Tras un largo periodo de bajos tipos de interés, los bancos centrales cambiaron de manera radical sus políticas monetarias, de tal manera, que organismos como la Reserva Federal de Estados Unidos combatió el shock inflacionista postpandémico con uno de los ciclos de subidas de tipos más rápidos de la historia.
A medida que esa inflación comienza a normalizarse y la Fed empieza a bajar los tipos, en Neuberger Berman han decidido explorar la relación entre los tipos de interés y el rendimiento del capital riesgo.
Para analizar los efectos históricos de las variaciones de los tipos de interés en los resultados de los fondos de private equity estadounidenses, la firma ha recopilado un conjunto de datos sobre rendimientos y distribuciones de fondos y, a continuación, ha examinado la relación entre éstos y diversos índices relacionados con los tipos de interés. Como representación del rendimiento del capital riesgo estadounidense, se utilizó las tasas internas de rendimiento (TIR) de años naturales de la base de datos de fondos de private equity y de adquisición predominantemente mantenida por Burgiss, que ahora forma parte de MSC.
En cuanto a los tipos de interés, se usó el LIBOR a tres meses en dólares y el SOFR; el rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años; el diferencial entre los rendimientos del Tesoro estadounidense a dos y 10 años; y el diferencial de los préstamos apalancados como aproximación al interés superior al tipo básico pagado por determinados préstamos que financian operaciones de private equity.
El año más antiguo para el que dispone de datos completos de rentabilidad del private equity es 1985. Desde entonces, el rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años ha descendido (salvo algunas contratendencias alcistas cíclicas) desde niveles superiores al 10% hasta mínimos cercanos a cero durante la pandemia de COVID-19.
El estudio encuentra una relación compleja entre los tipos y los rendimientos y distribuciones del private equity, caracterizada por un notable cambio de dinámica en torno a la crisis financiera mundial de 2008-2009. Habría varias explicaciones posibles para esta reacción dispar de las distribuciones y los rendimientos. Sin embargo, una conclusión que parece clara para la firma: el contexto económico es más importante para el rendimiento de los fondos de capital inversión que el nivel o el impulso de los tipos de interés por sí solos. Además, desde la crisis financiera mundial, los tipos más bajos han tendido a ir de la mano de un entorno favorable para la salida de las operaciones de private equity y, por tanto, de mayores distribuciones, lo que es un buen augurio para los inversores necesitados de distribución en el entorno actual.
Si tenemos en cuenta lo que ha sucedido empíricamente, en los últimos 40 años, parece que el telón de fondo de la economía real, que determina la tasa de crecimiento real de las empresas, puede ser más importante para las valoraciones no realizadas del capital inversión que los tipos de interés por sí solos.
Así pues, es poco probable que las perspectivas de rendimiento de las participaciones en private equity en los próximos años vengan determinadas por los recortes de tipos de la Reserva Federal en sí mismos, sino por su relación con la economía.
“En nuestra opinión, un aterrizaje suave o una recuperación renovada de la economía estadounidense -un retorno a una inflación moderada que no provoque una grave desaceleración o recesión- sería un buen augurio para el futuro a corto y medio plazo del private equity.
Otra conclusión importante que se desprende de los datos del informe es que los fondos de private equity, como clase de activo, pueden ser menos proclives a anotar simplemente al alza o a la baja el valor liquidativo de los activos no realizados sólo porque los tipos de interés (y, por tanto, los tipos de descuento) hayan bajado o subido ligeramente.
Esto explica en parte la suavidad de los rendimientos del capital inversión en épocas de exuberancia y pesimismo del mercado público. Sin embargo, cuando se trata de acontecimientos de realización directa, la historia posterior a la CFG sugiere que los tipos más bajos van de la mano con mayores distribuciones de capital privado.
Las expectativas de tipos más bajos y los recortes iniciales de los tipos de la Reserva Federal ya han empezado a despertar a los creadores de operaciones en los últimos meses, y creemos que los recortes continuados podrían respaldar aún más esta evolución y facilitar el aumento de las distribuciones.
Por último, la reducción de los tipos puede dar lugar a una mayor dispersión de los rendimientos entre los fondos de capital inversión. Las conclusiones del estudio de Neuberger Berman sugieren que los fondos con mejores resultados pueden aprovechar aún más las condiciones económicas favorables que los fondos del cuartil inferior, especialmente si los diferenciales de los préstamos apalancados siguen siendo relativamente estrechos. “En este entorno, tomar decisiones de inversión informadas puede amplificar el impacto sobre los resultados”.
Desde que salió de la sombra de AFP Habitat Chile, el holding financiero Administradora Americana de Inversiones SA (AAISA) ha estado disfrutando del sol. En tres años y medio, desde la restructuración que la dejó a cargo de las AFP del grupo chileno en Perú y Colombia, la firma ha estado consolidando su posición, clavando su bandera en las industrias de fondos en Chile y Perú, bajo la marca Prudential (uno de sus accionistas mayoritarios), y entrando al mercado colombiano de seguros. Mirando hacia delante, la ambición sigue viva, preparándose para acelerar el ritmo de crecimiento en asset management, navegar las incertidumbres de las reformas previsionales andinas y lanzarse a conquistar el negocio colombiano de rentas vitalicias.
La firma –controlada por Inversiones La Construcción (ILC), el brazo financiero de la Cámara Chilena de la Construcción (CChC), y la estadounidense Prudential Financial– se constituyó a mediados de 2021, separando las aguas entre el negocio previsional del grupo en Chile y sus demás operaciones. Desde entonces, “muchas de las cosas han sido en función de lo esperado”, según relata David Gallagher, gerente general del grupo financiero, en su primera entrevista desde que constituyeron AAISA. “Todo está dentro de los planes que nosotros teníamos”, agrega.
En su conversación con Funds Society, en la oficina corporativa de la compañía en el corazón comercial de la comuna de Providencia, el ejecutivo habla con orgullo de los buenos resultados que ha tenido el holding y los negocios que han logrado consolidar. “En estos últimos tres años, hemos sido capaces de expandir la presencia en América Latina”, destaca.
Desde la formación de AAISA, han creado cuatro compañías: la matriz, las gestoras de fondos en Chile y Perú –llamadas Prudential AGF y Prudential SAF, respectivamente– y el nuevo proyecto de la firma: la aseguradora Andina Vida. También se han dedicado a la gestión de las AFP que ya tenían fuera de Chile: AFP Habitar Perú, formada en 2012, y la colombiana Colfondos, adquirida en 2019.
Se ha cumplido el objetivo
La restructuración que derivó en la creación de AAISA tenía dos propósitos principales. “Por un lado, aumentar la visibilidad del resultado fuera de Chile”, explica el CEO de la firma. Como AFP Habitat Chile es “una compañía muy grande, consolidada, con 40 años de historia”, indica, separar las gestoras previsionales en Perú y Colombia las haría más visibles para la gestión. En segundo lugar, le ofrecería a los accionistas “una mayor libertad para explorar actividades complementarias al negocio de administración previsional”, dadas las estrictas regulaciones de giro único por las que se rigen las AFP en la plaza chilena.
¿Se ha cumplido el objetivo, a tres años de la operación?
“A cabalidad”, recalca Gallagher.
La creación de AAISA, indica, les ha permitido operar las compañías de una forma más directa, ya que ahora hay equipos específicos para resolver los problemas de las empresas, independiente de lo que suceda en Habitat Chile. “Tienen una identidad propia”, subraya.
