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Cash, protección contra la inflación e inversión directa: las preferencias de los family offices tras la pandemia

common-heron-g866940cc9_1920 — Pixabay CC0 Public Domain. Cash, protección contra la inflación e inversión directa: las preferencias de los family offices tras la pandemia

La gran incertidumbre en torno a la pandemia mundial del COVID-19 y sus efectos en la economía desde 2020 han dado paso a una nueva preocupación entre los family offices: la inflación. Según la encuesta realizada por Citi a casi 200 firmas de todo el mundo, el 30% de los encuestados indicaron que “las preocupaciones inflacionistas” ocupan el primer lugar de su lista.

En 2020, en el momento en que se realizó esta encuesta, existía una gran incertidumbre sobre el desarrollo y el despliegue de la vacuna. Ahora, esas dudas se han despejado y pese a que los inversores saben que existen múltiples vacunas contra el coronavirus, todavía el 23% de los encuestados está preocupado. Este porcentaje es ligeramente menor al registrado en la edición anterior, que fue del 25%, pero aún persiste en gran medida por los riesgos que implican las diferentes variantes del virus.

“Desde un punto de vista más positivo, los encuestados reconocen que las medidas tomadas por los gobiernos de todo el mundo han atenuado el impacto de esta situación, especialmente al impulsar el poder adquisitivo a través del desempleo y otros programas sociales. La preocupación por el malestar social generalizado es ligeramente menor y mejora la voluntad de cooperación mundial”, apunta la encuesta en sus conclusiones.

Visión sobre los activos

Dejando a un lado el sentimiento de los inversores, la encuesta a los family offices tiene una clara conclusión en materia de asignación de activos: los inversores quieren tener una buena situación de liquidez. Esto se traduce en dos tendencias. En primer lugar, un alto nivel de efectivo en las carteras y, en segundo lugar, la búsqueda de activos de gran liquidez.

“Basándose en las respuestas, está claro que los family offices siguen manteniendo una cantidad importante de dinero en efectivo, algunos tal vez con la esperanza de cronometrar los mercados, y otros buscan seguridad y liquidez. Sea cual sea el motivo, lo vemos como un potencial detractor del rendimiento general de la cartera dado el entorno de bajo rendimiento. Sería prudente revisar las principales razones para tener una asignación de efectivo tan importante”, apunta la entidad en sus conclusiones. En concreto, el 32% de los family offices tiene más del 20% en efectivo y activos de gran liquidez.

Para hacer frente a su “preocupación” por la inflación, los family offices están apostando por las materias primas para cubrirse. Según los encuestados, se ha producido un cambio de sentimiento sobre esta clase de activo, ya que dos tercios afirman estar sobreponderados o neutrales. En cambio, en 2020 la mitad mantenía esta posición y tan solo un tercio estaba sobreponderado en 2019.

Otro de los elementos que más relevancia sigue teniendo en las carteras de los family offices son los activos alternativos, en concreto, el private equity. Según explican el informe posterior a la encuesta, este sentimiento favorable hacia el private equity es un tema constante. “Parece probable que se produzca un cambio hacia un sentimiento más neutral, dada la preocupación de un mercado sobrecalentado con demasiado dinero persiguiendo muy pocos objetivos y el reloj que corre para desplegar los fondos SPAC. En los periodos históricos de turbulencia económica, los gestores de inversiones alternativas han estado a la vanguardia a la hora de abordar y explotar los periodos de dislocación y cambio, como se observa en este sentimiento”, apuntan.

Por último, la encuesta pone de relevancia el interés por la inversión directa. Según las conclusiones, alrededor del 44% de todas los family offices señalaron que más del 25% de su cartera se asignaba a inversiones directas. En concreto, Citi detecta que los family offices que gestionan un menor volumen de activos están asignando una parte aún mayor de su cartera, al menos queda registrado en el 48%. A nivel geográfico, “los family offices con sede en Asia-Pacífico parecen invertir una gran parte de su cartera en inversión directa: el 62% afirma tener más del 25% de su cartera en esta clase de asignación. En contraste, este porcentaje disminuye en el resto de las regiones. En el caso de Latam el 45% de las firmas asigna el 25% de su cartera a inversión directa, mientras que en Europa es el 42% de los family offices y en Norteamérica el 39%.

Por último, la encuesta identifica que las tecnologías de la información, la sanidad, el sector inmobiliario, el financiero y la energía siguen siendo los cinco principales sectores para la inversión directa.

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Valor de mercado

La encuesta arroja una notable recuperación del valor de las carteras, pese a estar en un momento de gran incertidumbre. Según explican desde Citi, esta mejora en el valor de las carteras se debe a que los family offices supieron ver las oportunidades e invertir en sectores que han creado valor, beneficiándose así durante estos últimos 12 meses.

Hay que tener en cuenta que en 2020 el 79% de las respuestas tuvieron una rentabilidad negativa o plana desde el inicio de la pandemia. Ahora bien, en comparación, en 2021, el 87% de los encuestados afirmó haber tenido una rentabilidad positiva o plana en los últimos 12 meses. Este año, el 52% de los family offices ha declarado una rentabilidad superior al 10%, frente a sólo el 2% del año anterior.

“Estos datos muestran que los family offices han reaccionado al COVID-19 con eficacia y han recuperado las pérdidas sufridas al principio de la pandemia. Sin embargo, las ganancias varían significativamente en función de los activos gestionados y parecen tener una relación directa con la escala: a mayor volumen de activos, mayor rentabilidad. Los family offices que gestionan un patrimonio superior a los 500 millones de dólares parecen haber obtenido mejores resultados, ya que el 64% de ellas ha registrado un aumento superior al 10%, mientras que el 13% de las family offices que gestionan un patrimonio inferior a los 500 millones de dólares ha registrado un aumento superior al 10%, y el 47% ha registrado un aumento de entre el 0% y el 10%”, concluye el informe de Citi.

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Oportunidades en sólidos bancos infravalorados

| Por Romina López | 0 Comentarios

pantheon-g36a6530e9_1920 — Pixabay CC0 Public Domain. csp

Los bonos convertibles contingentes (CoCos) son uno de los pocos productos de crédito que todavía ofrecen diferenciales superiores a los niveles prepandémicos y están preparados para beneficiarse de cualquier presión inflacionaria que pueda surgir a medida que la economía mundial se recupere. ¿Podrán mantener estas peculiares credenciales de rentabilidad a medida que nos acercamos a 2022?

