Si quedaba alguna duda de que el ritmo de normalización monetaria en Chile se iba a acelerar, el Banco Central del país las despejó todas esta semana. Después de haber materializado una sorpresiva subida de 75 puntos base en la Tasa de Política Monetaria (TPM) –la mayor desde que se nominalizó la tasa hasta 20 años–, en medio de un rebrote inflacionario que ha levantado las ansiedades, el mensaje es claro: las tasas van a subir lo que sea necesario.

Lamentablemente, eso deja en una posición compleja a los fondos más conservadores, que tienen una parte importante de sus carteras invertidas en instrumentos de renta fija local.

Datos de la Asociación de Administradoras de Fondos Mutuos (AAFM) muestran que los vehículos del segmento han tenido un desempeño pobre en general.

Las estrategias de deuda en pesos chilenos con plazo de menos de un año promedian una rentabilidad real de -3,44% en lo que va de 2021, mientras que los vehículos de papeles de menos de un año en UF promedian un -2,48%, con cifras al 30 de agosto (último dato disponible). En el caso de los fondos de money market, con deuda de menos de 90 días, la rentabilidad real llega a -2,77%.

Lo mismo se observó en los fondos de pensiones más conservadores, pero en mayor magnitud. El multifondo E –que invierte mayoritariamente en deuda local– acumuló una rentabilidad real de -11,07% entre enero y julio de este año, mientras que el fondo D –con una mayor proporción de renta variable que el E– rentó -8,34% en ese mismo período.

Tasas al alza

La explicación, según comentan del mercado, es que se veía venir que el Banco Central tendría que acelerar el paso en el camino de la normalización, lo que venía levantando las tasas de mercado desde hacía un tiempo.

“Las rentabilidades negativas que hemos visto en los últimos meses tienen que ver con pérdidas de capital asociadas a alzas de tasas, que han capturado un escenario más contractivo por parte del Banco Central”, explica Guillermo Kautz, gerente de renta fija de la administradora de fondos MBI.

En los últimos seis meses, se han visto subidas a lo largo de la curva, con alzas de 233 y 177 puntos base en los títulos en pesos chilenos a cinco y diez años, respectivamente. Por su parte, los papeles en UF vieron subir sus rendimientos en 187 puntos base, para los vencimientos a cinco años, y en 159 puntos base, para los de diez años.

Perspectiva a futuro

¿Qué implica esto para los inversionistas de la renta fija chilena mirando hacia delante? La respuesta corta es: depende.

“Cuando las tasas suben, hay pérdidas de capital, como lo que hemos visto, pero quedan en niveles más alto, así el retorno esperado de la renta fija hacia adelante mejora”, explica Kautz, pero esto es “en la teoría”.

Por otro lado, “en la práctica estamos viviendo un entorno donde la incertidumbre viene por varios frentes”, advierte.

Por su parte, Agustín Lara, operador de renta fija de Vector Capital, destaca que el pobre desempeño de la renta fija se va a mantener en la medida que se mantenga el exceso de liquidez en la economía local, que ha sido provocado por inyecciones de capital a través de los retiros parciales de fondos previsionales y el programa de subsidio estatal Ingreso Familiar de Emergencia (IFE).

Esto, explica el operador, se debe a que el Banco Central tendrá que subir la TPM mientras siga subiendo la inflación. “Con los índices que han salido el último mes (julio), de 0,8%, están pronosticando que de aquí a fin de año termine en 5,7%, y eso es netamente por los retiros de la AFP y el IFE”, señala.

Ahora, si bien ambos actores del mercado local concuerdan con que la normalización más agresiva del ente rector ya está internalizado en los precios, no quiere decir que sea el momento para entrar a la clase de activos.

“Todo va a depender de lo que pase con el cuarto retiro”, dice Lara, de Vector. Este proyecto fue aprobado por la Comisión de Constitución de la Cámara de Diputadas y Diputados de Chile, por lo que ahora será votada en la instancia legislativa.

Aunque es una medida que no se da por cierta en la industria local –ya que se espera que se frene en el Congreso–, de todos modos se ve como un riesgo.

La parte corta de la curva

En esa línea, Kautz también destaca otras fuentes de preocupación para los inversionistas en el país: una elección presidencial que probablemente estará marcada por la polarización, con un déficit fiscal por financiar este y el próximo año y un escenario donde se ve difícil que se impulse un ajuste fiscal.

Por lo mismo, la recomendación va por reducir el riesgo de tasas enfocando las carteras en la parte corta de la curva de rendimiento.

Mientras que en MBI están recomendando plazos inferiores a cinco años –y en papeles indexados, para protegerse contra la presión inflacionaria–, en Vector recomiendan fondos de money market con plazos de hasta un año. “Nosotros operamos mucho con fondos mutuos, AFP, bancos y la gran mayoría de ellos están comprando bonos en UF hasta un año”, comenta Lara.

Expectativas de TPM

Sobra decir que el escenario base de los actores del mercado es que la TPM siga subiendo, pero la pregunta sobre la magnitud del alza genera más debate.

Desde Bank of America destacan el hecho de que el IPoM de septiembre muestra una banda más restrictiva para el manejo monetario del país.

“El giro restrictivo es tal que el nuevo piso para el corredor en 2022 está sobre el techo del corredor del IPoM anterior”, indicó el banco de inversiones en un informe publicado este jueves, refiriéndose al reporte de principios de junio.

En esa línea, la firma de capitales estadounidense augura que habrá nuevas alzas de 75 puntos base en el futuro, hasta que la TPM cierre 2021 en 2,25%. Con todo, anticipan que la tasa de referencia llegue a 3,5% a mediados del próximo año.

Por su parte, desde el equipo de Estudios de Banco Santander tienen una visión más escéptica con las subidas, considerando la situación fiscal de Chile.

El escenario del IPoM de septiembre está “altamente condicionado por la fuerte expansión del gasto público este año, que superará el 30%”. Si bien el informe del Banco Central considera una convergencia fiscal de vuelta a la meta estructural, eso requeriría una caída en el gasto de más de 25%, indicó la firma de capitales españoles.

“Si ello se materializa, es probable que la economía tenga un freno más intenso que el considerado en el informe, lo cual implicaría un espacio muy limitado para continuar con el proceso de incrementos de tasa en 2022”, indicaron los analistas. Este escenario podría obligar al Central a pausar el retiro antes de lo delineado en su nueva estrategia.

En el caso contrario, si no se produce un ajuste relevante en el gasto fiscal, la deuda pública “se podría encaminar a una trayectoria divergente”, advierten de Santander, lo que impactaría al tipo de cambio y las tasas largas. “En este caso, el instituto emisor deberá llevar su política a un terreno derechamente contractivo, tal como lo plantean en su escenario central”, indican.

Sobre las expectativas que se desprenden de los precios de mercado, Lara, de Vector Capital, destaca que tras el anuncio del ente rector, los rendimientos de los bonos de Tesorería en UF (BTU) a 2023, 2026 y 2030 se elevaron en torno a 20 puntos base. “La tasa de este bono de la Tesorería a cuatro o cinco años es como pronosticar que la TPM va a estar a 4% de aquí a cuatro años”, explica.

Kautz, de MBI, por su parte, indica que los niveles actuales de precios sugieren que el consenso es una subida adicional de 100 puntos base de aquí a fin de año, con lo que terminaría 2021 en 2,5%.