaces apalancar sus activos y por tanto reducir sus exigencias de rentabilidad han entrado en el mercado Europeo. Los márgenes en transacciones de préstamos directos se han reducido a menos de E/L(*) + 550 p.b. para prestamos senior Bs y E/L(*) + 700 p.b. para transacciones unitranche. Mientras tanto, el mercado de créditos sindicados bancarios tradicional continuó yendo viento en popa, y aunque con menores márgenes en la primera mitad del año 2014, el aumento en la volatilidad de la segunda mitad causado cierta estabilización de márgenes y rentabilidades, e incluso ligeros aumentos.
Distintas necesidades
Como consecuencia, el diferencial entre el mercado de prés-tamos directos y sindicados ha llevado a una cierta vigilancia dada la falta de liquidez asociada con la deuda privada.
Las empresas de gran tamaño requieren profundidad en el mercado de préstamos sindicado, mientras que los mercados de préstamos directos están orientados principalmente a los prestatarios de mediana capitalización a los que a veces los bancos restringen los préstamos. Al margen sin embargo, un mayor número de grandes empresas de mediana capitalización están siendo atraídas por la velocidad de ejecución, la simplificación de la documentación y la flexibilidad para modificar un contrato de préstamo con sólo uno o un par de prestamistas.
Esta flexibilidad adicional necesita sopesarse contra el hecho de que los prestamistas directos no dudan en quedarse con una empresa ante la falta de pago, mientras que los bancos tienden a aceptar la propiedad como último recurso y son más propensas a modificar y ampliar líneas de crédito. Los prestamistas directos sólo dan facilidades temporales mientras que los bancos también pueden otorgar una serie de servicios complementarios (por ejemplo, fx, líneas de crédito renovables y trade finance).
Una diferencia notable es que el mercado de préstamos sindicado tiene una alta proporción de transacciones con rating crediticio, lo que permite a los inversores tener una rápida compresión del perfil riesgo de sus carteras. Por el contrario, las transacciones en préstamos directos no tienen este rating, por lo que los inversores dependen totalmente del análisis de del riesgo de crédito por parte del gestor.
En contraste con el mercado de préstamos sindicado en Europa, que ha sido seguido por agencias de calificación, los bancos de inversión y agregadores de información de más de una década, muy pocos datos están actualmente disponibles en el naciente mercado de préstamos directos. Esto puede suponer un reto para los inversores que prefieren confiar en datos históricos robustos para analizar parámetros claves de riesgo como defaults históricos y ratios de recuperación, stress test y otros tests de construcción de carteras o simulaciones.
Con todo lo dicho anteriormente sobre las diferencias entre distintos mercados, la pregunta clave efectivamente se reduce a la relación entre riesgo (tanto de crédito como de liquidez) y rentabilidad.
El mercado de préstamos sindicados ofrece una rentabilidad mas predecible aunque menor, así como suficiente liquidez en los préstamos subyacentes para permitir a un gestor de ser capaz de cambiar el posicionamiento de la cartera durante la vida de un fondo en el caso de un cambio en el ciclo económico, en el mercado y de la condiciones del crédito. Esto los hace muy adecuados para «una asignación de crédito» en una cartera de renta fija. Los fondos de préstamos directos se parecen más al capital privado en su confección de acuerdo al año de lanzamiento y su mayor periodo de inversión.
Además, tienden a prestar en distintas partes de la estructura de capital, y por lo tanto, parte de la prima de rentabilidad que se ofrece efectivamente vienen de seleccionar préstamos con mayor subordinación o incluso cuasi-renta variable, a diferencia de los típicos fondos de crédito sindicado compuestos sobre todo por deuda senior. Como tal, estos fondos son más apropiados para una cartera alternativa o como “asignación a crédito alternativo”. Desde la perspectiva de diversificación, el incipiente mercado de préstamos directos todavía tiene que desarrollar la amplia senda geográfica del los préstamos sindicados desarrollada en Reino Unido, Francia y Alemania que representan 47%, 25% y 12% de las transacciones en términos de volumen respectivamente, el restante 16% corresponde al resto de Europa según Deloitte(3).