El COVID-19 ha dejado magulladas a todas las economías e industrias a nivel global. Aunque los bancos centrales han proporcionado unos niveles de apoyo sin precedentes a los inversores en renta fija, la búsqueda de rendimientos se ha vuelto cada vez más problemática, ya que la deuda de rendimiento negativo representa unos 17 billones de dólares a nivel mundial. Pero el rendimiento positivo no es en absoluto un unicornio mítico de la inversión: todavía hay oportunidades potenciales en la renta fija.

Un subsector que goza de una perspectiva positiva, y eso a pesar de las turbulencias económicas provocadas por la pandemia, es el de los bonos contingentes convertibles, también conocidos como CoCos. Estos títulos específicos de los bancos ofrecen una rara oportunidad de retorno, ya que los CoCos de los bancos nacionales de máxima calidad ofrecen rendimientos superiores al 4%.

Momento ideal

Los bancos han desempeñado un papel clave en toda la pandemia, actuando como conductos para que la política gubernamental llegue a la economía real. Reforzados por la posición positiva de los bancos, los CoCos han superado a la mayoría de las demás clases de activos de renta fija hasta la fecha en 2021.

Creemos que los CoCos se encuentran actualmente en un momento excepcional en términos de riesgo de inversión en relación con su potencial rentabilidad. Los precios de los activos en general se han beneficiado de los mecanismos de apoyo de los bancos centrales en marcha como resultado de la pandemia y el sector bancario ha disfrutado del apoyo fundamental que le han brindado los responsables políticos y los bancos centrales.

El potencial en 2022

Con 2022 aproximándose, la pregunta natural es si los CoCos seguirán disfrutando de esta posición única.

Desde el punto de vista fundamental, vemos que las perspectivas son positivas dado el apoyo continuado de los bancos centrales y un sector bancario caracterizado por una sólida normativa, niveles récord de capital y equipos de gestión bien gobernados.

Desde un punto de vista técnico, la diversa y creciente base de compradores sigue mejorando el perfil de liquidez de la clase de activos, incluso en períodos de tensión. Observamos que los valores adicionales de nivel 1 (AT1) mantuvieron una elevada liquidez incluso durante los períodos más volátiles en el punto álgido de la pandemia, beneficiándose de una amplia gama de tipos de inversores en múltiples lugares y jurisdicciones.

Implicaciones de los tipos de interés

La amenaza de las subidas de los tipos de interés es un tema candente para todos los inversores. Se espera que un entorno de subida de tipos genere cierto grado de volatilidad en los mercados de renta fija, lo que podría provocar pérdidas de capital en las carteras de referencia tradicionales a medida que los activos se revaloricen. Sin embargo, con los CoCos, este factor es menos preocupante debido a la menor sensibilidad a los tipos de interés de los instrumentos AT1 y al mayor componente de carry (rendimiento/cupón) de los bonos bancarios subyacentes. Siempre que las subidas de tipos se comuniquen bien al mercado, no prevemos que los tipos de interés más altos perjudiquen el rendimiento de los AT1 a medio plazo.

Además, a diferencia de otro tipo de compañías, los bancos se encuentran en una posición privilegiada para beneficiarse de las subidas de los tipos de interés y confiamos en que el sector financiero obtendrá mejores resultados a medida que los bancos sean más rentables durante cualquier ciclo de subida de tipos.

Motores de la rentabilidad

Aparte de los tipos, hay otros cuatro factores principales que podrían influir en el rendimiento de los CoCos a medida que nos acercamos a 2022.

Los fundamentales: Los bancos han construido resistentes bases de capital, que se mantuvieron estables durante la pandemia. Sigue habiendo un apoyo en el balance, con pérdidas de préstamos que probablemente sean más moderadas que en un ciclo normal debido a los diversos planes de suspensión, moratoria y garantía del gobierno, junto con el alivio de capital de los reguladores. Cuando estos programas terminen, esperamos que el ciclo crediticio se desarrolle, pero será en un contexto de mejora del crecimiento económico y en un horizonte temporal más largo que en ciclos anteriores, lo que significa que los niveles de capital de los bancos deberían ser muy resistentes.

Valoraciones: Los AT1 de los bancos europeos cotizan significativamente por detrás de los bonos europeos de alto rendimiento con calificación BB (unos 70 puntos básicos), lo que parece contrario a la intuición dada la presión fundamental que probablemente afectará a partes de las empresas de más baja calidad crediticia. Los AT1 también disfrutan de unos 185 puntos básicos de subida frente a los diferenciales de los LT2 bancarios, lo que representa una prima significativa dados los respectivos riesgos.

Riesgo cupón AT1: Consideramos que es bajo, dados los sólidos niveles de capital que han acumulado los bancos y la solidez de sus balances.

Oferta: Las expectativas de oferta de AT1 son modestas y la mayor parte de las emisiones en 2022 estarán relacionadas con la refinanciación, mientras que al mismo tiempo la base de compradores sigue creciendo.

Una rara oportunidad de retorno

A medida que la actividad económica comienza a normalizarse, prevemos que, por supuesto, el panorama de la inversión pondrá de manifiesto tanto historias de éxito como de fracaso, especialmente a medida que la acomodación de los bancos centrales comience a ceder. Esperamos que esta tendencia se manifieste a nivel corporativo, sectorial y nacional. La geografía podría ser particularmente relevante, ya que vemos diferentes enfoques entre los países a la hora de manejar la prolífica variante Delta de COVID-19, que está impidiendo que se levanten ciertas restricciones sociales.

Seguimos apostando por que los bancos de EE.UU. y Europa sean los claros triunfadores de un sector que probablemente se beneficiará tanto de la recuperación económica como de los consiguientes mayores rendimientos que se derivan de la mejora de los datos. Los CoCos representan una rara oportunidad de crédito que todavía ofrece niveles de rentabilidad anteriores a la pandemia y que se beneficiará de cualquier presión inflacionista que pueda surgir a medida que la economía mundial se recupere.

