Pixabay CC0 Public Domain. Hasta noviembre, 1 de cada 10 dólares que entraron en renta fija global fueron a fondos ESG
Los activos bajo gestión en fondos ESG globales están creciendo a un ritmo tres veces superior a los fondos no ESG, lo que demuestra la solidez que está alcanzando la inversión sostenible. Según el último informe de Bank of America, 1 de cada 10 dólares de los flujos de entrada en renta fija global se han destinado a fondos ESG en lo que va de año.
“Eso es sólo una parte de la historia: en Europa Occidental, un 63% de las entradas de bonos han ido a parar a ESG. Incluso en los mercados emergentes, donde este porcentaje se sitúa en el 25%. Sin embargo, en el caso de Estados Unidos, es el país dónde la inversión ESG tiene más espacio para crecer ya que solo el 4% de los flujos de 2021 tuvieron como destino fondos con estos criterios. Los activos bajo gestión de 900 fondos de bonos ESG globales fueron de 500.000 millones de dólares en septiembre, y los activos ESG han crecido a un ritmo 2,5 veces superior al de los activos no ESG”, apunta el informe de Bank of America.
Teniendo en cuenta los objetivos climáticos que empresas y gobiernos se han marcado, así como el proceso de transición ecológico que se ha iniciado en la mayoría de las economías, es previsible que los activos bajo gestión en fondos ESG continúen aumentando. Por ejemplo, según estima BloombergNEF (BNEF), la inversión necesaria para el suministro de energía y las infraestructuras para hacer frente al cambio climático asciende a 173 billones de dólares hasta 2050, es decir, 5,8 billones de dólares anuales.
“La inversión masiva tendrá que provenir de una combinación de deuda soberana, deuda de agencias y supranacional, préstamos bancarios y bonos corporativos, así como de acciones e inversiones privadas. Esto está impulsando el crecimiento de los mercados de deuda etiquetada como ESG, pero los cambios en los costes de los préstamos también se están produciendo en los mercados convencionales”, señalan desde Bank of America.
En este sentido, el informe de la entidad señala que el volumen de bonos etiquetados como ESG aumentará y su volatilidad será menor: “Hasta la fecha se han emitido más de 3 billones de dólares en bonos y préstamos verdes, sociales, de sostenibilidad y vinculados a la sostenibilidad, y esperamos que solo en 2021 se emitan 1 billón de dólares. Alrededor del 25% de las emisiones supranacionales han sido etiquetadas en 2021 (hasta septiembre). Casi el 20% de las nuevas emisiones corporativas/financieras en investment grade europeo, high yield europeo y de mercados emergentes han sido etiquetadas este año. Esperamos un crecimiento mucho mayor, especialmente cuando Estados Unidos se suba al carro”.
Pese el volumen de emisiones y de fondos en el mercado, el informe de Bank of America advierte de que los inversores deberían reconsiderar sus criterios ESG y ser más cautelosos a la hora de hacer afirmaciones sobre inversiones verdes/sociales a la luz de las recientes controversias en torno al uso exagerado de la inversión sostenible. Según InfluenceMap, el 55% de los fondos con temática climática y el 70% de los fondos ESG no están alineados con el objetivo del Acuerdo de París (de 723 fondos con 330.000 millones de dólares en activos bajo gestión).
En este sentido, siguiendo el camino iniciado por la Unión Europea, los reguladores están preparando una normativa más estricta en materia de ESG para evitar el greenwashing. La SEC y el regulador alemán ya han abierto investigaciones por malas prácticas. “Los reguladores mundiales están intensificando la revisión de las declaraciones de sostenibilidad para que se ajusten a la legislación vigente. Nuestro equipo de investigación de renta variable de gestión de activos espera que las cifras de activos bajo gestión de ESG sean refinadas por todos los actores de la gestión de activos a medida que la regulación evoluciona”, indican desde Bank of America.
Sobre el comportamiento de los inversores, la entidad añade ha detectado que están adoptando un enfoque más matizado a la hora de evaluar el riesgo ESG de sus inversiones. Según explican, “esto significa que ya no se mira la clasificación general ESG de una empresa basándose únicamente en datos de proveedores externos, sino que se considera a las empresas en relación con sus pares basándose en métricas subyacentes. En los sectores que más emiten, como la energía, los servicios públicos, la industria y los materiales, las empresas con menor intensidad de emisiones tienen un coste de capital más bajo que las que más emiten”.
Panel organizado por Janus Henderson Investors durante la celebración de la Cumbre Mundial del Clima, en Glasgow. Panel organizado por Janus Henderson Investors durante la celebración de la Cumbre Mundial del Clima, en Glasgow
En la opinión de Paul LaCoursiere, responsable global de Inversiones ESG en Janus Henderson Investors, existen principalmente dos posturas extremas en relación al efecto de la descarbonización en los mercados emergentes. Los más escépticos sostienen que afectará a las posiciones de deuda del gobierno, a los beneficios de las empresas, a las sociedades locales y será inflacionista. Para este grupo de opinión, describir el proceso de otra manera es simplemente pasar por alto los principales problemas.
En el otro lado del espectro, los más optimistas creen que el mecanismo de financiación sostenible crea una circunstancia única en la que todas las partes deberían salir ganando. La sociedad debería ser capaz de descarbonizar la economía, evitar cualquier impacto en las sociedades locales y los gestores de activos deberían ser capaces de ofrecer un rendimiento sistemáticamente superior a los inversores.
Así, para LaCoursiere lasolución práctica, eficiente y viable se encuentra probablemente en algún punto intermedio entre esos dos extremos. Para ello, es necesario determinar cuáles son las herramientas disponibles para atajar el problema de la descarbonización, cuál será el precio desde una perspectiva de costes y pensar en ello desde la perspectiva de la oportunidad. También es necesario pensar en la financiación del proceso, en quiénes deberían ser los principales actores y qué regulación debe existir para facilitarlo. Todos estos puntos se trataron en durante el panel organizado por Janus Henderson Investors durante la celebración de la Cumbre Mundial del Clima, la COP26, en Glasgow, para debatir sobre las oportunidades y retos que representa la descarbonización de las economías en los mercados emergentes.
El panel comenzó con la intervención de la Dra. Nina Seega, directora de research en el Instituto de Liderazgo Sostenible de Cambridge (CISL), quien presentó datos obtenidos en una investigación reciente: en un escenario de cero emisiones netas de carbono habría entre 11 y 14 billones de dólares de activos abandonados. Esta cifra representa que la mitad de los activos empleados para la extracción de combustibles fósiles del mundo se abandonarán en 2036. En este escenario, no cabe otra opción que buscar oportunidades de descarbonización, tanto en los mercados desarrollados como en los emergentes.
Si bien los procesos de descarbonización en los mercados desarrollados es más sencilla, porque es más fácil invertir en Europa o Estados Unidos, sus calificaciones en materia de sostenibilidad son mejores y hay proyectos verdes muy atractivos, en realidad, gran parte del proceso de descarbonización se debe realizar en los mercados emergentes, que tienen un marco de inversión algo más complejo: existe una alta dispersión entre los proyectos y sus calificaciones de sostenibilidad son algo más problemáticas. Sin embargo, según apuntó Seega, existen soluciones que están surgiendo para resolver estos problemas: los bancos multilaterales de desarrollo ya están trabajando en esta cuestión y también se han realizado anuncios como el de la “garantía verde” para empresas, que servirá para cubrir el riesgo soberano de la inversión en los mercados emergentes.
