Hace cinco años que el presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, anunciaba que haría “lo que fuese necesario” (su famoso «whatever it takes») para salvar al euro. Un discurso crucial, pronunciado el 26 de julio de 2012 en Londres, que cambiaría por completo la relativamente corta historia de la Eurozona. La frase completa -“Bajo nuestro mandato, el Banco Central Europeo hará todo lo que sea necesario para preservar el euro; y, créanme, eso será suficiente”-, consiguió enderezar el rumbo de los acontecimientos. Desde ese momento, el BCE se convirtió en el prestamista de última instancia que necesitaba la Eurozona.

Por aquel entonces, el coste de financiación de los países de la periferia europea había subido hasta niveles insostenibles: Grecia apuntaba a que sería el primer candidato en abandonar la moneda única, y España e Italia, sujetas a las medidas de austeridad, vieron cómo su prima de riesgo se disparaba y eran incapaces de conseguir financiación en el mercado a un precio razonable, augurando un colapso económico de alguna de estas dos economías. Algo que hubiera desencadenado una caótica desintegración de la Eurozona. En cambio, las declaraciones realizadas por Draghi, respaldadas por toda la fuerza y el efecto del Banco Central Europeo, fueron suficientes para contrarrestar el miedo de contagio y extender el horizonte bajo el cual nuevas herramientas de políticas económicas como el Mecanismo Europeo de Estabilidad (European Stability Mechanism, o ESM por sus siglas en inglés) y el programa OMT (Outright Monetary Transactions, que no ha sido por el momento utilizado) podían ser implementadas.

“Expresado en términos muy simples, Draghi consiguió que el genio volviera a su botella y permitió que las naciones de la periferia dispusieran de espacio para respirar. Las acciones de Draghi durante el verano de 2012 destacan varias lecciones para los responsables en materia de política monetaria: la primera de ellas, las primas de riesgo y el comportamiento del consumidor dependen tanto de la confianza como de los fundamentales económicos. El liderazgo gana en las crisis. En segundo lugar, las palabras por sí solas no son suficientes: la confianza debe ser respaldada por acciones en materia de política monetaria. En este caso, la revelación de los programas EMS y OMT durante ese verano crearon un marco creíble y abrumador alrededor de las palabras de Draghi. En tercer lugar, la gestión del tiempo es un importante activo en las crisis: los problemas económicos no pueden ser resueltos de la noche a la mañana. Sin embargo, una acción decisiva puede calmar a los mercados, permitiendo una ventana más amplia para que las herramientas de política económica tomen efecto”, comenta David Lafferty, estratega jefe de Natixis Global Asset Management.

“Hoy en día, la Eurozona está mostrando la mayor promesa económica desde antes de la crisis financiera global de 2008. Si se encuentra en el verdadero camino hacia la expansión, gran parte es el resultado del liderazgo exhibido por Draghi cinco años atrás”, añade.  

Por su parte Philippe Waechter, economista jefe de Natixis Asset Management, comenta que, a finales de 2012 y durante 2013, y como resultados de sus acciones, los diferenciales de los tipos de interés de los países de la periferia con Alemania decrecieron de forma dramática. “Éste fue el final de las principales divergencias en la zona Euro. El Banco Central Europeo provocó un cambio en las normas del juego, evitando el colapso de la construcción de la Unión Europea. Desde entonces, el Banco Central Europeo se convirtió en el líder en política económica con el impulso de Mario Draghi. De forma progresiva, la política fiscal se convirtió en una postura neutral. La política económica de la Eurozona se realiza ahora más en Fráncfort que en Bruselas”, comenta.

El QE y la transición a la política

Con respecto al programa de relajación cuantitativa, Waechter afirma que la estrategia del QE fue consistente con el nuevo marco de actuación del BCE. “Tuvieron que crear un impulso necesario que provocase la recuperación económica. Ha funcionado con todos los instrumentos utilizados en esta política monetaria poco ortodoxa. El BCE ha sido el canal para llegar a un suave ajuste en la que fue la más importante crisis financiera en Europa desde la Segunda Guerra Mundial. El trabajo de la política monetaria está casi finalizado, conforme la recuperación es ahora fuerte. Es sólo que debe mantener sus políticas monetarias acomodaticias para relajar la necesidad de un ajuste político; el próximo paso de la construcción institucional de la Eurozona es político. Es el momento de que los gobiernos tomen el relevo. Muy probablemente olvidemos a muchos de los presidentes del BCE, tanto en el pasado como en el futuro, pero Mario Draghi permanecerá como el presidente que salvó la construcción de Europa”.

Coincidiendo con Waechter, François-Xavier Chauchat, economista jefe y miembro del comité de inversión de Dorval Asset Management, gestora afiliada a Natixis, señala que la consolidación del futuro del euro requerirá de un tercer acto, que en este caso deberá ser político. “Las buenas noticias son que este proceso ha comenzado finalmente, gracias a la vitoria de Emmanuel Macron en Francia. Tras conocerse el resultado de las elecciones francesas, Alemania y Francia han acordado abrir una nueva agenda de negociaciones con el objetivo de mejorar el marco institucional del euro. No habrá necesidad de aguantar la respiración: conseguir un nuevo compromiso que implique algún tipo de reparto de carga y unificación fiscal tomará un largo tiempo, y probablemente requiera un cambio en los tratados. Lo que parece claro, sin embargo, es que el resultado de este proceso determinará si la estabilidad de la eurozona continuará sosteniéndose sobre los hombros del BCE o si el famoso discurso pronunciado por Draghi será el primero y el último de su clase en la historia de la moneda única europea”.

La normalización monetaria: ¿para cuándo?

Stefan Isaacs, gestor y director adjunto del área de renta fija minorista de M&G Investments, habla del camino hacia la normalización de las políticas monetarias ultra acomodaticias instauradas por Draghi hace cinco años: “Si bien existen indicios de que la inflación está volviendo al nivel de estabilidad de los precios según el BCE, esta evolución es muy lenta. Es más que probable que cualquier normalización de la política monetaria sea un proceso dilatado», explica.

A pesar de la notable expansión de su balance, el BCE se vio obligado a ampliar su programa de relajación cuantitativa tanto en términos de duración como de contenido (inclusión de deuda corporativa) y, actualmente, el balance asciende al ingente nivel de 4 billones de euros. «Draghi ha insistido hasta la saciedad en que cualquier endurecimiento de la política monetaria se realizará de forma gradual. No obstante, algunos miembros del Consejo de Gobierno de la institución se muestran preocupados sobre las consecuencias negativas que supone un balance cada vez mayor, las implicaciones para el sistema bancario, la “adicción” de la zona euro al endeudamiento y, por consiguiente, la capacidad del BCE para retirar su postura ultraacomodaticia”, añade el experto.

Según Isaacs, el BCE es perfectamente consciente de que se encuentra cerca de los límites de los resultados que puede ofrecer la política monetaria. “El principal logro de estos cinco años es que, a pesar de toda la especulación, ningún país ha abandonado la zona del euro y los mercados parecen ahora mucho menos preocupados”, apostilla, haciendo balance.