Allfunds, plataforma independiente y líder en la distribución de fondos y wealthtech, ha desarrollado Allsolutions, una nueva herramienta que tiene como objetivo proporcionar a los gestores de carteras y de fondos de fondos un conjunto de “building blocks” para optimizar su gestión de carteras. La herramienta estará operativa en mayo, tras la incorporación de las primeras estrategias.
Se ha explicado, esta nueva plataforma “brindará a bancos y a wealth managers una funcionalidad que podrán incorporar en sus programas de arquitectura abierta de mandatos”. Y matiza que esta solución B2B no estará disponible para el inversor final, en línea con la filosofía comercial de Allfunds.
Para su estreno, Allfunds ha anunciado la incorporación de una primera tanda de estrategias en su plataforma de subadvisory B2B, tras la aprobación por parte del regulador de Luxemburgo (CSSF). La oferta inicialmente consistirá en doce fondos que cubren los tipos de activo principales y que son gestionados por algunas gestoras internacionales. Siete de ellas tendrán un enfoque ESG, consistente con el compromiso de Allfunds con la sostenibilidad, que incluye la adhesión a los Principios para la Inversión Responsable, una iniciativa de las Naciones Unidas, que fomenta el desarrollo de un sistema financiero global más sostenible.
Tras el lanzamiento inicial, Allfunds introducirá 18 estrategias complementarias en el tercer trimestre de 2021, 14 de las cuales serán ESG, lo cual elevará el número total de estrategias disponibles a 30. Según destacan desde la compañía, “esta amplia gama permitirá a nuestros clientes crear soluciones finales en base a sus necesidades de estrategias y tipos de activos”.
Por su parte, Juan Alcaraz, CEO de Allfunds, ha comentado: “Nos complace ampliar los servicios que ofrecemos a nuestros clientes, dándoles acceso a una selección de mandatos exclusivos gestionados por algunas de las gestoras de fondos más grandes del mundo. Con Allsolutions nuestro objetivo es continuar ofreciendo a nuestros clientes un acceso fácil y eficiente a la arquitectura abierta, en cualquier formato, respetando siempre nuestro modelo de negocio B2B, sin ofrecer ninguno de nuestros servicios a clientes finales”
En este sentido, Allsolutions amplía la oferta de Allfunds cuyo objetivo principal es “brindar soluciones de wealthtech de vanguardia para ayudar a los clientes a optimizar sistemas, sortear las complejidades del mercado y tener acceso a soluciones que respondan a sus necesidades”. La compañía destaca que, a través de Allsolutions, los clientes se beneficiarán de una plataforma centralizada de acceso al mercado de subadvisory, lo que les permitirá ganar en flexibilidad en la gestión.
El 23 de marzo se cumplió el primer aniversario del mínimo marcado por el índice S&P 500, de modo que hemos decidido poner en contexto la rentabilidad del 77% del año pasado al tiempo que miramos al futuro. Con la ayuda de Bernstein Research, calculamos las rentabilidades históricas de los 12 últimos meses a finales de cada mes desde 1882. A continuación, agregamos todas las series de rentabilidades y las expresamos en los diferentes rangos que se muestran más abajo. Entonces, ¿cuán excepcional ha sido la rentabilidad del año pasado? Extremadamente excepcional
Los cinco casos en los que se registraron unas rentabilidades de los 12 últimos meses del 75% o superiores ocurrieron, todos ellos, durante la Gran Depresión de la década de 1930, otro periodo de extraordinaria intervención económica gubernamental. Lo que resulta inédito en la respuesta a la pandemia de coronavirus es la rapidez con la que la economía de Estados Unidos salió de la recesión cuando la Reserva Federal estadounidense tranquilizó a los mercados en relación con el riesgo de crédito.
Los mercados pueden ser cortoplacistas, pero no son tontos
A los mercados financieros se les da muy bien centrarse en algunos aspectos e ignorar otros. Suelen ignorar factores aparentemente relevantes, como una elevada tasa de desempleo, mientras que se centran intensamente en elementos que realmente importan, como la generación de flujo de caja libre. Por ejemplo, en los trimestres previos al «New Deal» (nuevo pacto) de Franklin D. Roosevelt, los inversores obviaron el intenso daño y sufrimiento económico al prever un explosivo crecimiento económico en 1934. Lo que siguió fue un sólido, aunque efímero, ciclo económico. Una vez disipados los efectos de los primeros estímulos del New Deal en 1937, las inquietudes en torno a los déficits se tradujeron en recortes de gastos y la economía volvió a contraerse. Los mercados financieros también habían anticipado dicha contracción, como demuestran las fuertes fluctuaciones en las rentabilidades de los mercados en la década de 1930.
Pasemos a la época actual: tras los mínimos marcados el pasado mes de marzo, los beneficiarios de la fase inicial del repunte fueron los valores relacionados con actividades que vivieron un auge durante el confinamiento, como los servicios de retransmisión en directo y los proveedores de servicios de videoconferencias. No obstante, conforme las semanas iban pasando, los inversores comenzaron a ignorar la incertidumbre en torno al virus y se centraron en lo que podría ser un masivo rebote del crecimiento económico estadounidense en la segunda mitad de 2021. Así pues, los inversores cambiaron de enfoque: retiraron su capital de los valores generadores de flujo de caja libre (compañías que, por lo general, tienen más control sobre su propio destino) y apostaron por las acciones y los créditos más orientados a la evolución de la economía, a saber, los valores cíclicos.
La significativa rentabilidad superior de las compañías con un elevado endeudamiento en sus balances o con unas cuentas de resultados de menor calidad resulta característica de la fase inicial de un ciclo de mercado. Con independencia de la calidad, aquellas compañías más expuestas a un repunte del crecimiento económico se han convertido, en términos históricos, en los valores preferidos del mercado. Observamos ese mismo patrón en los dos últimos ciclos económicos: después del estallido de la crisis de las puntocoms y tras la crisis financiera mundial.
Como he escrito en otras ocasiones, tengo en cuenta lo que el mercado está señalando. Puede que sea cortoplacista, pero no es tonto. No hay que ser economista para entender que la combinación de una elevadísima tasa de ahorro estadounidense (gracias a los pagos gubernamentales alentados por la pandemia) y la demanda latente de los consumidores (después de más de un año de confinamientos) debería traducirse en una enorme explosión del crecimiento económico.
