. La normalización del balance de la Fed: ¿presionará los tipos al alza?
Ahora que las tendencias del crecimiento y la inflación en Estados Unidos y Europa están recuperándose de su desplome de estos últimos años, son muchos los que piensan que los tipos de interés a largo plazo deberían moverse en una horquilla del 2%-4%, en lugar de estar próximos a cero, como ocurre todavía en Europa.
Además, recuerda el equipo de análisis de NN Investment Partners, el crecimiento nominal del PIB estadounidense ha rondado el 4% en los últimos cinco años, por lo que algunos argumentan que los rendimientos de la deuda estadounidense deberían acercarse al nivel del 4%, en lugar de moverse en torno al 2,5%-2,6% actual.
Sin embargo, advierten, el hecho es que los mercados han aprendido a tener en cuenta algo más que las expectativas sobre la senda futura del PIB nominal para entender el comportamiento de los mercados de bonos.
“Las medidas no convencionales adoptadas por los bancos centrales como la expansión cuantitativa y los tipos de interés negativos no están siendo objeto de arbitraje efectivo por agentes del mercado ‘racionales’. Asimismo, existen aspectos normativos que disuaden a bancos, fondos de pensiones y aseguradoras de diversificar de forma óptima sus activos, y los persistentes sesgos conductuales de los inversores crean derivas en los precios que no pueden explicarse echando mano de la teoría económica o financiera tradicional”, apuntan desde la gestora.
Aunque pueda parecer que los tipos de interés se hallan en niveles tan bajos que resultan insostenibles, el perfil de la curva de rendimientos en los mercados de bonos de Europa y EE.UU. no es para NN IP en absoluto, inusual. En ambos mercados, la pendiente de dicha curva está próxima a su media de largo plazo, por lo que los inversores estarían recibiendo una compensación razonable por elevar el riesgo asociado a la duración de los vencimientos.
Señales ambiguas
Al analizar la compensación ofrecida a los inversores por asumir riesgo, los expertos de la firma han descubierto que otros segmentos de los mercados de renta fija están emitiendo señales ambiguas.
“Aunque los diferenciales de la deuda high yield están claramente por encima de sus mínimos históricos, situados en alrededor de 250 puntos básicos, en estos momentos están muy próximos al que es su nivel inferior si exceptuamos el momento del pico de la burbuja crediticia de 2007. Las tendencias en los datos macroeconómicos, de beneficios y tasas de impago todavía podrían prestar soporte al segmento high yield, pero su perfil de rentabilidad en relación al riesgo es peor que el de los bonos de mercados emergentes o el de la deuda de empresas de mayor solvencia crediticia”, explican.
La deuda pública de la periferia europea
En este contexto en el que los mercados de bonos soberanos de países «periféricos» de Europa están envueltos en un halo de incertidumbre particularmente espeso, su deuda pública también afronta dificultades relacionadas con el BCE, ya que la entidad reducirá el próximo mes sus compras de activos y a endurecer los criterios de admisibilidad para los emisores. Con todo, el riesgo político parece estar ampliamente descontado y la coyuntura macroeconómica reciente ha exhibido firmeza. Por eso, NN IP ha revisado al alza, hasta neutral, el posicionamiento en deuda pública de la periferia europea dentro de la exposición a renta fija.
Foto: Mark Mobius en su visita a Madrid en 2014 . Franklin Templeton Investments reorganiza sus estrategias tras la salida de Mark Mobius de la gestión de 12 fondos
Durante los últimos años, Mark Mobius, el gurú de renta variable de mercados emergentes de Franklin Templeton, fue delegando varias de sus responsabilidades al frente de Templeton Emerging Markets Group. Si en octubre de 2015, Mobius cedía la gestión del producto estrella de la firma, el Templeton Emerging Markets Investment Trust –Temit– a Carlos Hardenberg, ayer la gestora dio un paso más en su relevo generacional para dar el control de hasta 12 de sus estrategias domiciliadas en Luxemburgo a los co-gestores que compartían responsabilidad con él.
Mobius continuará al frente del fondo Templeton ASEAN y será manager de algunas de la estrategias de Reino Unido y EE.UU.
A partir del 3 de abril, Mobius, que celebró su 30 aniversario con Templeton Emerging Markets Group en enero, seguirá siendo presidente ejecutivo de la firma y participará en los procesos de inversión, análisis y visitas a las diversas compañías que forman parte de las estrategias de Franklin Templeton. Además seguirá compartiendo sus ideas de inversión con clientes y con los medios, donde destaca su blog personal ‘Investment Adventures in Emerging Markets’.
