Pixabay CC0 Public DomainEtzfotos. Stone Harbor lanza un fondo de deuda en mercados emergentes
Sin restricciones, así es la nueva estrategia que ha lanzado el gestor Stone Harbor, con sede en Nueva York. A principios de noviembre, la firma presentaba su nuevo fondo de deuda en mercados emergentes que sigue una estrategia de alta convicción y sin restricciones.
Tal y como ha recogido la publicación Investment Europe, este fondo sigue un enfoque de rentabilidad total y estará gestionado por el equipo de mercados emergentes de Stone Harbor. Un equipo actualmente encabezado por la dirección de James Craige.
La filosofía de este equipo para este fondo – Emerging Markets Explorer Strategy– será invertir principalmente en valores de renta fija seleccionados de las clases de activos de deuda de mercados emergentes y deuda soberana en moneda fuerte, crédito corporativo, duración local y EM FX.
La firma explica que las ideas de inversión en la cartera se seleccionan después de un análisis de crédito fundamental complementado por un visión macro up to down.
“La estrategia EM Explorer tiene como objetivo brindar oportunidades para invertir en la mejora de historias crediticias, ciclos de política monetaria, atractivos temas de valoración de divisas y créditos infravalorados técnicamente relacionados”, explica Kumaran Damodaran, gestor de carteras de Stone Harbor Investment Partners.
Pixabay CC0 Public DomainFugitiva444. Japón: ¿estamos analizando mal los datos de su ciclo económico?
La volatilidad del crecimiento del PIB real trimestral en Japón parece indicar cierta obsolescencia del modelo de clasificación del ciclo económico que se aplica en este país. Esta es la consideración que hace Lombard Odier en su último análisis de la región, quien opina que “ningún país refuta los principios básicos del análisis del ciclo económico mejor que Japón”.
Según indica la gestora, los observadores del mercado tienden a calificar de “recesión” cualquier período de uno o dos trimestres en el que se registre un crecimiento negativo del PIB. “El problema es que este modelo de clasificación pierde todo su valor en un país como Japón, en el que el crecimiento del PIB real fue negativo en un total de 41 de los 122 últimos trimestres. A título comparativo, en ese mismo período el crecimiento del PIB real en Estados Unidos solo fue negativo en 11 trimestres. Si las “recesiones” son tan frecuentes, apenas tiene interés detectarlas o clasificarlas”, advierte.
Se podría aducir que el bajo crecimiento real del PIB japonés se debe a unos factores demográficos de sobra conocidos. Pese a que este argumento es cierto en parte, Lombard Odier apunta que una justificación semejante del análisis convencional del ciclo económico resulta aún más perjudicial en el caso concreto de este país, ya que otras muchas naciones industrializadas se encaminan hacia una situación demográfica similar.
La entidad se plantea por qué aferrarse a un marco analítico que, en algún momento de futuro, no resultará útil. “Este tipo de argumento de defensa –referido a los factores demográficos– no explica la mayor volatilidad que ha experimentado el crecimiento trimestral del PIB real en Japón frente a lo ocurrido en Estados Unidos, pese a que su dependencia con respecto al comercio es relativamente baja (17% del PIB). Peor aún: el desempleo se redujo en Japón y los mercados de capitales crecieron durante la recesión de 2014 que siguió al aumento de la imposición al consumo. Estos indicadores no son en modo alguno propios de una recesión”, advierte el análisis de Lombard Odier.
Algunos teóricos han señalado que Japón es una especie de laboratorio económico simplemente por el hecho de ser el primer país en enfrentarse al problema mundial del envejecimiento demográfico y la deflación. “Japón ha atormentado a numerosos observadores externos que solían pensar que un conjunto limitado de principios macroeconómicos y de mercado adquiridos de otros países también serían aplicables aquí”, afirma el documento.
