En opinión de Patrick Marshall, director de Mercados privados de renta fija de Federated Hermes Limited, los préstamos directos siempre han proporcionado a los inversores un rendimiento en forma de prima de iliquidez en un momento en que los rendimientos eran bajos en otras clases de activos. Ahora que el contexto cambia y se dibuja un horizonte de subida de tipos, Marshall considera que esta clase de activos pueden seguir ofreciendo una baja correlación con otras clases de activos, y dar a los inversores la oportunidad de proporcionar financiación a la economía real.
¿Qué pueden ofrecer las estrategias direct lending en un contexto de subida de tipos?
En primer lugar, es una cobertura contra la subida de los tipos de interés. Todos los préstamos son instrumentos de tipo variable, por lo que los inversores se benefician de cualquier subida de los tipos de interés subyacentes. Además, la alta recuperación que ofrecen los préstamos garantizados senior en un escenario de caída en comparación con otras clases de activos de renta fija es un atractivo. Debido a los derechos de protección del prestamista incluidos en los contratos de préstamo, las recuperaciones de los préstamos garantizados senior en Europa superan por término medio el 70%, en comparación con los bonos de alto rendimiento, por ejemplo, cuya media se sitúa entre el 20% y el 30%. Y, por último, los préstamos en Europa tienden a marcarse a la par hasta que se produce un deterioro. No hay un mercado líquido para los préstamos, lo que significa que las carteras de préstamos, marcadas a la par, proporcionan a los inversores estabilidad en sus carteras, algo que no puede decirse de las inversiones en bonos líquidos, que son más volátiles.
¿Por qué suelen recurrir los inversores a activos de credit lending?
Además de estas ventajas, algunos inversores optan por incluir las inversiones de préstamo directo en sus carteras alternativas, como contrapeso a las inversiones más arriesgadas, como el private equity. En el private equity, el inversor se encuentra en la parte inferior de la estructura de capital como inversor de capital, pero en la deuda privada, especialmente en el espacio garantizado senior, el inversor se encuentra en la parte superior de la estructura de capital, beneficiándose de una alta recuperación en un escenario de baja.
¿Qué otro activo de renta fija alternativa recomienda y por qué?
La deuda privada. A las razones que acabo de exponer, añadiría dos ventajas más de la deuda privada para los inversores: por un lado, los préstamos pagan una renta trimestral. Por lo tanto, los inversores que necesitan ingresos a efectos de la equiparación de pasivos se benefician de tener deuda privada en sus carteras, ya que obtienen ingresos. Por otro lado, se ha demostrado que la deuda privada tiene una correlación muy baja con cualquier otra clase de activos invertibles, lo que proporciona a los inversores una mayor diversificación.
En el entorno actual, ¿cuál es la visión de mercado de Federated Hermes para esta clase de activos?
Nuestra visión del mercado es que estamos en un mercado muy agresivo. Hay una competencia muy alta para poder desplegar en los mejores préstamos. Y como resultado de ello, los prestamistas directos no están compitiendo en precios, sino que tienden a competir en las condiciones de los préstamos, dando a los prestatarios la máxima flexibilidad, y con ello vienen los riesgos: las recuperaciones podrían reducirse si se da a los inversores demasiada flexibilidad. Del mismo modo, diría que las valoraciones de las empresas son muy altas, y como la mayoría de los tenedores de deuda privada están invirtiendo en transacciones dirigidas por el capital privado, las demandas de los inversores de capital privado a los prestamistas directos tienden a ser muy agresivas.
¿Cuál es vuestro enfoque a la hora de invertir en préstamos directos?
En Federated Hermes, sólo invertimos en los préstamos más conservadores, nunca invertimos en préstamos a empresas de la economía cíclica. No invertimos en empresas que dependen del gasto del consumidor. Así que buscamos empresas aburridas y estables. Y somos uno de los únicos gestores de fondos que han pasado por esa crisis de COVID con cero impagos, cero problemas en nuestra cartera. Y ninguna empresas en nuestra cartera que necesitan algún tipo de apoyo de liquidez. Creemos que una cartera muy conservadora es el lugar adecuado para invertir en el mercado actual porque hay riesgos muy claros. Lo último que añadiría es que nos diferenciamos de la mayoría de los prestamistas directos porque trabajamos con bancos, y eso es un diferenciador clave.