Además, han estado reportando “muy buenos resultados últimamente”, en opinión del máximo ejecutivo. A junio de 2024 registraron un resultado neto de 22.424 millones de pesos (aproximadamente 23 millones de dólares), lo que representa un crecimiento de 20% respecto al año anterior. Este auge se vio replicado en el Ebitda del holding. “Han sido buenos números, en general”, acota Gallagher.
AAISA es controlada por la sociedad Administradora de Inversiones Previsionales (AIP), que también es accionista mayoritaria de AFP Habitat. En ambas firmas tiene una participación de 80%, con el 20% restante en manos de inversionistas minoritarios. AIP, por su parte, es propiedad –en partes iguales– de ILC y Prudential. Su director ejecutivo, Cristián Rodríguez, actúa como CEO del grupo.
AM: preparando el crecimiento
La competitividad y sofisticación del negocio de asset management le han puesto difícil el camino de crecimiento a la firma en ese rubro. Hacia delante, eso sí, prevén apretar el acelerador: “Esperamos crecer más rápido de lo que hemos crecido”, en palabras de Gallagher. El CEO de AAISA describe su impronta como centrada en el conocimiento en inversiones que el grupo estadounidense ha acumulado en sus 150 años de historia.
En esa línea, el ejecutivo destaca que prefieren no segmentar a sus clientes. “A través de la AGF no vamos específicamente al cliente de más dinero, pero tampoco hacemos referencia explícita a que vamos al de menos dinero. No queremos sesgar, sino que queremos reforzar, a través de la confianza y la experiencia, que con nosotros tendrán una asesoría súper transparente, a costo razonable”, comenta, agregando que la idea es atender a todos con el mismo estándar, independiente de si son altos patrimonios o clientes masivos.
En su experiencia con la AGF chilena y la SAF peruana, dos compañías que construyeron de cero, la estrategia ha sido la cautela con el desarrollo del negocio, dedicándose a conocer la industria y sondeando alianzas. “Estamos comenzando con 50 millones de dólares en activos bajo gestión. Nuestro objetivo es alcanzar los 1.000 millones de dólares en AUM en un plazo de tres a cuatro años”, señala Gallagher.
Además del viento a favor que anticipan a medida que se normalicen las tasas de interés –subiendo su competitividad frente a los depósitos a plazo–, están sondeando oportunidades de inversión adicionales. “De forma orgánica, es difícil llegar a ese número”, explica el gerente general, dando luces de una posible adquisición. “Hemos estado estudiando alternativas”, señala, acotando que están “súper abiertos” a encontrar una firma que les permita acelerar el paso.
Más que un perfil de compañía –una boutique, una fintech, una firma incipiente, etc–, se están fijando en el “carácter de los socios” y cómo complementan las capacidades que ya tienen las gestoras de Prudential, agrega.
Una oferta más osada
Este espíritu tentativo también se ha visto reflejado en la oferta de las gestoras de fondos de AAISA. De momento, tienen vehículos bastante “plain vanilla”, con una colección de estrategias clásicas de money market, renta fija y renta variable. “No hemos innovado mucho en fondos, porque estamos buscando, primero, armarnos algo de track record”, sostiene Gallagher.
La AGF en Chile ofrece seis fondos mutuos: Liquidez Pesos, Renta UF, Renta Internacional, Acciones Chile, Acciones Mundo y Corporativo Pesos. En el horizonte, eso sí, anticipan ampliar la oferta. “En el mediano plazo, pensamos desarrollar algo más parecido a alternativos. Fondos inmobiliarios, cosas de ese tipo”, adelanta el CEO de la firma. En 2025 esperan lanzarse a desarrollar productos adicionales, añade.
En el caso de Perú, han tenido un poco más de espacio para la innovación, con algunos vehículos balanceados y un fondo estructurado, estrategia de renta fija con un plazo determinado. “Allá se compite por los aportantes con las compañías de seguros, con las rentas privadas, que son rentas no vitalicias”, explica el máximo ejecutivo de AAISA. De momento, la oferta en la plaza limeña se concentra en los vehículos Renta Variable Global Fondo De Fondos, Deuda Global Fondo de Fondos, Corto Plazo soles FMIV, Corto Plazo dólares y Renta Segura Dólares I.
¿Y qué hay de Colombia? Ese negocio de asset management todavía no lo exploran en la firma, aunque hay una arista interesante por el lado de las gestoras previsionales. En los negocios de ahorros voluntarios y cesantías hay espacio para hacer productos innovadores, indica el CEO, que no necesariamente repliquen los fondos de pensiones administrados por las AFP.
AAISA ya participa en esa arista, según destaca Gallagher. Colfondos tiene aproximadamente el 6% de la industria en el negocio voluntario y el 10% en cesantías. Ambos productos suman poco más de 1.000 millones de dólares en AUM. Prudential AGF es liderada por el gerente general Michele Silvestro, mientras que Prudential SAF estaba en búsqueda de un CEO al momento de esta edición, bajo el mandato interino de María Gracia del Rio.
AFP: lidiando con los cambios
Es imposible hablar de gestión de fondos de pensiones en la región andina sin discutir los cambios al sistema previsional que se están impulsando en Perú y Colombia. “El tema de las reformas es un tema grande”, concuerda Gallagher. AAISA tiene un pie firmemente plantado en este negocio en ambos países.
En Colombia, Colfondos –con Ricardo Guerra al mando, como gerente general– es el tercer actor del mercado, con 1,7 millones de afiliados y en torno de 700.000 cotizantes, además de 14.000 millones de dólares en AUM. Por su parte, AFP Habitat Perú – donde Mariano Álvarez de la Torre es CEO desde su fundación, en 2011– ocupa el cuarto lugar en ese mercado. La firma cuenta con 1 millón de afiliados y alrededor de 700.000 cotizantes, totalizando 4.000 millones de dólares en AUM.
“La meta que tenemos es reinventarnos lo que sea necesario para poder proteger lo que tenemos y ojalá hacerlo crecer”, asegura el CEO de la matriz de ambas AFP. Mirando los cambios propuestos en ambos países andinos, el máximo ejecutivo del holding mira con preocupación una serie de iniciativas que podrían generar efectos adversos.
La reforma en Colombia
En el caso del sistema colombiano, la reforma como ley ya se promulgó, pero se trata de un marco de referencia general, por lo que faltan los decretos que regularán aspectos específicos. De todos modos, la cosa no pinta un buen panorama, según la visión de Gallagher: “Creemos que la reforma es perjudicial y es inviable para la industria de pensiones colombiana y para el país en sí mismo”.
Para el ejecutivo, el principal problema con la iniciativa es demográfico. El sistema público, de prima media – que compite con el régimen privado, de ahorro individualidad con solidaridad–, es uno de beneficio definido. Este modelo, indica el profesional, funciona en países con poblaciones crecientes, con generaciones jóvenes que contribuyen a las pensiones. Este no es el caso de Colombia. En 2002, ilustra el CEO, nacían 22 personas por cada 1.000 habitantes en el país. En 2022, esa cifra llegaba a 14 por cada 1.000 personas. “Y sigue cayendo”, advierte.
Además, está el componente fiscal, con un gasto de alrededor del 20% del presupuesto anual del gobierno destinado a las pensiones. Esto equivale al 3,5% del PIB. Como referencia, este gasto en Chile era de 2% del PIB antes de la creación de la Pensión Garantizada Universal (PGU) y, tras la inclusión del pilar solidario, se elevó al rango en torno a 3,5%. Aunque en AAISA delinean las problemáticas en torno a las reformas, también destacan las oportunidades, como el ahorro voluntario en Colombia.
