El mercado esperaba que Mario Draghi actuara en la última reunión del Banco Central Europeo de 2016, principalmente para calmar a los inversores tras la apertura de una nueva era de inestabilidad política en Italia y nuevos retos electorales a lo largo del próximo año en Europa (sobre todo, en Francia y Alemania). Y así ha ocurrido: el BCE ha decidido prorrogar nueve meses, hasta diciembre de 2017,»o más allá, si es necesario», el programa de compra de deuda que vencía el próximo mes de marzo. Además de prorrogarlo en el tiempo, también lo ha flexiblizado: el BCE podrá adquirir deuda con vencimiento a un año (antes el mínimo era dos) y se permitirá comprar deuda con rentabilidad por debajo del -0,4% (es decir, por debajo de la tasa de depósito). Sin embargo, su volumen bajará ligeramente, desde los 80.000 millones actuales a 60.000 millones de euros mensuales a partir de abril. Tal y como estaba previsto, ha mantenido los tipos de interés y la facilidad de depósito sin cambio, en el 0% y el -0,4%, respectivamente.

“La decisión de hoy del BCE no fue exactamente lo que se esperaba. El mercado esperaba que se extendiera el QE seis meses con compras de 80.000 millones de euros, pero el Consejo de Gobierno del BCE finalmente ha decidido ampliarlo nueve meses más con compras de 60.000 millones, más dinero durante un periodo de tiempo más largo”, explica Yves Longchamp, responsable de Análisis de ETHENEA Independent Investors. «Para poder comprar los 540.000 millones de euros adicionales, el Consejo de Gobierno modificó algunos parámetros del QE que propician un empinamiento de la curva de rendimientos, un resultado positivo que debería beneficiar al sector financiero que sufre en el entorno de bajos tipos de interés». “La elección de los ajustes técnicos de los parámetros del QE hacen que el BCE evite el riesgo político y el riesgo de liquidez pero los dos cambios implican un riesgo del balance del BCE”, dice Maryse Pogodzinski, economista de Groupama AM.

Los mercados reaccionaban positivamente a las medidas tomadas aunque no todos se mostraban satisfechos, de forma que Draghi no se libra de las críticas de algunos gestores que echan de menos un apoyo más incondicional, sobre todo para aliviar a la banca italiana. “Es menos de lo que se esperaba y cogerá a los mercados con la guardia baja. El BCE se ha asegurado una cierta flexibilidad si las perspectivas se vuelven menos favorables, lo cual podría  proporcionar cierta comodidad. Pero hemos visto en el pasado que cualquier cosa que no sea un compromiso incondicional tiende a producir resultados poco favorables en el mercado”, advierte Patrick O’Donnell, gestor de inversiones de Aberdeen Asset Management.

Para el experto, las medidas no bastarán para contener los problemas en Italia: “El lento plan para recapitalizar Monte dei Paschi amenaza con convertirse en un gran problema para los bancos en Italia y potencialmente para el conjunto de Europa. El apoyo inquebrantable del BCE de hoy podría haber ayudado a contener lo que está sucediendo en Italia. Mario Draghi va a tener que llevar a cabo una comunicación perfecta si el BCE quiere que los inversores piensen que la entidad está completamente comprometida para proporcionar el máximo apoyo”, indica.

Prudencia, ante el avance inflacionista

Pero es que el BCE no ha querido tirar la casa por la ventana teniendo en cuenta el riesgo de potenciales riesgos inflacionistas: “Creemos que la decisión del BCE de extender su programa de compras en el tiempo a la vez que reducir la cantidad en 20.000 millones es extremadamente prudente, lo que refleja riesgos crecientes de inflación debido a los mayores precios del petróleo y las crecientes perspectivas de un mayor gasto fiscal el próximo año”, explica Morgane Delledone, analista de ETF Securities.

La inflación aún está lejos del objetivo del 2% (del 0,6% en noviembre), pero en unos años podría acercarse: el BCE prevé un IPC del 0,2% este año, para llegar al 1,3% en 2017 (desde el 1,2% anunciado en septiembre), al 1,5% en 2018 y al 1,7% en 2019. De hecho, Draghi considera que la inflación repuntará de forma «significativa» a finales de año por la subida de los precios del crudo. Y ha tenido en cuenta esas expectativas en su decisión.

Otro factor de impulso inflacionista son los partidos populistas: “Creemos que el BCE está aplicando una aproximación de precaución hacia los potenciales riesgos inflacionistas asociados al crecimiento de partidos populistas en Europa”, añade Delledone. “Con más del 70% del PIB de la eurozona teniendo elecciones en 2017 y 2018, la incertidumbre política podría mantener limitadas las alzas en el euro”, dicen en ETF Securities, lo que podría dar alas a la inflación. “Esa incertidumbre política, y sin reformas económicas, podría forzar al BCE a hacer más en relación a la gestión de la curva de rentabilidad para servir de contrafuerte a la caída de los bancos”, dice.

