La calidad de las emisiones de crédito está más debilitada de lo que el mercado valora en la actualidad. Así lo expone el último análisis de Janus Henderson Investors: Los indicadores intertrimestrales muestran un deterioro generalizado, aunque poco profundo, lo que sugiere que los impagos podrían repuntar en la segunda mitad del año. Eso sí, el ritmo de éstos sea más lento que en ciclos anteriores.

A pesar de que una pausa estacional en la emisión primaria podría apoyar a los mercados a corto plazo, el estudio sugiere que el endurecimiento de las normas de concesión de préstamos, el aumento de los costes de refinanciación y la ralentización de la economía afectarán gradualmente a la calidad del crédito.

Janus Henderson Investors, en su último Monitor de Riesgo Crediticio trimestral, realiza un seguimiento de los indicadores fundamentales y macroeconómicos de las empresas mediante un sistema de semáforo para indicar en qué punto del ciclo crediticio se encuentra el mercado y cómo se pueden posicionar las carteras en consecuencia. Los principales indicadores analizados («Flujo de caja y beneficios», «Carga de la deuda y servicio de la misma» y «Acceso a los mercados de capitales») se mantienen en rojo por cuarto trimestre consecutivo.

Jim Cielinski, director global de Renta Fija de Janus Henderson Investors, apunta que en el último trimestre «hubo para todos los gustos: los bajistas podían señalar la debilidad de los principales indicadores económicos, la persistente inflación subyacente y el deterioro de las métricas crediticias; mientras que los alcistas podían contraatacar con unos mercados laborales fuertes, una inflación general a la baja y un consumidor robusto. Al reducirse los temores de recesión, los mercados han estado valorando un ciclo de incumplimiento crediticio más moderado».

Pero su opinión es «más circunspecta, ya que esperamos que surjan más créditos problemáticos a medida que surta efecto el impacto retardado de una política más restrictiva». Además, el calendario de hipotéticos impagos «podría prolongarse, dado que muchas empresas no se refinanciarán hasta dentro de uno a cuatro años, por término medio».

Carga de deuda persistente

Una inflación elevada, sumada a un crecimiento nominal robusto, ha logrado proteger en gran medida la calidad crediticia de las empresas, puesto que los beneficios nominales se han mantenido. De este modo, las empresas muy endeudadas se han mantenido en gran medida al margen de las dificultades que normalmente se asociarían a esta fase del ciclo crediticio. Sin embargo, aquellas con un elevado nivel de endeudamiento pueden verse abatidas por la combinación de unos costes de financiación más elevados en un entorno de crecimiento más lento.

Las normas de concesión de préstamos siguen endureciéndose de forma generalizada

El nuevo entorno de caída de la demanda, descenso de la inflación, crecimiento más lento pero tipos reales elevados hará que se endurezcan las normas de concesión de préstamos, y la disponibilidad de capital para las empresas más apalancadas se verá limitada. Una mayor retirada de liquidez en el marco del endurecimiento cuantitativo también afectará al acceso al capital, según señala el informe.

Flujo de caja y beneficios

Durante el trimestre anterior, el endurecimiento de las condiciones financieras y la debilidad de los PMI manufactureros contribuyeron a la rebaja de los beneficios de algunas empresas industriales. También es probable que las recientes declaraciones de quiebra de algunas pequeñas empresas se extiendan a los mercados de capitales.

La ralentización generalizada de la demanda de los consumidores como consecuencia de la subida de los tipos que se está filtrando en la economía afectará a los beneficios de las empresas y dejará al descubierto al 10-15% de las empresas muy endeudadas que hasta ahora han conseguido mantenerse a flote. «A medida que se debilite el crecimiento de los beneficios, podría producirse un impacto exógeno en el flujo de caja de estas empresas», desvela el estudio.

Claves para la asignación de activos 

Los altos rendimientos en todo el espectro crediticio no durarán para siempre, pero en el informe se destaca que la clave «sigue siendo la agilidad y una cuidadosa selección del crédito». En la actualidad, los rendimientos totales parecen atractivos en todo el espectro crediticio, en relación con la historia, porque los tipos de interés oficiales han subido, sin embargo, el documento expone que «los inversores deben tener en cuenta hasta qué punto pueden subir las emisiones de mayor rentabilidad, dadas las consideraciones sobre el riesgo de impago y los problemas de liquidez».

Los diferenciales se han estrechado aún más, sobre todo en los segmentos de mayor rendimiento. A menos que se materialice un aterrizaje suave, los rendimientos de algunos bonos con calificación inferior a grado de inversión pueden no ofrecer un colchón suficiente para el lento aumento del riesgo de impago y el descenso de la liquidez.

Existen rendimientos atractivos en algunas de las áreas más seguras del mercado, como los activos de corta duración y alta calidad. Sin embargo, las conclusiones del informe no descartan que «los inversores podrían inclinarse por una postura prudente frente a las empresas muy apalancadas con una exposición significativa a la deuda a tipo variable en un escenario de tipos de interés más altos durante más tiempo».

«Los factores técnicos estacionales pueden apoyar a los mercados de crédito a corto plazo, pero prevemos que la dispersión de la calidad crediticia se hará más material más adelante en el año, a medida que las empresas aborden el muro de los vencimientos de 2025. Un enfoque de inversión selectivo y ágil es primordial», concluye Cielinski.