Desde la perspectiva de la rentabilidad los fondos de préstamos sindicados tienden a tener unas comisiones más bajas y ponen el dinero en funcionamiento más rápidamente y producen retornos más predecibles que los fondos de préstamos directos. Los fondos de préstamos directos tienen mayores comisiones, típicamente cobradas sobre capital comprometido y pueden ofrecer un atractivo del perfil de retornos dado su riesgo de iliquidez. Esto se da siempre que el gestor sea capaz de abastecerse de buenas ideas de inversión, que le permitan seleccionar las mejores oportunidades, minimizado potenciales impagos e invertir el capital en un plazo razonable. De lo contrario, el riesgo de una mala selección, junto con un período de inversión de capital prolongado y mayores comisiones, puede dar lugar a menor rentabilidad de la esperada que no compensa la falta de liquidez. La selección del gestor es, por tanto, aún más importante cuando se trata de préstamos directos
La capacidad de obtener una amplia gama de transacciones para poder elegir la mejor en cada momento es vital para la construcción de la cartera optima. Esto es aún más importante en el caso de inversiones en préstamos directos, ya que el activo se mantendrá hasta su vencimiento incluso si evoluciona de manera negativa mientras que un préstamo sindicado se puede vender cuando el gestor crea conveniente. Para un gestor de préstamos sindicados, la destreza en trading es, por tanto, también importante para asegurar la apropiada calidad del crédito en cartera que puede mantenerse durante la vida del fondo, y también para aumentar el alfa con trading activo si existen oportunidades en el mercado. En ambos casos, es necesario un conocimiento profundo del riesgo de crédito y de las distintas jurisdicciones, junto con un buen equipo de analistas suficientemente grande y experimentado para poder controlar de cerca los préstamos individuales. Adicionalmente, es importante amplios conocimientos de reestructuración de deuda para asegurar el máximo valor, que puede ser extraído de los préstamos directos en caso de impago”.
Photo: El coleccionista de instantes. Central Banks Have Distorted Reality in the Volatility Market
El principal impacto de las acciones de los bancos centrales alrededor del mundo ha sido una masiva bajada de tipos de interés. Este movimiento de los tipos ha traído un buen rendimiento a los inversores en bonos, pero ha reducido el potencial de retornos futuros de este activo. Como consecuencia, los inversores han empezado a buscar rentabilidades alternativas, por ejemplo aumentando el riesgo vía acciones; pero también vendiendo volatilidad para lograr la prima de riesgo que provoca una situación de fuertes oscilaciones de mercado y obtener así rendimiento.
Así, los bancos centrales han, en cierto modo, distorsionado la realidad en el mercado de la volatilidad, que está anormalmente baja y anormalmente estable a lo que corresponde en un contexto de incertidumbre sobre la recuperación económica global.
La consecuencia de esta realidad es que si en algún momento hay incertidumbres que tengan como protagonistas a los bancos centrales (por ejemplo, las especulaciones sobre el ‘tapering’ en junio de 2013 o, más recientemente, el QE del BCE o la expectativa de subida de tipos por parte de la Fed) la volatilidad puede dispararse de manera abrupta, como experimentamos en octubre de 2014.
Teniendo en cuenta que los bancos centrales de todo el mundo van a mantener políticas laxas en 2015, en Seeyond esperamos que la volatilidad permanezca artificialmente baja de media. Sin embargo, con algunos períodos que serán clave por delante (cuando la Fed empiece a subir tipos o cuando se empiecen a notar los efectos del QE europeo) sí esperamos que se puedan ver movimientos bruscos a muy corto plazo en el mercado a lo largo del próximo año.
Simon Aninat, portfolio manager de Seeyond, gestora filial de Natixis Global AM.
Photo: Matthew Keefe. FINRA Board Approves Changes to Communications With the Public Rules, Trading Activity Fee
La autoridad regulatoria para la industria financiera en Estados Unidos (FINRA, por sus siglas en ingles) considerará en la reunión de su consejo del mes de abril los cambios propuestos a las normas relativas a la comunicación con el público, regalos, gratuidades y otras compensaciones no dinerarias –informa ThinkAdvisor-, para mejorar el alineamiento entre los beneficios de las instituciones financieras, la protección del inversor y los impactos económicos.
El autoregulador acepta comentarios sobre la efectividad y eficacia de estas normas por parte de sus socios hasta el 14 de mayo de este año.
FINRA ya anunció en diciembre que realizaría cambios sobre sus reglas de comunicación con el público, así como sobre regalos, gratuidades y compensaciones no dinerarias, y ampliaría las directrices al respecto después de que un estudio pusiese de manifiesto que era necesaria una actualización. El pasado mes de abril, volvió a emitir un comunicado al respecto, solicitando comentarios para las normas como parte de su revisión.