Hay cuatro aspectos en nuestro enfoque de inversión que nos diferencian de nuestros competidores: trabajamos a través de los bancos; solo prestamos en el norte de Europa; prestamos a pequeñas empresas que no tienen la posibilidad de emitir bonos; y tenemos una fuerte sobrecarga de ESG.
Justamente, el préstamo directo está bastante relacionado con la inversión en pequeñas y medianas empresas, ¿cuáles son las ventajas de invertir en este tipo de empresas?
Las pymes dependen de los mercados de préstamos para financiarse. Son demasiado pequeñas para emitir en los mercados de capitales y, por tanto, no tienen acceso a esa fuente de financiación. Como prestamistas de pymes, no competimos con los mercados de capitales y, por tanto, no tenemos que aceptar protecciones similares a las del mercado de capitales en nuestros préstamos. Podemos obtener protecciones mucho mejores y esto es beneficioso en un escenario de crisis. Normalmente nos beneficiamos de un paquete completo de pactos de mantenimiento, algo que los tenedores de bonos y los prestamistas a las empresas de gran capital no obtienen.
Otra razón por la que es beneficioso prestar a las pequeñas empresas es para dar a nuestros inversores acceso a la economía real. Y hay muy pocas maneras de que esos inversores puedan acceder a lo que realmente ocurre en la economía real y beneficiarse de ello. Mencionaría un tercer factor: los préstamos a las pymes no tienen liquidez. Así que nuestros inversores se benefician de 100 a 150 puntos básicos de prima de iliquidez.
¿Tiene este tipo de inversión más sentido para clientes más profesionales o institucionales, y cómo puede ser accesible para los inversores minoristas?
Creo que hay mucha gente que habla de la «democratización» de la deuda privada y de dar acceso a los inversores minoristas a los productos de deuda privada. El problema es que ¿cómo se puede proporcionar la liquidez que necesitan los inversores minoristas con productos no minoristas y no líquidos? Por estas razones, no creo que ocurra pronto. Y pediría precaución a los inversores que piensen que pueden obtener una prima de iliquidez y seguir beneficiándose de la liquidez… pues eso no ocurre.
Dicho esto, este mercado se está convirtiendo cada vez más en una base de inversores institucionales, lo cual es una gran noticia. Los prestamistas directos tienen que ser más transparentes para satisfacer las necesidades de los inversores institucionales, lo que es bueno para el sector. Pero eso significa que hay más costes para hacer negocios, solo en términos de costes de información, y en términos de compartir información para los inversores institucionales. Y mi opinión es que eso significa que los prestamistas directos más pequeños van a desaparecer y va a haber una consolidación porque no van a ser capaces de competir en un mercado en el que los inversores institucionales están aumentando los requisitos de los gestores en términos de información y transparencia mientras presionan para reducir las comisiones de gestión.
Por último, y centrándonos en el préstamo directo, ¿en qué segmentos puede ser más interesante o ve más oportunidades para este año?
El segmento que tiene más sentido es el de los préstamos garantizados senior. En un mercado en el que, potencialmente, los impagos van a aumentar, no se quiere estar más abajo en la estructura de capital porque se quiere ser capaz de maximizar las recuperaciones en un escenario de caída y, por lo tanto, estar en la parte superior de la cascada de pagos. Así que es cierto que los préstamos bancarios tradicionales garantizados, en la parte superior de la estructura de capital, pari passu con las facilidades de crédito renovable, es donde hay que estar en este mercado. Este es un mercado para inversores disciplinados que ven suficientes oportunidades como para alejarse de las que no son ideales para sus inversores.