Mobius deja tras de sí importantes lecciones de inversión no sólo relacionadas con los mercados emergentes. “Una vez me preguntaron cuándo es el mejor momento para invertir y mi respuesta es cuando tengas dinero para ello. Si entras en un mercado alcista te beneficiarás de él y si lo haces en uno bajista podrás comprar barato para luego vender caro”, decía el experto en una de sus frecuentes visitas a Madrid.
Franklin Templeton empezó a invertir en mercados emergentes en el año 1987 con un fondo de 100 millones de dólares. Hoy, gestiona más de 26.000 millones de dólares en estrategias emergentes. A la cabeza de Templeton Emerging Markets Group,Mark Mobius fue artífice de esta expansión.
Reorganización de las estrategias
Entre los fondos domiciliados en Luxemburgo que se verán afectados por estos cambios están el Templeton Africa Fund, Templeton Asian Growth Fund, Templeton Emerging Markets Fund, Templeton Frontier Markets Fund o el Templeton Latin America Fund.
Estos son los principales cambios dentro de la gestora. Todos los fondos contarán con el apoyo de Mobius en estrategia de inversión y research, según el comunicado de Franklin Templeton:
Chetan Sehgal será nombrado portfolio manager de referenciaen varias estrategias de Mercados Emergentes Globales y Estrategias de Compañías de pequeña capitalización.
Carlos Hardenberg se convertirá en el único gestor de referencia en estrategias de mercados frontera para fondos no registrados en Estados Unidos. También se incorporará como co-líder o gestor de cartera en varias estrategias de mercados emergentes globales y como director de cartera líder en la estrategia de África.
Eddie Chow estará al frente de las estrategias de China, mientras Gustavo Stenzel hará lo propio con los fondos de Latinoamérica.
Por su parte, Greg Konieczny se hará cargo de las estrategias del Este de Europa.
Allan Lam seguirá siendo el gestor de referencia de las estrategias pan-asiáticas. A su equipo se incorporará Eric Mok.
Ahmed Awny y David Haglund se incorporan a la estrategia de mercados emergentes que dirige Carlos Hardenberg.
Fadi Fattouh (en la foto) es co-responsable del fondo de Permal Alternative Income Strategy, de EntrustPermal (Legg Mason), junto a Christopher Zuehlsdorff.. “Las subidas de tipos serán buenas noticias: tras 8 años de crisis vendrá bien comprobar que ya no se necesita el apoyo de los bancos centrales”
Invertir en renta fija ya no es lo que era. El activo se comportó con solidez hasta 2009, pero el contexto de los últimos años está demostrando que ya no puede confiarse en las estrategias long-only y buy&hold tradicionales, puesto que los activos ya no se revalorizan sin más y en algún momento se producirá una reversión a la media. El mercado, en el que además aparecen retos de liquidez inexistentes en el pasado, ofrece un perfil de riesgo-recompensa muy pobre, según explica Fadi Fattouh, cogestor del fondo Permal Alternative Income Strategy (conocido por las siglas PAIS), en la gestora EnTrustPermal, filial de Legg Mason (y fondo que en España distribuyen Legg Mason y Brightgate).
“Muchos inversores buscan rentabilidades adicionales, pero ha llegado un punto en el que lo hacen a costa de entrar en nombres con calidad crediticia muy baja”, explica, en un contexto en el que la proposición de valor de los activos más seguros es muy pobre. Por ello, el experto defiende una solución distinta a aumentar el riesgo en cartera para hacer crecer los retornos: adoptar un enfoque alternativo a la hora de invertir en renta fija, algo que aplica el fondo PermalAlternative Income Strategy.
“Tiene sentido adoptar una postura muy flexible –que no obligue a estar siempre totalmente invertido, y que incluso admita exposiciones netas cortas o no tener exposición al mercado en momentos determinados- para no solo evitar las caídas sino también aprovecharlas como oportunidades de inversión”, explica en una entrevista con Funds Society. Y cree que un enfoque de este tipo es el más adecuado, de ahora en adelante.
El fondo, un UCITS con liquidez diaria y multiestrategia, aplica un enfoque alternativo para invertir fundamentalmente en crédito (que ocupa en torno al 70% de la cartera y es fundamentalmente crédito corporativo de Europa o EE.UU., con estrategias long-short, o crédito estructurado de EE.UU.). “No somos bajistas con la renta fija, solo creemos que hay segmentos del mercado muy caros, en algunos casos correctamente valorados y castigados por motivos justificados. Por eso nos benefician estrategias como long-short”, explica.