Tribuna de Peter Goldsworthy, Institutional Portfolio Manager

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Robeco celebra el 20º aniversario de su estrategia Sustainable Water

| Por Alba Menéndez | 0 Comentarios

lake-gef327d3fa_1920 — Pixabay CC0 Public Domain. agua

Robeco celebra el 20ª aniversario de RobecoSAM Sustainable Water, una de las primeras estrategias de inversión sostenible sobre agua en el mundo. «Hace 20 años, cuando empecé a gestionar esta estrategia, el mundo y el universo de inversión relativo a la cadena de valor del agua eran diferentes. Desde entonces, los responsables políticos y las empresas innovadoras se han unido a nuestra aspiración de preservar el agua limpia en nuestro planeta», señala Didier Küffer, gestor del fondo.

Con motivo de este aniversario -el fondo fue lanzando en septiembre de 2001-, la gestora ha emitido un informe especial sobre el mercado del agua titulado Punto de ebullición: crecimiento global, cambio climático y la creciente presión por recursos hídricos. Tras dos ediciones anteriores, publicadas en 2005 y 2010, en esta ocasión el informe concluyen que «la presión del agua ha empeorado como resultado del crecimiento de la población, el aumento de su consumo, la contaminación y el cambio climático».

Asimismo, añade que los fenómenos naturales se han incrementado en una década. «Las sequías e inundaciones han aumentado en esta década entre un 50% y 35%, respectivamente, y no muestran señales de concluir. La degradación del agua resultante de una mala gestión de las aguas residuales (el 80% de las aguas residuales municipales se vierte al medio ambiente sin tratar, para al final reintegrarse en el ciclo del agua), entre otros factores, agrava la escasez de agua y amenaza la biodiversidad», pone en relieve el documento. También proyecta sus perspectivas para 2050, que define como «sombrías» ya que estima más de la mitad de la población mundial podría experimentar escasez de agua durante, al menos, un mes al año.

A la luz de este informe, Robeco ha identificad dónde son más necesarias realizar inversiones tanto en los mercados emergentes como en los desarrollados. En ambos casos considera es necesario invertir para incrementar la eficiencia de su uso, aumentar su suministro, garantizar la calidad del agua y mitigar su escasez en la agricultura, la energía y la industria, así como en municipios urbanos y comunidades rurales. En este sentido, la gestora destaca que, durante dos décadas, la estrategia RobecoSAM Sustainable Water se ha centrado en empresas que buscan soluciones a los problemas derivados de la creciente demanda de agua. La estrategia invierte en todo el mundo en empresas que suministran tecnología, productos y servicios relacionados con la cadena de valor del agua, como en la distribución, gestión, uso eficiente, tratamiento y análisis del agua, así como sistemas de riego.

“Nuestra oferta de tendencia y temática sostenible es competitiva por muchas razones, y uno de ellas es desde luego la estrategia RobecoSAM Sustainable Water. En 2001, cuando lanzamos uno de los primeros fondos de agua de todo el mundo, íbamos por delante de nuestra época. Muchos nos han seguido, pero nuestra trayectoria, conocimiento y comprensión de todo lo relativo al agua no tiene parangón, como pone de manifiesto la tercera edición de nuestro estudio sobre el agua, en el que subrayamos el importante papel que los inversores pueden desempeñar para ayudar a conservar el recurso más valioso del planeta: el agua”, concluye Mark van der Kroft, CIO de renta variable cuantitativa y por fundamentales de Robeco.

Clyde Rossouw (Ninety One): “Los inversores deberían empezar a pensar en cómo posicionarse de cara a la recuperación a medida que nos adentremos en 2023”

| Por Cecilia Prieto | 0 Comentarios

La estrategia Global Franchise es uno de los buques insignia de la gestora Ninety One. El fondo, que fue lanzado desde 2007, es de hecho la estrategia de renta variable de mayor tamaño de la gestora, con 18.000 millones de dólares bajo gestión en manos de un equipo de 30 expertos que capitanean los gestores Clyde Rossouw y Simon Brazier. Rossouw participó recientemente en un webinar organizado por la compañía para explicar su visión del mercado y cómo la ha reflejado en la cartera del fondo.

El Ninety One Global Franchise efectivamente está compuesto por una cartera muy concentrada que invierte en valores que se caracterizan por sus sólidas tasas de crecimiento y por la calidad de sus modelos de negocio. En la actualidad solo invierte en 26 valores, de los cuales el top 10 – con compañías como Visa, Microsoft, ASML, Intuit o Philip Morris– supone el 51% de todas las posiciones. Como resultado del stock picking activo del equipo, el fondo presenta un elevado active share del 92% (toma como referencia el índice MSCI ACWI) y ha sido capaz de generar retornos de manera consistente para sus partícipes con una beta de tan solo el 0,75 desde su lanzamiento. El producto se encuentra actualmente en el primer decil de su categoría a un año.

Desde la gestora explican que uno de los atributos clave que diferencian a la estrategia es que aguanta bien en mercados difíciles, además de presentar una volatilidad inferior a la media y versus a otros gestores competidores. A lo largo de su intervención en el webinar de Ninety One, Clyde Rossouw explicó en varias ocasiones que en el momento actual el análisis fundamental es más importante que nunca: “Se puede llegar a una de estas dos conclusiones sobre la fuerte caída de los mercados este año: o bien las acciones se han portado de manera mediocre porque los fundamentales se han deteriorado, o bien el mercado ha cambiado de actitud respecto a lo que se estaba pagando por estos negocios. Si miras los retornos, en muchos casos el mercado ha cambiado su punto de vista sobre qué merece la pena pagar por los flujos de caja en un momento en el que todavía había crecimiento”. Así, el gestor afirma que el mayor de los desafíos que afrontan los inversores este año es “cuándo los múltiplos de las bolsas tocarán suelo”, así como “cuándo dejaremos de luchar contra los niveles actuales de liquidez, porque estamos en un entorno de mercado en el que la liquidez es un obstáculo”.

Aunque el entorno de inversión haya sido especialmente difícil este año – “no ha habido lugar donde esconderse de las subidas de tipos”-, el gestor se fija en aspectos positivos, como las oportunidades para generar alfa derivadas del incremento de la dispersión entre valores: “Las acciones de calidad no se han comportado como un bloque único. Siempre hay una serie de características en común que buscamos, pero luego hay una serie de negocios subyacentes con motores clave de crecimiento que crean esta diferenciación en los resultados”. Así, aunque la cartera del Global Franchise está significativamente expuesto a nombres quality growth, el gestor se fija en otro tipo de compañías de crecimiento como Spotify, Nvidia o Shopify.

