Los bonos del Tesoro de EE.UU. y su relación con la deuda japonesa
| Por Marcelo Soba | 0 Comentarios
Los inversores han asimilado el enfoque oficial y los mercados de valores y de crédito se han recuperado con fuerza desde la caída de marzo. Es demasiado pronto para preocuparse por el nivel de endeudamiento público, que el FMI estima que alcanzará niveles nunca vistos desde la Segunda Guerra Mundial en las economías del G20. No obstante, se reconoce que esta respuesta política ha traído consigo una represión financiera y de intervención pública sin precedentes en la economía, dice un análisis de Keith Wade, economista jefe de Schroders..
“A medida que las exigencias a los bancos centrales aumenten, los inversores se darán cuenta de que algo tendrán que ceder. El panorama de la inversión está cambiando de manera que, en nuestra opinión, resultará difícil de revertir”, asegura Wade.
La evolución del papel de los bancos centrales
Los bancos centrales han sido tradicionalmente los guardianes independientes de la estabilidad de la economía y los mercados. Sin embargo, ahora se han encontrado jugando un papel clave en el apoyo a la política fiscal. Al hacer descender los tipos de interés a lo largo de la curva de rendimiento, están allanando el camino para que los gobiernos emitan niveles de deuda significativamente más altos.
Las cifras del FMI muestran que la Fed compró casi el 60% de la deuda del gobierno central de Estados Unidos durante ese período. Fue seguida de cerca por el Banco de Inglaterra (BoE), que compró el 50%. Mientras que el Banco de Japón (BoJ) y el Banco Central Europeo (BCE) compraron cada uno más del 70% de las emisiones de deuda pública de sus gobiernos.
El BoE acaba de comprometerse a comprar otros 150.000 millones de libras esterlinas, mientras que la Fed, el BCE y el BoJ continúan con sus importantes programas de compra de activos. Al mismo tiempo, los tipos de interés en todas estas economías están cerca o por debajo de cero.
Aunque esto puede considerarse una respuesta de emergencia apropiada, si se mira más allá, es difícil no llegar a la conclusión de que los bancos centrales seguirán desempeñando un papel importante en los mercados de bonos durante mucho tiempo.
No esperamos que EE.UU. experimente una situación económica tan negativa como la de Japón, pero el nivel sin precedentes de participación oficial significa que el mercado de bonos del Tesoro de EE.UU. podría ir en la misma dirección que el mercado de deuda soberana japonés (JGB).
El Banco de Japón ahora determina los precios en el mercado de JGB. Efectivamente, establece los rendimientos a lo largo de la curva a través de la compra de activos y la acción directa para fijar las rentabilidades a diez años en torno a cero a través de su política de control de la curva de rendimiento (YCC)
El riesgo de la «japonización» de la deuda estadounidense
La necesidad de mantener un alto nivel de deuda pública domina claramente la política monetaria en Japón, donde el Banco de Japón posee ahora un poco menos del 45% del mercado JGB, explica la experta de Schroders.
El rendimiento de los bonos a diez años se ha mantenido en cero durante los últimos cuatro años, en línea con el objetivo del Banco de Japón en su política de control de la curva de rendimiento (YCC, por sus siglas en inglés). En este contexto, se espera que la deuda del gobierno como parte del PIB de Japón alcance el 266% este año y el déficit presupuestario el 14% del PIB. El Gobierno ha instado a los inversores en Japón a buscar alternativas a la YCC. Esto es un reconocimiento implícito de que no habrá un rápido retorno a la financiación normal del déficit presupuestario.
¿Podríamos ver una «japonización» similar del mercado de deuda de EE.UU.? Las últimas cifras muestran que el déficit presupuestario estadounidense se sitúa en 3,6 billones de dólares en el año fiscal que terminó el 30 de septiembre, un poco menos del 19% del PIB.
Observando el recorrido actual, en las proyecciones del FMI se espera que el déficit caiga bruscamente el próximo año hasta el 8,7% del PIB a medida que la actividad económica se recupera.
Sin embargo, a pesar del mayor crecimiento económico, el endeudamiento sólo se reduce marginalmente en los años siguientes, cayendo al 5,5% del PIB para 2025, según las proyecciones. En consecuencia, la deuda pública sigue aumentando como proporción de la economía hasta alcanzar el 137% del PIB.
El endeudamiento del gobierno japonés también se encuentra en niveles récord este año y, al igual que en Estados Unidos, se espera que disminuya drásticamente el próximo año. No obstante, a diferencia de EE.UU., el endeudamiento se espera que se reduzca a poco menos del 3% del PIB para 2025 y la proporción de deuda bruta con respecto al PIB se estabilizaría en el 264% del PIB.
Claramente, la deuda de Japón es significativamente más alta que la de Estados Unidos. Sin embargo, se mantiene estable en lugar de aumentar. Esto refleja la mala posición de las finanzas del gobierno estadounidense antes del Covid-19, donde el déficit presupuestario estaba en el 6,3% del PIB en un momento en que la economía iba bien con el desempleo por debajo del 4%, el nivel más bajo en 50 años. (En términos netos, la comparación es menos dura con Japón, con un 180% del PIB frente al 114% de EE.UU.).
Podría decirse que el déficit de EE.UU. debería haber estado cerca del punto de equilibrio o incluso en superávit en este momento del ciclo. Las estimaciones sugieren que el déficit presupuestario estructural o ajustado al ciclo en EE.UU., se mantendrá cerca del 5,5% en los próximos cinco años. En comparación, el equivalente japonés está justo por encima del 2,5% del PIB.
Estas cifras se barajan en un escenario base en el que EE.UU. se recupera y no incurre en deudas significativas como resultado de sus programas de pasivos contingentes con los que el Gobierno ha extendido o asegurado el crédito al sector privado.
Es posible que las finanzas públicas mejoren. Pero si la economía tarda más en recuperarse, o el Gobierno incurre en deudas significativas como resultado de sus programas de apoyo oficial, el panorama sería peor.