El papel del Banco de Japón
Según explica el análisis, en el origen de la elevada volatilidad de la producción japonesa, del estancamiento de su PIB nominal (consultar gráfico), de su altísima deuda y de sus expectativas deflacionistas se encuentra la política del Banco de Japón. Por lo tanto, es más importante prestar atención a la duración del actual marco de flexibilización que a las clasificaciones de los ciclos económicos.
Para Lombard Odier esta autoría está clara: “los mandatos de sus principales responsables finalizarán durante la primavera de 2018, la incertidumbre hoy en día es algo mayor que en los años anteriores. Por supuesto, se espera que el Banco de Japón continúe luchando contra la inflación, pero el compromiso político podría esfumarse. Después de todo, fue la presión del sector bancario contra los tipos negativos la que obligó al Banco de Japón a adoptar una confusa política de control de la curva de rendimiento durante el pasado año”, señala.
En su opinión, de cara al futuro, la pregunta que queda en el aire es si, tras la renovación total de su junta, el Banco de Japón mantendrá su rombo actual.
Pixabay CC0 Public DomainSidLitke. Cuatro motivos para invertir en renta fija emergente
Para Union Bancaire Privée (UBP), el atractivo de los mercados emergentes ha aumentado los últimos meses dada la recuperación de las materias primas y el crecimiento económico de estos países. Así, la riqueza financiera de los países emergentes ha crecido considerablemente pasando del 10% en el año 2000 hasta el 30% actual.
Según apunta la entidad, sus bolsas están teniendo subidas interesantes aunque muchos inversores todavía ven la deuda de los mercados emergentes como un activo de riesgo. Denis Girault, Responsable de Renta Fija en mercados emergentes de Union Bancaire Privée (UBP), asegura que “muchos inversores no se han parado a observar con detenimiento los cambios que están teniendo lugar en estos países. Por ejemplo, no hay consciencia de que casi el 65% de la deuda corporativa denominada en dólares (la moneda de referencia en este mercado) es investment grade”.
En este contexto, Girault da cuatro motivos por los que recomienda invertir en renta fija emergente:
La mejora de la economía: la situación económica en los países emergentes ha mejorado considerablemente con respecto al último año. Por un lado, en 2014 y 2015 los fundamentales eran bajos en estos mercados y la bajada de los precios de las materias primas causó una desaceleración de la economía y un debilitamiento de las monedas en relación con el dólar. Asimismo, un incremento de los tipos de interés hizo que los mercados emergentes resultaran poco atractivos para los inversores. Sin embargo, “desde el verano de 2016, hemos presenciado un cambio drástico. El crecimiento se ha acelerado de nuevo y el diferencial con respecto al crecimiento de los países avanzados está aumentando a favor de los emergentes”, comenta Denis Girault. Por otro lado, el riesgo asociado a la incertidumbre en torno a la situación de la economía china se ha diluido sustancialmente. Algunas divisas han recuperado valor con respecto a un dólar debilitado y la fortaleza del euro ha impulsado las monedas de algunos países del centro y el este de Europa que tienden a seguir los movimientos de la divisa común. Además, el peso mexicano está también recuperando su valor gradualmente tras haberse devaluado fuertemente como consecuencia de la victoria de Donald Trump en 2016.
El atractivo de los bonos corporativos emergentes: “los bonos corporativos de países emergentes muestran una volatilidad menor que aquellos del mercado estadounidense”, asegura Girault. Así, el ratio de sharpe de los bonos corporativos de los países emergentes es más alto que el de los bonos norteamericanos. Analizando el contexto actual, “los inversores en búsqueda de bonos investment grade no deberían tener en cuenta asuntos geográficos y descartar los mercados emergentes desde un inicio, sino que deberían valorar muchos otros factores como los ratings. Un bono de un mercado emergente con una calificación de BBB no tiene más riesgo que uno con la misma calificación en EEUU o Europa”, ratifica el experto.