Rossouw también destaca el buen comportamiento de algunas partes defensivas del mercado, como las farmacéuticas y otros valores del sector salud: “Intentamos equilibrar el resultado general de la cartera con este tipo de negocios defensivos, que son más estables y algo más aburridos, porque se comportan mejor en contextos difíciles de mercado”, afirma. Dicho esto, el gestor puntualizó que “ahora no es probablemente el mejor momento para incrementar la parte defensiva de la cartera, nos gustaría hacerlo cuando estemos más cerca del final del ciclo de subidas de tipos”. Es un apunte clave, dado que “implica que los inversores deberían empezar a pensar en cómo posicionarse de cara a la recuperación a medida que nos adentremos en 2023”.

En cambio, el fondo evita invertir en algunos de los valores que habían sido más populares los últimos años, como Google o Meta. El gestor afirma que “el mercado no está comprendiendo bien todo lo relacionado con el valor fundamental del sector tecnológico”. Opina que para analizar el sector es imprescindible delimitar qué dependencia tienen los ingresos de la compañía de la publicidad, así como determinar cuáles son los motores subyacentes de rentabilidad. Por ejemplo, destaca los buenos resultados de Microsoft en su área de tecnología en la nube.

Como pauta general, el experto explica que, a medida que se aproxime el suelo del mercado, los inversores deberían centrarse en lo que denomina “beneficios hoy, crecimiento mañana”. Se explica: “Hay un montón de negocios que ofrecen crecimiento en el futuro y que hoy no tienen beneficios y hay muchas compañías que tienen muchos beneficios actualmente, pero no ofrecen crecimiento a futuro”. Para él, los valores del sector energético son un caso claro, porque las circunstancias para seguir creciendo en el largo plazo son adversas: “Tenemos precios de la energía muy disparados, los márgenes se están reduciendo y están llegando recortes en los costes, necesitan invertir constantemente en capex para poder reemplazar sus reservas, eso lleva finalmente a flujos de caja comprimidos y menores ingresos para los inversores”.

En suma, el gestor no ha querido ponerse demasiado defensivo ni invertir demasiado en alto crecimiento porque considera que todavía hay mucha incertidumbre. Apenas ha retocado la cartera, ha evitado la exposición a sectores como materiales o utilities y minimizado su exposición al riesgo de tipos con una pequeña posición a bancos: “Me siento cómodo con los títulos que tenemos en cartera, porque tenemos una buena colección de compañías excelentes que tienen fundamentales muy fuertes”. Sí que admite haber aprovechado la compresión injustificada de las valoraciones para adquirir o incrementar algunas de las posiciones en cartera, de modo que ahora espera poder generar rendimientos de doble dígito en el largo plazo.

Rossouw terminó su presentación con una nota positiva: “Hay mucho ruido en el mercado, pero seamos claros: muchas de las fuerzas que están moviendo a los mercados hoy son buenas para el entorno de inversión. Todavía hay negocios que operan en la economía real que están mejor posicionados que otros para generar resultados financieros consistentes. Son compañías que tienen un modelo de negocio estable. La tasa de crecimiento de la cartera es superior desde la perspectiva de los flujos de caja libres, que son más elevados hoy de lo que eran hace 2-3 años, la calidad de los beneficios y los retornos es superior, la conversión de efectivo es mejor y no tenemos deuda neta en la cartera. Por tanto, no creo que el entorno de tipos más altos sea algo malo”. “Para nosotros es una cartera bastante decente y un buen punto de partida para invertir”, concluyó.

Dólar, oro o deuda high yield: ¿qué favorecen los “shadow rates”?

| Por Alba Menéndez | 0 Comentarios

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El cálculo teórico de tipos de interés, que no están constreñidos al límite inferior de cero y que incorporan el efecto de los programas de expansión de balance (conocidos comúnmente como “shadow rates”), calculados por Leo Krippner y la Fed de Atlanta, han repuntado un 1,4% y un 0,3% respectivamente desde los mínimos de mayo. Incrementos adicionales en estas series podrían acelerar a corto plazo los ajustes en el programa de compra de activos de la Fed (desde los 15.000 millones de dólares/mes hasta los 20.000 millones de dólares/mes). Todo ello apunta a tipos reales al alza, que son favorables a priori para acciones de valor, pero no tanto para el precio del oro.

A la vez que la laxitud en política monetaria comienza a diluirse, los bancos continúan relajando las condiciones de acceso al crédito, aunque más lentamente que desde el verano pasado. Esto se traduce en un repunte en el porcentaje de empresarios encuestados por la Reserva Federal que consideran que la financiación resulta más costosa de obtener (línea azul; diferencial crédito HY, línea naranja).

Aunque el ámbito macroeconómico de cara a 2022 es aún favorable a los inversores en crédito privado, el contexto está tornándose más complejo en un momento en el que las valoraciones continúan siendo muy exigentes. El diferencial de bonos de alto riesgo estadounidense se sitúa en -1 desviación estándar por debajo de su media histórica y en línea con los niveles en los que operaba justo antes de la crisis SubPrime. Por lo tanto, cobran relevancia los indicadores de sentimiento inversor y de apetito por el riesgo, como guía para interpretar en qué punto el mercado comienza a percibir que el binomio rentabilidad/riesgo deja de tener sentido para esta clase de activo.

La cifra de ventas minoristas en EE.UU. para el mes de octubre anticipa una campaña de Navidad muy rentable para los comercios y demuestra –en base a las deprimidas encuestas de confianza del consumo que mencionábamos la semana pasada– que es más importante lo que haces que lo que dices. A pesar de tratarse del segundo mes consecutivo de aumento en ventas de coches (y gasolina), ajustado por este efecto, la tasa de incremento mensual fue del 1,5%, batiendo el pronóstico del consenso (+1%) y manteniendo el ímpetu en la demanda de productos.

Esta serie sigue alejándose de su tendencia post crisis SubPrime y apunta a un fin de semana de Black Friday muy activo, que incluso podría crear un efecto de demanda anticipada que acabaría pesando sobre el resto de la temporada navideña. Aunque los cheques repartidos entre los estadounidenses han sido gastados casi en su totalidad, los 2,5 billones de dólares (trillones en términos anglosajones) de ahorro acumulado y el uso de un porcentaje mayor de los ingresos del trabajo dedicado a mantener el mismo nivel de consumo (que presiona la tasa de ahorro por debajo de la tendencia) permitirán mantener el dinamismo por el lado de la demanda. El consumidor se muestra optimista, y además de rascarse el bolsillo situando la tasa de ahorro como porcentaje de renta disponible por debajo de su tendencia, vuelve a acudir a la tarjeta de crédito después de años de contención.