La inversión en crédito se complementa con dos estrategias descorrelacionadas del mercado: trend following (o seguimiento de tendencias, a través fundamentalmente de futuros, que aportan mucha liquidez) y event driven, para capturar oportunidades en el espacio de M&A (fusiones y adquisiciones anunciadas), algo que juega a través de acciones europeas y estadounidenses. “Existen actualmente muchas oportunidades, en un momento en el que las empresas buscan un crecimiento no orgánico, en espacios como la tecnología o la salud”, dice. Este tema se juega fundamentalmente a través de spreads, por lo que la beta a renta variable es menor a la de una inversión pura.
Varias estrategias y varios gestores
A la hora de seleccionar las estrategias del fondo, Fattouh deja claro su carácter de inversores de largo plazo: “Nos lleva mucho tiempo seleccionar las estrategias y a los gestores, e invertimos durante largos periodos. Hacer timing de mercado es muy difícil y nos mantenemos humildes, invirtiendo solo cuando vemos fuertes fundamentales”. Para seleccionar las estrategias, con el objetivo de descorrelacionarse de los mercados, utilizan una visión top-down, que les permite identificar aquellas donde hay oportunidades, y ser flexibles para retirarse cuando han desaparecido. Ahora, y de cara al futuro, destaca la de crédito estructurado (en un entorno de desintermediación bancaria hay mucho alfa que captar, dice, y un fuerte carry), y también ve oportunidades en deuda de mercados emergentes, en mercados como Brasil, Argentina, Suráfrica o Turquía. “Probablemente añadiremos un sexto gestor al fondo con esta temática en el futuro”, dice.
Actualmente, el fondo multiestrategia cuenta con el sub-asesoramiento de cinco gestores (pueden llegar hasta ocho) de alta convicción, pues, una vez seleccionan las estrategias más atractivas, el segundo paso es elegir a los gestores que las aplican. Cada gestor se encarga de una porción de la cartera, sin ser una estructura de fondo de fondos (sino de mandatos con transparencia total a las posiciones subyacentes). “Tratamos de encontrar siempre al mejor gestor en su campo, especialistas y nunca generalistas, siendo muy selectivos y eligiendo a aquellos con ADN alternativo, es decir, con experiencia más allá de las carteras long-only”, dice el experto. Los gestores son elegidos de forma cuidadosa para cada estrategia, con el fin de proporcionar una apreciación del capital a largo plazo con un enfoque de generación de rentas, a la vez que reducir el riesgo y la volatilidad.
Y siempre, teniendo en cuenta que los gestores cumplan con las normas UCITS en su porción asesorada si bien Fattouh explica que, si en un momento determinado ven oportunidades en una estrategia y creen que merece que ese gestor se salte las normas de diversificación (en su subcartera), lo permiten, porque esa porción de la cartera con respecto al total del fondo no pone en riesgo la diversificación. En definitiva, lo importante es que la cartera en su conjunto cumpla la normativa europea y permita ofrecer liquidez diaria.
Los principales riesgos
De hecho, para el experto, la liquidez es una de las principales preocupaciones en un mundo en el que gran parte de los flujos han ido a parar a productos no basados en fundamentales, como ETFs o fondos indexados; si esos flujos se retiran, dice, podría haber problemas. Por eso en la cartera la liquidez es una preocupación clave a la hora de gestionar el riesgo: “El control de la liquidez empieza con la selección de los gestores. No es una ciencia: pensamos que no basta con una perspectiva mecánica que se base en volúmenes, etc, sino que miramos que la exposición de cada gestor tenga en cuenta la liquidez de cada nombre, que analice los compradores y vendedores que hay detrás de cada uno”, explica el experto. Y, además de esa actitud a la hora de seleccionar el crédito, las otras dos estrategias añadidas (trend following y event driven) también aportan liquidez, a través de la inversión en futuros y la posición en empresas de altísima capitalización, que suelen ser los protagonistas de movimientos de M&A.
El otro gran riesgo es el de subidas de tipos: por ahí va la tendencia, aunque el cambio no será brutal, sino gradual. Por eso, el experto lo ve como “buenas noticias, pues tras ocho años de crisis será bueno comprobar que no se necesitan más el apoyo de los bancos centrales”. Además, considera que el entorno seguirá con tipos bajos, y que pasará bastante tiempo antes de que esta situación pueda causar dolor en los mercados. Con respecto a los riesgos políticos, como las elecciones en Europa o Trump, asegura que se mantienen humildes y flexibles para adaptar la cartera si cambia el entorno.