Unificación del marco regulatorio: las compañías aseguradoras han avanzado en esta materia dada la entrada en vigor el pasado año de Solvencia II, la nueva legislación europea de seguros cuyo objetivo es introducir un marco regulatorio armonizado y basado en el riesgo en la Unión Europea. Esto ha permitido que las compañías con una calificación de BBB, tanto alemanas como brasileñas, estén sujetas a los mismos criterios para calcular sus riesgos. Para Girault, “esta aproximación permite a los inversores tener una visión holística del riesgo y facilita las inversiones en otros países ya que el regulador no impone ningún impedimento relacionado con el país de origen de la compañía en la que se está estudiando invertir”.
Buenas perspectivas: “los fundamentales económicos en los mercados emergentes probablemente seguirán mejorando y atraerán dinero a fondos especializados en esos mercados. Este año ya hemos visto un significativo aumento de los flujos de inversión” asegura Girault. En su opinión, las oportunidades que existen en el contexto actual incluyen deuda emergente en dólares, que permite a los inversores tomar posiciones en la curva de rentabilidad de EEUU en un momento en el que la política monetaria de la Reserva Federal (Fed) tiene mayor visibilidad. Aunque se incluya el coste del cambio de moneda, estos bonos están dando mayores rentabilidades que las inversiones en la curva de rentabilidad del euro.
. Las cinco noticias sobre negocio más leídas de Funds Society LatAm
Aperturas, cierres, expansiones a nuevos mercados, entre otros muchos temas de actualidad. El negocio ha estado realmente movido este año. Estas fueron las cinco noticias de nuestra sección Negocio que más interés despertaron entre nuestros lectores:
En primer lugar se situó el lanzamiento del negocio en Latam y US Offshore de BECON Investment Management, el nuevo proyecto de José Noguerol, Florencio Mas y Frederick Bates. Una firma independiente dedicada al negocio de distribución de fondos de terceros en América Latina y en el negocio de US Offshore. En enero pasado Noguerol, Mas y Bates comentaban: “Tenemos una trayectoria probada desarrollando tanto en los canales institucionales como los canales de intermediación, haciendo de la firma una de las pocas entidades que ofrecen un servicio completo en la región”.
Más que los preparativos sobre la nueva Bolsa de México, el lanzamiento de MEIFondos, la primera plataforma para arquitectura abierta en México, del mismo grupo, fue la segunda noticia de negocio que más leyeron. En esa ocasión platicamos con Carlos Gutiérrez, sobre como MEIFondos se convirtió en la primera empresa autorizada por la CNBV para ofrecer el servicio de negociación de fondos de inversión entre operadoras y distribuidoras.
En tercer lugar quedó la noticia sobre que Vestin Bank recibió una autorización de la Fed para abrir una cuenta que prescinde de bancos corresponsales. DE acuerdo con Marcelo Gutiérrez y Juan Ignacio Cabrera, directores de Vestin Bank: “El negocio de corresponsalía está en crisis en el mundo. Hay una retirada de los bancos corresponsales y nosotros entramos en el negocio porque entendemos el riesgo. La clave es ser muy selectivos con los clientes”.
En cuarto lugar de las noticias más leídas encontramos aquella sobre que Old Mutual México decidió entrar en el segmento del Wealth Management. Hicieron esto utilizando la solución de seguro de vida, con componente de inversión, como herramienta de planificación patrimonia y bajo la dirección de Rodrigo Iñiguez.
Para cerrar el top de las noticias más leídas de negocio en Funds Society LatAm está la noticia sobre la creación de Unicorn Strategic Partners, una nueva plataforma de distribución en US Offshore, LatAm y España, con David Ayastuy al frente. Eduardo Ruiz-Moreno, dirige la oficina de Santiago de Chile, Florencia Bunge da servicio a los clientes retail de Uruguay, Argentina, Brasil, Chile, Perú y Colombia, Mike Kearns a US Offshore y Carlos Osés al mercado español.
