La Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) cumplió ayer con las expectativas del mercado y de los analistas al anunciar que comenzará a reducir sus compras en 15.000 millones de dólares al mes. Oficialmente, el tapering comienza, pero la Fed no ha especificado ni se ha comprometido con ningún calendario, guardándose la baza de la flexibilidad para ir ajustando el ritmo de compras en 2022.

Este es un matiz importante porque permite a la Fed una reducción acelerada si la inflación resulta ser más dura de lo esperado, aunque el ajuste puede producirse en cualquier dirección. “A partir de ahora, lo más probable es que el ritmo de las compras se reduzca en 15.000 millones de dólares al mes: 10.000 millones de dólares en bonos del Tesoro y 5.000 millones de dólares en valores respaldados por hipotecas. Muy probablemente porque la Fed está abierta a ajustar esas reducciones en próximas reuniones si las perspectivas económicas lo exigen”, matiza Christian Scherrmann, economista para Estados Unidos para DWS.

En sentido, Jon Day, gestor de Newton, parte de BNY Mellon IM, explica que esa flexibilidad le permitirá aumentar o reducir el ritmo de la reducción en función de los datos; es decir, de lo transitoria que resulte la inflación. «La Fed ha dado sus primeros pasos en la senda del hawkishness, pero sigue estando muy por detrás de sus homólogos del norte de la frontera (Banco de Canadá), del otro lado del océano (Banco de Inglaterra) y del sur (Banco de la Reserva de Nueva Zelanda), por lo que la paciencia sigue siendo la palabra clave», señala Day.

La nota positiva fue que el mercado acogió con naturalidad el anuncio. En opinión de  Víctor Alvargonzález, socio fundador y director de estrategia de Nextep Finance, la reacción del mercado ha sido lógica dado cómo la Fed ha preparado este momento. “Comenzó con el lanzamiento de globos sonda por parte de miembros de la Fed, hace ya más de seis meses. Luego, a finales del verano, en la reunión de Jackson Hole, anunció su intención de reducir sus compras de bonos, pero de forma amable y gradual. Y lo confirmó en reuniones posteriores. Así, cuando finalmente ha anunciado el cierre del grifo monetario, el mercado lo tenía descontado en los precios y ha reaccionado incluso al alza, por la tranquilidad que da una política monetaria predecible y sin sorpresas”, explica. 

Por su parte Carlos del Campo, miembro del departamento de Inversiones de Diaphanum, considera que en el mercado sigue pesando la posición dovish que muestra la institución monetaria: “Powell insistió en que las elevadas inflaciones se deben a factores transitorios y no a un mercado laboral muy ajustado, como la curva de Phillips solía históricamente sugerir. En nuestra opinión, la Fed está situándose detrás de las curvas y no quiere sorprender al mercado, pero si el mercado laboral acelera su mejoría y la inflación persiste en estos niveles, Powell debería acelerar la retirada de estímulos si no quiere perder su credibilidad”, añade 

El foco en la inflación

En opinión de Paolo Zanghieri, economista senior en Generali Investments, lo que fue un poco más sorprendente fue la reiteración de la opinión de que el repunte de la inflación es en gran parte «esperado como transitorio» y causado por los desequilibrios de la oferta y la demanda relacionados con la reapertura de la economía. “Esto mereció un párrafo añadido en el comunicado de prensa, así como la mención explícita de los cuellos de botella de la oferta y la escasez de mano de obra como factores principales del lento crecimiento del empleo y la volatilidad de los datos de actividad (véase la comparación con septiembre adjunta). Pero la Fed sigue creyendo que la atenuación de estas limitaciones y los avances en la vacunación permitirán un fuerte crecimiento del empleo y de la actividad y contribuirán a moderar la inflación”, añade Zanghieri.

Para Benjamin Melman, Global CIO de Edmond de Rothschild AM, el nerviosismo de la inflación se está mitigando. Según explica Melman,  la continua subida de los precios de la energía y las prolongadas limitaciones de capacidad suscitan dudas sobre el carácter transitorio de la inflación: “Estos interrogantes están ganando terreno y muchos bancos centrales, como el Banco de Inglaterra, comunican ahora un ciclo de subidas de tipos más rápido de lo previsto. La Fed y el BCE, que han modificado recientemente sus objetivos de inflación, en particular para no tener que reaccionar automáticamente cuando la inflación supera temporalmente el 2%, no se precipitan. Por el momento, los principales indicadores muestran que no hay un desanclaje de las expectativas de inflación a largo plazo ni de los agentes económicos ni de los inversores, lo que justifica la evaluación actual de la inflación transitoria y, por tanto, la inercia de los dos grandes bancos centrales”.