La transición en consumo personal de bienes hacia consumo personal de servicios avanza, y es la pieza que falta para certificar la total recuperación post pandemia. La serie PCE real goods ha marcado un punto de inflexión y la de PCE real services ya ha recuperado la tendencia y si la reimposición de restricciones COVID-19 en Eslovaquia, Irlanda o Austria no se convierten en un fenómeno global, la actividad terciaria seguirá acelerándose para dar impulso a la economía.

El dato de producción industrial estuvo a la altura, calcando la sorpresa respecto al estimado de los economistas (una subida del 1,5% frente al 1% esperado); de nuevo, la moderación en tensiones en la oferta de semiconductores se traduce en un incremento en producción de coches del 11%, lo que explica la mitad del avance del 1,2% en producción manufacturera, que ya supera los niveles previos a la pandemia.

Esta reactivación, tras el parón por la ola de contagios Delta, también afecta positivamente al sector de propiedad residencial. El indicador de sentimiento de la Asociación Nacional de Constructores (NAHB) repuntó por tercer mes consecutivo en respuesta a la recuperación en la serie de peticiones de hipotecas. Con los inventarios de vivienda en mínimos, la recuperación de la demanda seguirá presionando al alza el cálculo de la inflación.

Con un cuadro macro acelerando –en absoluto y relativo al europeo– y un mercado que acerca a julio (curva forward) o septiembre (OIS), el inicio de subidas de tasas de interés y que ya descuenta dos incrementos de 0,25% en los próximos 12 meses, el dólar estadounidense ha conseguido romper resistencias al alza. Así, el índice DXY ha reconquistado la cota de 95 y técnicamente tiene potencial de alcanzar 97 en el medio plazo.

La tesis de un inicio prematuro del ciclo de subidas está siendo abrazada por grandes bancos como Morgan Stanley o Citigroup. Un escenario así pondría presión en las tasas reales en dólares, sosteniendo un ciclo de apreciación más duradero para el billete verde. Si la inflación no empieza a retroceder con claridad a partir del segundo trimestre de 2022, como viene anticipando Powell, el mercado pondrá en valor una aceleración en el ciclo de subidas (la curva aún se sitúa 4 subidas de 0,25% por debajo de la tasa terminal de 2,5% que maneja la Fed), encareciendo el dólar respecto a monedas emitidas por naciones con tipos bajos.

Aunque la ruptura al alza del índice dólar (DXY) no ha quedado confirmada por indicadores técnicos y de participación, las posiciones especulativas en -0,4% desviaciones estándar pueden dar impulso adicional a la divisa norteamericana. El cambio en la presidencia de la Reserva Federal plantea un riesgo a este escenario; aunque las casas de apuestas dan un 67% de probabilidades (según PredictIt) al escenario continuista (Jay Powell), la elección de Brainard (por su sesgo mas dovish) debería a priori exacerbar los temores de un error de cálculo en el manejo de la política monetaria y afectar negativamente al dólar; de momento parece estar sucediendo lo contrario, cosa que apunta a complacencia por el lado de los inversores.

También el oro parece haber conseguido liberarse del triángulo de consolidación dentro del que venia operando desde los máximos de 2020. Esto es, a priori, una señal técnica constructiva para el activo, aunque para inversores conservadores sería recomendable esperar evidencias más claras para constatar el comienzo de una nueva tendencia alcista en precios del metal amarillo.

Por el lado positivo, el sentimiento inversor se ha deteriorado mucho y los gestores profesionales están ahora infraponderados en el metal. Adicionalmente, las tasas reales –aunque puedan repuntar más adelante– siguen marcando mínimos y la inflación puede seguir subiendo hasta marzo o abril del año que viene. Por el negativo, las políticas monetarias están pasando de la expansión a la contracción y el tapering puede acelerarse en los próximos meses, resultando todo ello en una reducción de la masa monetaria. A pesar de encontrar muchas excepciones a esta regla, en el pasado, un dólar al alza ha coincidido con un precio del oro a la baja.

El Instituto Pasteur de Montevideo busca donantes e inversores para hacer frente a todas las pandemias

| Por Alba Menéndez | 0 Comentarios

c_11 — Martínez Vial, M. (2021). El Instituto Pasteur de Montevideo busca donantes e inversores para hacer frente a todas las pandemias. Funds Society AMÉRICAS, septiembre 2021 (nº28), págs. 89-92. . Martínez Vial, M. (2021). El Instituto Pasteur de Montevideo busca donantes e inversores para hacer frente a todas las pandemias. Funds Society AMÉRICAS, septiembre 2021 (nº28), págs. 89-92.

Cuando en 2020 llegaron a Uruguay los primeros casos de coronavirus, los habitantes del país sudamericano descubrieron de golpe que contaban con emitentes científicos en medicina biológica, capaces de dar pasos certeros para contener la pandemia. La mayoría provenían del Instituto Pasteur de Montevideo y llevaban más de 13 años investigando. Actualmente, la institución está rodeada de reconocimiento y prestigio. Mirando al futuro, quiere mejorar su perfil filantrópico mientras inicia un proyecto disruptivo: el lanzamiento de un fondo de Venture Capital de alcance global.

Un mes después del inicio de la pandemia, científicos del Instituto Pasteur de Uruguay y de la Universidad de la República (UDELAR) anunciaban que habían logrado crear un test uruguayo de detección del coronavirus. Apoyados por un laboratorio privado, el gobierno y organismos internacionales, pronto empezaron a fabricar a gran escala. La sorpresa fue grande, el mundo entero carecía de insumos básicos (como mascarillas) y los test y pruebas de detección faltaban cruelmente. Ensamblar un test en tiempo récord se convertiría en el primero de una larga lista de aportes del Instituto Pasteur, que durante toda la pandemia se convertiría en un elemento clave para dar información y soluciones para enfrentar la crisis sanitaria y mitigar sus efectos.