Foto: Susivihn, Flickr, Creative Commons. Las IICs europeas crecen un 8% en nueve meses mientras las estadounidenses lo hacen a un ritmo cercano al 15%
Las instituciones de inversión colectiva (fondos y sicavs) crecieron con fuerza a ambos lados del Atlántico en los nueve primeros meses del año. Según datos de Efama, la asociación de fondos europea, y con datos a 30 de septiembre, el volumen de activos de las instituciones de inversión colectiva europeasalcanzó los 15,26 billones de euros en el tercer trimestre de 2017, lo que supone 0,4 billones de euros más que en el segundo trimestre de 2017 y un incremento del 7,9% con respecto a diciembre de 2016.
En los últimos doce meses, España ha experimentado un crecimiento del 10,8%, en línea con la media europea (11,4%), recuerda Inverco.
Al otro lado del Atlántico, y según datos de ICI, el patrimonio de las IICs en Estados Unidos en el tercer trimestre de 2017 se situó en los 21,23 billones de dólares (17,98 billones de euros), casi 2,5 billones más que en diciembre de 2016, lo que supone un crecimiento del 14,7% en nueve meses.
Así las cosas, el crecimiento vienen siendo más fuerte en EE.UU., si bien el nivel de suscripciones en el tercer trimestre, el último del que se disponen datos, es similar. En el tercer trimestre de 2017, se registraron en Europa suscripciones netas de 246.119 millones de euros, lo que sumado a la primera mitad del año acumula un total de casi 753.000 millones de euros en 2017, cifra muy superior a las del mismo periodo del año anterior. En EE.UU., en el tercer trimestre de 2017 se registraron suscripciones netas de casi 253.000 millones de dólares, según datos de la ICI.
Por tipo de activo, en Europa se produjeron entradas netas positivas en todas las categorías (a excepción de los garantizados), destacando la renta fija (que acumuló el 30% del total de captaciones del periodo), seguida de renta variable y fondos mixtos. Estas tres categorías concentraron el 70% del total de suscripciones registradas en los tres primeros trimestres de 2017.
En EE.UU., sin embargo, los ganadores son los fondos monetarios y ETFs, y también fondos de renta fija, con entradas de 114.871, 87.300 y 87.060 millones de dólares, respectivamente. Estas tres categorías acumulan 620.000 millones de dólares para el conjunto del año. Por el contrario, los fondos de renta variable y los mixtos tuvieron reembolsos de 33.314 y 3.069 millones de euros, respectivamente, mientras en Europa estas categorías atraen dinero en el año.
En Europa, por patrimonio, Luxemburgo acumula el 26,5% del total de volumen europeo en IICs, seguido de Irlanda (15,1%), Alemania (13,2%) y Francia (12,7%). En conjunto, estos cuatro países concentran el 67% del total del patrimonio de las IICs en Europa.
Por tipo de activo, el 28% del total del patrimonio europeo se concentra en productos de renta variable, seguida de renta fija y mixtos, con un 24% y 21%, respectivamente.
El mix de producto en Europa se caracteriza por la gran heterogeneidad entre los distintos países. Así, por ejemplo, mientras que en Noruega o Reino Unido la inversión en renta variable supone casi el 50% del total, en Italia apenas alcanza el 7%.
Sin embargo, la renta variable destaca en EE.UU. Allí, y por tipo de IICs, las de renta variable representan el 46% del total del patrimonio, las de renta fija el 19%, las monetarias el 13%, las mixtas el 7% y los ETFs el 15% restante.
Foto: Wokandapix. BNY Mellon, Robeco y MFS, entre las gestoras mejor valoradas por los selectores de fondos
A finales del pasado año, la Asociación de Analistas de Inversiones Alternativas (Chartered Alternative Investment Analyst o CAIA, por sus siglas en inglés), el líder global en educación en inversiones alternativas, y Sharing Alpha, una plataforma de ratings generados por los usuarios y plataforma de modelos de carteras, lanzaron un concurso de asignación de activos entre selectores de fondos, enfrentando a profesionales de la inversión de todo el mundo en una prueba de habilidad.