Cuando se habla de inversión en los mercados desarrollados, se parte de una transición que es absolutamente necesaria. Mientras que, cuando se habla de los mercados emergentes, la necesidad es distinta, se trata de adaptación al proceso de descarbonización. En ese sentido, la experta señaló que es necesario pensar en la forma de combinar la transición y la adaptación y en cómo financiar amabas. Por último, pero no por ello menos importante, es necesario trabajar para mejorar los mecanismos de la entrega de la financiación.
Continuó Francisco López, viceministro de Energía en Chile, quién explicó que el objetivo de alcanzar la neutralidad de carbono en 2050 es un desafío para su país, dada la necesidad de desvincular el crecimiento económico del consumo de energía y reducir la dependencia de los combustibles fósiles importados. Si bien el 77% de las emisiones de dióxido de carbono y otros gases de efecto invernadero en Chile están vinculadas al sector energético, también es este sector el que está atajando el cambio climático y proporciona oportunidades tanto sociales como económicas al país. El sector energético está liderando el plan de descarbonización de Chile y el compromiso de alcanzar la neutralidad de carbono para el año 2050, a través de la inversión en energías renovables. Entre otros, Chile se ha fijado los siguientes objetivos en materia de descarbonización: desarrollar la industria verde de hidrógeno, la retirada de centrales eléctricas de carbón para el año 2040, la sustitución de combustibles fósiles por electricidad en el sector del transporte y el objetivo de tener un 100% de ventas de vehículos ligeros y medianos eléctricos para el año 2035.
Por otro lado, a la hora de modelar la descarbonización desde la perspectiva de operador de activos, Mark Cutifani, CEO de Anglo American Plc, explicó que, en primer lugar, hace más de un lustro, comenzaron a trabajar en su estrategia de minería inteligente, tratando de mejorar la posición competitiva de la compañía. En ese momento identificaron que necesitaban reducir el consumo de energía en un 30%, su estrategia se basó en reducir la huella de carbono incrementando la intensidad de su producción y reduciendo el consumo de energía mediante un cambio en la forma en la que minaban y procesaban su producción. En segundo lugar, trataron de construir asociaciones con empresas de energía renovables, pues éstas proporcionan una base de costes mucho menor en el largo plazo.
En la actualidad, el 36% de la energía que utilizan en sus procesos de minería es renovable y esperan que en 2023, este porcentaje se incremente hasta el 56% en sus operaciones, realizadas principalmente en América del Sur. Además, disponen de una estrategia más a largo plazo para sus minas en Sudáfrica para 2030, año en el que esperan que todo el suministro de energía sea totalmente renovable gracias a la utilización de energía eólica y a través del agua, con unas tecnologías innovadoras que utilizan el agua subterránea como batería de almacenamiento de la energía eólica y solar.
Para descarbonizar sus flotas de producción, Cutifani señaló que consideran que el hidrógeno es la mejor opción. Así el hidrógeno se convierte en la parte central de la estrategia que rodea al espacio de producción y que representa alrededor del 20% de su producción de dióxido de carbono. El hidrógeno se presenta como un combustible híbrido que les permite mantener cierta flexibilidad a la hora de operar sus minas. De este modo, no necesitan supercondensadores o grandes cables de arrastre. A principios del próximo año, integrarán las primeras baterías de hidrógeno de 280 toneladas en un pozo en Sudáfrica, pero también han prometido realizar la misma inversión en otras minas, en los próximos dos años. Así, quieren avanzar en América del Sur, en concreto en Chile. De este modo esperan que entre 2024 y 2034 todas las pistas hayan sido reemplazadas con híbridos de batería de hidrógeno que se alimenten de fuentes primarias de energía renovable.
A continuación, Krista Tukiainen, responsable de research en Climate Bonds Intiative -una organización sin ánimo de lucro que trabaja para movilizar a los mercados de capital de deuda a favor de soluciones climáticas-, mencionó que ya se disponen de 2 billones y medio de dólares de deuda en circulación entre bonos verdes y de sostenibilidad social. Alrededor del 20% de este capital procede de los mercados emergentes, lo que son muy buenas noticias para que la cuota dedicada a estos mercados crezca constantemente. Concretamente, Tukiainen elogió al gobierno de Chile por ser uno de los mayores emisores de bonos verdes de sostenibilidad social, después de China. El caso de Chile fue utilizado por la Climate Bonds Intiative como objeto de estudio para determinar una entrada exitosa en los mercados de capital internacionales, emitiendo tanto en moneda fuerte como en local en su programa de bonos verdes. El espacio de renta fija ya cuenta con unas definiciones y mecanismos de gobierno para garantizar que los proyectos verdes también están proporcionando el tipo de impacto que necesitan tener para ser considerados verdes.
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Foto cedidaRichard Bernstein, de Richard Bernstein Advisors. Richard Bernstein
Se han vuelto populares (o impopulares) por su opinión de que existe una burbuja en los activos de larga duración. Desde Richard Bernstein Advisors, socio de iM Global Partners, investigan a continuación las causas de estas burbujas tan extendidas, sus posibles efectos sobre el conjunto de la economía y las interesantes oportunidades de inversión generadas por la inadecuada asignación del capital en el marco de las burbujas. El siguiente esquema resume la gestación de la burbuja y sus posibles consecuencias para la inversión.
Un enorme estímulo monetario y presupuestario.
Todo el mundo sabe que la Reserva Federal y el Gobierno respondieron a la pandemia lanzando unos estímulos de magnitud histórica. Algunos economistas han sugerido que habría que mantener estas políticas agresivas por la incertidumbre que rodea a la evolución futura de la pandemia o de la economía, pero casi nunca existen certezas sobre sobre la evolución futura de la economía.Parece razonable sugerir que la burbuja se ha inflado porque la economía no es capaz de absorber todo el estímulo monetario.
La Fed «acapara» el mercado de los bonos del Tesoro estadounidense de 10 a 20 años
Dado que los tipos de interés a corto plazo cayeron al 0 % tras la crisis financiera mundial, la Fed optó por inyectar liquidez adicional mediante la compra de deuda con vencimiento a largo plazo. Por lo general, la Fed controla el tramo corto de la curva de rendimientos mediante la compra y venta de letras del Tesoroa corto plazo. Su nueva estrategia de «relajación cuantitativa» se basó en la compra de bonos del Tesoro y títulos hipotecarios con vencimiento a largo plazo.
Dado que sus compras han sido cuantiosas y prolongadas, actualmente el banco central estadounidense tiene en su balance la mayor parte del mercado de bonos del Tesoro con vencimiento de 10 a 20 años. En efecto, han «acaparado» el mercado de bonos del Tesoro. En el ámbito del mercado, el Corporate Finance Institute define «acaparar» (en inglés, «corner») como «la obtención y mantenimiento/posesión de suficientes valores, activos o materias primas como para controlar de manera efectiva el precio de mercado de dichos artículos. Esto implica adquirir la mayor cuota de mercado posible sin convertirse en monopolio».
El acaparamiento de un mercado fuerza precios artificialmente elevados o, en el caso actual de la Fed, rendimientos artificialmente bajos.Estos rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo artificialmente bajos han sido un catalizador fundamental en la burbuja de los activos de larga duración.
Aplanamiento artificial de la curva de rendimientos
La pendiente de la curva de rendimientos ha sido históricamente un indicador razonable del crecimiento nominal futuro (es decir, el crecimiento real más la inflación). Las curvas más pronunciadas pronostican un crecimiento más sólido, mientras que las invertidas sugieren una recesión.
Uno podría inferir que, si los estímulos monetarios y fiscales fueran eficaces, entonces la curva de rendimientos debería ser muy pronunciada. Sin embargo, la Fed ha aplanado la curva de forma artificial con su acaparamiento del mercado de los bonos del Tesoro a largo plazo. Si observamos el diferencial entre el bono del Tesoro a 10 años y las letras del Tesoro a 2 años, la curva parece notablemente plana en relación con el estímulo histórico.