A esto se suma que el universo de aportes con el que trabajan las AFP se volverá más pequeño. Con la reforma, señala Gallagher, cada trabajador tiene que contribuir hasta 2,3 sueldos mínimos a la entidad pública, Colpensiones. El remanente será gestionado por la AFP de elección de cada contribuyente. Eso, advierte el ejecutivo, “te restringe mucho el ámbito de acción de las AFP y te obliga a ser afiliado al sector público”. Considerando que el 80% de los trabajadores en Colombia gana menos de dos salarios mínimo, la medida deja a las gestoras privadas “con un quinto de la industria”, indica el CEO.
De todos modos, no todo es sombrío. En AAISA están atentos a las oportunidades que podrían presentarse. Por ejemplo, como la reforma disminuirá el aporte del Estado a las personas de mayores ingresos, eso podría llevarlos a buscar formas de complementar su pensión. “Uno debería esperar que el negocio de ahorro voluntario en Colombia, o de inversiones en general, mejore. Ahí hay una oportunidad que todos están viendo, no sólo las AFP”, comenta Gallagher.
El caso peruano
En cuanto a la reforma impulsada en Perú, el CEO hace eco de un comentario frecuente en la industria local: al menos detuvo los retiros. Tras las siete ventanas de rescates –incluyendo una realizada en 2024– que se han llevado a cabo en el país, se estima que se han liquidado cerca de 30.000 millones de dólares. Esto ha dejado a tres de cada cuatro trabajadores sin saldo en sus cuentas.
Los mercados y negocios que AAISA está mirando
Si hay una forma de describir la forma en que Administradora Americana de Inversiones (AAISA) –matriz que concentra los negocios del grupo Habitat fuera de la AFP que tienen en Chile– lleva sus negocios en la región andina, es cuidadosa.
“No queremos equivocarnos”, explica David Gallagher, gerente general del holding financiero, asegurando que han sido cautos en “aprender a operar el negocio antes de innovar tanto”. En entrevista con Funds Society, el ejecutivo asegura que entienden la necesidad de fortalecer la operación y mejorar la eficiencia, además de adaptar sus modelos de negocios a lo que resulte de las reformas de pensiones en Perú y Colombia.
Actualmente, la firma participa en los negocios de pensiones –a través de AFP Habitat Perú y Colfondos, en Colombia– y administración de fondos –a través de la chilena Prudential AGF y la peruana Prudential SAF– y están entrando al negocio de seguros en Colombia, a través de la compañía Andina Vida. Eso sí, la precaución no implica no sondear oportunidades. Si bien la alianza estratégica entre Inversiones La Construcción y Prudential –controladoras de AAISA– considera sólo los tres principales mercados de la región andina, están explorando posibilidades fuera de esa área.
“Hemos estado mirando otros países que no están explícitamente dentro de la alianza, como México y Uruguay, pero sin tener una directriz de ingresar a esos países”, indica Gallagher. En el caso de México, miran con interés la reforma de pensiones que aprobada recientemente –“con cosas buenas”, recalca el ejecutivo, como una mayor contribución a las cuentas individuales– y la promesa del nearshoring. Uruguay, por su parte, ofrece cercanía, solidez institucional y orden –“se parece a Chile en muchas de esas cosas”, describe–, aunque el tamaño le juega en contra.
Respecto a otros negocios, también están sondeando si hay cosas interesantes en industrias como los multi-family offices y la banca privada. No han pensado entrar en la banca en sí misma, explica el CEO de AAISA, pero sí “sofisticar y apalancar los conocimientos que tenemos de inversiones y servicio y la fortaleza de las marcas de ILC en Chile y de Prudential a nivel mundial”.
“Es difícil desconocer el apoyo que representaron para mucha gente los retiros durante la pandemia. Pero también es innegable el impacto que ha tenido en la debilidad previsional que va a tener esta generación, producto de los mismos retiros”, dice el máximo ejecutivo de AAISA. En ese sentido, el profesional describe la prohibición de retiros estipulada en la reforma como “uno de los aspectos positivos”. Sin embargo, esto no quiere decir que el riesgo regulatorio ha desaparecido por completo. “Si bien ya no existe la ley que te vuelva a permitir los retiros, el riesgo está. No es que esté escrito en piedra”, advierte.
Gallagher también rescata que la reforma “no cambia todo el sistema”, pero acota que hay “un montón de cosas que todavía están por reglamentar”. Dentro de estos pendientes, destaca el premio por performance, cuya magnitud se desconoce, y las licitaciones de stock de afiliados, cuyas condiciones aún no están claras. “Estamos muy cautos a ver qué pasa”, comparte el ejecutivo. Desde la promulgación de la ley, a fines de septiembre de 2024, hay un plazo de 180 días hábiles para emitir los reglamentos pendientes. En AAISA esperan que alrededor de septiembre del próximo año esté la ley completa.
En el entorno actual, es difícil hacer proyecciones. “Va a depender de cómo se reglamente y qué parámetros pongan”, indica el gerente general del holding, aunque ya anticipan que también se busque darle más protagonismo al sistema público. En este contexto, el ejecutivo describe una industria de pensiones que se ha vuelto más ágil. “También se van a poder abrir algunas oportunidades y hay que estar súper atentos a cambiar la estructura, a prepararnos”, comenta.
Seguros: un nuevo horizonte
La búsqueda de nuevas oportunidades llevó a AAISA a expandir sus redes más allá de la gestión de fondos y pensiones, eligiendo Colombia como el domicilio para su nueva aseguradora, Andina Vida.
También decidieron partir de cero con esta compañía y ya cuentan con la autorización de existencia y 30 personas contratadas, bajo el liderazgo del CEO Christian Mora. Ahora, queda pendiente la autorización para funcionar. “Si todo anda bien, esperamos en el corto plazo tener luz verde para poder salir a operar”, relata Gallagher, quien califica el proceso como “una buena experiencia”.La compañía de seguros de vida se dedicará exclusivamente a las rentas vitalicias, de momento, pero anticipan ampliar la oferta a futuro. “Esperamos abrir otros ramos en el mediano plazo”, adelanta el ejecutivo principal del holding.
El origen de esta compañía está en la dinámica del mercado de rentas vitalicias en Colombia. Aunque el profesional indica que “no es muy líquido”, sí hay una base de pensionados crecientes en el tiempo. Por ejemplo: en Colfondo tienen alrededor de 35.000 pensionados, mientras que los afiliados –que eventualmente se van a pensionar– llegan a 1,7 millones.
A esto se suman las capacidades de los controladores de AAISA, ya que tanto ILC como Prudential tienen conocimiento del negocio de rentas vitalicias. “Se abrió una oportunidad de crear una compañía que resuelva parte de las necesidades que tienen nuestros afiliados”, narra Gallagher, agregando que, ante esa coyuntura, “el grupo estuvo dispuesto a correr el riesgo”.
La Autoridad Europea de Valores y Mercados (AEVM o ESMA, por sus siglas en inglés) publicó a finales de enero un informe de supervisión destinado a orientar a las autoridades nacionales competentes en la autorización de los proveedores de servicios de criptoactivos a la que obliga el reglamento MiCA. Según explican los expertos de finReg360, este documento «busca estandarizar los procedimientos de autorización en la Unión Europea, promover la convergencia supervisora y prevenir el arbitraje regulatorio».
Desde finReg360 consideran relevante que, dentro de la orientación que ha dado la ESMA, se haya apostado por un enfoque basado en el riesgo. Según argumenta la autoridad europea: «No hay proveedores de servicios de criptoactivos de bajo riesgo debido a su contacto directo con inversores minoristas y su limitada trayectoria en cumplimiento normativo. Identificar factores de riesgo como el tamaño de la entidad, la complejidad de su estructura, la actividad transfronteriza y la combinación de servicios cripto».
