La Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) mandó ayer dos mensajes clave: no es apropiado reducir el rango objetivo de los tipos hasta que haya mayor confianza en que la inflación se mueve de forma sostenible hacia el nivel del 2% y que los miembros del FOMC siguen apuntando a tres recortes a lo largo de 2024. Según el análisis que hacen hoy las firmas de inversión, la Fed cumplió expectativas, se mostró clara y ha hecho que el debate sobre el ritmo de la reducción de su balance haya tomado un tono más relevante. 

En opinión de James McCann, economista jefe adjunto de abrdn, estos mensajes dan fe de que el mayor crecimiento de los precios observado en los últimos meses es, en gran medida, un bache en el último tramo de su lucha contra la inflación. “La nota de prensa dejaba claro que el banco central precisa más confianza de que la inflación se dirige de forma sostenible de vuelta a su objetivo del 2%. Es probable que los mercados respiren aliviados al ver que las recientes sorpresas al alza de la inflación no han desencadenado una postura más agresiva por parte de la Fed, ya que el banco central se siente claramente cómodo esperando a ver cómo evolucionan los datos de inflación, especialmente con algunas señales tentativas de ralentización del crecimiento que están empezando a surgir. Lo más probable sigue siendo un recorte en junio, en caso de que la inflación se enfríe un poco en los próximos meses, y vemos nuevos indicadores de que la actividad está perdiendo impulso en el contexto de una política monetaria restrictiva”, señala McCann.

Un punto relevante de la reunión de ayer es que el mercado financiero esperaba. Según apunta Markus Allenspach, Head Fixed Income Research de Julius Baer, “en su conferencia de prensa, subrayó el hecho de que él y sus colegas prevén una media de tres recortes de tipos este año, restando importancia al hecho de que la proyección de la inflación ha aumentado”.

Para Tiffany Wilding, Managing Director & Economist de PIMCO, dado que los funcionarios de la Reserva Federal siguen previendo que el IPC subyacente se mantendrá en el intervalo de «dos puntos y pico», seguimos esperando una base de 75 puntos básicos de recortes en 2024 a partir de junio, pero consideramos que los riesgos a corto plazo se inclinan hacia la aplicación de menos recortes de los previstos actualmente por los funcionarios de la Reserva Federal. 

Según Wilding, ahora espera que ocurra con la reducción gradual de los topes de ejecución del Tesoro. “Ahora esperamos que la Fed haga este anuncio ya en la reunión de mayo del FOMC, por delante de nuestra previsión anterior de un anuncio en junio. Powell también señaló un listón alto para las subidas de tipos, restando importancia a la inflación, calificando la reciente reaceleración inflacionista de baches, y señalando la resistencia del mercado laboral”, añade.

Número de recortes

En este sentido, las gestoras coinciden en que se está produciendo un ajuste entre las expectativas del mercado y el mensaje que trata de transmitir la Fed. Según destaca Eric Winograd, economista jefe de AllianceBernstein, después de prever hasta siete recortes de tipos este año, los mercados prevén ahora unos tres. En su opinión, se trata de un gran cambio que se ha reflejado en el aumento general de los rendimientos de los bonos del Tesoro. “Sin embargo, este cambio simplemente alinea al mercado con la posición de la Fed, por lo que no era necesario que realice un ajuste similar. Con gran parte de los datos del primer trimestre del año en la mano, mi previsión, también, se está moviendo para estar en línea con la de la Fed: Espero tres recortes este año, frente a los cuatro anteriores”, afirma. 

Detrás de esta afirmación de Winograd está un argumento muy sencillo: “Mi paradigma básico es que los datos de inflación determinarán la fecha de inicio del ciclo de relajación y que un primer recorte en junio sigue siendo el escenario más probable, siendo julio la siguiente mejor apuesta”. 

“A pesar de las previsiones de mayor crecimiento, menor desempleo y ligera subida de la inflación subyacente del IPC, los responsables políticos siguen previendo tres recortes de tipos este año. Seguimos esperando que el avance de la inflación en el último año y las señales desinflacionistas, como el reequilibrio de los mercados de trabajo, bienes y alquileres, lleven a la Fed a iniciar su ciclo de recortes este verano. El ligero aumento de la previsión del tipo de interés a largo plazo es a la vez insignificante y digno de mención. Es insignificante porque las expectativas del mercado ya son mucho más altas, pero digna de mención porque refuerza la reciente percepción del mercado de que el ciclo de recorte de tipos puede ser menos profundo de lo previsto inicialmente. En general, a pesar de los recientes baches en el camino de la inflación, los principales bancos centrales siguen en vías de recortar los tipos en los próximos meses y los bonos de renta fija de alta calidad se beneficiarán de ello”, añade Whitney Watson, Co-Head and Co-CIO of Fixed Income and Liquidity Solutions de Goldman Sachs Asset Management.

Algunos expertos se muestran muy cautos. Es el caso de Manuel Pinto, analista de XTB, quien defiende que todavía no observa ninguna razón de peso que implique el inicio de los recortes de tipos por parte de la Fed. Según su análisis, las últimas proyecciones estiman un crecimiento económico superior al esperado, una inflación al alza, dado que en los próximos meses el efecto comparativo con la caída de los precios del año pasado podría ocasionar picos en los precios, y un empleo muy fuerte, eliminando de hecho referencias a una posible desaceleración de esta variable en el corto plazo, como sí se indicaba en enero. Además, insiste en que a los riesgos geopolíticos existentes que pudieran elevar el precio de las materias primas energéticas se suma una desaceleración en el ritmo de la reducción de balance de la Fed, lo cual cree que suma un nuevo riesgo inflacionario. 