Los valores cíclicos superan a los seculares, por el momento
La mayor parte de los inversores adoptan un enfoque a corto plazo. Probablemente eso nunca cambiará. Por lo tanto, no sorprende que el mercado pueda predecir con acierto lo que ocurrirá a corto plazo, aunque esa capacidad de previsión se debilita a medio y largo plazo. Esta es la razón por la que siempre nos centramos en lo que vendrá con los años.
En algún momento, como suele suceder siempre, los mercados financieros mirarán más allá de unos datos económicos aparentemente impresionantes. Comenzarán a descontar el aspecto que tendrán los fundamentales de las compañías cuando desaparezca el impulso de una política monetaria y fiscal excepcionalmente acomodaticia. Y si nos guiamos por la historia, esperamos que, conforme se normaliza la política, los inversores volverán a rotar hacia los valores generadores de ingresos a lo largo del ciclo, los cuales componen muchas de nuestras posiciones principales. Los valores cíclicos habrán registrado días de esplendor, como suele pasar en las fases iniciales de un ciclo de mercado, pero creemos que las tendencias seculares acabarán imponiéndose a largo plazo y recompensarán a los inversores pacientes a medida que el ciclo madura.
Tribuna de Rob Almeida, estratega global de inversiones y gestor de carteras en MFS Investment Management.
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Pixabay CC0 Public Domain. Amundi amplía su gama de ETFs alineados con el Acuerdo de París con un nuevo fondo de renta fija
Amundi ha anunciado la ampliación de su gama de ETFs climáticos con el lanzamiento de un nuevo fondo de renta fija, el Amundi iCPR Euro Corp Climate Paris Aligned PAB – UCITS ETF DR. Según indica la gestora, el fondo está listado en Xetra y tiene unos gastos corrientes (OGC, por sus siglas en inglés) de 0,16%2, “siendo el ETF Euro Corporate Bond PAB1 de menor coste”.
Con este lanzamiento, Amundi añade una exposición de renta fija a su gama de ETFs Alineados con el Acuerdo de París, destinados a satisfacer las necesidades de los inversores que buscan responder rápidamente a la emergencia climática. En este sentido, explica que su nuevo ETFs ofrece exposición a crédito corporativo investment grade alineado con el Acuerdo de París, aplicando exclusiones basadas en criterios normativos y sectoriales. Además, se trata de una solución de inversión diseñada para reducir las emisiones medias de gases de efecto invernadero en un 50% respecto a su universo de inversión con un objetivo adicional de autodescarbonización interanual del -7%.
“El lanzamiento de este ETF ilustra nuestro firme compromiso con el desarrollo de herramientas simples y listas para ser utilizadas que ayuden a los inversores a implementar sus estrategias ESG y climáticas en función de sus objetivos y condiciones. Creemos que los ETF tienen un papel fundamental que desempeñar para impulsar la transición hacia una economía baja en carbono”, ha destacado Fannie Wurtz, directora de Amundi ETF, Indexing and Smart Beta.
En el marco de este lanzamiento, la gestora ha recordado que su gama de ETFs climáticos alineados con el Acuerdo de París abarcan tanto renta variable como renta fija e incluye exposición a renta fija corporativa euro, así como a los mercados de renta variable desarrollados de la zona euro, europeos y globales; clasificándose todos los ETFs de esta gama como artículo 9 de la normativa SFDR.
“Con la ampliación de nuestra gama con ETFs climáticos en renta fija corporativa ofrecemos a los inversores un instrumento adicional respondiendo a la creciente demanda que vemos en este tipo de soluciones. Además, la inversión indexada también juega un rol clave en la lucha contra el cambio climático”, concluye Juan San Pío, director comercial de Amundi ETF, Indexing & Smart Beta para Iberia y Latinoamérica.
Andreina Franceschi se sumó como financial advisor al equipo de Oppenheimer & Co en Houston.
La MBA formada en Venezuela tiene más de 20 años de experiencia en negocios y banca privada donde desarrolló una cartera de clientes de alto patrimonio procedentes de América Latina y EE.UU.
Franceschi proviene de Wells Fargo donde trabajó como financial advisor entre agosto de 2017 y abril del 2021.
Previo a la wirehouse trabajó en el Banco Santander, en Venezuela entre septiembre de 2006 y junio de 2010, para luego pasar a la sucursal del banco español en Houston, donde estuvo entre el 2012 y el 2017.
Tiene un certificado en Business por la Lone Star College y un MBA por la Universidad Metropolitana de Venezuela.
Wells Fargo decidió cerrar su negocio offshore en enero para enfocarse en el cliente residente, así como estadounidenses en el extranjero por motivos relacionados con el servicio exterior o militar.
Este anuncio lanzó una batalla por captar a los advisors especializados, que dejan la wirehouse. Entre las compañías que han captado a los managers están Morgan Stanley, Insigneo, Bolton y UBS entre otras.
La socia y portafolio manager de Ameris Capital y directora de la Asociación Chilena Administradoras de Fondos de Inversión (ACAFI), María José Montero, analizó el presente de las inversiones con impacto social, sus beneficios y los desafíos pendientes en la materia en nuestro país en el ciclo Grandes Gestores de “Visión de Líderes” de Itaú.
Para la ejecutiva, estas inversiones son una oportunidad para los sectores privado y financiero para aportar desde lo que saben hacer, dado que “la inversión de impacto no es otra cosa que invertir, buscando tanto rentabilidad financiera como resultados sociales o ambientales”.
Montero enfatizó la importancia de las mediciones de estos parámetros en las inversiones sustentables y explicó que en Ameris Capital utilizan una métrica en torno al impacto de los proyectos en los 17 Objetivos de Desarrollo Sostenible de Naciones Unidas. Asimismo, a la medición interna que realizan a las iniciativas, se suma que una vez al año su portafolio es evaluado por un tercero independiente.
“Hoy, podemos ver que a través de nuestros fondos hemos podido redirigir 14 millones de dólares del sector privado, del sector financiero, a la solución de 13 de los 17 Objetivos de Desarrollo Sostenible”, afirmó, destacando los más de 12 años de historia que tiene la firma en estas materias.