El Insituto Pasteur fue una pieza clave en la lucha contra la pandemia en Uruguay gracias a su rápida capacidad para buscar soluciones

El Instituto Pasteur de Montevideo es una fundación sin ánimo de lucro creada por ley en 2004. Forma parte de la red internacional del famoso instituto francés, pero el Estado uruguayo financia el 40% de su funcionamiento (208 millones de pesos, unos 4,9 millones de dólares, en 2021) y el 60% restante se cubre con fondos de proyectos, servicios y donaciones. El gobierno francés lo apoya mediante la financiación de proyectos.

Sentada en su austera oficina, Alicia Betancor, directora financiera de la institución, repasa estos dos años que parecieron siglos: “Han sido meses de una gran intensidad, sin ir más lejos en junio de este año 2021 pudimos inaugurar los locales nuevos del Centro de Innovación en Vigilancia Epidemiológica (CIVE), que había empezado a funcionar a mediados de 2020 como respuesta a la pandemia. El CIVE ocupa unos 250 m2, incluye salas de trabajo en virología, microbiología y un laboratorio de diagnóstico molecular, además de zonas de laboratorio abierto y oficina”, explica Betancor.

El CIVE está siendo clave en estos momentos para detectar nuevas variantes del coronavirus, además de apoyar a las autoridades y al sistema sanitario en la realización de pruebas de detección. Entre sus misiones a largo plazo estará la identificación patógenos que puedan afectar a personas y animales, desarrollar métodos de diagnóstico de enfermedades infecciosas, investigar brotes para comprender patrones de transmisión de microorganismos, realizar el seguimiento de resistencia a antibióticos y colaborar en el desarrollo de vacunas.

En estos meses han recibido una respuesta solidaria sin precedentes y por ello ahora planean el lanzamiento del programa de donaciones “Amigos del Pasteur”

Amigos del Pateur: un nuevo impulso filantrópico

El proyecto fue posible gracias a la ayuda internacional de varios países y una red de solidaridad y donantes privados: “Desde el inicio de la pandemia hemos recibido 700.000 dólares exclusivamente de donantes privados, algo sin precedentes, que nos ha permitido funcionar de manera excepcional. La ayuda llegó muy rápido y por diferentes vías: hubo instituciones y empresas, también iniciativas individuales, personas que decidieron juntar voluntades y hacer aportes importantes. Ahora nos sentimos fuertes para ir más lejos como institución y queremos profesionalizar y mejorar el área de trabajo filantrópico de nuestra administración. Recibir dinero de donantes significa crear estructuras y mejorar nuestros mecanismos de transparencia”, explica…

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Los inversores ya miran más allá de la COP 26

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

S Maier GAM Investments — Foto cedidaStephanie Maier, directora global de inversión sostenible y de impacto en GAM Investments. Stephanie Maier, directora global de inversión sostenible y de impacto en GAM Investments

La lucha mundial contra el cambio climático sigue ganando impulso y la infraestructura financiera de una economía nueva y sostenible está tomando forma, así lo afirma Stephanie Maier, directora global de inversión sostenible y de impacto en GAM Investments.

La esperada cumbre COP26 ha sido considerada una oportunidad fundamental para que los responsables políticos establezcan unos planes claros para reducir las emisiones globales y alcanzar el nivel cero en 2050. El cambio climático supone un riesgo sistémico importante para el planeta y el ecosistema financiero en general. Por lo tanto, a juicio de Maier, es vital que tanto los responsables políticos como el sector financiero aprovechen las oportunidades que ha ofrecido la 26ª Conferencia de las Partes de las Naciones Unidas sobre el Cambio Climático (COP26), que se celebró en Glasgow, para lograr un cambio significativo.

Los avances en los meses anteriores a la COP26 han sido prometedores, pero sólo los acuerdos ratificados a nivel mundial sobre las contribuciones para limitar el cambio climático darán lugar a avances tangibles. En la práctica, esto significará el establecimiento de objetivos netos cero a nivel nacional y sectorial, y el énfasis en la «ecologización de las finanzas» junto con la «financiación verde», con inversores que animen a sus participaciones a proporcionar esquemas detallados sobre cómo planean reducir sus emisiones.

Una carrera alentadora

La COP26 ha sido un evento fundamental porque marca el momento en que los planes originales de reducción de emisiones fijados por cada país en 2015 se elevan a un nivel que realmente mantendrá el calentamiento global en dos grados centígrados o menos. Se ha visto un fuerte impulso en la preparación de la cumbre. China ha anunciado una prohibición histórica de la financiación de centrales eléctricas de carbón en el extranjero, mientras que el Presidente de Estados Unidos, Joe Biden, ha prometido duplicar el dinero que Estados Unidos destinará a la lucha contra el cambio climático. En los mercados de capitales, los gestores de activos que gestionan casi la mitad de los activos mundiales, incluyendo GAM Investments, se han adherido a la iniciativa Net Zero Asset Managers, comprometiéndose a convertirse en inversores netos para 2050.

En la opinión de GAM Investments, es fundamental que los responsables políticos respondan a esta clara señal de los mercados con políticas sólidas de aplicación internacional que fomenten una mayor ambición y, sobre todo, la aplicación de estas ambiciones. El Reino Unido publicó en octubre dos importantes documentos: la Estrategia Net Zero y su Hoja de Ruta para la Inversión Sostenible. Aunque estos informes no bastan por sí solos para encaminarnos hacia el objetivo de cero emisiones netas en 2050, sí que aportan una granulada bienvenida y una mayor indicación de la dirección del camino. No cabe duda de que se necesita más para poder avanzar más y más rápido, pero se tienen unos cimientos más sólidos que antes. En ese sentido, Maier cree que los planes también deben permitir una «transición justa», que tenga en cuenta a las naciones más pobres, cuyas necesidades han sido históricamente dejadas de lado para dar preferencia a los pesos pesados de la economía mundial.

Comienza a formarse la arquitectura posterior a la COP26

Resulta alentador que los inversores empiecen a ver cómo se van colocando las piezas fundamentales de la infraestructura financiera posterior a la COP26. Los inversores que participan en Climate Action 100+ -una iniciativa dirigida por inversores para garantizar que las mayores empresas emisoras de gases de efecto invernadero del mundo adopten las medidas necesarias en relación con el cambio climático- han compartido sus expectativas sobre cómo serán los sectores de la alimentación, el acero y la energía con cero emisiones netas. A partir de enero, la Transition Pathway Initiative (TPI) -una iniciativa mundial dirigida por los propietarios de activos que evalúa el grado de preparación de las empresas para la transición a una economía con bajas emisiones de carbono- también proporcionará gratuitamente datos climáticos sólidos sobre más de 10.000 grandes empresas, así como sobre los proveedores de deuda soberana y corporativa. Estos avances muestran los contornos de la nueva economía. Es probable que se vea un mayor apoyo a la divulgación obligatoria de los riesgos climáticos, en línea con el Grupo de Trabajo sobre Divulgación Financiera Relacionada con el Clima (TCFD). Estos cambios deberían permitir ayudar a los inversores a gestionar la transición y aprovechar las oportunidades a través de soluciones, como la estrategia de Bonos Climáticos Sostenibles de GAM Investments, lanzada recientemente.