Posicionamiento actual
Actualmente, el fondo tiene posiciones con sesgo largo en crédito, fundamentalmente en crédito estructurado de EE.UU. (aquí es neutral en crédito corporativo, debido al efecto que pueden suponer las políticas de Trump en las firmas más apalancadas y ve oportunidades más bien en el lado corto), y también crédito europeo en el espacio de high yield, grado de inversión y financiero (donde las dinámicas difieren mucho de las americanas). Y ve oportunidades de cara al futuro en el universo de crédito emergente, en el que invertirá próximamente.
El objetivo del fondo es proporcionar una apreciación del capital a largo plazo con un enfoque de generación de rentas, a la vez que reducir la volatilidad: el objetivo de retornos anualizados es del 4%-6%, con una volatilidad inferior al 4%-6%.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Ryan Tir
. Russell Investments y Jyske Invest, ganadores de los premios Lipper Europa 2017
Thomson Reuters Lipper ha anunciado los ganadores de los galardones europeos 2017, en que Russell Investments y Jyske Invest se hicieron con los mejores premios por grupos como overall fund group.
Estos premios, que gozan de gran reconocimiento, honran a los fondos y gestoras de fondos que han sobresalido por ofrecer consistentemente sólidos rendimientos ajustados al riesgo en relación con sus pares – el mérito de los ganadores se basa en un totalmente objetivo enfoque cuantitativo.
La lista completa de ganadores de los premios de grupo es la siguiente:
«Thomson Reuters Lipper felicita a todos los ganadores del premio 2017 por gestionar con éxito los inesperados giros de los mercados de capitales en 2016. Una vez más, estamos orgullosos de reconocer la extraordinaria habilidad y experiencia utilizadas por estos gestores para ofrecer unos rendimientos superiores a sus accionistas», dijo Robert Jenkins, director global de Análisis de Thomson Reuters Lipper.
«Todos los ganadores de los premios Thomson Reuters Lipper Fund merecen ser felicitados por consistentemente ofrecer una buena rentabilidad ajustada al riesgo en relación con sus pares. Los prestigiosos Thomson Reuters Lipper Awards se basan en resultados superiores de forma consistente de gestores y grupos. Estamos orgullosos de que nuestra medición de esos logros nos permita otorgar estos premios con reconocimiento autorizado y énfasis en la sonsistencia», añadió Detlef Glow, director de análisis EMEA en Thomson Reuters Lipper.
Pixabay CC0 Public DomainWalkerssk. Oddo & Cie se convierte en Oddo BHF y cambia su organización
El grupo franco-alemán Oddo & Cie cambia su marca y reorganiza el negocio como consecuencia de la adquisición de diversas compañías durante los últimos tres años. Se trata de la compra de Seydler Bank en enero de 2015, la de Meriten Investment Management GmbH en julio de 2015 y de BHF-BANK en marzo de 2016. Estas adquisiciones han dado sentido a un cambio de marca, por lo que el grupo pasa a llamarse Oddo BHF, y los principales negocios del grupo, Oddo BHF Asset Management, Oddo BHF Banque Privée y Oddo BHF Corporate & Markets.
Tras estas operaciones, el Grupo Oddo cuenta con una plantilla de 2.300 personas, de las cuales 1.300 están en Alemania y 1.000 en Francia.
Además, ha realizado una reorganización de su estructura y negocio, en parte tras la adquisición de BHF-Bank que actualmente es la piedra angular de la presencia del grupo en Alemania. Esta entidad destaca por sus actividades de banca privada y sus relaciones cercanas con el Mittelstand, las compañías de mediano tamaño a las que Alemania debe su éxito en todo el mundo. Por eso y ante este nuevo marco, el grupo ha decidido poner en marcha un equipo franco-alemán, compuesto por cuatro alemanes y cuatro franceses, al frente de las estructuras alemana y francesa, respectivamente.
En lo que se refiere a las funciones de apoyo al grupo Oddo BHF, Grégorie Charbit, socio, va a liderar el área de legal, compliance y desarrollo estratégico. Mientras que Christophe Tadié, socio, estará a cargo de finanzas y gestión del riesgo, y Frank Behrends supervisará riesgos de compliance y recursos humanos en la parte alemana y se ocupará de los clientes estratégicos del grupo. Finalmente, Thomas Fischer se hará cargo de operaciones a partir del 15 de abril.
Los negocios principales de Oddo BHF están ahora bajo la responsabilidad de Joachim Häger para banca privada, Nicolas Chaput para gestión de patrimonios y Markus Beumer para banca de inversión. Desde la entidad adelantan que Markus Beumer, hasta ahora miembro del consejo de un importante banco alemán al cargo de su división de Mittelstand, se unirá al grupo en mayo. Estos tres ejecutivos desarrollan sus actividades desde Alemania y Francia.