La representante de Ameris Capital recalcó que las finanzas sostenibles brindan la oportunidad de elegir instrumentos financieros que permitan acercarse a un equilibrio entre riesgo, retorno e impacto. Las estrategias en esta línea -dijo- pueden ser impact first, o buscar un piso de rentabilidad financiera con la idea de maximizar el impacto, o finace first, que implica buscar un piso de impacto para maximizar la rentabilidad financiera.
Según Montero, ambas estrategias son válidas, especialmente en el escenario actual, donde las inversiones con impacto representan 318 millones de dólares, menos del 1% de los activos que mueve la industria de administración de fondos.
“Estamos avanzando a un paso de hormiga, nosotros tenemos que ponerle sentido de urgencia a esto (…) A mí, me encantaría que esto de la inversión de impacto, las inversiones ESG, las inversiones que incorporan variables ambientales y sociales a las decisiones de inversión, fueran más que un nicho, una norma, y que sea práctica estandarizada”, aseveró.
En esa línea, María José Montero admitió que en Chile no existen los incentivos para este tipo de proyectos y que el desafío es lograr que haya una regulación que no inhiba estas inversiones.
Además, enfatizó el rol activo que deben tomar las personas al momento de efectuar una inversión: “Yo creo que es importante entender la responsabilidad que tenemos las personas en esto (…) para solicitar esa información. Desde cuando uno invierte en un fondo mutuo puede pedir información de lo que hay detrás”, puntualizó.
“Visión de Líderes” es un programa de conversación de Itaú, transmitido por el canal de YouTube Itaú Chile, con el fin de proveer información de valor para el mercado y la sociedad en general.
El presidente de Estados Unidos, Joe Biden, está llegando a sus primeros 100 días desde que asumió el mandato el pasado 20 de enero. Esta referencia cronológica que comenzó con la administración de Franklin D. Roosevelt en 1933, y se ha utilizado para juzgar a los nuevos presidentes desde entonces, tiene el ojo de las gestoras en el análisis de varias políticas.
En esta centena de días, Biden ha fijado sus prioridades en torno a la lucha contra la pandemia y la puesta en marcha de algunos de sus proyectos más ambiciosos como el avance de la vacunación contra el COVID-19, el Plan de Empleo Americano y el ajuste tarifario para los ricos.
En este sentido, Pascal Dudle, responsable de Listed Impact de Vontobel AM, comentó que el plan de empleo del presidente Biden propone un proyecto de ley que supone un enorme gasto en infraestructuras, subrayando el compromiso de su administración de llevar a cabo una transición hacia una economía de bajas emisiones de carbono y mejorar la calidad general de las infraestructuras tras décadas de desinversión en áreas críticas como carreteras, puentes, sistemas de agua y la red eléctrica.
“Sin embargo, el plan va más allá, ya que la pandemia ha puesto de manifiesto la vulnerabilidad del empleo, con más de 9.000 millones de puestos de trabajo perdidos, y la fragilidad del sistema sanitario, que amenaza la estabilidad económica de muchas familias estadounidenses. Invertir en el futuro es sin duda una prioridad para Biden”, aseguró Dudle.
El proyecto, que ronda el 10% del PIB actual del país (unos dos billones de dólares), se enfrenta ahora a un duro debate en el Congreso, donde la financiación a partir de mayores impuestos a las empresas y otro tipo de gravámenes se encontrará con la resistencia de los republicanos.
Por lo tanto, las cifras propuestas “son meros puntos de partida” y en los próximos meses surgirán más detalles. Esto implica que muchas cosas pueden cambiar antes de que se apruebe la legislación, que necesitará el apoyo total del Partido Demócrata, concluyó el responsable de Listed Impact de Vontobel.
Además, la propuesta incluye una prórroga de 10 años de los créditos fiscales a las renovables y un posible aumento de las redes eléctricas. Esto es un buen presagio para las empresas eólicas y solares, y otros detalles apuntan a un apoyo financiero para el desarrollo del almacenamiento de energía, la captura y retención del carbono, células de combustible y la infraestructura de los vehículos eléctricos.
En ese sentido, Dudle cree que para aprovechar las oportunidades que surgen, los inversores deben mirar más allá de las soluciones eólicas y solares obvias y considerar las oportunidades en áreas como la infraestructura de energía limpia, las industrias de recursos eficientes, el transporte de bajas emisiones, las tecnologías de la construcción y el agua limpia.
Las empresas y los impuestos
En cuanto a la preocupación de las empresas con respecto al aumento tarifario de la administración Biden, Christian Hantel, Senior Portfolio Manager de Vontobel AM, aseguró que las empresas de EE.UU. probablemente no se preocupen por la moderada subida de impuestos.
Antes de 2017, Estados Unidos tenía uno de los tipos impositivos más elevados del impuesto de sociedades entre los países de la OCDE. En 2017, se redujo del 35% al 21%. Ahora, podemos esperar que esto se invierta en parte, ya que el presidente Biden ha propuesto varios cambios en los impuestos de sociedades para recaudar ingresos para su plan de infraestructuras. A principios de abril se dio a conocer la hoja de ruta para pagar el Plan de Empleo Americano, llamado «The Made in America Tax Plan». El mayor cambio desde el punto de vista de los ingresos sería aumentar el tipo del impuesto de sociedades del 21% al 28%.
Una regla general es que un aumento de un punto porcentual en el impuesto de sociedades equivale a unos 100.000 millones de dólares de nuevos ingresos al año. Sin embargo, un aumento del tipo de sociedades necesita el apoyo del Senado o de la Cámara de Representantes.
En consecuencia, es muy probable que se llegue a un compromiso y que el arancel se sitúe finalmente en torno al 25%. “Un aumento tan moderado del impuesto de sociedades es manejable para las empresas estadounidenses”, aseguró Hantel.
En términos más generales, un compromiso que establezca un tipo impositivo más bajo de lo que se pensaba inicialmente podría ser positivo en última instancia para los activos de riesgo, incluidos los bonos corporativos.
En otro orden, Jack Janasiewicz, gestor y estratega de portfolio de Natixis IM espera que Biden proporcione más detalles de un segundo “plan de infraestructura” enfocado en la educación, salud, y financiamiento para la atención a la niñez y a los ancianos que se estima costará más de un billón de dólares y se pagará con aumentos al impuesto individual.