«En cuanto a la gobernanza, la ESMA recalca la importancia de fijar estándares mínimos sobre autonomía local, funciones de control interno, gestión de riesgos y cumplimiento normativo. También sugieren exigir la presencia efectiva de directivos en el Estado miembro que tramite la autorización y que la toma de decisiones importantes no esté delegada fuera de la UE», indican los expertos de finReg360.
Estos expertos también considera importante que, en términos de externalización, la ESMA señale que haya que fijar límites estrictos para externalizar funciones clave, asegurar que el proveedor conserve la responsabilidad y que la supervisión no se vea comprometida y, además, aplicar el reglamento DORA para evaluar los riesgos de los proveedores de servicios de TIC (tecnologías de la información y la comunicación) y para supervisar las subcontrataciones críticas.
Sobre la evaluación de idoneidad, se indica la necesidad de reforzar los criterios para evaluar a los miembros del consejo de administración y a altos directivos, que incluyan el historial de supervisión, los conocimientos técnicos en criptoactivos y la experiencia en el sector financiero regulado y, también, insisten en permitir cierta compensación de experiencia dentro del equipo. «Para los modelos de negocio, la ESMA insiste en exigir la presentación de proyecciones realistas a tres años, con puntos intermedios de control, y el análisis de escenarios adversos para estimar la continuidad operativa de estos proveedores. Por último, en cuanto a las notificaciones, desde la ESMA sugieren definir los requisitos de notificación de servicios acogidos al reglamento MiCA y los plazos para revisar solicitudes incompletas», añaden desde finReg360.
Según expone la ESMA, su orientación busca:
Para las autoridades competentes, la ESMA busca lograr un proceso de autorización más riguroso y homogéneo en toda la UE y, además, aplicar criterios estrictos para evaluar las solicitudes, con especial atención a los riesgos de la externalización, a la actividad transfronteriza y a la estructura organizativa de los proveedores. Y para los proveedores de servicios de criptoactivos, desde la ESMA, buscan exigir un mayor grado de preparación y transparencia en sus procesos internos y, por último, demostrar la capacidad de operar de manera autónoma y de cumplir con los requisitos de gobernanza y de gestión de riesgos.
La autoridad europea confía en que las autoridades nacionales sigan estas orientaciones y que los proveedores revisen sus estructuras organizativas y modelos de negocio para conseguir una transición fluida para el cumplimiento del reglamento MiCA.
Tras una semana trepidante a golpe de declaraciones por parte de Donald Trump, los mercados y los inversores han demostrado que pueden tolerar la volatilidad que sus palabras generan. “A lo largo de la semana, el mercado se ha quedado más con lo bueno que con lo malo, es decir, en todos los casos parece que las partes se han dado plazo para negociar –los nuevos aranceles chinos se podrán en vigencia el 10 de febrero– y por ello las bolsas retomaban la senda alcista del martes. Asimismo, los temores inflacionistas se mantienen controlados, lo que ha consolidado el avance de la renta fija, especialmente la de mayor duración”, apuntaban los analistas de Banca March.
Para Yves Bonzon, CIO de Julius Baer, el mercado de valores de Estados Unidos ya no teme a los aranceles potenciales, que no son más que una herramienta de negociación para obtener los beneficios que el presidente Donald Trump quiere extraer de los gobiernos involucrados. “Ahora sabemos que el presidente ve el mercado de valores como uno de los mejores indicadores del éxito de sus políticas. No puede ignorar las consecuencias de un aumento de aranceles de esa magnitud entre los socios del Acuerdo Estados Unidos-México-Canadá. Si a eso le sumamos el comercio con México y China, que actualmente enfrenta aranceles del 10%, estamos hablando de que casi la mitad de las importaciones estadounidenses están sujetas a estos nuevos gravámenes”, explica Bonzon.
Esta reflexión da sentido a las palabras de Samy Chaar, economista jefe y CIO Suiza de Lombard Odier, y Luca Bindelli, jefe de estrategia de inversión de la firma: “La Casa Blanca de Trump está desafiando profundamente el orden mundial posterior a 1945, pero por ahora, las iniciativas políticas están mayormente alineadas con la retórica de campaña, y como resultado, no cambian nuestras expectativas base para la economía y los mercados de EE.UU.”.
Desde la firma de servicios financieros EDM, coinciden en que, en este entorno macroeconómico y político incierto, los inversores en renta variable se han mostrado optimistas, impulsando las cotizaciones (S&P500 +4,0%; MSCI World +3,6%). “Las subidas empiezan, sin embargo, a estar algo más diversificadas que en 2024, que se caracterizó por una fuerte concentración de los retornos, generalmente denominados tecnológicos. Los mercados de deuda registran subidas en el rendimiento debido a las mayores expectativas de inflación a medio y largo plazo, motivadas por un ajuste negativo en los precios. No hay duda de que el nerviosismo sobre el creciente endeudamiento en EE.UU. está en el origen de esa mayor exigencia de rentabilidad”, señalan EDM en su último informe.
Visión sobre los activos
En opinión MFS IM, los mercados de renta variable a nivel global aún no han descontado riesgos significativos a la baja. La gestora argumenta que, en general, la implementación de aranceles, tal y como se prevé actualmente, se espera que tenga un impacto negativo para las acciones, reflejando principalmente preocupaciones sobre una combinación de un crecimiento mundial más lento y tipos de interés más altos, “como muestra la acción del precio (price action) o la evolución de las cotizaciones inmediatamente después del anuncio de EE.UU.”. Eso sí, MFS IM señala que, al evaluar implicaciones más amplias para el mercado, es importante diferenciar entre una empresa y otra, en función de su exposición a las exportaciones.
En cambio, en el caso de los mercados de renta fija, la gestora considera que el riesgo de una guerra comercial ya había sido completamente descontado por los mercados globales de renta fija. “Uno de los canales de transmisión más pronunciados ha sido el de los mercados de divisas, con el dólar canadiense y el peso mexicano sufriendo fuertes pérdidas frente al dólar estadounidense. Ambos se han recuperado desde entonces como resultado de las negociaciones que han provocado el retraso en la implementación de los aranceles”, reconoce.
En cuanto a las implicaciones específicas para la renta fija, comenzando por EE. UU., MFS IM considera que este último acontecimiento probablemente reducirá aún más la capacidad de la Reserva Federal para relajar su política en el futuro, dado el posible efecto de un ajuste puntual (one-off adjustment) en los precios internos estadounidenses. “Como resultado, es probable que los tipos iniciales suban, lo que desencadenará cierto aplanamiento de la curva”, indican.
Para Connor Fitzgerald, gestor de carteras de renta fija en Wellington Management, y Schuyler Reece, gestor de carteras de renta fija en Wellington Management, en esos momentos, los participantes del mercado tienden a acudir en masa a los activos refugio y la demanda de bonos del Tesoro estadounidense tiende a dispararse. “Creemos que el momento de considerar los bonos del Tesoro es adelantarse a la llegada de la volatilidad. Si las carteras de renta fija ya contienen bonos del Tesoro estadounidense cuando se producen acontecimientos negativos en el mercado, los inversores pueden rotar dinámicamente sus asignaciones y adelantarse a la huida del crédito hacia los bonos del Tesoro y realizar transacciones a niveles potencialmente más atractivos en ambos lados de la operación”, defienden ambos gestores.