Presencia e identidad
Gracias a la adquisición de Oddo & Cie, ahora el grupo Oddo BHF operaráen crédito, financiación de exportaciones y financiación de adquisiciones, en Alemania; además de los negocios tradicionales. La firma también estará presente en Suiza a través de sus actividades de banca privada.
Según ha explicado Philippe Oddo, socio director de Oddo BHF, “muestro grupo franco-alemán tiene un profundo conocimiento de los dos mayores mercados de la zona euro, que representan el 60% de la capitalización del mercado de la zona. Hemos impulsado nuestra capacidad de inversión en sistemas de análisis e IT y estamos planeando desplegar en Francia el nuevo expertise proporcionado por nuestro negocio alemán. También tenemos intención de añadir servicios de private equity y servicios inmobiliarios”.
El nuevo grupo franco-alemán ya está operativo tanto en Francia como en Alemania, incluido el cambo de nombre, logo y el nuevo lema del grupo: «Las finanzas al servicios de sus ambiciones». La nueva identidad será introducida progresivamente en todas las líneas de negocio del grupo, oficinas y sistemas de negocios para finales de año.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: DEZALB. Asia Pacífico y las estrategias macro globales discrecionales son las favoritas de los inversores de hedge funds este año
De acuerdo con la novena encuesta anual de inversores de Hedge Funds de Credit Suisse, titulada «Shifting Tides», las estrategias macro globales discrecionales son las preferidas para 2017, con el 26% de los votos, seguidas de arbitraje en renta fija y renta variable emergente, ambas con el 18% de los votos.
La encuesta, que analiza las respuestas de más de 320 inversores institucionales con más de 1,3 billones de dólares en inversiones de hedge funds, nota que empezando un año en un máximo histórico para los activos bajo administración, de 3 billones de dólares, las expectativas siguen siendo positivas con un crecimiento esperado de 3,5%. Además el 87% de los encuestados admitieron que planean permanecer o crecer sus exposiciones a hedge funds.
Otros hallazgos incluyen el que el 61% de los encuestados tienen contratos con managers que incluyen un hurdle rate y el 57% de los encuestados confesó que sus comisiones bajaron en los últimos 12 meses.
Robert Leonard, director general y global de Servicios de Capital de Credit Suisse, comentó: «Los inversores institucionales siguen fuertemente comprometidos con los hedge funds que juegan un rol en sus carteras. Sin embargo, también parecen estar siguiendo y haciendo cambios reales a sus asignaciones a los mismos. Esto incluye una mayor concentración con fondos en sus carteras, agregando estrategias que están menos correlacionadas con las acciones y con estructuras que alinean mejor sus intereses a largo plazo con los de sus managers».
Sobre las preferencias de los inversores Credit Suisse destaca que, a nivel regional, los inversores centran su exposición en los mercados emergentes , incluyendo un enfoque particular en Asia Pacífico y la India. La región Asia-Pacífico en general atrajo el mayor interés con un 24% de la demanda neta:
Según los encuestados, los factores clave en la selección de hedge funds son los retornos después de comisiones, la no correlación con otras inversiones, el pedigrí de los tomadores de riesgo y la estabilidad del equipo. Los inversores también consideran que las habilidades de gestión de riesgos son un factor muy importante en la selección de managers.
. Mark Mobius se retira de la gestión de 12 fondos domiciliados en Luxemburgo pero seguirá siendo presidente ejecutivo de Templeton Emerging Markets Group
Hace tiempo que Mark Mobius, experto en renta variable de los mercados emergentes, no tenía reponsabilidad en la gestión diaria de los fondos de Franklin Templeton Investments, pero la firma anunció hoy un paso más en este proceso de transición.
A partir del 3 de abril, Mobius seguirá siendo presidente ejecutivo de Templeton Emerging Markets Group, pero abandona la co-gestión de varios productos de la firma en lo que supone todo un relevo generacional. Hasta seis directores de la gestora pasarán a ser los máximos responsables de 12 estrategias en las que compartían competencias con el gurú.
Entre los fondos domiciliados en Luxemburgo que se verán afectados por estos cambios están el Templeton Africa Fund, Templeton Asian Growth Fund, Templeton Emerging Markets Fund, Templeton Frontier Markets Fund o el Templeton Latin America Fund.
Franklin Templeton empezó a invertir en mercados emergentes en el año 1987 con un fondo de 100 millones de dólares. Hoy, gestiona más de 26.000 millones de dólares en estrategias emergentes. A la cabeza de Templeton Emerging Markets Group,Mark Mobius fue artífice de esta expansión.