La propuesta conjunta de infraestructura se ha dividido en dos (infraestructura física y social) ya que Biden cree que será políticamente más fácil promover las propuestas individualmente.
“La oportunidad es crítica y combinar ambas propuestas en infraestructura en una sola podría demostrar ser más práctico debido a las expectativas de un prolongado proceso de conciliación presupuestal que se espera se requiera para su aprobación”, explica Janasiewicz.
Combinar ambas iniciativas en una sola, más grande, es también una apuesta arriesgada ya que el precio final podría alcanzar los 3,5 billones luego del paquete de ayudas por 1,9 billones de dólares que recién se inyectó a la economía y que a su vez aumentó el déficit.
El comportamiento financiero y la macroeconomía
Algunas de las cosas más conocidas en los primeros 100 días de Biden fue su plan de estímulo de 1,9 billones de dólares para combatir la crisis que dejó la pandemia. Esta ayuda a los estadounidenses “elevará este año el PIB de EE.UU. por encima de su nivel anterior a la crisis”, dice un análisis de Alvise Lennkh, director de calificaciones soberanas de Scope Ratings.
En ese sentido, Lennkh se pregunta “si las medidas mejorarán el potencial de crecimiento del país lo suficiente como para hacer frente a los crecientes retos fiscales de los próximos años”.
El Plan de Rescate Estadounidense, por valor de 1,9 billones de dólares proporcionará un importante impulso inicial a la actividad económica en EE.UU. (AA/Estable), con lo que el PIB superará los niveles anteriores a la crisis a finales de 2021, muy por encima de algunas de las mayores economías europeas, como Francia (AA/Estable) y el Reino Unido (AA/Negativa).
Además, el hecho de que el gobierno de Biden haya sido capaz de poner en marcha este importante plan de estímulo, en menos de dos meses tras la toma de posesión, es positivo para la calidad crediticia.
Se espera que el mayor impulso a la demanda agregada a corto plazo se produzca a través de los pagos directos a los hogares, que representan alrededor de una quinta parte del paquete de ayudas total. Además, es probable que las continuadas políticas monetarias acomodaticias de EE.UU. aumenten los efectos multiplicadores a corto plazo del paquete, elevando el crecimiento de EE.UU. en 2021 y 2022 a alrededor del 5-6% desde nuestra estimación anterior de alrededor del 3-4%, expone el análisis de Scope.
“No sólo importa el tamaño y el momento del estímulo, sino también su composición. El nuevo acuerdo de Biden aborda dos debilidades crediticias interrelacionadas -el potencial de crecimiento a medio plazo y los preocupantes problemas sociales- a costa de la tercera, el deterioro estructural de las finanzas públicas estadounidenses”, comenta Lennhk.
Sin embargo, con el estímulo adicional, tras el paquete de 900.000 millones de dólares aprobado en diciembre del año pasado, los fundamentos fiscales de Estados Unidos seguirán siendo estructuralmente más débiles durante años.
El impacto total del estímulo sobre la producción estadounidense es incierto, así como el grado en que aumentará la inflación. Es probable que las presiones inflacionistas sean transitorias y continúen siendo manejables -las expectativas de inflación a cinco años siguen estando en torno al 2%-, mientras que un poco de inflación podría incluso ayudar a aliviar la creciente relación entre la deuda y el PIB.
La prueba de fuego del plan de estímulo sigue siendo su éxito a la hora de mejorar el crecimiento potencial de EE.UU. a más largo plazo, dada la polarización política del país, que esperamos que siga impidiendo un acuerdo bipartidista sobre la consolidación fiscal incluso cuando la economía vuelva a funcionar a pleno rendimiento.
No parece que fuera hace tanto tiempo que las discusiones sobre economía y mercados se centraban en que los bancos centrales iban a mantener la política expansiva, que los tipos de interés y la inflación iban a permanecer en niveles bajos y que iba a pasar mucho tiempo antes de que las economías volvieran al pleno empleo. Tal percepción tuvo sentido en enero, cuando no estaba claro el grado de expansión monetaria y fiscal adicional que Estados Unidos podría aplicar. De hecho, en el aspecto de fundamentales, el ritmo de las vacunaciones masivas no estaba claro, Europa afrontaba un duro confinamiento de duración desconocida, el crecimiento chino parecía estar llegando a su punto máximo y el gasto de los consumidores y la producción industrial se estaban desacelerando en gran parte del mundo. Ahora, puede estar produciéndose demasiado estímulo, demasiada inflación y crecimiento demasiado fuerte. ¡Cómo ha cambiado la corriente!
Así, el movimiento en las rentabilidades de la deuda publica en lo que va de año ha hecho que empiece a usarse el término inglés «tantrum», que se refiere a las consecuencias ante la posible reducción de los estímulos. Esto nos remonta al episodio conocido como «“taper tantrum» de 2013 en Estados Unidos, cuando la Reserva Federal barajó la reducción de su programa de expansión cuantitativa (QE), desencadenando una reacción de mayores rentabilidades, diferenciales de crédito más amplios y mayor debilidad de la renta variable. Cuando quedó claro que la Reserva Federal no iba a poner fin repentinamente al programa de expansión cuantitativa, ni a endurecer la política, y que la economía no se debilitaría, los diferenciales de crédito se recuperaron, las rentabilidades cayeron y las acciones repuntaron. ¿Está sucediendo hoy algo parecido a lo que pasó en 2013?
Gráfico 1: Rendimiento de los activos desde el comienzo del año
Creemos que no. Si bien la volatilidad ha aumentado drásticamente, la subida en las rentabilidades de la deuda pública ha sido repentina, pero bastante ordenada, y, hasta ahora, no ha tenido un impacto excesivo en el crédito (ni tal vez incluso en las acciones, dados ambos niveles de valoración). Es más probable que el repunte en la deuda pública se explique por un fenómeno de precio ajustado por el mercado. Lo que esto significa, es que, dado el flujo de información sobre la pandemia, las tasas de vacunación, las acciones de política, la dinámica de crecimiento y la fijación de precios de otros activos, como el crédito y las acciones, las rentabilidades de la deuda pública eran demasiado bajas, en términos relativos. El incremento en la rentabilidad del bono a 10 años del Tesoro estadounidense al 1,50% lo devuelve a donde estaba antes de la pandemia en febrero de 2020. Este equilibrio de rentabilidad y retorno previstos entre las clases de activos no supone una preocupación en términos de impacto en las perspectivas sobre los diferenciales de crédito, por ejemplo. Solo si las rentabilidades aumentan «demasiado», es decir, se mueven hacia un rango más restrictivo, alguien podría cuestionar las mayores previsiones de crecimiento para las economías de todo el mundo. Simplemente, todavía no hemos llegado a ese punto. Nos situaríamos del lado del optimismo justificado que explica el aumento de las rentabilidades, en lugar de considerarlo injustificado.