Los préstamos bancarios van por detrás de la liquidez
La curva de rendimientos es también un modelo simple de la rentabilidad de los préstamos bancarios y una curva más plana sugiere la existencia de unos márgenes de préstamo menos atractivos. Los bancos captan depósitos pagando tipos de interés a corto plazo a los depositantes y conceden préstamos a plazos más largos. Por lo tanto, podemos obtener una imagen aproximada de los márgenes de los bancos mediante la inclinación de la curva de rendimientos, es decir, que las curvas más pronunciadas sugieren una mayor rentabilidad.
Históricamente, los bancos seguían prestando en general durante los ciclos anteriores pese al aplanamiento de la curva de rendimientos porque utilizaban el apalancamiento para mejorar la rentabilidad de los préstamos de margen reducido. Las normativas establecidas tras la crisis financiera mundial prohíben un uso significativo del apalancamiento, por lo que el margen representado por la curva de rendimientos resulta ahora más relevante.
Debido a que la Fed ha acaparado el tramo largo de la curva de rendimientos, reducido artificialmente los tipos de interés a largo plazo y aplanado artificialmente la curva de rendimientos, los préstamos bancarios han quedado rezagados de forma significativa con respecto ala liquidez que la Fed intenta inyectar en la economía real. El resultado es que la mayor parte de la liquidez de la Fed se ha quedado atrapada en los mercados financieros y en activos financieros inflados, en lugar de financiar la expansión de la economía.
La Fed solo puede sentar las bases para que el crédito aumente, pero no puede obligar a los bancos a prestar. Los datos de la Fed demuestran que los bancos sí han estado más dispuestos a prestar, pero sus préstamos no van a la par con las enormes cantidades de liquidez que la Fed ha tratado de inyectar en la economía. Sencillamente, la prima de riesgo de los bancos asociada a los créditos de mayor riesgo no es lo bastante grande como para incentivar una concesión generalizada de préstamos.
La euforia conduce a una asignación inadecuada del capital
Las burbujas siempre desembocan en una asignación no adecuada del capital. Los inversores inyectan capital excesivo en sectores «calientes», mientras que otros sectores de la economía tienden a quedar desatendidos. Parece que la burbuja actual reproduce ese precedente histórico.
Si observamos la relación entre la inversión fija real y la oferta monetaria parece que la Reserva Federal esté tratando de hacer crecer la economía real mediante un crecimiento excesivo del dinero, hasta la fecha la inversión real va considerablemente por detrás del crecimiento de la oferta monetaria.
Aunque los inversores están eufóricos con la innovación, la disrupción y las visiones del futuro, muchos sectores están actualmente necesitados de capital y acusan una significativa falta de inversión. Episodios anteriores de baja inversión acabaron desembocando en escasez y cuellos de botella en la producción de algunos sectores. Cabe esperar que semejantes condiciones perduren más de lo que los inversores anticipan actualmente debido a la insuficiente inversión en curso en estos sectores.
Las burbujas crean oportunidades de inversión en prácticamente todo lo que esté fuera de la burbuja
Los inversores en burbujas suelen dejarse llevar por la euforia y las historias candentes sobre crecimiento futuro, al tiempo que ignoran la valoración de los activos y, en última instancia, sobrestiman las rentabilidades esperadas. Son las valoraciones de los activos y no la euforia las que marcan las rentabilidades de la inversión, independientemente del desarrollo económico.
Por ejemplo, durante la burbuja tecnológica hubo muchos casos relacionados con nuevas tecnologías que iban a cambiar la economía. Muchos de esos casos se hicieron realidad durante la década posterior a la burbuja, pero el sector tecnológico registró el peor rendimiento del S&P 500® y ofreció rentabilidades negativas en términos absolutos a lo largo de la década.
Parece que los mercados financieros se encuentran ante una oportunidad similar a la de 1999/2000 en cuanto al atractivo que presentan muchos sectores de todo el mundo ajenos a la burbuja. En particular, priorizamos los activos y los sectores que despuntan a medida que se va acelerando el crecimiento nominal: energía, materiales, industria, valores de pequeña capitalización dentro y fuera de EE. UU., mercados emergentes (excl. China), bonos de baja calidad y materias primas/oro.
Los inversores pueden llegar a volverse verdaderamente miopes durante las burbujas y creer que no hay apenas nada en lo que invertir más allá de los activos inmersos en una burbuja. Para nosotros, estas situaciones presentan enormes y amplias oportunidades de inversión en aquellos sectores relativamente desprovistos de capital.
La información o los datos contenidos en el presente documento no constituyen en modo alguno una oferta, recomendación o consejo para comprar o vender acciones de las participaciones del Fondo. Los inversores deben consultar la información clave para inversores («KIID») y el folleto del Fondo disponible en https://www.imgp.com para obtener más detalles sobre los riesgos implicados.
Pixabay CC0 Public Domain. State Street Global Advisors lanza un ETF que invierte en bonos del Tesoro emitidos por el gobierno chino
State Street Global Advisors, la división de gestión de activos de State Street Corporation, ha anunciado el lanzamiento del nuevo fondo SPDR Bloomberg Barclays China Treasury Bond UCITS ETF. Según explica la firma, invertirá principalmente en bonos del Tesoro emitidos por el gobierno de China y ofrecerá «mayor convexidad» en comparación con otros índices de bonos chinos amplios.
Desde State Street Global Advisors añaden que, poniendo el énfasis en la liquidez del vehículo, el índice de referencia del SPDR Bloomberg Barclays China Treasury Bond UCITS ETF se centra en bonos con un importe mínimo en circulación de 100.000 millones de CNY (o algo más de 15 000 millones de dólares) con un vencimiento restante de un año o más. En opinión de la firma, las emisiones de gran volumen son generalmente más líquidas y fáciles de operar en el mercado. Además, sostiene que “esta selección de tamaño igualmente elimina algunos de los bonos más antiguos y de mayor duración para garantizar una mayor liquidez”.
La gestora argumenta que el mercado de deuda China ha crecido considerablemente y se ha convertido en el segundo mayor mercado de bonos del mundo: “A medida que los bonos chinos continúan su trayectoria hacia la inclusión en índices globales de bonos gubernamentales, los inversores necesitan nuevas herramientas para acceder a ellos de forma transparente y a bajo coste”. El fondo, con enfoque en la liquidez de la muestra, actúa como un elemento fundamental de construcción de carteras para inversores en deuda de mercados desarrollados y emergentes que desean diversificar su asignación, así como medio para obtener exposición al mercado de bonos soberanos chinos.
En un comentario sobre el fondo, Kheng-Siang Ng, director de Renta Fija de Asia Pacífico en State Street Global Advisors, ha señalado: “Los bonos chinos resultan atractivos al compararlos con los mercados de bonos globales, ya que pueden presentar una menor volatilidad y proporcionar un repunte de los rendimientos cercano a 195 puntos básicos en comparación a una exposición a bonos del Tesoro globales. La duración media también es más corta en comparación con los índices de bonos del Tesoro estadounidenses, europeos, japoneses y británicos. El ETF está diseñado como una herramienta de bajo coste y puede ser utilizado como un componente individual para inversores indexados que quieran incorporar una asignación más táctica a exposiciones a bonos del Tesoro”.
Pixabay CC0 Public Domain. La ESMA plantea una consulta sobre mejoras en la protección del inversor minorista
La Comisión Europea ha anunciado, dentro del nuevo plan de acción de la Unión de los Mercados de Capitales de septiembre de 2020, su intención de publicar una estrategia para las inversiones minoristas en Europa, en el primer semestre de 2022.