Los participantes tuvieron que crear un fondo de fondos virtual, y fueron juzgados en base al rendimiento total de sus respectivas carteras entre el día 1 de febrero y el día 30 de noviembre de 2017. El ganador de la competición será premiado con una beca para completar el primer nivel del examen CAIA.
La competición atrajo la participación de más de 100 profesionales en más de 20 países, compitiendo para ver quién podría construir la cartera con mejor rendimiento. Los ganadores de la edición de 2017 fueron:
Alberto Moioli, CFA, CAIA, asesor senior y gestor de modelos de cateras en FinecoBank (Italia)
Nick McBreen, asesor financiero independiente en Worldwide Financial Planning (Reino Unido)
Austen Robilliard, responsable de inversiones en Murdoch Asset Management (Reino Unido)
“Tuvimos un número de individuos con un claro talento que mostraron sus habilidades en la competición de este año, felicitamos a los tres ganadores junto con todos los participantes”, comentó Laura Merlini, directora ejecutiva de la región EMEA para CAIA.
“Los profesionales que se dedican a la asignación de activos reciben el difícil trabajo de identificar, vetar y añadir exposición a los fondos y gestores, a menudo trabajando con activos no correlacionados y esotéricos. Por su naturaleza, este puesto requiere un compromiso con la educación, algo que ofrecemos a todos nuestros miembros y que nos gusta debatir con cualquier persona que trabaja con alternativos que puede estar interesado en aprender más sobre como la titulación CAIA puede ayudarles en su trabajo y su desarrollo profesional”.
“CAIA ha sido un socio maravilloso para nosotros y ha sido muy divertido observar el rendimiento de las carteras de los competidores en los últimos meses, conforme la amplitud de la selección de sus inversiones mostraba los diferentes enfoques que los profesionales de inversión adoptan en sus esfuerzos para entregar alfa”, añadió Oren Kaplan, consejero delegado y co-fundador de SharingAlpha. “El hecho de ver que los seleccionadores de fondos y los asesores de inversión son juzgados en base a su habilidad para añadir valor a los inversores es el motivo por el que comenzamos SharingAplha, y si la competición de este año sirve para indicar algo, es el número de seleccionadores de fondos con talento que tendrán su impacto en la industria, en los próximos años”.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Lifeofbreath. ¿Cuáles son las oportunidades que esconde el próximo ciclo en la deuda high yield?
Los inversores tienden a utilizar la historia cuando asignan capital y evalúan si los mercados están caros o baratos. Los cambios que están teniendo lugar hoy en día en los mercados de high yield, sin embargo, indican que la historia puede que no sea una guía perfecta para los inversores en el próximo ciclo. Según apunta David P. Cole, gestor de renta fija para MFS Investment Management, puede esperarse que la influencia de los datos técnicos del mercado gane importancia y que probablemente contribuya a unos niveles más altos de volatilidad. Además de un crecimiento explosivo en la emisión de deuda, hay nuevos emisores, nuevas normativas y una variedad más amplia de inversores con un rango de objetivos. “Consideramos que estos desarrollos son unos factores importantes y tal vez infravalorados que deberían ser parte de una estrategia integral de inversión para gestionar riesgos y encontrar oportunidades en el próximo ciclo de deuda high yield”, comenta Cole.
Los mercados de crédito han crecido en tamaño, amplitud y escala geográfica desde la crisis financiera, con el crédito global y la deuda high yield incrementando en un 133% y 145%, respectivamente, en la pasada década. Además, la representación de la deuda no estadounidense en el índice global de deuda high yield ha aumentado desde un 25% a un 40%. Acompañando a ese crecimiento ha habido innovación y un uso más más amplio de una gama de vehículos de inversión como los ETFs, los credit default swaps, las obligaciones colateralizada por deuda y swaps de rendimiento total. Además de crecimiento e innovación en producto, las regulaciones que siguieron a la crisis financiera global, tales como la ley Dodd-Frank, la ley Volcker y la normativa MiFID II, están también tomando forma y es probable que debiliten la liquidez de los mercados high yield de ahora en adelante.