“El mercado descuenta que habrá tres recortes de tipos, estimación similar a la que existía previamente a la reunión. Sin embargo, el tipo de interés medio proyectado para el año que viene ha pasado del 3,6% al 3,9% y creemos que en las próximas reuniones seguirá subiendo. En un escenario en el que la mitad de los miembros de la Fed votan a favor de recortar menos de tres veces los tipos de interés y dados los datos actuales nos parece arriesgado iniciar este cambio de política monetaria en la reunión de junio, o incluso septiembre, al no estar la inflación cerca de su objetivo. Y es aquí donde podríamos empezar a ver altos niveles de volatilidad. Eso sí, de momento no news is good news con la figura de Jerome Powell asomando como gran aliado de los mercados”, defiende Pinto.

En esta misma línea David Macià, director de Inversiones y Estrategia de Mercados de Creand Asset Management en Andorra, considera interesante analizar el cambio en el dot plot respecto al anterior, de diciembre, cuando hasta cinco gobernadores creían que se bajarían tipos más allá de los tres recortes previstos ahora, y de los que ya solo queda uno. “Conviene no olvidar que a la Fed se le da muy mal acertar lo que van a hacer ellos mismos. Como al resto de los mortales, los gobernadores de la Fed saben bien poco de lo que deparará el futuro. En nuestra opinión está por ver que la inflación retroceda hasta niveles que permitan las bajadas de tipos sin recesión de por medio, que aseguraría las bajadas que los mercados desean, pero por motivos muy distintos, y que seguro no serían celebrados. Conviene tomarse la reunión de ayer con una pizca de escepticismo”, señala.

Junio, julio, septiembre…

Mientras el debate sobre el calendario que seguirá la Fed sigue abierto, Winograd amplía la visión sobre el horizonte y lanza una pregunta clave: ¿qué ocurrirá una vez se inicien los recortes? En su opinión, este ciclo estará determinado en gran medida por el mercado laboral. “Si este no se debilita -y los datos recientes sugieren que no lo ha hecho-, el Comité procederá lentamente, relajando la política monetaria en cada dos reuniones durante varios trimestres.  Unos datos de inflación más firmes significarían una fecha de inicio más tardía, y unos datos del mercado laboral más débiles implicarían un ritmo de relajación más agresivo”, afirma.

En su opinión, en esta fase del ciclo, en la que la Fed depende de los datos, los puntos no son una orientación en el sentido de predecir la actuación de la institución monetaria, así que lo que haga el Comité cambiará obviamente a medida que cambien los datos. “Creo que es mejor ver los puntos como una descripción de la función de reacción de la Fed. Con la condición de que las previsiones de la Fed sean correctas, los puntos actuales sugieren que la Fed recortará los tipos 2-3 veces este año. Eso es bastante pesimista. Las previsiones de la Reserva Federal apuntan a un crecimiento del 2,1% este año, por encima de la mayoría de las estimaciones de crecimiento potencial a largo plazo. La Fed está diciendo, en esencia, que incluso con un fuerte crecimiento y a pesar de que la inflación no caerá todo el camino hasta el objetivo de este año, todavía esperan que se recorten los tipos 2-3 veces”, afirma.

Para Raphael Olszyna-Marzys, economista internacional en J. Safra Sarasin Sustainable AM, la Fed también tiene margen para relajar la política de forma más agresiva y rápida si la economía real sorprende a la baja, un comentario que Powell hizo en la rueda de prensa. “Aunque no se trata de una noticia nueva, tranquiliza a los inversores y hace que los activos de riesgo suban. Por último, el Comité comenzará bastante pronto a ralentizar el ritmo de reducción del balance. Una vez más, la Fed procederá con cautela y a pasos pequeños para evitar cualquier escasez de liquidez en partes del sistema financiero.  Un anuncio en junio, con una aplicación poco después, sigue siendo muy probable”, afirma Olszyna-Marzys.

Por último, para el economista jefe de AllianceBernstein, la otra cuestión pendiente para la Fed a medida que avanza este ciclo es cuándo y cómo poner fin al programa QT en curso. Según Winograd, el presidente Powell indicó que el comité debatió el camino a seguir, pero no llegó a ninguna decisión final, aunque esperan reducir el ritmo del QT «relativamente pronto».  “Creo que eso significa que deberíamos esperar un anuncio de que se reducirá el QT en la reunión de mayo de la Fed, aunque quizás decidan esperar hasta junio.  Sabremos mucho más cuando tengamos las actas de esta reunión, pero en cualquier caso no espero que la reducción de la QT sea un acontecimiento económico o de mercado significativo”, concluye Winograd.

Una opinión que también comparte Paolo Zanghieri, economista senior de Generali Investments: “Por último, se ha iniciado un profundo debate sobre la Contracción cuantitativa (QT) en el seno del FOMC, pero aún no se ha abordado la duración y la composición de las tenencias de activos de la Fed. Próximamente se anunciará la ralentización del ritmo de retirada de activos, pero esto no significa que el proceso vaya a detenerse pronto. Deberían aparecer más detalles en las actas, y esperamos un anuncio en mayo (a más tardar en junio) seguido de una ralentización de la QT, que esperamos que finalice en torno al cambio de año”.