Según apuntan los expertos de finReg360, con esta consulta, la autoridad europea busca detectar posibles incongruencias en la normativa vigente que no favorezcan la protección al inversor minorista, y explorar nuevas vías para la información y la colaboración entre entidades participantes en estos servicios de inversión.
Ya en mayo de 2021, la Comisión lanzó una extensa consulta pública de tres meses sobre aspectos relacionados con esa protección, pero ahora, la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA, por sus siglas en inglés) ha publicado una consulta para recabar opiniones sobre la protección de los inversores minoristas en el marco de la directiva MiFID II.
La ESMA estudiará todos los comentarios recibidos hasta el 02-01-2022 y entregará su dictamen antes del 30-04-2022. Estas opiniones contribuirán al asesoramiento técnico de la ESMA a la Comisión Europea sobre el desarrollo de su estrategia para la inversión minorista. “La ESMA solicita información a las partes interesadas sobre tres temas: información, información digital, y herramientas y canales digitales”, apuntan desde finReg360.
En lo que refiere a la información, el supervisor incluye numerosas preguntas sobre solapamientos, lagunas, y redundancias e incoherencias significativas en la legislación de protección del inversor que terminan siendo perjudiciales para los inversores, y, en particular para los minoristas. “En otras palabras, busca: confirmar si estos inversores minoristas pueden tomar decisiones informadas, evitar la sobrecarga o excesiva complejidad de la información y la información excesivamente compleja, y asegurar la protección del inversor”, explican los expertos de finReg360.
Respecto a la información digital, la ESMA ha solicitado la opinión sobre las mejoras que pueden incorporarse en la información digital, adaptando las normas existentes, por ejemplo, para permitir la información por capas. Por último, sobre las herramientas y canales digitales, se solicita la opinión para evaluar los riesgos y las oportunidades de la creciente disponibilidad de herramientas digitales y de los niveles cada vez mayores de participación directa de los inversores a través de las plataformas de negociación en línea y los robo advisors.
Según concluyen desde finReg360, también explora las finanzas abiertas: “Esto es, hasta qué punto deben abrirse las cadenas de valor compartiendo datos específicos de los inversores entre las empresas de inversión y otros proveedores”.
Jian Shi Cortesi, directora de inversiones y miembro del equipo de renta variable global de crecimiento en GAM Investments. Jian Shi Cortesi, directora de inversiones y miembro del equipo de renta variable global de crecimiento en GAM Investments
La historia de crecimiento de China es imparable, y los recientes cambios normativos son una buena noticia para los inversores. Es probable que la preocupación por las reformas y el mercado inmobiliario sea efímera, así lo afirma Jian Shi Cortesi, directora de inversiones y miembro del equipo de renta variable global de crecimiento en GAM Investments.
En los últimos meses, algunos inversores internacionales se han visto sorprendidos por los acontecimientos en China y han empezado a preguntarse si el mercado sigue siendo invertible. Las valoraciones de la renta variable han caído, en respuesta a los cambios normativos que afectan a las empresas chinas y al reciente incumplimiento de dos obligaciones de bonos frente a inversores extranjeros por parte del promotor inmobiliario chino Evergrande.
En combinación, estos acontecimientos probablemente pesarán sobre el sentimiento y harán que la economía china se desacelere rápidamente. Aunque es fácil centrarse en estos vientos en contra inmediatos, una de las ventajas de invertir en China es la capacidad del Estado para responder rápidamente a los nuevos desafíos. Por ello, es probable que el gobierno introduzca pronto políticas económicas más favorables y sitúe a China en una posición más sólida para gestionar cualquier turbulencia en los próximos meses.
Teniendo esto en cuenta, ¿dónde deberían buscar los inversores oportunidades? El consumo es una sólida fuente de crecimiento, especialmente a medida que la clase media china se expande. En 2030, China e India representarán juntas el 66% de la clase media mundial: es probable que más del 70% de la población china sea de clase media (1).
En los últimos 30 años, las empresas europeas de artículos de lujo, como LVMH, Ferrari, Moncler y Pernod Ricard, se han posicionado para beneficiarse de este crecimiento. Seguirán beneficiándose, ya que el crecimiento de la demanda de bienes de lujo está siendo impulsado predominantemente por la clase media.
La regulación puede ser buena
Los recientes cambios normativos introducidos por el gobierno chino han sido criticados por algunos, pero son positivos para la salud a largo plazo de la economía nacional. Las reformas pretenden impulsar las condiciones de los empleados, mejorar los resultados para los consumidores y acabar con los monopolios.
Las empresas tecnológicas multinacionales como Alibaba y Tencent se han convertido, en consecuencia, en oportunidades de pesca de fondo, debido al impacto de las nuevas regulaciones en sus valoraciones.
Sin embargo, las oportunidades más interesantes se encuentran en las empresas de mediana capitalización que se beneficiarán de la normativa antimonopolio, que creará unas condiciones más equitativas para estas empresas emergentes. Uno de los principales objetivos del nuevo Plan Quinquenal chino es crear unas condiciones más equitativas para las empresas, y las recientes reformas son un intento de alcanzar este objetivo.
Las empresas privadas en China crean el 90% de los nuevos puestos de trabajo y serán la clave para ganar la batalla tecnológica con EE.UU., en la que está decidido a triunfar. Por tanto, es razonable esperar que el gobierno chino siga apoyando el desarrollo del sector privado.
Una China más limpia
La energía limpia es otro ámbito que se beneficia del apoyo gubernamental. China está sometida a una importante presión internacional para que desempeñe un papel de liderazgo en la lucha contra la crisis climática y ha mostrado su firme voluntad de hacerlo mediante el desarrollo de tecnologías de energía limpia.
Aunque China es uno de los mayores emisores de carbono del mundo, ya que representa el 30% de las emisiones mundiales y el 50% del consumo de carbón, también es el principal fabricante de soluciones de energía limpia. China controla el 70% de la producción mundial de módulos solares, fabrica casi la mitad de las turbinas eólicas del mundo y representa el 40% de las ventas de vehículos de energías renovables.
Las empresas que están a la vanguardia de esta revolución de la energía limpia son las que hay que vigilar, ya que China pretende alcanzar la neutralidad del carbono en 2060. Esto significa que las energías limpias pasarán de ser una fuente de energía periférica en China a ser la fuente predominante en las próximas décadas, mientras que las empresas emisoras de combustibles fósiles se verán obligadas a adaptarse.
La construcción de viviendas es otro ámbito en el que la política gubernamental ha cambiado hacia un enfoque más medioambiental. Aunque a menudo se percibe a Europa como impulsora de la agenda de descarbonización, no hay que subestimar los ambiciosos planes de China. Según el último Plan Quinquenal, se espera que el 50% de los nuevos edificios tengan certificación verde. Esto demuestra que China va a desempeñar su papel en la lucha contra la crisis climática, y los inversores deberían estar preparados para la nueva dirección del viaje.
Puede que los inversores hayan mostrado su nerviosismo ante los cambios que se están produciendo en China, pero no deben descartarla. Hay varios acontecimientos macroeconómicos y microeconómicos positivos que apuntan a los argumentos de inversión a largo plazo para el país, desde una creciente base de consumo hasta la mejora de la competencia en el sector privado y el desarrollo de tecnologías limpias y ecológicas.
Entender esta dinámica cambiante y ser lo suficientemente ágil para responder a ella mediante un enfoque agnóstico en cuanto a estilos es clave para que los inversores aprovechen las numerosas oportunidades que existen en los mercados chinos.