El cambio en el perfil de riesgo de la deuda high yield significa que los ciclos futuros del mercado serán impulsados cada vez más por eventos técnicos, además de por eventos fundamentales. En el gráfico siguiente, MFS revisa algunos de los cambios y de los riesgos que los inversores deberían considerar en los ciclos de crédito futuros.
¿Qué es lo que ha alimentado el crecimiento de esta clase de activo? En un entorno económico caracterizado de una forma general por unos bajos niveles de crecimiento, inflación y volatilidad, la actual expansión del mercado de crédito puede ser interpretada como “una época dorada” para el crédito, alimentando un aumento tanto de la oferta como de la demanda en la deuda high yield. En el lado de la oferta, unas tasas históricamente bajas han atraído a numerosos prestatarios corporativos que buscan re-apalancar sus estados de cuenta tras la crisis. La deuda ha sido principalmente utilizada en las operaciones de fusiones y adquisiciones financiadas con deuda, así como en la recompra de acciones y los incrementos de dividendos.
En el lado de la demanda, gran parte de los nuevos y no tradicionales compradores de deuda high yield han entrado en el mercado a medida que los rendimientos de la deuda soberana se han mantenido cercanos a los mínimos históricos, o incluso caído por debajo del 0% en muchas ocasiones, por varios años. La intervención de los bancos centrales en el mercado global ha tenido un efecto de desplazamiento en muchos de los inversores tradicionales de renta fija, provocando que busquen rendimientos y rentas a partir de unas clases de activos no tradicionales y con más riesgo, como la deuda high yield, los mercados de deuda emergente, los préstamos apalancados y el crédito privado. No es sorprendente que la demanda de los inversores haya sido persistente dada la falta de oportunidades en las clases de activo con mayor calidad.
El impacto de la globalización
Los cambios de composición en los ciclos y los mercados pueden distorsionar las comparaciones históricas, y el impacto de la globalización en el siguiente ciclo de crédito podría ser bastante profundo. “Hemos visto una expansión en la emisión de deuda high yield global, particularmente en los mercados europeos y emergentes durante este ciclo (como se muestra en el gráfico 1). El impacto de esta expansión global se sentirá probablemente en los subsecuentes ciclos, incluyendo nuevos factores de riesgos sistemáticos para los diferenciales de la deuda high yield. Estos incluyen riesgos de divisa -en la forma de desajustes a nivel corporativo pues los emisores de deuda emergente no suelen cubrir por lo general completamente los préstamos en moneda fuerte- y los riesgos de insolvencia tales como una mayor incertidumbre en la reestructuración financiera debido a la inconsistencia de las prioridades y la falta de enfoque entre las jurisdicciones. Aunque los datos son imprecisos en este punto, hay indicios de que las cifras de recuperación por impago están cayendo en los mercados emergentes conforme el universo se vuelve más diverso.
Evitando “ángeles caídos”
Existen dos formas básicas de examinar a los emisores de deuda que se encuentran a caballo entre la deuda high yield y la deuda con grado de inversión. El grupo clasificado como “ángeles caídos” son emisores que están disminuyendo en su calidad crediticia por una variedad de razones. Estos emisores pueden caer desde el estatus de grado de inversión al estatus high yield, perdiendo valor por el camino. Por otro lado, están las “estrellas en ascenso” o emisores que están mejorando en calidad crediticia, y de forma general ganando valor conforme mejoran en la escala de la clasificación de calidad. En el gráfico 2, MFS muestra un caso de estudio sobre las emisiones de “ángeles caídos” en el mercado de deuda high yield y como han influenciado en la composición y en los perfiles de riesgo de ciertos sectores o regiones en periodos donde ha habido mucha actividad en los ratings. “Examinamos los pesos de los índices de referencia antes y después de las rebajas en la clasificación -por ejemplo, el sector del automóvil se incrementó de menos de un 3% a casi un 7%, no existía un gran universo de deuda financiera high yield y el sector de energía sufrió algunas rebajas significativas, por nombrar algunos casos de crecimiento significativo- En los índices globales de deuda high yield, en el momento en el que la deuda soberana de Rusia y Brasil perdió el grado de inversión, desencadenó una rebaja en todo el universo corporativo de estos dos países (cambios similares también han ocurrido en Turquía y Sudáfrica). En resumen, estos ejemplos señalan como las unidades de riesgo de los índices pueden estar influenciadas y cambiar a partir de ciertas acciones.