Desde PIMCO, Tiffany Wildin y Allison Boxer, economistas para Estados Unidos de la gestora, consideran que justamente los riesgos de inflación ponen a la Fed en una situación incómoda. Según explican en su último análisis, una inflación que se mantiene elevada durante más tiempo, aunque se atribuya a factores temporales, aumenta el riesgo de que las expectativas de inflación a más largo plazo también se ajusten al alza, algo que la Fed quiere evitar. “De hecho, es probable que los próximos meses pongan a prueba la paciencia de sus miembros, y vemos un riesgo significativo de que las expectativas de subidas de tipos de la Fed se adelanten aún más cuando se publiquen las próximas proyecciones económicas de la Fed en diciembre”, señalan.  

Hay que recordar que, durante la conferencia de prensa, Powell siguió afirmando que la inflación probablemente sea transitoria, pero también hizo hincapié en la voluntad y la capacidad de la Fed para actuar para controlar la inflación si es necesario. “Aunque seguimos esperando que la inflación estadounidense vuelva al objetivo de la Fed a finales de 2022, los meses adicionales de inflación por encima del objetivo aumentan el riesgo de que las expectativas de inflación se aceleren más allá de los niveles coherentes con el objetivo del 2%, algo que la Fed querrá evitar. En consecuencia, es probable que comunicar eficazmente las perspectivas de la política monetaria en los próximos trimestres sea un reto para la Fed por esta y varias otras razones”, añaden los expertos de PIMCO.

En este sentido, Axel Botte, estratega global de Ostrum AM, una gestora afiliada de Natixis Investment Managers, considera que la Fed está arriesgando con la inflación. Según destaca, la redacción de la evaluación del riesgo de inflación ha cambiado ligeramente: “Los factores que afectan a los precios son previsiblemente transitorios. Por lo tanto, los responsables de la política monetaria están menos seguros de que la alta inflación no persistirá. Powell considera que todavía hay margen de mejora en el frente del empleo, aunque los salarios han repuntado con fuerza en el tercer trimestre. En esencia, la Fed se está arriesgando con la inflación y los mercados reconocen que tendría que actuar de forma aún más convincente si la inflación no se desacelera”.

Según Brian O’Reilly, responsable de Estrategia de Mercado de Mediolanum International Funds Ltd (MIFL), el Comité señaló que se han hecho «progresos sustanciales» para alcanzar el mandato de la Reserva Federal, pero en la conferencia de prensa el presidente Powell hizo hincapié en que el camino dependerá de los datos. “Tras los recientes datos económicos mejores de lo esperado, la caída del desempleo y la inflación todavía alta y persistente (por encima del objetivo de la Fed), no está claro por qué la Reserva Federal sigue utilizando medidas extraordinarias para respaldar la economía. Ahora aumentará la presión sobre Christine Lagarde para que justifique la visión transitoria de la inflación del BCE”, apunta O’Reilly.

Expectativas sobre los tipos

En opinión de Anna Stupnytska, economista global de Fidelity International, la atención se centra ahora en la cuestión de lo que significa para los tipos de interés oficiales. “En la cumbre de Jackson Hole de agosto el presidente de la Fed, Jerome Powell, reconoció explícitamente dos tests diferentes para el tapering por un lado y las subidas de tipos por otro, rompiendo el vínculo entre ambos. Pero como la inflación ha sorprendido continuamente al alza desde entonces, el pensamiento de la Fed debe haber cambiado hacia una mayor probabilidad de un despegue más temprano, que podría comenzar tan pronto como termine la relajación cuantitativa”, añade Stupnytska.

Durante su intervención, Powell dejó claro que “no es un buen momento para subir tasas de interés porque queremos darle al mercado laboral tiempo para mejorar aún más”, un argumento que hace reajustar las expectativas sobre las futuras subidas de tipos. En opinión de Hernán Cortés, socio de Olea Gestión y cogestor del fondo Olea Neutral, el mercado empieza a descontar una posible subida del tipo de intervención en junio 2022 y otra en diciembre 2022. “Es posible que la Fed se tome con calma la subida de tipos, como ya hizo al anunciar el tapering en 2013 y retrasar la primera subida al 2015. Tampoco debemos olvidar que la expansión monetaria ha sido históricamente excepcional, al incrementar la Fed el balance cuatro billones de dólares en los últimos dos años, mientras que entre 2008 y 2018 lo incrementó tres billones, desde un billón a cuatro billones”, matiza Cortés.

Por último, según Scherrmann, aunque la decisión de iniciar la salida de su política monetaria muy acomodaticia es la noticia principal, los partícipes del mercado ya están dirigiendo la mirada a la orientación implícita de fondo tras el anuncio de la Fed. “La trayectoria más probable de la inflación y la valoración de la Fed al respecto pueden ser la verdadera cuestión del momento. Mirando el comunicado actualizado, la Fed se aferra a la narrativa de que la elevada inflación actual refleja en gran medida factores que se espera sean transitorios”, explica.