Foto: Windsor Atlantica . Blackstone adquiere el hotel Windsor Atlántica en Río de Janeiro
Blackstone ha acordado adquirir el hotel Windsor Atlántica en la playa de Copacabana en Río de Janeiro, Brasil. Como parte de la transacción, Blackstone ha firmado un acuerdo de operación con Hilton para esta propiedad y, tras un período de transición, planea convertirlo en el hotel «Hilton Rio de Janeiro Copacabana».
El hotel de playa de 39 pisos y 545 habitaciones fue completamente renovado en 2011 por su actual propietario y operador, Windsor Hotels, siendo un destino importante tanto para viajeros de negocios como de placer en una de las playas más famosas del mundo. Los términos financieros de la transacción no fueron revelados.
«Estamos emocionados de adquirir este hotel de primera clase en Brasil y estamos profundamente impresionados por la administración de Windsor de esta propiedad», dijo Marcelo Fedak, director de Brasil para Blackstone. «En línea con nuestro compromiso constante con el mercado brasileño y en estrecha colaboración con Hilton, estamos encantados de ampliar nuestra presencia en el sector de la hospitalidad donde vemos una oportunidad continua».
«Hilton está enfocado en un crecimiento continuo en Latinoamérica y este excelente proyecto con Blackstone nos permite continuar con la expansión de nuestra emblemática marca Hilton Hotels & Resorts en uno de los destinos más codiciados de la región», dijo E. Fabián Rodríguez Suárez, director ejecutivo de Desarrollo de Hilton para Brasil y el Cono Sur. «Brasil es un mercado clave para los esfuerzos de expansión de Hilton y la firma de Hilton Rio de Janeiro Copacabana refuerza nuestra estrategia de ofrecer valor a nuestros clientes, propietarios de hoteles y accionistas” concluyó.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Anik Shrestha. Dos movimientos oportunistas y tres defensivos para preparar la era Trump
A medida que evoluciona la presidencia de Trump, Eaton Vance Management ha observado tres tendencias interrelacionadas en el mercado, que exponía en un artículo la semana pasada Payson F. Swaffield, CIO de renta fija de la firma.
Swaffield cree que es posible que hayan terminado el tiempo de las “tasas más bajas durante más tiempo» y que es probable que se prolongue el ciclo de crédito. Además los mercados van a volver a actuar como tales, es decir, ponderando las fuentes de riesgo y rentabilidad en una serie de escenarios.
Ante este nuevo escenario inaugurado por la era Trump, el CIO de renta fija propone dos movimientos oportunistas en la cartera y tres defensivos:
Movimientos oportunistas
Bonos municipales estadounidenses: En este sector se produjeron ventas masivas en mayor medida que en los bonos del Tesoro estadounidenses en 2016, en parte, dice Swaffield, porque las valoraciones eran relativamente altas después de dos años con un buen rendimiento. Por eso, la volatilidad que experimentaron en el transcurso del año ofreció puntos de entrada atractivos con el potencial de ampliar la rentabilidad total a largo plazo.
“En una parte de este periodo los bonos municipales tuvieron un rendimiento superior a los del Tesoro estadounidense antes de impuestos, lo que indica que los mercados establecían su precio como si solo hubiera poco o ningún beneficio fiscal al mantenerlos. Después, los mercados se recuperaron de esta reacción excesiva”, dice el gestor.
Deuda de mercados emergentes: Swaffield considera que este es un sector sumamente volátil, pero cree que los rendimientos pueden ser muy atractivos para los inversionistas que pueden tolerar las oscilaciones de los precios.
Las perspectivas del sector pueden estar impulsadas por un equilibrio de factores. “Un crecimiento más marcado estadounidense y global sería un fundamental positivo para muchos países emergentes, ya que aumentaría la demanda de sus exportaciones. Por otra parte, la subida de las tasas estadounidenses son generalmente un factor negativo para la deuda de los mercados emergentes. A fin de cuentas, creemos que el impacto positivo de un crecimiento global más fuerte podría ser el factor de más peso y que los inversores deberían buscar puntos de entrada atractivos”, explica.
Movimientos defensivos
Desde una perspectiva defensiva existen una serie de estrategias activas que podrían mitigar el riesgo de tasas de interés altas y proporcionar rentabilidades ajustadas al riesgo atractivas. Tres de las propuestas de Swaffield son:
Bonos escalonados: Las carteras de bonos escalonadas incluyen típicamente bonos municipales y corporativos investment grade selectos, con una ponderación igual de los vencimientos de los bonos de corto a largo. Si las tasas suben (y presuponiendo que la curva de rendimiento es ascendente), el producto de las emisiones que vencen se puede reinvertir en deuda de mayor rendimiento, a más largo plazo y contribuir potencialmente a mejorar la rentabilidad.