Por su parte Chaar añade: ““Esperamos que los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años se establezcan en torno al 4.5% durante los próximos 12 meses, lo que sugiere una presión limitada sobre las valoraciones de las acciones. Mantenemos nuestra preferencia por los bonos corporativos, que deberían ofrecer rendimientos más altos que los bonos del gobierno para vencimientos comparables. De hecho, los bonos corporativos de EE.UU. aún deberían beneficiarse de una probable agenda pro-crecimiento en EE. UU. (a través de la desregulación y los recortes de impuestos) y spreads relativamente estables, mientras que los bonos del gobierno podrían seguir enfrentando desafíos por el aumento de los déficits presupuestarios y las necesidades de refinanciamiento, lo que generaría más volatilidad en los rendimientos”
Carteras reflexibles
Desde el punto de vista de la gestión de carteras, el episodio actual subraya la importancia de permanecer flexibles y mantener la cabeza fría ante la volatilidad, ya que estos capítulos suelen venir acompañados de mucho ruido y titulares de idas y venidas. “Aunque permanecemos atentos al flujo de noticias, no creemos que los movimientos actuales hayan abierto ninguna oportunidad para realizar cambios materiales en nuestra actual asignación de activos”, afirma Felipe Villarroel, gestor de TwentyFour AM (Boutique de Vontobel).
En cuanto a las consecuencias a más largo plazo, considera que es demasiado pronto para evaluar cómo cambiará el equilibrio de poder como resultado de la administración del presidente Trump. “Dicho esto, creemos que el excepcionalismo de EE.UU. y su estatus duradero como activo refugio y receptor de flujos extranjeros se derivan en parte de la previsibilidad de la política. Hoy en día, la opinión del mercado sobre esto ciertamente no ha cambiado, pero podría haber un punto en el que los inversores comiencen a sentirse más inquietos. Estas características son también elementos de entrada para las agencias de calificación y tienen cierto peso en la evaluación continua de la calificación AAA de un país. Dudamos que las agencias de calificación reaccionen a la salva inicial de Trump, sin embargo, si los aranceles se hubieran mantenido, las hipótesis de crecimiento del PIB también habrían cambiado, lo que podría haber provocado una revisión”, concluye Villarroel.
La decisión de ING y Goldman Sachs de vender sus filiales rusas supone un paso clave para mitigar los riesgos de reputación, legales y financieros. Sin embargo, según advierten desde Scope Ratings, la culminación de las ventas sigue presentando retos debido a la estricta legislación local y a las aprobaciones en varias etapas. ¿Qué impacto tendrá para las entidades poder salir, o no, del mercado ruso?
Para poder responder a esta pregunta, Marco Troiano, responsable de análisis de instituciones financieras de Scope Ratings, repasa primero en qué punto están las operaciones. Por ejemplo, la venta de ING Bank (Eurasia) a la empresa local Global Development JSC se sometió a due diligence, pero sigue estando sujeta a la aprobación de las autoridades reguladoras. El cierre de la operación está previsto para el tercer trimestre. Por su parte, Goldman Sachs ha obtenido la aprobación de las autoridades rusas para vender su filial al fondo de inversión armenio Balchug Capital.
“Los movimientos de ING y Goldman Sachs contrastan con la evolución del Raiffeisen Bank International (RBI), que fracasó en sus esfuerzos por reducir su exposición a Rusia mediante un canje de activos. RBI sigue teniendo que dotar provisiones contra los riesgos de su filial rusa. Aunque tiene la capacidad de absorber los efectos, esto pone de relieve los riesgos potenciales para los bancos extranjeros que siguen presentes en Rusia. Por su parte, Intesa Sanpaolo obtuvo las autorizaciones necesarias para desprenderse de su filial rusa en 2023, pero la operación se ha retrasado debido a los obstáculos burocráticos en Rusia”, explica Troiano.
El caso de ING y RBI
A la hora de valorar cuál es el impacto para las entidades de esta situación, el experto de Scope Ratings se centra en los casos de ING y RBI. Sobre la primera considera que los planes de desconsolidación y reducción de presencia de ING son un paso positivo para reducir los riesgos de reputación, jurídicos y financieros derivados de su presencia en Rusia. “El impacto sobre la rentabilidad y el capital será manejable, mientras que una culminación con éxito de la transacción permitirá a la dirección centrarse en el crecimiento en regiones objetivo clave”, señala Troiano.
ING anticipa que la transacción dará lugar a un impacto negativo en las pérdidas y ganancias después de impuestos de aproximadamente 700 millones de euros y una reducción de 5 puntos básicos en su ratio CET1.
Según el experto, un dato curioso es que la entidad dejó de hacer nuevos negocios con empresas rusas hace dos años. “Redujo sus operaciones, separó la filial de su red y redujo la exposición total de préstamos rusos en más de un 75%, hasta 1.000 millones de euros a partir de septiembre de 2024, con aproximadamente la mitad cubierta por la Agencia de Crédito a la Exportación y la Póliza de Crédito y Seguro de Riesgo. ING se ha comprometido a seguir reduciendo su exposición extraterritorial a clientes rusos”, añade.
Respecto a RBI, Troiano recuerda que es el banco europeo que mantiene una mayor exposición a Rusia, con préstamos por valor de 4.200 millones de euros a finales de 2024, aproximadamente el 4% de la cartera del grupo. “De acuerdo con su plan de reducción, los préstamos y los depósitos de clientes en Rusia disminuyeron interanualmente en 2024 un 30% y un 35%, respectivamente. El grupo austriaco ha sido el banco europeo más rentable en Rusia en los últimos tres años. Sin embargo, sufrió un descenso del 50% en sus beneficios consolidados debido en parte a una provisión de 840 millones de euros contabilizada a través de su filial rusa en el cuarto trimestre de 2024 en relación con una sentencia de un tribunal ruso que podría considerar a su filial responsable de daños y perjuicios por valor de aproximadamente 2.040 millones de euros en un caso presentado por Rasperia Trading”, explica el experto.
Según relata, en 2024, RBI intentó adquirir la participación de Rasperia en la constructora austriaca Strabag a través de su filial rusa, con el objetivo de recuperar los dividendos congelados. Sin embargo, la operación se canceló por temor a posibles sanciones.
En el caso de la entidad austriaca, su conclusión es clara: “Aunque la pérdida de la filial rusa, una de sus franquicias más rentables, afectará a los beneficios, el grupo confía en alcanzar una rentabilidad sobre fondos propios de alrededor del 10% en 2025, incluso sin la contribución de esta unidad (ejercicio 2024: 7,4%, excluyendo Rusia y Bielorrusia). Dado el sólido modelo de negocio de RBI y sus fuertes posiciones de mercado en Austria y Europa Central y Oriental, consideramos realista este objetivo”.
Tras una pausa en diciembre, el oro alcanzó nuevos máximos históricos, superando en 2024 a todas las demás clases de activos. Una tendencia alcista que ha continuado en 2025 y que, a finales de enero, le permitió romper sus propios récords y alcanzar los 2.798,40 dólares por onza. Según los expertos, detrás de este excelente comportamiento está su demanda como activo refugio ante las incertidumbres geopolíticas y las preocupaciones sobre el impacto de los aranceles de la administración de Donald Trump en la economía global.
“La demanda global de oro fue mucho más fuerte hacia finales del año pasado de lo que sugerían los datos disponibles. Las tendencias de demanda de oro del Consejo Mundial del Oro para el cuarto trimestre de 2024 mostraron un fuerte crecimiento en la demanda de inversión y en las compras por parte de los bancos centrales, lo que reforzó aún más el sentimiento alcista en el mercado del oro y elevó los precios a un nuevo récord histórico”, explica Carsten Menke, jefe de Investigación Next Generation de Julius Baer.
En opinión de Ned Naylor-Leyland, gestor de inversiones, oro y plata de Jupiter AM, nos encontramos en un mercado alcista para el oro, pero no está participando el conjunto del mercado y por eso creemos que todavía tiene recorrido. El gestor considera que las empresas extractoras de oro han aumentado la producción y los márgenes de beneficios, pero sus acciones no han subido al mismo ritmo.