Anotaciones:
(1) «Growing Consumption», Knowledge for Policy, Comisión Europea
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Sedó, M. (2021). Ninety One GSF Global Quality Equity Income: un enfoque de calidad que proporciona resiliencia a la inversión en dividendos. Funds Society AMÉRICAS, septiembre 2021 (nº28), págs. 79-86.. Sedó, M. (2021). Ninety One GSF Global Quality Equity Income: un enfoque de calidad que proporciona resiliencia a la inversión en dividendo. Funds Society AMÉRICAS, septiembre 2021 (nº28), págs. 79-86.
Durante la pandemia, muchas empresas se han visto obligadas a proteger sus balances restringiendo sus repartos de dividendos y programas de compras. Sin embargo, las empresas de calidad, con una naturaleza más defensiva y menor sensibilidad al ciclo económico, se enfrentaron a unos menores recortes y obtuvieron mejores resultados. En este contexto, una estrategia de renta variable que busca generar ingresos y crecimiento de capital en el largo plazo invirtiendo en empresas de alta calidad sería equiparable a una prenda que por sus características de excelencia resiste el paso del tiempo sin desgaste y sigue cumpliendo su propósito. Continuando con nuestra sección de fondos de armario, que se realiza de forma independiente por parte del equipo de Funds Society -utilizando información pública y datos de rentabilidad y riesgo proporcionados por VDOS-, hemos seleccionado la estrategia Ninety One GSF Global Quality Equity Income.
Su equipo gestor está integrado a nivel global y diversificado geográficamente, con distintas sedes en Ciudad del Cabo, Londres y Nueva York
El equipo gestor de la estrategia Global Quality Equity Income de Ninety One, liderado por Clyde Rossouw y Abrie Pretorius, cree firmemente que los dividendos son el motor material consistente y resiliente de la rentabilidad total. En su opinión, las empresas con un historial probado de crecimiento sostenible en sus dividendos poseen un modelo de negocio sólido con un enfoque en la disciplina de capital. Esta filosofía de inversión se materializa en la estrategia Global Quality Equity Income de Ninety One, una cartera de renta variable global concentrada que carece de cualquier tipo de restricción en cuanto a tamaño, sector o localización geográfica y tiene por objetivo generar ingresos y crecimiento de capital en el largo plazo. En la actualidad, tiene 32 acciones en cartera y cuenta con un active share superior al 90%, con respecto a su índice de referencia, el MSCI All Country World Net Return.
Carece de cualquier tipo de restricción en cuanto a tamaño, sector o localización geográfica y tiene por objetivo generar ingresos y crecimiento de capital en el largo plazo
El enfoque de inversión del equipo gestor ha hecho que la estrategia tenga un perfil de rendimientos asimétricos desde su lanzamiento, participando de forma significativa en los mercados alcistas y experimentando recortes menores en los periodos más desafiantes, con un nivel de volatilidad inferior al promedio del mercado en su conjunto. Para ello, se centra en acciones de calidad, es decir, en acciones de empresas que han generado de forma sostenible un nivel elevado de rentabilidad del capital invertido y de flujo de efectivo disponible –los beneficios en efectivo después de tener en cuenta los gastos de capital-. La estrategia sigue un enfoque de gestión activo, seleccionando empresas de calidad que estén respaldadas por unos sólidos fundamentales. Las empresas que son capaces de incrementar de forma constante sus distribuciones de efectivo obtienen unos mejores resultados con el tiempo y están en mejor posición para aumentar el valor para sus accionistas en el largo plazo, al tiempo que reducen el riesgo de incurrir en una pérdida permanente de capital.
La disciplina de compra y venta
Dentro de la cartera existe una competencia constante por la asignación del capital, por lo que la disciplina de venta está directamente relacionada con la de compra. Debido a la naturaleza concentrada de la estrategia, con un posicionamiento promedio que oscila entre 30 y 50 acciones, se realiza una consideración cuidadosa por cada nueva entrada y salida. Estas operaciones sólo se ejecutan si se cree que una transacción mejorará la calidad general de la cartera, su crecimiento o su valoración. En consecuencia, la rotación no suele ser frecuente. Existen principalmente tres casos en los que se podría desencadenar una venta: que la acción haya alcanzado una valoración completa, que haya surgido una idea con una mejor rentabilidad ajustada al riesgo, o que el caso de inversión ya no sea aplicable.
Además, los gestores de Ninety One están profundamente comprometidos con la sostenibilidad, integrando los criterios de inversión ESG en su filosofía y su proceso de inversión, a través de un marco de inclusión de todos los grupos de interés involucrados -sus stakeholders- que garantiza que las empresas en cartera tengan una conciencia real sobre el impacto de su negocio tanto en sus empleados y proveedores como en las comunidades locales en las que operan.
Su comportamiento en los últimos 12 meses
Durante las primeras etapas de la pandemia, muchas empresas buscaron proteger sus balances restringiendo los desembolsos de capital. Los repartos de dividendos y los programas de recompras se pausaron. Los sectores que tradicionalmente representan fuentes de pago de ingresos como, por ejemplo, la energía, se vieron sometidos a una gran presión. Como resultado, los inversores con exposición a estos sectores por sus dividendos se enfrentaron a unas importantes reducciones en sus flujos de ingresos. Sin embargo, los sectores más defensivos -que suelen formar parte de la estrategia Global Quality Equity Income y que son menos sensibles al ciclo económico- experimentaron unos menores recortes y, por lo tanto, obtuvieron unos resultados superiores al…
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Foto cedidaWendy Chen, analista de inversión sénior en GAM Investments. Wendy Chen, analista de inversión sénior en GAM Investments
China acaparó los titulares a lo largo del tercer trimestre de 2021, lo que desató una gran volatilidad en los mercados bursátiles. Wendy Chen, analista de inversión sénior en GAM Investments, analiza el ciclo de endurecimiento normativo del gigante asiático y comenta por qué, en su opinión, la inversión en este entorno requiere un cambio de enfoque hacia los sectores con vientos a favor en materia de política.
Tras la celebración del centenario del Partido Comunista Chino (PCC) el 1 de julio, empezó a aplicarse el grueso de la dura normativa que se había reservado para este aniversario. El nefasto retroceso de los títulos chinos comenzó con una investigación sobre Didi, después de su precipitada salida a bolsa, que muchos expertos sugirieron y que se produjo a pesar de las advertencias gubernamentales. El pánico del vendedor alcanzó su punto álgido cuando en el mes de julio se decretó la prohibición total y la nacionalización forzosa del sector de las clases particulares en China. Aunque muchos habían previsto una normativa mucho más draconiana en materia de clases particulares los fines de semana y los periodos de vacaciones, pocos habían pronosticado lo que escaló hasta ser una prohibición muy controlada por medio de la introducción de un modelo tipo “sin ánimo de lucro”. Este cisne negro sembró el terror en los sectores de Internet, atención sanitaria y consumo discrecional, ya que los inversores temían que podrían ser el próximo objetivo de las restricciones normativas.
En agosto, se arrojó algo más de luz sobre el rumbo de la política china, cuando el presidente Xi Jinping puso el acento en la “redistribución de la riqueza en busca de la prosperidad común”, lo que provocó una rotación desde sectores con vientos en contra en materia política como Internet, los artículos de lujo y el segmento inmobiliario hacia sectores a los que favorecen las políticas, como la cadena de valor del vehículo eléctrico, la tecnología de semiconductores y la fabricación de alta gama. Para agravar las presiones de los mercados de renta variable, en septiembre se hizo hincapié en el mercado inmobiliario chino, cuyo volumen alcanza los 60 billones de dólares, ya que el posible impago de la deuda de Evergrande suscitó la preocupación por el riesgo sistémico (que algunos medios de comunicación llegaron a calificar de “momento Lehman”). Justo cuando parecía que las cosas ya no podían ir a peor, al final del trimestre se produjeron apagones a gran escala en más de la mitad de las provincias chinas, lo que socavó aún más las perspectivas de crecimiento del PIB para el cuarto trimestre.