Esta dinámica es una importante característica de la oferta que ha evolucionado en el ciclo actual de crédito. El deterioro de la calidad en el mercado de deuda con grado de inversión prevalece y es un riesgo significativo para el mercado de deuda high yield. En la actualidad, los bonos con calificación BBB representan un riesgo significativo para el mercado high yield. Son el 45% de la totalidad de emisiones de deuda high yield del mercado, incrementando un 30% con respecto a la década anterior. Siendo BBB la calificación más baja dentro de la clasificación de grado de inversión, el riesgo reside en que muchos créditos de menor calidad pueden caer, como ángeles, desde el grado de inversión al universo de la deuda high yield.
“Creemos que los ángeles caídos son un riesgo para el mercado de deuda high yield, especialmente para los inversores pasivos. Cuando la rebaja crediticia tiene lugar, las rentabilidades de los ángeles caídos tienden a incrementarse de una forma dramática, mientras que sus precios caen. Creemos que gestionar la volatilidad asociada con las emisiones de “ángeles caídos” conforme entran en el índice high yield de referencia estará entre los desafíos más significativos al que se enfrentará el inversor high yield en el próximo ciclo”, añade Cole.
Compitiendo con el rebaño
Otro desafío para los inversores en el próximo ciclo será competir con una base de inversores que puede ser más caprichosa que en el pasado. La búsqueda global por rendimientos tras la crisis financiera ha alterado la base de inversores high yield y ampliado la variedad de vehículos que son utilizados para conseguir una mayor exposición a la clase de activo, ninguno de los estos factores mejorará la resistencia de las exposiciones. Un número mayor de inversores están accediendo a la inversión high yield a través de diferentes vehículos, como credit default swaps, swaps de rendimiento total y obligaciones colateralizadas por deuda. También ha habido un crecimiento significativo en el mercado high yield de ETFs. La volatilidad subyacente de la deuda high yield se ha incrementado ligeramente durante los últimos cinco años, conforme los ETFs han experimentado un rápido crecimiento y su influencia ha crecido en el mercado. Mientras la volatilidad creada por los ETFs puede ser dañina en el corto plazo generando anomalías en las operaciones de trading realizadas en el mismo día, también puede crear distorsiones idiosincrásicas en las valoraciones para que los gestores activos lo capturen.
Un cambio en el entorno regulatorio
Las regulaciones respondieron a la crisis financiera global con cambios radicales tanto para distribuidores como para inversores, incluyendo restricciones en los bancos regulados por la Fed, las normas Dodd-Frank y Volcker Rule, que prohíben el “trading propietario”. Curiosamente, se descubrió que la ley Volcker tuvo casi el mismo impacto en la liquidez que la crisis financiera. En un entorno de normalidad, la liquidez puede explicar cerca de un tercio de las variaciones en los diferenciales y en periodos de estrés, el impacto de la liquidez puede subir hasta casi la mitad de la variación en los diferenciales. “Creemos que esta asimetría en los resultados es una consideración vital para los inversores high yield. Se espera que los modelos comerciales de research de crédito del “sell-side” evolucionen como resultado de la implementación de un segundo ramo de la regulación europea MiFID II (Markets in Financial Instruments Directive), como se muestra en el gráfico 3. Los objetivos clave de esta legislación en la Unión Europea incluyen un incremento en la claridad y en la competencia en el proceso de trading y una mejora en la transparencia en los costes de análisis. Se espera que MiFID II resulte en un menor seguimiento por parte de las empresas de research de crédito, que incrementan potencialmente las ineficiencias en precios y la volatilidad idiosincrática, conforme la información no fluya en los mercados. En resumen, el análisis fundamental propio y una selección de acciones activa pueden representar una oportunidad para añadir valor si la cobertura de una empresa disminuye.