Gráfico 2: Variaciones mensuales de divisas frente al USD
El ritmo de aumento de las rentabilidades ha sido intenso. Es probable que esto cause indigestión en el mercado, ajuste de las posiciones de riesgo entre los participantes de este y preocupación por el futuro, pero es poco probable que haga descarrilar la economía. La cantidad de estímulo fiscal que se lanza, y es probable que se lance, a la economía de Estados Unidos no tiene precedentes. Los paquetes fiscales de diciembre de 2020 y los que probablemente se adopten en 2021 podrían llegar a más del 20% del PIB. Es poco probable que aumentos moderados en los tipos causen problemas, a menos que se pierda el control. En nuestra opinión, eso significa que las rentabilidades de los valores del Tesoro estadounidense superaran rápidamente el 2%, lo cual es prematuro dado el estado aún débil de los mercados de trabajo. Pero, si el ritmo de la subida se ralentiza, no hay razón para preocuparse de que unas rentabilidades más elevadas hagan descarrilar una economía que probablemente esté consumiendo “esteroides” fiscales este año, y posiblemente también el próximo.
Las implicaciones de este escenario son en cierto modo sencillas: a menos que se materialicen unas reacciones similares a las descritas anteriormente ante la posible retirada de los estímulos, lo que creemos que no sucederá, el riesgo de tipo de interés / duración seguirá siendo un obstáculo para el rendimiento del mercado de bonos. Un crecimiento más fuerte es bueno para los resultados de las compañías y también puede serlo para sus balances. Sin embargo, el aumento de la volatilidad también es importante, ya que perjudica a los activos de riesgo, por lo que nos mostramos prudentes a la hora de agregar riesgo a las carteras a corto plazo. Seguimos posicionados para beneficiarnos potencialmente de los activos sensibles al crédito que superan a la deuda pública y seguimos creyendo que la duración será un obstáculo para el rendimiento a lo largo de 2021.
Gráfico 3: Variaciones mensuales considerables de las rentabilidades a 10 años y los diferenciales
Perspectiva para la renta fija
Todo gira en torno a la economía. Creo que fue James Carville, exjefe de campaña del expresidente Clinton, quien dijo algo en ese sentido, tal vez usando un lenguaje más colorido. Pero la percepción es correcta. Las perspectivas para la renta fija, más que nunca, se refieren a la evolución de la economía y la actitud de los responsables de política hacia ella. Hasta hace poco, es decir, febrero, la perspectiva para los tipos apuntaban a una lenta subida, justificada por la mejora de las condiciones económicas; los bancos centrales limitarían mediante su política los aumentos, ya fuera a través de programas de expansión cuantitativa, orientación a futuro o incluso ajustes de tipos (que era la opción menos probable). Cualquier debilidad que surgiera por sorpresa se compensaría con más estímulos, probablemente fiscales, aunque, no obstante, en el fondo, hablaríamos de estímulos.
En resumen, ha habido demasiadas «buenas» noticias para justificar el nivel de las rentabilidades durante este año, o incluso a finales de enero (o probablemente también en febrero). Inicialmente, el repunte de enero estuvo encabezado por el aumento de las expectativas de inflación. No supone una preocupación terrible, dado el bajo punto de partida, e incluso es bienvenida por los bancos centrales y los mercados bursátiles y de crédito. Pero, a mediados de febrero, la narrativa cambió. Las rentabilidades reales comenzaron a subir, lo que impacta directamente en las condiciones financieras, las endurece y afecta a la economía real. Si las rentabilidades reales aumentan simplemente porque las expectativas de crecimiento mejoran, es posible que esto tampoco sea disruptivo y no necesariamente justifica la preocupación por parte de la Reserva Federal o de los mercados financieros: una economía con un crecimiento más rápido naturalmente hace que los tipos reales a largo plazo aumenten. Pero esta visión benigna de los movimientos de tipos / rentabilidades se complicó ante el cambio abrupto del mercado en su pronóstico sobre la política de la Reserva Federal. A finales de febrero, el mercado había adelantado casi 40 puntos básicos (pb) de subidas de tipos para 2023, algo que no estaba en el pronóstico de la Reserva Federal y lo contrario de lo que sugerían sus comunicaciones, es decir, no se iban a producir subidas de tipos hasta 2024. Este aumento en las expectativas a corto plazo sobre los tipos de interés se opone directamente al pronóstico de la propia Reserva Federal y tienen efectos perjudiciales, ya que, por ejemplo, socavan los precios de los activos de riesgo y no son bien recibidos por los mercados de riesgo ni por el banco central, considerando la distancia a la que se encuentra la economía de sus objetivos de inflación / mercado laboral y la continua incertidumbre económica.
De hecho, las previsiones de mercado para el crecimiento del primer trimestre de Estados Unidos probablemente se encontraban en el rango del 1%-2% a finales de 2020. Para febrero, las expectativas se movieron al rango del 3%-4% (en contraposición a una desaceleración en el primer trimestre), con aumentos proporcionales en las expectativas de crecimiento para 2021 y 2022. Sin ninguna señal preocupante de que la inflación esté aumentando «demasiado rápido», la Reserva Federal no ha visto necesario actuar ante la subida de las rentabilidades y el ajuste de sus previsiones de política.