Cabe recordar que muchas de las políticas acometidas en materia de antimonopolio, bienes inmuebles, las tres líneas rojas, entre otras, ya se habían propuesto en el último trimestre de 2020, aunque la duración, la intensidad, el alcance y la velocidad en su conjunto no tienen precedentes en la historia reciente. La impredecible naturaleza de la normativa ha espantado a muchos inversores de todo el planeta, debido a los fondos infraponderaron a China en el tercer trimestre, lo que provocó una rentabilidad inferior en cerca del 30% de la renta variable del gigante asiático respecto de sus homólogas de Estados Unidos, pese a una mayor tasa de crecimiento.
El dilema: ¿aumentar el tamaño de la tarta o repartirla?
Desde la óptica china, el crecimiento del 12,7% experimentado en el primer semestre de 2021 deja un holgado margen para una segunda mitad mucho menos halagüeña si se tiene en cuenta el objetivo anual del 6%. Según el parecer de GAM Investments, la tarea más acuciante para el regulador será la gestión de 2022 y el requisito de propiciar que el crecimiento siga adelante.
La ingente población de China, que una vez propulsó el crecimiento más raudo de la economía mundial, se está desacelerando y está envejeciendo. Aunque el crecimiento anual de la población se ralentizó hasta el 0,5%, el censo de 2020 sugiere que el ratio de dependencia de las personas mayores se ha doblado a lo largo del pasado decenio, lo que supone una carga adicional para un sistema de pensiones chino ya deficitario. El regulador reaccionó con inmediatez suprimiendo su política de un único hijo, que duró una década, para descubrir luego que una política de dos, tres o hijos ilimitados no basta para incentivar más nacimientos.
Por consiguiente, se adoptó una segunda solución que consistía en medidas para eliminar todos los obstáculos que pudiesen dificultar los nacimientos. En particular, se puso el foco en tres sectores, educación, vivienda y atención sanitaria, dado que se considera que podrían suponer la mayor carga para la renta y el bienestar de las familias. Las primeras medidas severas se acometieron en el sector de las clases particulares, ya que un estudiante de K12 (desde la guardería hasta el 12.º grado) en China se lleva hasta la mitad de la renta disponible de una familia menos acomodada.
Sumado a esto, existe el deseo de frenar unos precios de la vivienda que no paran de subir, ya que los inmuebles concentran más del 60% de la riqueza de las familias en China. El enfriamiento en las ventas de inmuebles, junto con unas restricciones rígidas en lo tocante al apalancamiento de los promotores, también había supuesto un augurio de lo que ocurriría con Evergrande en septiembre. Por último, las autoridades han aumentado la adquisición de medicamentos a nivel nacional y han incluido los equipos médicos. Este hecho, combinado con la reforma en la fijación de precios en los servicios de atención sanitaria, sacudió el sector de los hospitales privados.
Frente al dilema de la población y el retraso en el crecimiento, las autoridades recondujeron inevitablemente su enfoque, del aumento del tamaño de la tarta a su reparto. Una ralentización económica causaría más estragos a los desfavorecidos que a las personas acaudaladas, mientras que la clave de la estabilidad social depende de los que se hallan en lo más bajo de la pirámide. Así pues, la ideología de la “prosperidad común” del libro El capital, que en su día se pretendía alcanzar en 2050, se ha adelantado para hacer frente a la creciente demanda de la red de seguridad social. Estas declaraciones se han interpretado como de “extrema izquierda”, dado que los inversores de todo el mundo se centran más en lo “común” que en la “prosperidad”. Las empresas también respondieron con celeridad, dado que plataformas de Internet de gran capitalización, como Tencent, Meituan y PDD, defendieron sin fisuras esta causa al establecer unos fondos de prosperidad común de mil millones de dólares o reajustar su estrategia corporativa para mejorar la responsabilidad social.
Más allá de las turbulencias
Estas medidas tan drásticas no solo han deteriorado el ánimo del mercado, sino que también han perjudicado a los negocios y a los medios de vida de la gente. Cientos de miles de trabajos han desaparecido de la noche a la mañana en el sector de las clases particulares, los ahorros de toda la vida guardados en la vivienda se depreciaron y los recursos médicos escasearon, ya que la adquisición a bajo precio agravó la escasez. La drástica actitud del gobierno central también se tradujo en una ejecución imprudente de las políticas locales. Los recientes apagones con los que se trataba de frenar un proceso de fabricación de productos que consume grades cantidades de energía se expandieron al uso de electricidad por parte de los consumidores. Las cifras macroeconómicas también se revelaron desfavorables, al registrarse una caída en el crecimiento de las ventas minoristas en agosto hasta el mínimo de un año del 2,5%, y el PMI manufacturero de septiembre se contrajo por primera vez desde que se desatara la pandemia de COVID-19.
En la China continental se espera con impaciencia una inyección de liquidez que apuntale una economía en desaceleración. Aunque aún es muy pronto para desear que tenga lugar un giro en las medidas restrictivas, los reguladores han colocado una red de seguridad para garantizar la actividad económica. Dado que el cuarto trimestre ha sido, por lo general, una temporada alta para la fabricación y el consumo, la aplicación de una estacionalidad tan favorable en un calendario intenso en términos macroeconómicos podría resultar demasiado onerosa para los reguladores, especialmente en la antesala de un importante período político en el primer trimestre de 2022.
En GAM Investments creen que la inversión en este entorno requiere un cambio de enfoque. En consecuencia, están poniendo la vista en los sectores favorecidos por las políticas que las autoridades ven como líderes a largo plazo. La palabra clave de la agenda política china se ha convertido en “reestructuración”; reducción de la dependencia de la mano de obra y de las tecnologías importadas, y adelanto respecto de los operadores tradicionales en un mundo digital 4.0. China lleva ventaja en las tecnologías de descarbonización.
En la gestora creen que el desarrollo ecológico (o “verde”) y la descarbonización se perfilarán como los principales beneficiarios de una agenda política en fase de cambio, y han venido invirtiendo en títulos que se ven favorecidos por las políticas, con la constitución de líneas en la cadena de valor de los vehículos eléctricos y la digitalización corporativa.
Si desea descargar una copia completa del “El estratega disreuptivo”, 3er trimestre de 2021, puede hacerlo en este enlace.
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Las nóminas no agrícolas de octubre sorprendieron al subir en 531.000 y experimentar revisiones al alza sobre las cifras de agosto y septiembre (+235.000). De esta forma, la media móvil de tres meses quedaría ubicada en 442.000 y a este ritmo (con una tasa de participación del 62%) alcanzaríamos el pleno empleo en abril de 2022. La economía aún opera con un déficit de 4,2 millones de puestos de trabajo respecto a donde nos encontrábamos antes del inicio de la pandemia pero podría normalizarse en cuestión de 9 o 12 meses; no obstante, a pesar del regreso a la búsqueda activa de trabajo de casi 300.000 personas (que se mantenían al margen por cuestiones asociados con el COVID), el porcentaje de participación en el rango de 25 a 55 años sólo repunta el 0,1% por el lastre que suponen las jubilaciones anticipadas y el cambio en las preferencias del consumidor, de manera que este excedente puede tomar más tiempo en ser reabsorbido.
El paro se sitúa en el 4,6% pero las presiones salariales continúan siendo evidentes. Salvo en industrias afectadas por factores específicos (distribución minorista, electricidad o minería), el aumento en sueldos es generalizado, con incrementos próximos al 1% (mensual) en hostelería, servicios profesionales, transporte o servicios financieros entre otros.