Gerri Wassh, presidente de la Fundación para la Formación del Inversor de FINRA y VP de formación al inversor de FINRA, declaró en Washington -en el marco de la reunión sobre Jubilación del Investment Company Institute– que FINRA “llevará a cabo acciones con el fin de facilitar, simplificar y proveer directrices” sobre esas normas de manera inmediata. “Podréis ver algunos cambios en los próximos meses”, dijo.
El consejo de FINRA considerará este mes las enmiendas propuestas a las normas 2210 (comunicación con el público) y 2214 (obligación de utilización de las herramientas de análisis de inversión) y la 2213 (requerimientos para la utilización de los ratings de volatilidad de fondos).
Otros temas en el orden del día del consejo de este mes son: la proposición de enmienda a la norma 0150 (aplicación de normas a bonos exentos, excepto bonos municipales) para ampliar los incrementos de precio y descuentos en las transacciones con los bonos del Tesoror de Estados Unidos; el establecimiento de una tasa de entrega y administración para el examen de asesor representante municipal (el examen para la serie 50), y la propuesta de enmienda sobre la tasa por actividad de trading para las compañías sin clientes que sólo realizan actividades de trading para sus propias cuentas.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Diego Torres Silvestre. Un mundo vulnerable
Tan pronto como Ben Bernanke, el por aquel entonces Presidente de la Fed, anunció el 19 de marzo de 2009 su primer programa de relajación cuantitativa («quantitative easing»), se planteó claramente una cuestión de fondo: hasta qué punto el hecho de que un banco central necesite paliar el riesgo económico instaurando una política de reflación monetaria no convencional, justifica poner en riesgo, en contrapartida, la estabilidad del sistema financiero creando burbujas en determinadas categorías de activos.
Probablemente reconfortado por la experiencia de Estados Unidos, que hasta ahora ha dado resultados bastante positivos, el Banco Central Europeo responde hoy sin rodeos a esa misma pregunta: se concede prioridad absoluta a paliar el riesgo económico, mientras que las medidas orientadas a hacer frente al riesgo del sistema financiero se dejan para más adelante, si fueran necesarias. El comportamiento entusiasta de los mercados desde principios de año confirma que los inversores, en su inmensa mayoría, han apostado por una postura pragmática: Ante la duda, más vale tener fe en la eficacia de las recetas de Mario Draghi, ya que, al menos por ahora, favorecen a los mercados. Mientras esa fe se mantenga, esta apuesta augura el buen tono de los mercados, si bien su vulnerabilidad irá en ascenso.
La ilusión monetaria
En Estados Unidos, aún no se ha zanjado el debate sobre la eficacia de las medidas de relajación cuantitativa. Es irrefutable que lo peor —que se entreveía como una posibilidad a comienzos de 2009— se ha evitado y que gracias a la bajada de los tipos de interés hipotecarios, los precios del mercado inmobiliario se han recuperado. Pero tras la compra de cuatro billones de dólares en títulos de deuda por parte de la Fed, el índice S&P ha subido un 170%, mientras que el ritmo de crecimiento económico sigue sin superar el 2,5% anual y la mediana de la renta anual de los hogares estadounidenses sigue siendo hoy día un 9%inferior a la de 1999.
El «rendimiento económico» del programa de relajación cuantitativa es escaso porque el efecto de riqueza positivo para la banca y los ahorradores con mayor patrimonio no basta para compensar el lastre que supone el desendeudamiento para el consumo y la inversión. Es manifiesto que, al igual que en Japón desde la década de 1990, la crisis financiera no sólo ha deteriorado la producción, sino también el crecimiento potencial. En la zona del euro, donde la exposición de los consumidores a los mercados financieros es aún menor que en Estados Unidos, cuesta entender cómo puede el programa de relajación cuantitativa tener un gran calado en la economía.
Así las cosas, con la coincidencia inesperada de una caída del euro del 25% desde el pasado mes de junio, de los tipos de interés en mínimos históricos, la recapitalización de la banca y el escudo protector que ha brindado el BCE, el crecimiento de la zona del euro a duras penas alcanzará el 1,5% este año. El propio Mario Draghi reconocía hace poco que es probable que la tasa de desempleo de la zona del euro apenas baje en un plazo de 18 meses.
Un mundo inundado de liquidez
La paradoja, debida tanto a la subida de los mercados como a la creciente vulnerabilidad del sistema financiero, es que la falta de resultados constituye un argumento para que los bancos centrales mantengan su apoyo monetario mientras sea necesario, en cualquiera de sus formas. Mario Draghi se comprometió a la compra de 60.000 millones de euros en activos al mes hasta septiembre de 2016 y Janet Yellen reconoció que la amenaza de la deflación y la vulnerabilidad de la economía estadounidense impiden una pronta normalización de la política monetaria de la Fed.