Lo que también es notable es la naturaleza global del incremento de las rentabilidades. Las rentabilidades no solo han aumentado con fuerza en Estados Unidos, generando uno de los peores inicios de los bonos del Tesoro en la historia, sino aún más en países como Canadá, Australia y el Reino Unido, lo que sugiere que la expansión fiscal sin precedentes en Estados Unidos impulsará a TODOS los países, aumentando el crecimiento global. Las expectativas de tipos están cambiando en todas partes y, en cuanto a duración, no ha habido lugar para esconderse. Los mercados emergentes se han comportado de forma idiosincrática; algunos superando a los mercados desarrollados, otros con un rendimiento relativo negativo. Esperamos que este tipo de patrón continúe. Los diferenciales de crédito y de mercados emergentes se han mostrado muy resilientes a pesar del aumento de las rentabilidades. Consideramos una ampliación material de los diferenciales como una oportunidad de compra.
La gran pregunta es: ¿Estamos disfrutando de algo demasiado bueno? ¿Es la política demasiado expansiva? Los bancos centrales dicen que no. Los mercados dicen que sí, al menos en términos de previsión de subidas de los tipos de interés por parte de la Reserva Federal. Básicamente, el mercado considera que la Reserva Federal cederá y endurecerá la política antes de lo que afirma. Pero, según la Reserva Federal y el Banco Central Europeo (BCE) (y la mayoría de los demás bancos centrales), las economías están lejos de alcanzar los objetivos de inflación / mercado laboral / crecimiento necesarios para endurecer la política. El presidente Powell reiteró este punto de vista en sus comentarios durante la primera semana de marzo. Declaró, a efectos de paráfrasis, que la política actual es apropiada a pesar de que las perspectivas mejoran, que el mercado de bonos se vuelve más volátil y que se adelantan las primeras subidas de tipos. Sin cambios en la política monetaria. Los mercados van por su cuenta.
Por tanto, dada la continuación de políticas fuertemente procíclicas en 2021 y años posteriores, la alta tasa de ahorro, las vacunaciones masivas, la naturaleza síncrona del ciclo económico global y el nivel relativamente bajo de las rentabilidades nominales y reales, consideramos que la asignación a activos de renta fija debería continuar orientándose hacia activos cíclicos y en detrimento de bonos de alta calidad y sensibles a los tipos de interés altos. Dicho esto, hay niveles en los que la deuda pública suponen una compra. Es solo que aún no sabemos cuáles son esos niveles. Como siempre, depende del estado de la economía y de la opinión del banco central en cuanto a su idoneidad. Sin embargo, la discriminación sigue siendo clave dados los niveles de las valoraciones y la incertidumbre presente en los mercados. Dadas las sólidas perspectivas macroeconómicas, parecen apropiados los movimientos para reducir en general la calidad crediticia, minorar la sensibilidad a los tipos de interés (tal vez no de inmediato dada la velocidad de la reciente subida), sobreponderar los mercados emergentes y buscar una prima de riesgo razonable. Creemos que la preocupación del mercado acerca de la excesiva fortaleza de la economía o la indiferencia de la Reserva Federal por el aumento de las rentabilidades es incorrecta, dado el actual nivel de conocimientos. Es probable que la preocupación acerca de que la economía sea demasiado fuerte como para contener una mayor inflación sea exagerada.
Tipos y monedas de mercados desarrollados
ANÁLISIS MENSUAL
En febrero, las rentabilidades aumentaron significativamente en los mercados desarrollados a medida que se aceleraba el ritmo de administración de las vacunas y las tasas de infección continuaban cayendo, lo que provocó un aumento de las expectativas de crecimiento e inflación. La mayor parte del aumento de las rentabilidades se debió a mayores rentabilidades reales más que a mayores expectativas de inflación. Los bancos centrales de los mercados desarrollados reiteraron su moderación y voluntad de brindar apoyo continuo.
PERSPECTIVA
Esperamos una recuperación económica mundial sólida y sincronizada este año, al eliminarse las restricciones relacionadas con la COVID-19 y la contención de la demanda impulsa la recuperación del consumo. Se espera que la política fiscal expansiva, especialmente en Estados Unidos, estimule aún más el crecimiento y se espera que los bancos centrales sigan siendo acomodaticios, ya que se cree que las brechas de producto siguen siendo elevadas, los riesgos económicos siguen sesgados a la baja y se espera que el aumento de la inflación sea temporal.
Si bien no esperamos incrementos dramáticos en los mercados de deuda pública, creemos que el riesgo está sesgado al alza de las rentabilidades, ya que las valoraciones aún son amplias en términos históricos y existe la posibilidad de que las primas por plazo adicionales se descuenten en el extremo largo de la curva de rentabilidades. Los bancos centrales en general no han expresado su preocupación, ni abiertamente ni a través de canales secundarios, por el aumento de las rentabilidades, presumiblemente porque aún no ha provocado un endurecimiento injustificado de las condiciones financieras.
Tipos y monedas de mercados emergentes
ANÁLISIS MENSUAL
EM debt posted negative returns in February across the board, i.e., in both local and hard currency bonds. From a sector perspective, companies in the Infrastructure, Real Estate, Financial and Consumer segments led the market, while those in the Pulp & Paper, Oil & Gas. and Diversified sectors underperformed.
PERSPECTIVA
A pesar de un año complicado para la deuda de mercados emergentes hasta ahora, todavía tenemos una visión optimista sobre la clase de activos para el resto de 2021. Un entorno global de expansión monetaria sostenida, la administración en curso de múltiples vacunas en el mundo desarrollado (y en partes de la esfera emergente) y las expectativas de una política fiscal más laxa en Estados Unidos debería favorecer a la clase de activos de los mercados emergentes. Un optimismo quizá excesivo acerca del descenso de las fricciones comerciales con un gobierno de Biden (en particular, en el caso de las relaciones entre Estados Unidos y China) podría poner en jaque nuestras hipótesis positivas para el comercio y el crecimiento globales, con el consecuente lastre para el rendimiento de activos de la esfera emergente sensibles al crecimiento.
Crédito
ANÁLISIS MENSUAL
Los diferenciales se ajustaron durante el mes, impulsados principalmente por las expectativas de repunte económico, estímulo fiscal adicional y beneficios del cuarto trimestre superiores a las expectativas.