La remuneración para las rentas bajas (Q1 en la grafica izquierda, sobre datos por cuartiles salariales de la Fed de Atlanta), con la mayor propensión al consumo, disfruta de incrementos del 5,5%. Las transferencias de riqueza desde el Gobierno hacia las familias menos pudientes están mejorando sustancialmente la situación financiera del consumidor. La deuda de las familias, como porcentaje de su renta disponible, se sitúa en los niveles más ajustados de los últimos 30 años; el pago de intereses sobre deuda dividido entre la renta disponible es del 9,14% (8% por debajo de los niveles previos a la pandemia y muy inferior al 13,2% de 2007), el mínimo desde 1970. Asimismo, el 35% del patrimonio neto de los ciudadanos en el percentil 50% a 100% (siendo 100% el más bajo) clasificados por su riqueza, fue acumulado sólo en los últimos 12 meses (2,3 billones de dólares, gráfica derecha más abajo).
Con un balance de situación así de sólido, es de esperar que la campaña de Navidad sea especialmente rentable para los comercios, a pesar del previsible incremento en precios. De acuerdo con la encuesta realizada por Morgan Stanley, la demanda navideña de los estadounidenses será particularmente inelástica, con mas de un 48% de los consultados que no pospondrán sus compras a no ser que los precios se disparen más de un 11%. En esta misma línea se pronuncia Bridgewater (el hedge fund de Ray Dalio) y explica en esta nota las diferencias entre la foto de los 70 (colapso de la oferta) respecto la de hoy (explosión en la demanda, construida por la transferencia de riqueza desde el Gobierno al consumidor para compensar la pérdida de rentas por impacto COVID), dejando como ejemplo el índice de producción industrial en China. La actividad manufacturera se ha disparado un 20% por encima de su tendencia de los últimos 6 años para dar respuesta al gran aumento en demanda global.
En este contexto llama la atención la lectura dispar que bonistas y compradores de renta variable hacen respecto al cuadro macro en el medio plazo.
El aplanamiento de la curva, con el bono 10 años corrigiendo hasta 1,4% (0,5% por debajo de enero 2020), destila lapreocupación del inversor en renta fija respecto a un potencial sobrecalentamiento de la economía ante el cual la Fed, para controlar la inflación, tendría que actuar con más celeridad y contundencia, activando el riesgo de contracción económica. También sorprende el diferencial entre los índices de volatilidad de tesoros y S&P 500 que, de nuevo, muestra el nerviosismo de los bonistas.
La evidencia –con el incremento en gasto publico, aceleración económica tras el bache Delta, inflación elevada más persistente, nuevos tratamientos para la contención de futuras olas de contagios, precios de la energía más altos durante más tiempo, paciencia por el lado de los tres grandes bancos centrales a la hora de endurecer sus políticas monetarias y explicaciones recientes de Powell y Lagarde, que deberían haber tranquilizado a aquellos que pensaban en “error de calculo” en el manejo de la política monetaria– apunta incontestablemente hacia tipos largos más altos e incremento en pendiente de la curva.
Adicionalmente, desde un punto de vista mas técnico, identificamos un cambio sustancial en la estructura de vencimientos de deuda soberana EE.UU., que podría incrementar significativamente la oferta de papel en el mercado. La conjunción de un crecimiento por encima de tendencia, un IPC/PCE por encima de la zona de confort del banco central y el drenaje en la dotación del programa de compras de bonos y MBSs, actuaria como catalizador.
Para financiar el creciente déficit, el Gobierno ha estado inundando el mercado de emisiones de deuda de largo plazo. Sólo en los últimos tres meses el importe de bonos y obligaciones en circulación se ha visto incrementado en 696.000 millones de dólares. Desde marzo 2020, el Tesoro ha emitido de media 330.000 millones de dólares en bonos y notas al mes. Por entonces la TIR del 10 años estaba en el 0,67% y ha llegado a cotizar hace unas semanas al 1,7%, a pesar de las compras de la Reserva Federal por un 35% del volumen neto colocado. Asumiendo que el programa de compras quedará visto para sentencia a mediados de 2022, tendría lógica pensar que el mercado exigirá una prima de rentabilidad –sobre lo que venia pagando por el activo el comprador de ultimo recurso– para financiar el cada vez más abultado déficit (presupuestario y de cuenta corriente). De acuerdo con este análisis del Comité para un Presupuesto Federal Responsable (CRFB), el proyecto Build Back Better en su actual formato incrementaría ese déficit en 200.000 millones de dólares en los próximos 10 años (un 7,29% sobre el monto actual, que supone el 12,2% del PIB).
Este potencial desequilibrio entre oferta y demanda puede verse amplificado. En los primeros compases de la crisis COVID, como ya sucedió al inicio del pinchazo de la burbuja subprime, el Gobierno disparó la emisión de TBills para evitar una eventual crisis de liquidez, paliar la creciente demanda que en momentos de estrés se produce en activos refugio y financiar las primeras iniciativas de estímulo fiscal (de marzo a junio 2020, la deuda publica subió 2,7 billones de dólares, que se financió casi en un 90% con instrumentos de vencimiento hasta 12 meses). Como ya pasó en noviembre de 2008, en un entorno de normalidad donde ya no hay tanto apetito por vencimientos cortos, el Tesoro deja expirar los TBills y compensa pisando el acelerador en la venta de bonos largos. Si la oferta crece el inversor buscara una TIR más jugosa.
Queda pendiente despejar la incógnita respecto a quién manejará los próximos años los designios de la Fed; aunque todo apunta a una revalida de Powell, las últimas semanas ha cobrado fuerza la opción de Lael Brainard. Lo cierto es que el sesgo de ambos es hacia la laxitud, como muestra el “espectrómetro” de Bloomberg, que clasifica a los gobernadores de la Fed de más dovish (-2) o mas hawkish (+2). Ambos deberán ser cuidadosos antes de endurecer prematuramente el entorno de tipos ara evitar echar más leña al fuego a la inflación que arde cada vez con más brío, aunque el mercado –a tenor de la caída en breakevens– piensa que Brainard podría quedarse por detrás de la curva de inflación. Otro posible factor que explica el reciente rally en el bono 10 años.
Como vemos en la gráfica más abajo, una pendiente de igual o menor que el 1% no parece estar justificada si no es en el contexto de un ciclo ya avanzado de incrementos en tasas de interés. Lo cierto es que en EE.UU. empezaremos con subidas a finales de 2022, como pronto.
Por todo ello, sería sensato apostar por un bear steepening, a pesar de que el IPC de octubre se sitúa en máximos de los últimos 31 años (6,2%). Como venimos explicando en nuestras dos últimas columnas, el dato deja de manifiesto un ensanchamiento en el número de componentes de la cesta de precios que experimentan presiones alcistas, mas allá de los afectados por el fenómeno COVID. Esto último queda en evidencia en el índice subyacente (subida del 0,6% frente al 0,4% esperado situarse en el 2,8% año tras año).
Es obvio pensar que el coste de la vida no puede subir indefinidamente al 6% (al menos en EE.UU.), aunque podría mantenerse cerca de esa cota hasta el primer trimestre del año próximo. Parece probable que las presiones por el lado de la oferta vayan remitiendo a lo largo del 2022 y permitan a la Fed no activar el ciclo de subidas hasta finales de ese año, aunque esta tesis para por contar con un repunte en la tasa de participación y una mejora en el índice de productividad, permitiría limitar la escalada en salarios. Además, los inventarios de propiedad residencial en mínimos de los últimos 40 años seguirán dando ímpetu al precio de la vivienda y el alquiler, que registró el incremento más fuerte desde 2005 en octubre (0,44%, ponderado por su peso en el IPC).