Desde Old Mutual hablan de una inflación contenida en la eurozona: “La inflación core aún está por debajo del objetivo del BCE y aunque la subyacente podría subir en el curso del año próximo, parece haber pocos signos de presiones inflacionistas duraderas en la eurozona. Mientras el desempleo en Europa sigue cayendo, hay aún una gran cantidad de capacidad sobrante en las principales economías y, a diferencia de EE.UU. y Reino Unido, parece haber poca flexibilidad sobre el potencial de aplicar estímulos fiscales”, defiende Paul Shanta, co-manager del fondo Old Mutual Absolute Return Government Bond, en Old Mutual Global Investors. Pero el experto reconoce que las expectativas podrían incrementarse: “Esperamos ver unas mayores expectativas de inflación en Europa teniendo en cuenta que Draghi ha probado que está dispuesto a ignorar las críticas y seguir haciendo lo necesario para estabilizar la zona euro. Con las expectativas de inflación en crecimiento, deberíamos ver una continuidad de las caídas en el euro a muy corto plazo”, añade el experto.

¿Fantasma del tapering de EE.UU.?

Tras el Brexit, la victoria de Trump en EE.UU., el triunfo del no en el referéndum italiano del domingo y la dimisión de Renzi, “el mundo, y en particular la eurozona, no parece que vayan a ver aguas más calmadas en 2017”, comenta Shanta. Con este complejo telón de fondo, los gestores consideran que no puede haber paralelismo entre la reducción de compras por parte del BCE y el tapering de la Reserva Federal estadounidense en 2013: “Aunque se ha reducido el volumen de compras, Draghi también ha indicado que reducir las compras a cero no ha estado sobre la mesa, marcando distancias con la reducción de compras con la que se comprometió la Fed en 2013”, explica.

“Uno de los puntos clave de lo que el señor Draghi repitió es que no era claramente un tapering. De hecho, dijo que el programa QE es open-end y que la presencia del BCE en el mercado será visible durante todo el próximo año. Con esta declaración, Draghi equilibra la incertidumbre de la agenda política europea de 2017 con la certeza de la política monetaria en 2017”, añaden desde ETHENEA.

Así, en la rueda de prensa el propio Draghi negaba el tapering: “Un tapering es una retirada progresiva de estímulos hasta que el volumen de compras llegue a cero. No es este caso, el BCE seguirá en el mercado durante mucho tiempo». La institución ha reiterado que comprará deuda pública y privada de la zona del euro «hasta que vea un ajuste sostenido en el ritmo de inflación consistente con su objetivo». Dragui añadía: «La reducción del programa de compras a 60.000 millones no es una retirada de estímulos, sino una vuelta a la normalidad, al plan inicial del programa modificado por las condiciones adversas a las que nos enfrentábamos y que ahora se han atenuado».

Con todo, los expertos son conscientes de que la retirada de estímulos empezará el año próximo: «Draghi hizo un gran esfuerzo para insistir en que no se contempla una retirada de los estímulos. Incluso cuando se anunció la reducción de las compras de activos, se dejó claro que el BCE incrementaría el ritmo de las compras en caso necesario, lo que supone una cobertura sensata contra el riesgo político, el endurecimiento de las condiciones financieras y otros factores negativos. Pero además de la mayor flexibilidad de la política monetaria, la decisión del BCE nos deja otro mensaje más implícito: que el nivel de expansión monetaria no está en consonancia con la coyuntura cíclica y que está aumentando la preocupación por la relajación cuantitativa y los tipos de interés negativos dentro del Consejo de Gobierno de la entidad. La reducción gradual de la liquidez será un tema predominante en los mercados en 2017 y más allá», comenta Anna Stupnytska, economista global de Fidelity International.

Paul Brain, responsable de renta fija de Newton, parte de BNY Mellon, advierte del peligro de que el mercado se ha centrado en la parte negativa, en la reducción del programa de compras en volumen cada mes. “Se está llamando tapering. El hecho de que las compras se hayan extendido nueve meses, con 60.000 millones, lo que resulta en más volumen en total que 80.000 millones al mes durante seis meses, se está ignorando”, dice. Desde PIMCO van más allá y piensan que sí se trata de un tapering y se preguntan si el objetivo de inflación del 2% está siendo sustituito por un target más modesto, el 1%, según comenta Andrew Bosomworth, responsable de gestión de carteras de la gestora en Alemania.

Consecuencias en los mercados

A partir de ahora, y dadas las divergencias de políticas en EE.UU. y Europa, los expertos esperan que las rentabilidades de la deuda estadounidense sigan ampliándose frente a aquellas core del Viejo Continente. “El movimiento debería enfriar la volatilidad de los tipos tanto en la eurozona como de forma global, así como proporcionar más apoyo a los precios de los activos”, dicen desde Old Mutual.

Aunque sube la inflación, ETHENEA explica que el dato de 2019 -en el 1,7%- sigue siendo inferior al objetivo de inflación del 2%. “En otras palabras, la política monetaria se mantendrá laxa y, por lo tanto, los rendimientos a largo plazo no deberían aumentar demasiado”, dice Longchamp.