PERSPECTIVA
Creemos que el crédito se verá respaldado por las expectativas de repunte económico en 2021. Nuestra hipótesis de referencia refleja la visión de consenso de que la COVID-19 es coyuntural y que el persistente respaldo de las políticas monetaria y fiscal posiblemente estrechará los diferenciales a medio plazo. Prevemos un impulso de las valoraciones en el primer semestre de 2021, con una posible corrección en el segundo, a medida que las fusiones y las adquisiciones aumenten. Sin embargo, persisten las preguntas sobre el nivel del programa de expansión cuantitativa en 2022 y dudas acerca de que el miedo a quedar fuera se convierta en miedo a poseer valoraciones que parecen históricamente caras.
Productos titulizados
ANÁLISIS MENSUAL
El aumento de los tipos y el rendimiento relativo negativo de los de los bonos de titulización hipotecaria de agencia fueron los temas dominantes en febrero, mientras que el crédito titulizado siguió obteniendo buenos resultados. Los temores de una desaceleración en las amortizaciones anticipadas y la extensión de la duración superaron el continuo apoyo de la Reserva Federal al mercado de bonos de titulización hipotecaria de agencia. Los diferenciales de bonos de titulización de activos y los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles residenciales de Estados Unidos se mantuvieron generalmente sin cambios, mientras que los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles residenciales de Europa se ajustaron ligeramente. Los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles comerciales de Estados Unidos fueron dispares, con un rendimiento relativo positivo de las clases con calificaciones más bajas.
PERSPECTIVA
Esperamos un rendimiento sólido continuo en los próximos meses. Hemos pasado de una perspectiva negativa a una neutral en bonos de titulización hipotecaria de agencia de agencia dado su abaratamiento en lo que va de año. Los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles residenciales no de agencia de Estados Unidos todavía ofrecen un valor relativo razonablemente atractivo.Los bonos de titulización de activos estadounidenses arrojan una perspectiva heterogénea para 2021: los de consumo tradicional son caros, mientras que los sectores más afectados por la COVID-19 ofrecen un potencial de recuperación mucho mayor. Algunos sectores de bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles comerciales ofrecen oportunidades de valor atractivas, pero otros tienen posibles problemas de crédito. Los edificios plurifamiliares (apartamentos y de oficinas) podrían enfrentarse a retos si se producen virajes fundamentales en la forma en que las personas desean vivir y trabajar en el mundo que deje la pandemia. Los mercados europeos están registrando una dinámica de rendimiento por sectores similar.
Columna de Michael Kushma, CIO del equipo de Renta Fija Global, y Jim Caron, portfolio manager y director de Global Macro Strategies en el equipo de Renta Fija Global en Morgan Stanley Investment Management.
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Foto cedidaDe Izda a Drcha: Catalina Mertz y María Magdalena Aninat. Catalina Mertz y a Magdalena Aninat se integran al directorio de AFP Capital como directores titulares
AFP Capital ha anunciado dos importantes cambios en su directorio durante la junta general de accionistas celebrada el miércoles 28 de abril. De esta forma, Catalina Mertz y María Magdalena Aninat, hasta ahora directoras suplentes, reemplazaran a Álvaro Restrepo y Claudio Skármeta, como directoras titulares, quienes por motivos personales presentaron su renuncia. En su lugar, el socio de 40C Consultores, Armando Holzapfel y el académico de la Universidad Adolfo Ibáñez (UAI), Rodrigo Moreno ingresaron como directores suplentes.
“Estamos muy contentos de dar este paso, ya que somos conscientes de la importancia que tiene avanzar hacia una mayor equidad de género y garantizar la participación femenina en la alta dirección es sin duda el camino para asegurar un país más igualitario”, destacó Juan Carlos Chomali, presidente de la compañía, quien también agradeció los más de diez años que los directores Restrepo y Skármeta dedicaron de forma impecable a la labor de directores en la Administradora.
En la oportunidad, la administradora también presentó su primera Memoria Anual Integrada, que además de reportar indicadores financieros y regulatorios, incorpora iniciativas y gestión relacionadas con temas ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ASG). “De esta forma, transparentamos nuestra gestión y compromiso en materias que son relevantes para nosotros, como los factores ASG, lo que permite generar confianza y fortalecer las relaciones con nuestros distintos grupos de interés”, comentó Jaime Munita, gerente general de AFP Capital.
Una vez terminada la junta, el ejecutivo se refirió a la discusión del tercer retiro del 10%, destacando que “tal como lo hicimos en el primer y segundo retiro, estamos preparados para responder en tiempo y forma. Las AFP han demostrado su eficiencia y rigurosidad en los dos procesos anteriores para llegar con estos recursos lo antes posible a las personas”.
En esa misma línea, Chomali planteó que “reiteramos lo que hemos dicho siempre sobre este tema, entendemos que la pandemia ha impactado fuertemente la economía familiar, y que, a un año de su inicio, se hace más urgente llegar con recursos a las personas lo antes posible. Sin embargo, creemos que esta ayuda debería provenir íntegramente de los recursos del Estado y no de los ahorros de las personas, y en este sentido, es una mala política pública financiar el presente con los ahorros previsionales para el futuro”.
Nuevos directores suplentes de AFP Capital
Armando Holzapfel es Ingeniero Comercial con mención en Administración, de la Pontificia Universidad Católica de Chile, cuenta con un Diplomado en Empresas Sociales de la Universidad Andrés Bello, y actualmente es socio y director ejecutivo de 40C Consultores, organización dedicada al desarrollo de proyectos filantrópicos. Ha desempeñado cargos como gerente general y director ejecutivo en organizaciones sociales como Fundación Para el Progreso, Fundación Chile + Hoy y Corporación de Adelanto Amigos de Panguipulli.
Rodrigo Moreno es Licenciado en Historia de la Pontificia Universidad Católica de Valparaíso, cuenta con un Diploma de Estudios Avanzados en Historia y un Doctorado en Historia de América de la Universidad de Sevilla, España. Actualmente se desempeña como académico e investigador de la Universidad Adolfo Ibáñez, y anteriormente también se desempeñó como profesor investigador en la Universidad Marítima de Chile y participó en el área de investigación del Centro de Estudios Benedictino.
Foto cedida. Bci emite un nuevo bono verde en el mercado de capitales
Con el objetivo de impulsar el financiamiento de proyectos verdes, Bci anunció la emisión de un bono verde por 10 millones de dólares a un plazo de 5 años. Esta colocación, de carácter privado con inversionistas taiwaneses, es el cuarto de características “verde” que realiza Bci y el segundo de este año.
