La deuda soberana de emergentes en moneda local y en moneda fuerte se ha recuperado parcialmente desde los mínimos de la crisis de COVID-19, pero Colchester Global Investors cree que todavía se puede encontrar valor en estas clases de activos de renta fija.

Colchester ha celebrado una serie de conferencias sobre la deuda soberana de emergentes para que los inversores comprendan mejor las diferencias clave entre las principales clases de activos dentro de este espacio, es decir, la deuda denominada en moneda fuerte y en moneda local.  La respuesta de los inversores ha sido alentadora y, a continuación, compartimos con ustedes algunas de las cuestiones clave que nos han planteado, así como las opiniones del equipo de inversión de Colchester:

Los rendimientos de los bonos soberanos aumentan en Estados Unidos. ¿Qué significa esto para los mercados emergentes?

Los activos de los mercados emergentes se han debilitado desde principios de año, ya que el aumento de los rendimientos en EE.UU. ha afectado a los precios de los bonos en moneda local y en moneda fuerte y ha provocado una cierta depreciación de las monedas de los mercados emergentes frente al dólar. El aumento de los rendimientos equivale a un endurecimiento de las condiciones financieras mundiales, en igualdad de condiciones, y un fortalecimiento del dólar estadounidense se asocia a menudo con una reversión de los flujos de capital hacia emergentes, como observamos con el «taper tantrum» en 2013. No obstante, en Colchester creemos que el periodo actual no es comparable al de 2013, por algunas razones:

• El aumento de los rendimientos en EE.UU. puede atribuirse en gran medida a las perspectivas más positivas para la economía estadounidense y mundial, y a un aumento asociado de las expectativas de inflación;
• Los rendimientos reales en EE.UU. siguen estando cerca de los mínimos históricos, y siguen siendo un «factor de empuje» para que el capital busque los rendimientos reales más atractivos de los mercados emergentes;
• No hay indicios de endurecimiento de la política monetaria en EE.UU.; y
• Los balances exteriores de las economías emergentes son, en general, más sólidos que en 2013, por ejemplo, posiciones de cuenta corriente más robustas en muchos casos y una menor dependencia de las entradas de cartera.

Las valoraciones de los tipos de cambio reales de muchos de los principales mercados emergentes han mejorado en relación con las existentes en 2013, ya que sus monedas se han debilitado considerablemente en términos nominales y reales desde entonces. Dado que las vulnerabilidades externas se han reducido significativamente desde 2013, esto sitúa a muchos de los Mercados Emergentes en una posición mucho más fuerte hoy en día para soportar un endurecimiento de las condiciones financieras globales. Vemos oportunidades para aprovechar las monedas infravaloradas, combinadas con sólidos balances externos y marcos políticos creíbles.

Las monedas de los mercados emergentes se han debilitado durante muchos años, ¿por qué no cree que seguirán depreciándose?

La constante infravaloración de las monedas de los mercados emergentes en los últimos años es ciertamente llamativa, pero no cambia por sí misma nuestra opinión de que dicha infravaloración acabará corrigiéndose. A corto plazo, los tipos de cambio pueden ser volátiles y desviarse del «valor razonable» fundamental durante periodos de tiempo significativos. Los mercados emergentes se han visto ciertamente afectados por una serie de perturbaciones negativas en los últimos años, que han contribuido a su relativo bajo rendimiento. Sin embargo, seguimos creyendo que la infravaloración de los tipos de cambio de los mercados emergentes, junto con un marco político creíble en la mayoría de los casos, actuarán como «factores de atracción» para el capital mundial.  Además, el dólar estadounidense se ha mantenido relativamente fuerte durante algún tiempo, incluso teniendo en cuenta los descensos observados en el segundo semestre de 2020. Esta sobrevaloración puede conducir en última instancia al inicio de una depreciación significativa. Tal eventualidad ha sido históricamente un buen contexto para los activos de emergentes, tanto denominados en moneda local como en moneda fuerte.

¿Cuál es el impacto de Covid-19 en las monedas y los mercados de bonos de emergentes?

La vulnerabilidad a las crisis era antes una característica de muchas economías de los Mercados Emergentes, pero hoy esa vulnerabilidad es menor, al menos para los principales emisores de bonos gubernamentales de los mercados emergentes en moneda local. Según el análisis de Colchester, la agitación del mercado y la contracción económica asociadas a la pandemia de COVID-19 encontraron una fuerte respuesta política de los bancos centrales en muchos de los principales mercados emergentes.

¿Considera que una tendencia de debilitamiento del dólar es más beneficiosa para la moneda dura debido a la reducción de los pagos de intereses o para la deuda local a través del efecto sobre la divisa?

Como se muestra en el gráfico siguiente, históricamente ha habido una relación entre los movimientos del dólar estadounidense y el rendimiento relativo de la deuda pública de los países emergentes en moneda fuerte frente a la local. Por lo general, aunque no siempre es así, vemos que la moneda local se comporta mejor en un entorno de debilidad del dólar estadounidense y viceversa.

Gráfico 1. Debilidad relativa del dólar vinculada al buen desempeño de emergentes en divisa local

Fuente:  JP Morgan y Colchester Global Investors. Los datos son rendimientos por año natural desde diciembre de 2003 hasta diciembre de 2020. La moneda fuerte es el JP Morgan EMBI Global Diversified Index (índice EMBI GD), y la moneda local es el JP Morgan GBI-EM Global Diversified Index en términos de USD sin cobertura.

El rendimiento superior de la clase de activos locales a partir de un dólar más débil tiende a ser impulsado por una apreciación de las monedas de los mercados emergentes. Cuando observamos los rendimientos de emergentes en divisa local con cobertura de divisa en dólares americanos frente a los bonos en moneda fuerte, vemos una tendencia general a que estos últimos superen a los bonos locales de los mercados emergentes.

En lo que respecta a que un dólar más débil mejore el servicio de la deuda de un soberano en moneda fuerte, ciertamente una moneda local apreciada tenderá a hacer que la conversión de los ingresos nacionales en dólares sea menos costosa y, por tanto, algo más «barata». Esta es una de las razones por las que, al evaluar la deuda en moneda fuerte, incorporamos la valoración del tipo de cambio real del país. Al evaluar la capacidad de servicio de la deuda en divisas, Colchester tiene en cuenta varios factores que se centran en la liquidez exterior de un país, incluida la relación entre los usos de divisas de un país y sus recursos en divisas, y la relación de intercambio.

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