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Dick Weil, CEO de Janus Henderson, anuncia su jubilación y salida de la compañía en junio de 2022

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

CEO JANUS BUENA — Foto cedidaDick Weil, CEO de Janus Henderson.. Dick Weil, CEO de Janus Henderson, anuncia su jubilación y salida de la compañía en junio de 2022

Janus Henderson Group ha comunicado que Dick Weil tiene la intención de retirarse de su cargo como consejero delegado y miembro del Consejo de Administración de la firma, con efecto a partir del 31 de marzo de 2022, con motivo de su jubilación y tras 12 años dentro de la compañía.

Según explica la gestora, el Consejo ha iniciado un proceso de búsqueda interna y externa con la ayuda de una empresa líder en la búsqueda de ejecutivos para identificar a un sucesor que dirija a Janus Henderson en su próxima fase de crecimiento. Para garantizar una transición fluida, Weil permanecerá en su puesto hasta marzo de 2022 y ayudará a Janus Henderson para que se realice un “traspaso ordenado de responsabilidades”, permaneciendo como asesor para la firma hasta el 30 de junio de 2022.

“En nombre del Consejo de Administración, quiero agradecer a Dick su extraordinario servicio a Janus Henderson durante 12 años de carrera. Como líder de Janus Capital Group, Dick ejecutó con éxito la integración de la fusión que ha dado lugar al Janus Henderson que conocemos hoy. Bajo su visión y dirección, la empresa se ha transformado en una de las principales gestoras de activos del mundo, con unos principios de inversión firmes y un compromiso inigualable con el servicio a los clientes. Dick ha inculcado una cultura unificada de excelencia en todo Janus Henderson y, como resultado, hemos construido una sólida franquicia global bien posicionada para un crecimiento continuo”, ha destacado Richard Gillingwater, presidente del Consejo de Administración.

Por su parte, Dick Weil, CEO de la firma desde agosto de 2019, ha declarado: «Ha sido un verdadero privilegio dirigir Janus Henderson, y estoy muy orgulloso de todo lo que nuestro equipo ha logrado durante mis 12 años en la compañía. Junto con mis colegas, hemos construido una sólida base operativa y financiera, hemos ampliado nuestra oferta de productos, hemos creado un valor significativo tanto para nuestros clientes como para nuestros accionistas, y hemos posicionado con éxito la gestora para el crecimiento futuro. Con la empresa operando desde una posición de fortaleza, creo que ahora es el momento adecuado para iniciar la búsqueda de un nuevo consejero delegado que continúe el camino de crecimiento en el que se encuentra la empresa. Mientras el proceso de búsqueda de mi sucesor está en marcha, sigo comprometido a trabajar junto con el Consejo y el equipo ejecutivo para impulsar nuestra estrategia y, en última instancia, para garantizar una transición fluida. Al anunciar mi jubilación, lo hago con plena confianza en mis colegas y en su incesante dedicación a la excelencia”.

En representación de toda la firma, Gillingwater ha deseado a Dick Weil lo mejor en su merecida jubilación. “Esperamos trabajar con él en la transición hacia el próximo CEO para la empresa. El Consejo de Administración se va a centrar en que identifiquemos a un líder que pueda aprovechar nuestro éxito hasta la fecha y que cuente con las habilidades y la experiencia necesarias para permitirnos aprovechar nuestras oportunidades de crecimiento, expandirnos a nuevos mercados y productos y seguir generando valor para nuestros clientes y accionistas.»

Desde la gestora destacan que Weil desempeñó un papel fundamental en la ejecución de la fusión transformadora de Janus Capital Group Inc. y Henderson Group plc. para formar Janus Henderson Group plc. “Durante su mandato como consejero delegado, Weil estableció con éxito Janus Henderson como gestor de activos global. Dio prioridad a la contratación de los mejores talentos y reinventó, reforzó y modernizó los productos y el modelo de negocio de Janus Henderson, todo ello con el propósito de obtener resultados para los clientes y beneficios a largo plazo para los accionistas. Implantó una cultura de empresa que siempre ha puesto al cliente en primer lugar, que valora la diversidad y la inclusión del pensamiento, y que ha proporcionado beneficios a largo plazo a los accionistas”, concluyen desde la gestora.

Las gestoras europeas planean aumentar y dotar de recursos sus equipos de ventas y marketing

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

board-g22678eb90_1920 — Pixabay CC0 Public Domain. Las gestoras europeas planean aumentar y dotar de recursos sus equipos de ventas y marketing

Tras el parón provocado por los momentos más duros de la pandemia, la industria de gestión de activos se ha reactivado en todos sus ámbitos. Según el último informe de Cerulli Associates, las gestoras europeas planean seguir destinando importantes recursos a los departamentos de ventas y marketing, así como apostar por la captación de talento para estas áreas.

El 41% de las gestoras planea aumentar sustancialmente su plantilla de ventas en el Reino Unido, mientras que en España y Francia esta cifra se sitúa en el 34% y 32%, respectivamente, según el informe European Marketing and Sales Organizations 2021: Recalibrating for Growth. “Tres cuartas partes de las firmas de gestión de activos esperan aumentar su plantilla de marketing en Europa en los próximos 12 a 24 meses. Además, el 20% espera aumentar su gasto anual en marketing en al menos un 10% en 2022. Creemos que esto es una clara señal de mayor optimismo y certeza a la hora de planificar el futuro”, afirma Fabrizio Zumbo, director asociado de Cerulli Associates.