Para el experto de Eaton Vance, los bonos escalonados pueden ser una forma eficiente de gestión a través de un periodo con una alta volatilidad de las tasas de interés, en comparación con las carteras de “mercado” o de bonos vinculados a índices que se mantienen de forma pasiva.
Rentabilidad absoluta: Las estrategias de rentabilidad absoluta que buscan la obtención de rentabilidades con bajas correlaciones con los mercados de bonos y acciones de los Estados Unidos y que tienen un error de seguimiento relativamente bajo con respecto a un índice de referencia de activos monetarios a corto plazo, también podrían ofrecer a los inversores una opción de menor riesgo relativamente atractiva, cree Swaffield.
Préstamos a tasa flotante: Tal y como indica su nombre, el rendimiento de los préstamos a tasa flotante fluctúa a un diferencial sobre un índice de referencia a corto plazo, típicamente el Libor. Los préstamos están calificados por debajo de investmennt grade, pero tienen una garantía específica y se consideran de alto nivel en la estructura de capital de una empresa, por eso son una forma de protección del crédito poco común en el universo de la renta fija. Como contraprestación por aceptar un riesgo de crédito mayor que el de las estrategias de rentabilidad absoluta o el de las estrategias escalonadas de bonos investment grade, los inversionistas reciben un rendimiento que históricamente solo ha sido superado por los bonos de alto rendimiento en los sectores domésticos de EE. UU., explica Swaffield.
Dan Roberts, PhD, CIO y responsable de renta fija global en MacKay Shields LLC, subgestora de una gama de fondos de renta fija de Nordea. Foto cedida. "En EE.UU., la base monetaria es un tanque de gasolina y la inflación el fuego que se acerca, pero la Fed hará todo lo posible para evitar la explosión”
Las políticas de Donald Trump en Estados Unidos estimularán “algo” la economía del país, pero no nos engañemos: el impulso no puede compararse ni de lejos con el promovido por Ronald Reagan en los años 80 del siglo pasado. Así lo cuenta Dan Rob, que fue asesor económico de la Casa Blanca en esa época, así como economista de la SEC y del partido republicano, y, desde esa experiencia, compara los efectos económicos que tuvo Reagan en su día con los que puede generar Trump ahora, con esas conclusiones.
Desde su actual puesto como CIO de Mackay Shields LLC, subgestora de una gama de fondos de renta fija de Nordea, cuenta, en el marco de un evento con clientes y periodistas en Madrid, por qué las medidas del nuevo presidente solo impulsarán la economía levemente, lo que explica su cautela a la hora de invertir, en un entorno inflacionista en el que la Fed apretará el acelerador de las subidas de tipos. Un entorno complejo para los mercados de deuda.
Trump, dice, cuenta con tres pilares principales de sus políticas: la rebaja de impuestos, el gasto en infraestructuras y los cambios regulatorios. En cuanto a los impuestos, el tipo más alto está en el 39,6%, que Trump pretende bajar al 33%, un recorte importante pero poco significativo (seis veces menos) con respecto al que llevó a cabo Reagan en los 80 -que pasó del 70% al 28% y que, en un entorno marcado por otros hitos como la incorporación de la mujer al mundo laboral, trajo grandes estímulos a la economía estadounidense-. Ahora, esos estímulos no podrán ser comparables, dice Roberts.
En cuanto al gasto en infraestructuras prometido, recuerda que el país está al borde del pleno empleo (con un paro del 4,7%) y se pregunta de dónde sacará el presidente la fuerza laboral para construir esas infraestructuras. “En un escenario de pleno empleo, los estímulos fiscales dan como resultado inflación y aumento de salarios, pero el PIB apenas nota el efecto”, comenta el experto, que cree que no tiene sentido y que el gasto en infraestructuras no dará mucho impulso al PIB. En cuanto a la regulación, lleva tiempo y tampoco se notará a corto plazo.
En ese escenario de escasos estímulos económicos reales por el efecto Trump, reconoce su preocupación por las altas expectativas de los mercados, que han llevado a fuertes revalorizaciones en términos reales del S&P 500 en los últimos tiempos: “El mercado se mantuvo plano en los años antes de Reagan y, con Reagan y tras la recesión, subieron un 80% en los años posteriores. Con Trump la bolsa ya ha subido esos niveles, y sigue al alza”, advierte. Por eso se muestra conservador, más que el año pasado, ante la posibilidad de que el mercado esté anticipando mejores cifras económicas de las que realmente habrá.