El impacto de los aranceles
Según Menke, el comercio global de oro entre el mercado de futuros en Estados Unidos y los mercados físicos en Europa podría verse afectado por los aranceles que Trump ha amenazado con imponer. “Esto está generando inquietud entre los comerciantes de oro y aumentando la diferencia de precios entre Nueva York y Londres. En teoría, los aranceles —si llegaran a imponerse— no deberían alterar la situación de oferta y demanda a largo plazo en el mercado global del oro ni los precios de referencia internacionales. Dicho esto, en caso de desequilibrios de mercado a corto plazo relacionados con los aranceles, los precios deben enviar una señal para atraer suficientes suministros a Estados Unidos”, explica.
En este sentido, el experto sostiene que el impacto fundamental en la demanda global de oro estaría más relacionado con una tensión comercial prolongada, que es uno de los factores potencialmente alcistas de la presidencia de Trump. “En general, creemos que su mandato puede generar una amplia gama de posibles resultados, tanto alcistas como bajistas. Nuestra perspectiva sobre el oro sigue siendo positiva, basada principalmente en la reanudación de las compras por parte de los bancos centrales, más que en la presidencia de Trump”, matiza Menke.
El peso de los bancos centrales
Otro de los argumentos que sostienen el rally del oro es que varios de los principales bancos centrales, como el Banco Central Europeo, el Banco de Canadá y el Riksbank de Suecia están aplicando recortes en las tasas de interés, lo que aumenta el atractivo del oro. Aunque la Reserva Federal decidió mantener las tasas sin cambios, los inversores esperan dos recortes adicionales este año, lo que también podría sostener el precio del metal.
“Países como China, India y Turquía han aumentado sus reservas de oro para diversificar activos en detrimento del dólar estadounidense. A nivel mundial, los bancos centrales compraron 694 toneladas de oro en los nuevos primeros meses del año; y, en noviembre, el Banco Popular de China anunció que reanudaría las compras de oro tras una pausa de seis meses”, señala Diego Franzin, director de estrategias de cartera Plenisfer Investments, parte de Generali Investments.
Para Franzin también hay que considerar el impacto de las políticas monetarias desempeñan en el mercado del oro. “Durante la fase de subida de los tipos de interés, el oro representó la cobertura definitiva contra la inflación que combatían las políticas monetarias. En la fase actual de bajadas de tipos, sigue ofreciendo una alternativa a otras clases de activos, aunque la relación coste-beneficio de mantener oro haya aumentado. Los precios del oro experimentaron un ligero descenso después de que la Fed bajara los tipos en diciembre. Sin embargo, cabe señalar que el banco central estadounidense también indicó que las reducciones de tipos el año que viene serán más lentas de lo previsto”, afirma el experto de Plenisfer Investments.
Previsión
Teniendo estos factores en cuenta, algunos expertos, como Franzin, estima que el oro podría alcanzar los 3.000 dólares por onza, apoyado por la continuación de los factores descritos anteriormente y un posible resurgimiento de la inflación impulsado por las políticas fiscales y comerciales del nuevo presidente Trump. “También por las expectativas de un nuevo aumento de la deuda pública estadounidense”, matiza.
“Más allá de las compras de los bancos centrales, la demanda del mercado de oro se ha movido sobre todo al ritmo de los inversores sofisticados, como los fondos de inversión libre y los operadores algorítmicos, que han tirado al alza de los futuros sobre el oro”, añade el gestor de Jupiter AM.
Desde Plenisfer consideran que independientemente de las tendencias de los precios a corto plazo, el oro seguirá desempeñando varias funciones clave en una cartera de inversión en 2025. “Seguirá siendo un fuerte elemento de diversificación, ayudando a reducir la volatilidad de la cartera gracias a su baja correlación con otros activos. Seguirá ofreciendo protección contra la inflación, que históricamente se produce en oleadas y podría, especialmente en EE.UU., mantenerse por encima de los niveles actualmente previstos por los mercados.
Por último, seguirá siendo un activo refugio en tiempos de incertidumbre económica o geopolítica”, concluye Franzin.
Ares Management Corporation, gestora global especializada en inversiones alternativas, ha anunciado que su fondo Ares European Strategic Income Fund («AESIF») -un vehículo abierto de préstamo directo que ofrece acceso a la estrategia europea de préstamo directo de Ares a inversores particulares de Europa y Asia– ha superado los 2.200 millones de euros en activos totales en su primer año completo, con el apoyo de capital obtenido principalmente a través del canal patrimonial.
AESIF, disponible por primera vez para inversores particulares en 2024, es la oferta inaugural en las regiones de Europa y Asia a través de la plataforma Ares Wealth Management Solutions («AWMS»).
El objetivo de AESIF es ofrecer una cartera diversificada compuesta principalmente por préstamos senior garantizados a tipo variable originados directamente a empresas de Europa Occidental. A 31 de diciembre de 2024, AESIF había invertido en más de 230 empresas en cartera de diversos sectores. El objetivo del fondo es ofrecer a los inversores minoristas una solución de ingresos básicos con protección frente a las caídas, así como rendimientos estables. Todo bajo un formato que presenta unos mínimos de inversión más bajos en relación con los productos de inversión alternativos tradicionales.
«Estamos orgullosos de ver un interés significativo por parte del canal patrimonial en nuestra estrategia de Préstamos Directos Europeos, que hemos ofrecido a inversores institucionales desde 2007», dijeron Daniel Sinclair, socio de Préstamos Directos Europeos, y Andrea Fernández, responsable de Gestión de Producto y Relaciones con Inversores para Crédito Europeo y Secundarios Corporativos de Ares.
«AESIF permite a los inversores particulares beneficiarse de la fortaleza de la plataforma europea de Ares, incluyendo nuestra escala, red de originación local, experiencia de ejecución y capacidades de gestión de carteras mientras buscamos ofrecer atractivas rentabilidades ajustadas al riesgo. A medida que el crédito privado europeo sigue ganando mayor visibilidad y penetración, creemos que estamos bien posicionados para aprovechar nuestro historial de despliegue disciplinado de capital en inversiones de calidad para apoyar los objetivos a largo plazo de los prestatarios», aseguran.
Desde el lanzamiento de AWMS en 2021, Ares se ha centrado en ampliar su plataforma patrimonial para proporcionar acceso a los mercados privados, así como a la formación para los asesores financieros y sus clientes. Con un equipo cada vez mayor de aproximadamente 150 profesionales ubicados en oficinas de Estados Unidos, Europa y Asia, AWMS representa una de las plataformas de distribución de patrimonio y servicio al cliente con más recursos del sector alternativo en la actualidad.
Thornburg Investment Management ha anunciado el lanzamiento de dos fondos cotizados (ETFs) activos de renta fija, Thornburg Core Plus Bond ETF (Nasdaq: TPLS) y Thornburg Multi Sector Bond ETF (Nasdaq: TMB).
Según señala la firma, ambos ETFs empezaron a cotizar el 5 de febrero. Estos nuevos productos se suman a los dos presentados hace un mes cuando Thornburg lanzó sus dos primeros ETFs activos, Thornburg International Equity ETF (Nasdaq: TXUE) y Thornburg International Growth ETF (Nasdaq: TXUG). Estos fondos de renta variable ya han atraído más de 80 millones de dólares en inversiones.