Las conclusiones de su informe indican que las compañías están dispuestas a realizar cambios en sus operaciones de ventas y marketing para aumentar sus posibilidades para captar inversores y mejorar las prestaciones de sus actuales clientes. En concreto, el 46% cree que mejorar su capacidad de respuesta a las solicitudes de los clientes es un objetivo importante. Un porcentaje similar, el 48%, pretende aumentar la especialización de su personal de ventas y el 38% tiene previsto elevar el número de especialistas en inversiones y productos en sus equipos de ventas. Además, los encuestados están dispuestos a satisfacer las peticiones de los clientes sobre los gestores de sus carteras: un 42% se centrará en este objetivo en los próximos 12 a 24 meses.

A nivel de comunicación, la elaboración de vídeos es una de las herramientas a la que las gestoras están dedicando más tiempo y recursos, en especial para realizar comunicaciones promocionales. Un 46% de los encuestados por Cerulli Associates en toda Europa tiene previsto aumentar su producción de contenidos de marketing en vídeo en los próximos 12 a 24 meses, y el 60% espera aumentar su producción de contenidos de liderazgo en vídeo.

Otra de las herramientas que gana relevancia para las gestoras son las redes sociales: el 44% de los directivos de las compañías de gestión de activos espera aumentar sustancialmente su producción de contenido en este canal de cara a los próximos dos años. Es más, un 42% identificó a los especialistas en redes sociales como su principal prioridad en términos de contratación.

Por último, la encuesta de Cerulli Associates también revela que los directivos europeos están dando prioridad a las estrategias de marca, ya que el 46% de los encuestados considera que la marca es un elemento muy importante para las ventas. Sin embargo, la importancia de la marca varía según el mercado. Por ejemplo, en Alemania, el 58% considera que la marca es un elemento clave para la acción de ventas, mientras que en la región nórdica esto solo es relevante para el 22%.

Desde el punto de vista de los selectores de fondos, para ellos, los componentes más valiosos asociados a la marca son los productos ofrecidos, la relación calidad-precio, la estabilidad de los resultados, la estabilidad del equipo de inversión y la calidad del servicio al cliente. “La marca se está convirtiendo en un claro diferenciador para los selectores de fondos institucionales y minoristas en Europa. Las gestoras de toda Europa deben centrarse en ofrecer un alto nivel de servicio al cliente y una gestión significativa de las relaciones si quieren construir una imagen reconocible y eficaz”, concluye Zumbo.

Los mercados privados viven su segunda ola de innovación de la mano de la inversión sostenible y de impacto

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

Pixabay CC0 Public Domain. Los mercados privados viven su segunda ola de innovación de la mano de la inversión sostenible y de impacto

Tras un año sin precedentes para los mercados, y con un entorno de tipos bajos que obliga a las instituciones a reconsiderar las fuentes de ingresos tradicionales, las asignaciones al crédito privado siguen aumentando. En opinión de William Nicoll, CIO de Activos Privados y Alternativos de M&G Investments, los inversores institucionales se sienten cada vez más cómodos con la deuda privada y los gestores de activos están mejorando en cómo ofrecer esta clase de activo.

“Cuando se crearon los primeros fondos de préstamo directo en 2009, los gestores de activos buscaban prestar a empresas que de repente se habían encontrado con que los bancos no les prestaban tras la crisis financiera mundial, y desde entonces ha evolucionado. Mientras que hace cinco años podríamos haberlo descrito como un mercado incipiente, ha aumentado significativamente desde entonces, y todavía hay mucho espacio para el crecimiento”, explica Nicoll.

Según su experiencia, con este crecimiento llegó la innovación y los gestores de activos empezaron a poder ofrecer a los inversores oportunidades a las que no habían tenido acceso antes. “Algunos ejemplos fueron la deuda inmobiliaria y las operaciones de transferencia de riesgo significativo (SRT)”, señala. Ahora, según su criterio, estamos en una segunda ola de innovación con el lanzamiento de nuevos fondos privados que plantean soluciones que además son sostenibles: “El equipo Catalyst de M&G, por ejemplo, está buscando oportunidades nuevas y diferentes que no encajarían en el cubo estándar de la renta variable, la renta fija o el sector inmobiliario. Ante la retirada de los bancos, los gestores de activos deben tener la capacidad de intervenir, así como el poder de fuego financiero para poder ofrecer nuevas ideas. En los próximos 5-10 años, la sostenibilidad seguirá siendo el centro de atención”.

Tendencias emergentes y retos a superar

Muestra de esa innovación, explica Nicoll, es la aparición de préstamos emitidos con cláusulas y rachets en los que la cantidad que paga la empresa se reduce si cumple determinados objetivos de sostenibilidad. “Esto ayuda a los gestores de activos a crear carteras que pretenden orientar e influir en los comportamientos”, señala.

En su opinión, una de las principales tendencias que están surgiendo en los mercados públicos y privados es el aumento de las soluciones de inversión sostenible y de impacto. Sin embargo, reconoce que la medición del impacto es un reto. “Suele ser más fácil medir el impacto en empresas y proyectos privados más pequeños que en grandes empresas que cotizan en bolsa. En los mercados privados, los plazos de inversión suelen ser más largos y el compromiso con las empresas suele ser muy alto. A ello contribuye la sólida relación bilateral que mantiene el gestor con las empresas o activos a los que presta”, afirma.

Aunque la medición en los mercados privados parece que puede ser algo más sencilla, sigue habiendo dificultades. En este sentido, Nicoll añade: “Los inversores y los reguladores exigen cada vez más información sobre aspectos medioambientales, sociales y de gobernanza. En los mercados públicos, la aparición de un pequeño número de proveedores de puntuaciones ESG ha contribuido a normalizar las calificaciones, pero todavía no existe un punto de referencia equivalente en la inversión en activos privados, y es necesaria una mayor normalización. Mientras tanto, los gestores de activos han ideado diferentes formas de cumplir los requisitos normativos y de determinar qué es lo bueno”.

El experto pone como ejemplo el trabajo que ha hecho M&G desarrollando un programa para calcular las emisiones de carbono indirectas de nuestros activos privados, cuando no se dispone de información pública. “Esto incluye la recopilación de datos domésticos disponibles públicamente, como los datos sobre el nivel de emisiones que suele emitir un edificio individual en una geografía determinada. Utilizamos los datos para estimar la cantidad de carbono que hay en nuestras carteras. En el caso de los activos privados, las estimaciones de los datos sobre el carbono nunca van a ser 100% exactas, pero estos datos nos dan una base para comprometernos con el emisor privado o la empresa a la que estamos prestando, con vistas a influir en las emisiones de esa empresa”, concluye Nicoll.