Con esta colocación, Bci ya cuenta con cuatro bonos “verdes” por una suma total de 124 millones de dólares, los cuales han sido destinados principalmente al financiamiento de proyectos de ERNC (Energías Renovables No ConvencionalesI. En ese sentido, este cuarto bono verde será el primero del banco que busca financiar y/o refinanciar otro tipo de proyectos sustentables.
Cabe destacar que, con esta transacción, el banco continúa generando nuevos instrumentos financieros, luego de que en diciembre pasado desarrollara el “Portafolio Accionario ESG” administrado por Bci Corredor de Bolsa. Además, este tipo de emisión recoge el creciente interés de inversionistas internacionales en aportar a sus carteras activos que incluyan las mejores prácticas en materia ambiental, social y de gobernanza o ESG por su sigla en inglés
Pixabay CC0 Public Domain. Anteriormente… en “Impuesto a los Súper Ricos”
La necesidad de financiamiento para abordar los distintos desafíos económicos que enfrenta Chile, y el mundo en general, producto de la pandemia; y un escenario político y social revuelto, son algunos de los antecedentes que volcaron la atención en las personas de altos patrimonios como fuente de ingresos. Por el alcance global de la crisis sanitaria, voces como las del FMI y de la ONU, entre otras, se han sumado al debate en el sentido de que los denominados “súper ricos”, tienen un rol solidario que cumplir.
La idea ya está instalada en el país, pero es difícil entender cómo se va desarrollando el proyecto y cómo terminará la propuesta. Noticias asociadas al proyecto original y sus hasta ahora dos paquetes de indicaciones, hacen difícil hacerle seguimiento. En este artículo, intentaré resumir en simple el desarrollo se esta serie con final incierto, hasta el capítulo actual.
T1 E1: Proyecto original
En Chile, esta iniciativa se materializa en su origen, con un escueto proyecto de reforma constitucional, en el que simplemente se definía la idea de gravar a contribuyentes con un patrimonio bruto de más de $22,5 millones de dólares al 31 de diciembre de 2019.
A poco andar, distintos expertos hicieron notar que, más allá de la tan discutida y cuestionada constitucionalidad de la medida, el proyecto no definía aspectos centrales en el diseño de un impuesto. Entre otros puntos, se expuso que la determinación de la base imponible era al menos insuficiente y que el proyecto no regulaba cómo se valoraría el patrimonio. Cuestionaron, además, que la definición de patrimonio bruto hacía muy poco sentido al no descontar los pasivos asociados a los activos que lo componían.
T1 E2: Indicaciones o modificaciones al proyecto
Por lo anterior, una indicación sustitutiva se hizo cargo del tema, reconociendo el descuento de los pasivos para el cálculo del patrimonio y fijando su valoración a las normas que regulan el impuesto a la herencia. En paralelo, y como medidas adicionales, el diputado Matías Walker (DC) incluyó un aumento de tasa al 30% de impuesto corporativo a los ingresos de la denominadas “megaempresas” y una derogación transitoria a la exención a la ganancia de capital en venta de acciones con presencia bursátil del artículo 107 de la Ley Sobre Impuestos a la Renta.
Sin perjuicio de que la oposición, incluyendo la opinión la diputada Camila Vallejos (PC) autora del proyecto, consideraba que las medidas de Walker apuntaban a la renta y no al patrimonio, ambas posturas llegaron a acuerdo y fusionaron las indicaciones. La indicación fusionada, se sometió a votación logrando su aprobación en la comisión por sietes votos a favor y seis en contra. Estos últimos, de parlamentarios oficialistas que cuestionaron la eficiencia recaudatoria de la medida.
En paralelo, y luego de aprobada la indicación, se votó la propuesta de un grupo de parlamentarios oficialistas quienes la concibieron argumentando razones de recaudación y eficiencia recaudatoria. Esta proponía, como alternativa al cuestionado impuesto a los altos patrimonios, modificar los incentivos actuales para el pago de un impuesto sustitutivo al FUT y una nueva “ventana” para regularizar capitales mantenidos en el exterior. El resultado fue un empate con seis votos en el que, de acuerdo con las actas legislativas, diputados de oposición, no estarían abiertos a crear una fórmula de recaudación que beneficie impositivamente a los que más tienen.
T1 E3: Proyecto aprobado en la Comisión y sometido a votación en la Cámara de Diputados
En resumen, luego de su discusión en la Comisión, el proyecto aprobado que pasó a votación de la Cámara de Diputados contiene tres modificaciones tributarias: a) el ya descrito impuesto a los “súper ricos” conlos ajustes en la valoración del patrimonio; b) aumento transitorio a una tasa del 30% del impuesto corporativo por los años 2021 y 2022 a las “megaempresas” y c) Derogación transitoria durante 2021 y 2022 a la exención a la ganancia de capital en la venta de acciones con presencia bursátil del artículo 107 de la LIR.
En la Cámara de Diputados, se votó favorablemente la idea de legislar en general, pero ahora debe volver a la comisión para su discusión en particular. Esto, porque la aprobación y rechazo de las indicaciones antes descritas, no contaba con el quorum necesario para obviar el trámite legislativo. Sin perjuicio de lo anterior, no hay que olvidar que el Ejecutivo reservó acciones de constitucionalidad y que, de avanzar, podría recurrir al Tribunal Constitucional.
Próximos capítulos:
El proyecto regresa a la comisión de origen para su discusión en particular, luego deberá recorrer un largo camino legislativo y volver a la Sala de la Cámara de Diputados. Luego le queda pasar al Senado, tanto en comisión como en sala. Todo lo anterior, siempre que no se recurra a Tribunal Constitucional que podría frenar el proyecto en caso de detectar vicios constitucionales.
En resumen, en un escenario donde la idea y urgencia de recaudar, todo puede pasar. Eso, junto con los cuestionamientos constitucionales, visiones políticas cruzadas y negociaciones que buscan medidas de consenso, serán protagonistas de los próximos capítulos del thrillerlegislativo del momento. Mientras que, desde sus butacas, los espectadores, esperan el tan ansiado desenlace que permita dilucidar cómo financiar las múltiples necesidades que enfrenta Chile.