«Con más de 80 millones de dólares en entradas de clientes, está claro que los inversores confían en las cuatro décadas de excelencia inversora de Thornburg y en su prudente gestión del riesgo para alcanzar sus objetivos financieros a largo plazo», afirmó Mark Zinkula, consejero delegado de Thornburg. «Ampliar nuestra línea de ETFs con dos vehículos de renta fija refleja nuestro compromiso por satisfacer la demanda de los clientes a largo plazo», aseguró.
Thornburg Core Plus Bond ETF, gestionado por Lon Erickson, CFA, y Christian Hoffmann, CFA, está gestionado activamente y busca la rentabilidad total, consistente en ingresos y revalorización del capital. Gestiona el riesgo a través de una cartera compuesta principalmente por bonos con grado de inversión de alta calidad, complementada con hasta un 25% en valores por debajo del grado de inversión.
Thornburg Multi Sector Bond ETF, gestionado por también por Erickson y Hoffmann, junto con Ali Hassan, CFA, busca la rentabilidad total, consistente en ingresos y revalorización del capital, con una gestión activa diseñada para adaptarse a la evolución de los mercados. La exposición del fondo a todos los sectores de renta fija, incluidos los valores high yield y extranjeros, se basa en las opiniones del equipo sobre el valor relativo y contribuirá a impulsar los ingresos y el potencial de rentabilidad.
«En esencia, Thornburg es un gestor activo», afirmó Jesse Brownell, responsable global de distribución de Thornburg. «Siempre ponemos a nuestros clientes en primer lugar, por lo que adoptamos un enfoque deliberado y estratégico para entrar en el competitivo mercado de ETFs activos. La respuesta positiva a nuestros ETFs es emocionante y demuestra que el enfoque de Thornburg para el desarrollo de productos resuena entre los inversores».
Thornburg Investment Management es una firma de inversión global que supervisa 46.000 millones de dólares en activos, incluidos 45.000 millones de dólares en activos gestionados y 1.000 millones de dólares en activos asesorados a 31 de enero de 2025.
Foto cedida Mohamed Kallala y Philippe Setbon, Natixis
Mohamed Kallala, director general de Natixis, responsable de Corporate & Investment Banking, y Philippe Setbon, director general adjunto de Natixis, responsable de Asset & Wealth Management, se incorporan al comité ejecutivo de Dirección de BPCE, tras su dependencia directa de Nicolas Namias, director general de BPCE, desde el 1 de enero de 2025. El Comité Ejecutivo de Dirección de BPCE cuenta ahora con un total de doce miembros.
Biografía de Mohamed Kallala
Mohamed Kallala comenzó su carrera en 1993 como operador ALM para BNP Paribas antes de ser nombrado jefe de Fusiones y Adquisiciones en Crédit Agricole Indosuez en 1995. En 2000, fundó Global Equities Corporate Finance. En 2005, se incorporó a Natixis y fue nombrado director de Asesoramiento Especializado Inmobiliario. En 2010, Mohamed fue nombrado director de Financiación Inmobiliaria antes de convertirse en director Global de Banca de Inversión en 2016. A principios de 2020, Mohamed Kallala se convirtió en director Global de la actividad de Mercados Globales de Natixis Corporate & Investment Banking, antes de convertirse en su Co-Director Global más tarde ese mismo año. En 2023, fue nombrado director global de los negocios de Natixis Corporate & Investment Banking. En enero de 2025, fue nombrado consejero delegado de Natixis, a cargo de Corporate & Investment Banking.
Biografía de Philippe Setbon
Philippe Setbon comenzó su carrera en 1990 como analista financiero en Barclays Bank en París, antes de trabajar para Groupe Azur-GMF durante 10 años como director de Gestión de Activos. A continuación, se incorporó al Grupo Generali en 2004, donde ocupó varios puestos de responsabilidad, entre ellos el de consejero delegado de Generali Investments France, consejero delegado de Generali Investments Europe Sgr y director general de Inversiones para todo el Grupo Generali. Se unió a Groupama en 2013 como CEO de Groupama Asset Management. En 2019, se convirtió en CEO de Ostrum Asset Management, y luego CEO de Natixis Investment Managers en 2023. Philippe Setbon es Presidente de la Asociación Francesa de Gestión de Activos (AFG) desde junio de 2022. En enero de 2025, Philippe Setbon fue nombrado director general adjunto de Natixis, a cargo de Asset & Wealth Management.
Para Nicolas Namias, CEO de BPCE: «Me gustaría dar la bienvenida a Mohamed Kallala y Philippe Setbon al Comité Ejecutivo de Dirección, reconociendo su profesionalidad y los excelentes resultados que han logrado para los dos negocios globales de Groupe BPCE. Esto demuestra también nuestro compromiso con el desarrollo continuo de Natixis CIB y Natixis IM al servicio de sus clientes directos, así como de los de Banques Populaires y Caisses d’Epargne. Este movimiento enriquece aún más nuestro Comité Ejecutivo de Dirección al proporcionar una representación equilibrada de cada uno de los negocios del Grupo, incluyendo la banca minorista y los seguros, así como aquellos con una dimensión global, y nuestras principales funciones. El Comité de Dirección Ejecutiva, que cuenta ahora con 12 miembros, ilustra la riqueza de las trayectorias profesionales dentro del Grupo, que combinan conocimientos y experiencia, y nuestra capacidad para atraer y cultivar el talento”.
Sobre Groupe BPCE
Groupe BPCE es el segundo grupo bancario de Francia y el cuarto de Europa. A través de sus 100.000 empleados, el grupo atiende a 35 millones de clientes -particulares, profesionales, empresas, inversores y administraciones locales- en todo el mundo. Opera en los ámbitos de la banca minorista y los seguros en Francia a través de sus dos grandes redes, Banque Populaire y Caisse d’Epargne, junto con Banque Palatine y Oney. También desarrolla sus actividades en todo el mundo con los servicios de gestión de activos y patrimonios que ofrece Natixis Investment Managers y la experiencia en banca mayorista de Natixis Corporate & Investment Banking. La solidez financiera del Grupo está reconocida por cuatro agencias de calificación crediticia con las siguientes calificaciones de LT preferente senior: Moody’s (A1, perspectiva estable), Standard & Poor’s (A+, perspectiva estable), Fitch (A+, perspectiva estable) y R&I (A+, perspectiva estable).
Tras años de letargo, los fondos del mercado monetario han resurgido con fuerza en los últimos tres años: desde principios de 2022, unos 1,9 billones de euros han entrado en fondos del mercado monetario en todo el mundo, lo que supone un repunte del 30,4%. Los fondos de otras clases de activos sufrieron, especialmente los fondos balanceados (gráfico 1). Sin embargo, debido al cambio de tendencia de las tasas de interés y al aumento de la incertidumbre económica y política tras las elecciones estadounidenses, pensamos que es el momento adecuado para volver a diversificar.
El giro de la política monetaria despertó el interés por el mercado monetario
Como consecuencia del endurecimiento monetario del BCE entre 2022 y 2024, el retorno de las tasas de interés provocó una fuerte demanda de soluciones ligadas al mercado monetario, que ahora ofrecen rendimientos superiores al 4% anual. Además de las atractivas tasas de interés, los inversores privados, en particular, también se convencieron por la volatilidad históricamente baja y la alta liquidez de esta clase de activos.
Con la excepción de Japón, los principales bancos centrales del mundo se han embarcado en un ciclo de relajación, que ha llevado a dejar atrás los máximos de las tasas de interés del mercado monetario. El BCE, por ejemplo, ha recortado su tasa de depósito cinco veces en el último año, en 25 puntos básicos cada vez, hasta su nivel actual del 2,75%. Esperamos tres recortes más este año, en línea con el mercado, hasta el 2% (gráfico 2). Y puede que ahí no acabe la historia. En 2026, el lento crecimiento económico en Europa podría situar los tipos en el 1,5%.