Inflación al alza y más subidas de tipos
Aunque la economía se verá menos impulsada por Trump de lo esperado, lo que sí irá al alza será la inflación: “Si Trump construye el muro en la frontera con México, tendrá consecuencias para la inmigración”, explica, pero recuerda que en los sectores económicos del país el peso de los inmigrantes es muy fuerte (del 20% en agricultura, del 15% en construcción, del 10% en el sector hotelero y de restauración…) y se pregunta quién hará esos trabajos. La respuesta es únicamente “inflación en los salarios y en la economía”.
Algo a lo que la Fed responderá con fuerza: “La Fed reaccionará a un entorno de más crecimiento pero sobre todo a una mayor inflación, que es donde está realmente el riesgo. La base monetaria es un tanque de gasolina y la inflación el fuego que se acerca, pero la Fed hará todo lo posible para evitar la explosión y subirá tipos”, asegura. De hecho, las expectativas son que las subidas sean más numerosas y rápidas a lo previsto: “Si hace meses no se esperaban subidas en la reunión de marzo, eso ha cambiado; todo va depender de la inflación y sospecho que ésta se moverá de forma más rápida (en un entorno de pleno empleo y aumento de salarios)”, lo que llevará a subidas de tipos más rápidas y numerosas de las tres previstas en un principio, dice Roberts.
Según el experto, la Fed provocará un aplanamiento en la parte corta de la curva para luchar contra la inflación, de forma que los yields a dos años podrían superar aquellos a 10 años. Además, hay que considerar que el balance de la autoridad ha crecido un 500% a lo largo de los últimos años, de forma que si llega la inflación, se dispararán las peticiones de créditos (ante la idea de que en el futuro será más caro pedir prestado), de forma que incrementará mucho la oferta monetaria, impulsando mucho más los precios. Algo a evitar a toda costa.
Reducción del riesgo en las carteras
El miedo la inflación y a las fuertes subidas de tipos –junto a un menor impulso económico debido a Trump- es lo que ha llevado al gestor, responsable de renta fija global en MacKay Shields, a adoptar posiciones más conservadoras en las carteras y a apostar con fuerza por dos ideas: el fondo de baja duración en high yield estadounidense, y el fondo sin restricciones que la entidad gestiona para Nordea. Con respecto al segundo, cree que una postura flexible en este momento tiene todo el sentido, y esa flexibilidad ahora se traduce en la reducción del riesgo. “Hace tiempo teníamos un 60% en high yield y un 10% en deuda emergente, pero ahora solo un 32% en high yield y muy poco en mercados en desarrollo. Hemos reducido el riesgo y nos concentramos en deuda con grado de inversión”, explica. Y con una duración en niveles de un año. “Hace tiempo compramos mayor duración a través de duración de spreads y duración de tipos de interés: ahora queremos quedarnos con la primera pero eliminar la segunda”, dice, algo que hace con posiciones cortas en futuros sobre el bono estadounidense a dos años, donde hay mayor peligro de aplanamiento de la curva.
En cuanto al riesgo de crédito, también advierte de que, en línea con las altas expectativas económicas y la búsqueda de rentabilidad de los inversores, los bonos de calidad CCC de EE.UU. están muy caros, por lo que los infrapondera en sus carteras. “Los inversores son demasiado optimistas y los precios han ido demasiado alto. No creemos en la recesión pero sí hay precios excesivos en algunas partes del mercado, como ésta”, comenta. Lo mismo ocurre con las firmas de high yield ligadas al sector energético, que también infrapondera. El gestor incide en que no porque vean recesión, sino por los precios y el exceso de optimismo.
Con respecto al dólar, aunque en la gestora cubren el riesgo divisa, Roberts asegura que en un mundo en el que la Fed subirá tipos y los tipos se incrementarán con respecto al resto del mundo, la divisa tiene todas las papeletas de apreciarse.
Por qué los “trabajadores desanimados” no pararán la inflación
Algunos estudios mencionan la posibilidad de que los llamados trabajadores desanimados (“discouraged workers”), que no forman parte de los participantes en la fuerza laboral porque se han rendido y ya no buscan trabajo, estén llevando los datos del paro a niveles artificialmente bajos, de forma que si volvieran a buscar trabajo, podrían ayudar a mantener los salarios en los actuales niveles, contrarrestando las subidas.
Pero Roberts explica que este grupo no es realmente significativo ni grande, porque ahí se incluyen muchos baby-boomers (nacidos entre 1945 y 1965) que ya se están retirando y no tienen intención de volver a trabajar incluso aunque la situación mejore. De forma que no hay razón para que los salarios se mantengan bajos. El camino de la inflación está, pues, despejado.