El Banco de Japón deberá seguir luchando contra la tasa de inflación del país, que volvió a caer hasta el –0,2% en febrero, y el Banco Popular de China deberá acelerar su política de estímulo monetario para tratar de estabilizar el ritmo de crecimiento de la economía china. Los mercados, inundados de liquidez, seguirán aprovechando así la oportunidad. Cuando hay en el mundo más de dos billones de dólares en bonos que, hoy por hoy, ofrecen una rentabilidad negativa —80 % de los cuales procede de la zona del euro— la aportación masiva de liquidez adicional hace que los mercados se asemejen a una piscina desbordante: por efecto del desplazamiento de los inversores, el precio elevadísimo que alcanza la renta fija «sin riesgo» se va propagando poco a poco a todas las categorías de activos.
El aumento de la prima de riesgo (la diferencia de rentabilidad que ofrecen las acciones respecto a la deuda pública), debido a la reducción de la rentabilidad de la renta fija viene a justificar las elevadas valoraciones en los mercados de renta variable. A modo de ejemplo, podemos citar el caso de la zona del euro, donde los múltiplos de resultados están llegando a 16 veces los resultados del ejercicio en curso. Es decir, que no sólo se han doblado los múltiplos que prevalecían hace tres años, sino que estamos en un nivel que supone cuatro desviaciones típicas por encima de la media de los diez últimos años (en otras palabras, cerca de un 40 % por encima de dicha media). En suma, al comprometerse a hacer compras de deuda masivas (2,5 veces las emisiones netas de deuda pública, mientras que los programas QE1 y QE2 de Ben Bernanke sólo suponían de media la mitad de las emisiones netas del Tesoro estadounidense) y tardías (los tipos de interés de la deuda ya están muy bajos), el BCE crea unas distorsiones sin precedentes en los precios de los activos financieros.
En su obra Antifrágil, Nassim Taleb subraya hasta qué punto la falta de flexibilidad contribuye de forma decisiva a la vulnerabilidad al impedir una reacción eficaz frente a la adversidad. Precisamente, la situación actual se caracteriza en muchos aspectos por esa vulnerabilidad. Así pues, las políticas monetarias ultraexpansivas que vienen adoptando los principales bancos centrales no dejarán prácticamente margen de maniobra para amortizar la próxima ralentización cíclica. Del mismo modo, el nivel de endeudamiento de los gobiernos los priva de margen de flexibilidad presupuestaria.
Por si fuera poco, las cotas de confianza que se depositan en la eficacia del BCE son tan altas que cualquier posible error de comunicación o de política monetaria les costaría muy caro a los mercados (mientras tanto, esta confianza se retroalimenta, puesto que incita la subida de los mercados, que a su vez se interpreta como prueba de que el programa de relajación cuantitativa «funciona»). La política de reflación monetaria adoptada por el BCE discuerda cada vez más con el crecimiento de los excedentes de Alemania. Además, la caída de las previsiones de inflación, que ha permitido a los bancos centrales una política de tipos cercanos al 0% relativamente serena, pronto se verá restringida por el afianzamiento cíclico del precio de la energía. De este modo, el sistema financiero ha perdido gran parte de su flexibilidad al ir acumulando desequilibrios. Si bien esta pérdida no anuncia en modo alguno un contratiempo, sí que aumenta considerablemente sus implicaciones.
El imperativo de flexibilidad
La bonanza económica global que se presiente desde hace algunos meses, alimentada por la recuperación europea y sobre todo por la India, nutre el optimismo de los inversores en renta variable mientras que la actitud de los gobernadores de los bancos centrales, con Mario Draghi a la cabeza, les garantiza que, pese a todo, los tipos de interés seguirán muy bajos en este contexto.
Es legítimo querer disfrutar de esta ventajosa coyuntura y tampoco nosotros nos privamos de ello, pero teniendo en cuenta que la gestión de la cartera tiene que conservar la flexibilidad que ha perdido el sistema financiero. Como señalábamos en la Nota de enero («Más vale prevenir que predecir»), en un mundo así de vulnerable es vital hallarse en disposición de poder variar con suma prontitud el grado de exposición a la renta variable, a la renta fija y a las divisas, así como optar fundamentalmente por empresas que también sean flexibles, es decir, que estén poco endeudadas y generen flujo de caja.
Didier Saint-Georges, miembro del comité de inversiones y managing director de Carmignac Gestión.
