Con más de un 50% de inoculados, EE.UU. se asoma a la reapertura, mientras que en Europa incrementa con rapidez la disponibilidad de vacunas, preparándose para alcanzar la inmunidad de rebaño en julio o agosto.

El buen tono en el ámbito sanitario se traduce en más sorpresas macro. La confianza de los consumidores estadounidenses se disparó este mes: muestra de ello, la medida del Conference Board se elevó a 121,7 desde los 109 revisados del mes anterior, muy por encima de la lectura esperada por los economistas (113). El subindicador de diferencial de mercado laboral se catapultó desde 8 hasta 24,7, el nivel más destacado desde el estallido de la crisis de la COVID y que supera los registros alcanzados entre 2001 y 2018.

En la misma línea, la encuesta que mide el optimismo entre gerentes de pymes estadounidenses (NFIB) señalaba como principal escollo para hacer negocio la dificultad creciente para atraer mano de obra cualificada y poder aprovechar así la oportunidad de tomar partido de la reapertura.

Como confirmación de la solidez en demanda agregada, la tasa de cambio de 252 días en el precio del índice de materias primas de Bloomberg (51%) es la más alta en los últimos 40 años; entonces ese récord supuso el comienzo de un mercado alcista que generó ganancias de 827% a los inversores en esta clase de activo. La apreciación es generalizada, con casi un 60% de los productos básicos que componen la cesta de Bloomberg revalorizándose un 50% o más.

En particular, el cacao y los metales preciosos quedan en el vagón de cola mientras que, por el contrario, el precio del listón de madera para construcción se ha doblado en tan solo tres meses, impactando negativamente sobre la oferta de vivienda nueva, cuyo precio sigue en ascenso.

Salarios e insumos más onerosos están comprimiendo los márgenes de beneficio; lo que desemboca en que multinacionales como Kimberly-Clark, Whirlpool, Procter & Gamble o Coca Cola ya se hayan pronunciado respecto a la intención de incrementar el precio de sus productos.

Con un tercio de los componentes del S&P 500 con un desempeño sobresaliente en el primer trimestre (el 85% han superado en 20% las expectativas del consenso de analistas respecto a beneficios por acción y el 70% han comunicado una sorpresa positiva del 3,4% respecto a estimados en facturación), la bolsa debería haber reaccionado con más alegría, pero esta hipótesis no ha acabado de suceder. El S&P cotizaba a 4.140 puntos al comenzar el periodo de publicaciones y, a pesar de las buenas noticias, no ha registrado cambios significativos desde entonces; la presión en márgenes tiene bastante que ver. En los últimos 10 días han sido muchas las empresas (Corning, Polaris, Axalta, Electrolux o Jabil, entre otras) que han puesto de manifiesto el aumento en costes de producción y los mayores gastos en la cadena de suministros.

A pie de calle se perciben síntomas similares de rigidez en precios; aunque el efecto base magnifica el repunte, el índice de precio Manheim para coches de segunda mano presenta un incremento de 52,2% en tasa interanual mientras que -de acuerdo a S&P CoreLogic- los que buscan comprar una vivienda tendrán que desembolsar un 11,9% más que en marzo 2020.

El renacimiento económico, el paquete de inversión en infraestructura física (American Jobs Plan) y el de apoyo a las familias (American Family Plan) que defienden los demócratas y las expectativas embebidas en el mercado de swaps que proyectan el inicio prematuro de una política monetaria más restrictiva pueden empujar a la Reserva Federal a sugerir una disminución en la dotación de su programa de compra de activos (tapering) antes de final de año. Una reacción en exceso adversa resultado de esta iniciativa podría animar a Jay Powell a implementar estrategias de control sobre la pendiente de la curva (Yield Curve Control o YCC); a la vez que unas tasas reales y unas expectativas de inflación al alza dificultarían la consecución del objetivo de crecimiento económico y pleno empleo obligando a la Fed a actuar con contundencia.

Otros bancos centrales, como el australiano, japonés o europeo han venido utilizando este mecanismo, que ha demostrado ser efectivo incluso en ausencia de compras significativas. Y no sería la primera vez que EE.UU. experimenta con el uso del YCC: a principios de la década de los años 40 y con el objetivo de abaratar la financiación de los gastos asociados con su participación en la II Guerra Mundial, la Fed defendió con éxito un límite de 212,5 puntos básicos para la pendiente de la curva (el valor hoy en día se sitúa en 147 puntos básicos).

En la bolsa estadounidense, el ratio de sesiones que se han apuntado ganancias iguales o superiores al 1% en relación a las que se han saldado con pérdidas del 1% o más abultadas registró máximos históricos esta semana. Así, los directivos han pasado a ser vendedores netos de acciones emitidas por las empresas para las que trabajan y el porcentaje de acciones de Nasdaq y Russell 1000 que cotizan por encima de su media móvil de 50 días viene encogiendo desde el 90% en enero a cerca del 30%.

Estos síntomas de agotamiento en tendencia y participación sugieren la posibilidad de una consolidación del movimiento alcista. Múltiplos como Precio/Ventas, Precio/Valor Contable o Precio/Beneficios son indicativos de una valoración absoluta exigente en términos históricos. No obstante, en términos relativos a la renta fija, la prima de riesgo en la renta variable se muestra más razonable (próxima a su media histórica) o incluso atractiva.

El comunicado de la Fed esta semana no difiere de forma significativa con el lanzado en el mes de marzo, y se reafirma en que aún es temprano «pensar en pensar en» la reducción de las compras de activos al considerar que el aumento en inflación será de carácter “transitorio». El tono sí puede cambiar de cara a la reunión convocada el 16 de junio, que vendrá acompañada de una actualización de previsiones económicas y del mapa de “puntos”.

Si de aquí a entonces la economía mantiene su actual trayectoria, Powell podría aprovechar la oportunidad para sugerir un tapering a ejecutar en noviembre o diciembre. En este caso, una reacción exagerada en el mercado de soberanos haría más factible la intervención para fijar la estructura de la curva (YCC), estimulando una continuación del bull market. El crédito corporativo, en particular el de alto rendimiento, también sería beneficiario de la iniciativa: un dólar más débil y tasas reales menos pujantes soportarían la recuperación en precio de plata y oro.