A pesar del repunte en actividad después del bache Delta es probable que la Fed no pueda obviar los deprimidos niveles de confianza (UoM) del consumidor, que empañan este pronostico. No parece probable que se produzca en 2022 una repetición de los incrementos en inflación experimentados durante este ejercicio, y con una paloma a los mandos de la Fed (Brainard o Powell), no parece que la primera subida vaya a ser tan inminente como descuenta el mercado.
Foto cedidaImagen del primer día de la COP26.. COP26: las gestoras y los inversores no quieren que lo ocurrido en Glasgow se quede solo en Glasgow
La COP26 toca hoy a su fin dejando un reguero de sentimientos encontrados. Los más escépticos critican que todo queda en una bonita declaración de intenciones ante la falta de medidas concretas. Sin embargo, los más optimistas se agarran al histórico acuerdo climático entre China y Estados Unidos, así como a las pequeñas victorias como, por ejemplo, que los países actualicen sus planes climáticos el próximo año.
“Aunque el 90% de la economía mundial se ha comprometido a alcanzar las emisiones netas cero en los próximos 30 o 50 años, las ambiciones siguen siendo inferiores a los objetivos de París”, apunta Silvia Dall’Angelo, economista senior del negocio internacional de Federated Hermes. Según las estimaciones de la AIE, los compromisos actualizados de los gobiernos situarían al mundo en una trayectoria de calentamiento postindustrial de 1,8°C, frente a los 2,1°C de antes de la COP26, pero todavía por encima del crucial umbral de 1,5° C.
“La falta de detalles que sustentan los compromisos sugiere que existe el riesgo de que la COP26 haya sido un ejercicio de diplomacia del cambio climático que enmascare un déficit de capital político, una sensación que se ha visto reforzada por la destacada ausencia del presidente chino Xi. Además, la división entre las economías avanzadas y en desarrollo no se ha abordado demasiado, lo que implica una carga injusta para las segundas”, añade Dall’ Angelo.
El equipo de Portocolom AV considera que durante estas dos semanas se han llegado a acuerdos importantes, pero demasiados compromisos han sido voluntarios y sin carácter vinculante. “105 países suscribieron el compromiso para reducir un 30% para 2030 las emisiones de metano, un potente gas de efecto invernadero que tiene grandes focos de emisión en instalaciones de hidrocarburos, determinados cultivos agrícolas y explotaciones ganaderas. Sin embargo, China, Rusia e India que se resistieron a firmarlo, suponen el 35% de emisiones de metano. Más de 100 países, entre ellos Brasil, dieron su respaldo a un acuerdo mundial para poner fin a la deforestación en el 2030”, destacan.
Para Giles Moëc, economista jefe de AXA Investment Managers, la principal conclusión de esta COP puede ser que “nos debamos centrar menos en promesas genéricas y más en la implementación de estas”. Si bien Moëc reconoce “el progreso visto en la COP26 la semana pasada, como la conversión anunciada de India al cero neto, aunque solo para 2070, o el ambicioso acuerdo sobre el metano”, considera que “algunas de las alianzas creadas en la COP26 se prestan a una imprecisión en la implementación”. “La política comercial podría convertirse en el canal principal de la geopolítica del carbono, potencialmente a un coste económico considerable para todos los interesados», advierte.
Mirando el vaso medio lleno, la economista senior del negocio internacional de Federated Hermes reconoce que un punto positivo ha sido que el sector financiero ha intensificado sus esfuerzos en la lucha contra el cambio climático, comprometiendo 130 billones de dólares de capital para lograr una economía neta cero en 2050, bajo la Alianza Financiera de Glasgow para la Red Cero (GFANZ). “La cifra principal, que probablemente exagera los avances, robó la luz al progreso en los debates sobre aspectos cruciales como la necesidad de armonizar las normas ESG y el papel de los bancos centrales y los reguladores. En este sentido, la Fundación IFRS anunció la creación de un Consejo de Normas Internacionales de Sostenibilidad (ISSB), mientras que la Red para la Ecologización del Sistema Financiero (NGFS) se comprometió a explorar nuevas y mejores formas de integrar las consideraciones sobre el cambio climático (y la biodiversidad) en la política monetaria”, apunta.
En este sentido, los expertos de Portocolom AV también destacan otras cuatro alianzas para detener la financiación con dinero público de inversiones en combustibles fósiles en el extranjero; poner fecha al fin del carbón; prohibir las nuevas exploraciones de petróleo y gas; y fomentar las energías limpias. “Por separado, las naciones ricas, incluidos los EE.UU. y el Reino Unido, anunciaron 8.500 millones de dólares para acelerar la transición energética de Sudáfrica. África es el menor emisor de gases de efecto invernadero, y sin embargo el más vulnerable al cambio climático”, añaden.
Susannah Streeter, analista senior de inversiones y mercados de Hargreaves Lansdown, reconoce que, probablemente, los esfuerzos colectivos de la COP26 sean decepcionantes para muchos activistas del clima, pero considera que la presión de los inversores para que se tomen nuevas medidas para reducir las emisiones y actuar de forma más responsable seguirá aumentando en los próximos meses y años. “Los inversores están demostrando que están dispuestos a movilizar su dinero cuando se apoye a empresas con buenas credenciales de sostenibilidad, incluso sin una nueva dirección de los gobiernos”, afirma.
En este sentido, la firma de servicios financieros detecta una clara división en cuanto a la importancia de las cuestiones ESG a la hora de invertir según la edad. Su última encuesta muestra que la inversión responsable es más importante para los jóvenes que para los mayores. “Invertir en empresas responsables es más importante para el 44% de los jóvenes de 18 a 34 años que ganar el máximo dinero posible. Entre los mayores de 55 años, el 27% afirma que invertir en empresas responsables es más importante. Aunque los baby boomers tienen más peso financiero ahora, la Generación Z irá flexionando cada vez más sus músculos monetarios en las próximas décadas y las empresas consideradas responsables con el planeta, los empleados y la sociedad en general, atraerán sus inversiones”, apuntan.
La frontera de la biodiversidad
A la sombra de la COP26 y sus conclusiones, se ha celebrado otra cumbre que las gestoras consideran determinante: la COP 15 de las Naciones Unidas sobre la biodiversidad. En opinión de Abbie Llewellyn-Waters, directora de Inversión Sostenible de Jupiter AM, el tema que marca esta otra COP será la próxima frontera para los inversores sostenibles.
“Sabemos que el 50% del PIB mundial depende de la biodiversidad y, sin embargo, seguimos utilizando los recursos de la naturaleza mucho más rápido de lo que pueden reponerse. Por ejemplo, el 75% de los cultivos que producen alimentos para el ser humano dependen de la polinización animal, pero hay pruebas de que las prácticas agrícolas, el cambio climático y el uso de pesticidas están provocando la disminución de las poblaciones de polinizadores. Y ese impacto se sentirá en todo el ecosistema natural, con implicaciones mucho más amplias para nuestra economía y nivel de vida”, explica Llewellyn-Waters.
Esta cumbre sobre la biodiversidad consta de dos partes y su objetivo es proteger la diversidad de las especies vegetales y animales y garantizar el uso sostenible de los recursos naturales. “Será crucial, para establecer un nuevo marco de respuesta coordinada para proteger la biodiversidad e invertir su pérdida que deberá ser mucho más fuerte que los esfuerzos anteriores, cuyos objetivos no se han alcanzado en general”, concluye la directora de Inversión Sostenible de Jupiter AM.