Esto implica que los inversores en monetarios están expuestos a un importante riesgo de reinversión durante los próximos uno o dos años, ya que las tasas de los fondos monetarios siguen de cerca las tasas de interés oficiales. Históricamente, existe otro problema con los fondos del mercado monetario para los inversores a largo plazo: su rendimiento ha sido inferior al de muchas otras clases de activos durante un ciclo completo, [1] y en muchos periodos ni siquiera han conseguido preservar su capital en términos reales. Es posible que ese periodo se repita; al fin y al cabo, el mercado de capitales prevé actualmente una inflación a largo plazo ligeramente superior al 2% anual[2].
La renta variable es prácticamente indispensable para acumular riqueza en el largo plazo
La renta variable, por su parte, ha demostrado históricamente ser una cobertura contra la inflación, y creemos que es el camino a seguir para el crecimiento real del patrimonio en el futuro. Sin embargo, incluso las inversiones en renta variable mundial ampliamente diversificada están sujetas a una mayor volatilidad. Durante la crisis financiera mundial, a veces se produjeron pérdidas de más de la mitad del capital invertido. Por tanto, una inversión exclusivamente en renta variable puede estar fuera de la tolerancia al riesgo de algunos inversores.
A continuación, demostraremos que una combinación adecuada de clases de activos, desde inversiones relacionadas con el mercado monetario hasta bonos y acciones, es crucial para navegar con éxito por las inciertas aguas de los mercados de capitales. Analizaremos las ventajas de combinar distintas clases de activos y de gestionar los factores de riesgo. Diversificar entre y dentro de las clases de activos no sólo es pertinente, sino que parece posible ahora.
Bonos y acciones: una interacción compleja
La era de las tasas de interés bajas llegó a su fin en 2022: como las tasas de inflación aumentaron en todo el mundo, los bancos centrales se han visto obligados a subir de nuevo las tasas de interés. El consiguiente aumento de los rendimientos ha provocado una caída significativa de los precios de los bonos[3], pero también el tan esperado regreso de atractivas oportunidades de rendimiento en todo el espectro de la renta fija (gráfico 3). Dependiendo de la calidad crediticia, los bonos corporativos, por ejemplo, rinden ahora entre el 3% y el 8% anual[4].
Estos rendimientos más elevados pueden amortiguar las caídas de precios a corto plazo y proporcionar así un cierto colchón de seguridad. Si se asegura hoy un rendimiento del 5% anual hasta el vencimiento, debería ser capaz de soportar movimientos importantes de las tasas de interés mejor que un inversor que compra al 0,5% anual. Esto significa que los inversores en bonos estadounidenses IG pueden tolerar una subida del rendimiento tres veces superior a la de principios de 2022 antes de tener que contabilizar pérdidas en sus bonos. Esto también hace que la cuestión del punto de entrada óptimo sea algo menos relevante.
Históricamente, los bonos han sido una clase de activos menos volátil durante muchos periodos, e incluirlos en una cartera parece razonable, si no necesario, en función del perfil de riesgo global. Sin embargo, si observamos la volatilidad implícita actual de estas clases de activos, veremos que, mientras que el riesgo de la renta variable se ha reducido significativamente, la incertidumbre en el mercado de renta fija se mantiene por encima de la media histórica de la última década (gráfico 4). Esto se debe en parte a las incertidumbres actuales sobre el crecimiento, la inflación y la política monetaria, pero también al deterioro de los ratios de deuda pública con saldos fiscales negativos. Los inversores en renta variable parecen menos preocupados por los riesgos resultantes que los inversores en renta fija.
Este sentimiento entre los participantes en el mercado se refleja en los actuales máximos históricos. La renta variable estadounidense, en particular, volvió a subir fuertemente en 2024. Esto conlleva una alta concentración continuada de la bolsa estadounidense, especialmente en unas pocas empresas. Las valoraciones de muchas empresas han vuelto a subir, impulsadas por la IA y la perspectiva de una administración estadounidense más favorable a las empresas. Aunque no pueden descartarse retrocesos a corto plazo, creemos que la idea de participar en la innovación y el crecimiento de los beneficios aboga por una asignación a largo plazo a la renta variable. Sin embargo, incluso una inversión global y ampliamente diversificada en el mercado de renta variable está sujeta a una mayor volatilidad del mercado y conlleva riesgos a la baja que pueden no ser aceptables para los inversores.
Todo depende de la combinación
Para lograr rendimientos más estables en distintas fases del mercado, creemos que es esencial combinar ambas clases de activos en una cartera. Sin embargo, muchos inversores siguen recordando el año 2022, cuando esta diversificación no funcionó: cayeron los precios tanto de la renta variable como de la renta fija. En los últimos 25 años, sin embargo, los bonos han sido casi siempre un factor estabilizador para una cartera de acciones y bonos.
En nuestra opinión, los bonos deberían incluirse como elemento estabilizador en la construcción de carteras. Sobre todo porque la interacción habitual entre acciones y bonos está volviendo a un nivel algo normal a medida que caen las tasas de inflación y se relaja la política monetaria. Esto fue especialmente evidente a mediados del año pasado. Mientras que los índices de renta variable registraron importantes pérdidas en agosto, la deuda pública se benefició de la caída de los rendimientos (gráfico 6). En una situación de mercado así, impulsada sobre todo por la preocupación por el crecimiento, una cartera mixta puede beneficiarse de los efectos de diversificación.
Basta con observar los últimos tres años para ver cómo la correlación puede cambiar con el tiempo, lo que es coherente con la perspectiva a más largo plazo (gráfico 7). Entre 1970 y 1990, por ejemplo, la correlación fue mayoritariamente positiva, pero también hubo fluctuaciones repentinas y a corto plazo durante este periodo. En los últimos años, ha habido una tendencia continua hacia una mayor correlación positiva. Sin embargo, esta tendencia parece estar ralentizándose, lo que podría mejorar el potencial de diversificación.
La ventaja de la diversificación, ya sea dentro de una misma clase de activos o entre distintas clases, es el mejor perfil de riesgo de la cartera diversificada resultante. En pocas palabras, cuando se combinan acciones y bonos, el riesgo conjunto de la cartera es inferior a la media de los dos componentes[5]. Este efecto positivo de la diversificación, la misma rentabilidad esperada con un menor riesgo esperado, se ilustra claramente en la figura siguiente, que muestra cómo la frontera eficiente se desplaza hacia la izquierda con correlaciones más bajas, mejorando el perfil de riesgo-rentabilidad de la cartera resultante.
También cabe señalar que no sólo la correlación entre la renta variable y la deuda pública muestra actualmente un potencial de diversificación ligeramente mejorado, sino también la correlación entre otras clases de activos. Tras un movimiento hacia correlaciones positivas más elevadas en 2022, reflejo de una reducción general del potencial de diversificación, podemos observar que la proporción de activos poco correlacionados ha aumentado ligeramente en el pasado reciente (gráfico 9).
El actual entorno de mercado es, por tanto, una invitación a invertir en múltiples clases de activos. Una cartera multiactivos hace precisamente eso y tiene el potencial de ofrecer atractivos rendimientos ajustados al riesgo identificando y aprovechando hábilmente los factores de diversificación. El momento adecuado para el multiactivo es ahora.
Tribuna de Vincenzo Vedda, CIO de DWS, Peter Warken, co responsable de Allocation, y Henning Potstada, responsable global de Multiactivos y responsable de renta fija para EMEA de DWS.
Datos a 24/01/2025; RBA0091_103315_3 (01/2025) (30/01/2026)