Históricamente entre las clases de activos más volátiles (según indica Bloomberg), se han dado un número de influencias en los últimos años que pueden incrementar aún más la volatilidad de la clase de activo high yield. Los ciclos futuros de crédito puede que no se ajusten a los patrones históricos debido al crecimiento y la diversidad de los mercados de crédito globales, la innovación financiera y los cambios regulatorios. Los procesos de inversión y gestión de riesgo necesitan ser adaptados a estos cambios y tener en cuenta los riesgos sistemáticos (incluidos los técnicos) además de los créditos a nivel de empresa. Finalmente, aunque la volatilidad pueda incrementar en el corto plazo, en MFS creen que, conforme miran hacia delante, los inversores con un horizonte a largo plazo pueden beneficiarse de los nuevos desafíos a los que se enfrentan los inversores high yield.
Pixabay CC0 Public DomainTeroVesalainen. Eurizon Asset Management absorberá los costes del análisis externo ante la entrada en vigor de MiFID II
Eurizon Asset Management, gestor de activos del Grupo Intesa Sanpaolo, ha anunciado su decisión de asumir los costes del análisis externo en vez de cobrarlos a sus clientes. Su decisión está en línea con la que han tomado numerosas gestoras internacionales ante la entrada en vigor de MiFID II, que les obliga a identificar este tipo de gasto.
Robeco, AXA IM o Vontobel AM son solo algunos ejemplos de gestores que ya han tomado esta misma decisión ya que la nueva Directiva sobre Mercados de Instrumentos Financieros (MiFID II) exige a los proveedores de servicios financieros, entre otras cuestiones, que den a conocer sus clientes los costes de análisis y que tomen una decisión acerca de cómo deben cubrirse dichos costes.
Según destacaban desde Eurizon AM, la Directiva exige transparencia sobre los cotes que implica la inversión para el cliente, pero es decisión de la gestora si asumir o no estos gastos de análisis. “Como gestores activos, creemos que el análisis juega un papel fundamental en la generación de nuevas ideas y por nuestra parte, seguimos usando análisis interno y también externo para actualizar y mejorar el proceso de inversión, ofreciendo las mejores soluciones para nuestros clientes”, afirma Massimo Mazzini, jefe del Departamento de Márketing y Desarrollo Comercial de Eurizon.
Según explica Mazzini–declaraciones que han sido recogidas por la publicación Investment Europe–, “consideramos que la nueva legislación va en la dirección correcta y el enfoque aoptado por Eurizon mejora la calidad del servicio que damos al cliente. Por lo tanto, hemos decidido absorber los costes asociados al análisis externo para mantener el mismo nivel de calidad y valor añadido. Consideramos que este enfoque va en línea con nuestra visión y estrategia de crecimiento”.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Moyan Brenn. ¿Hay vida en Tokio?
Tras la elección de Emmanuel Macron el pasado mes de mayo y su éxito en las elecciones generales que se celebraron el mes siguiente, el mercado parece haber desarrollado un gran entusiasmo por todo lo europeo. Las expectativas de recuperación económica y de un renacimiento del euro en una Unión de “dos velocidades” se han intensificado.
Los beneficios previstos para los próximos 12 meses del índice MSCI Europa ex UK han aumentado un 17% desde octubre de 2016, y la rentabilidad en el periodo fue superior al 20%. Mientras tanto, al otro lado del mundo, Japón ha experimentado una gran recuperación a nivel doméstico, en gran medida sin la participación de inversores extranjeros. Los beneficios esperados en Japón han aumentado un 18% en los últimos 12 meses, y el índice MSCI Japón acumula una subida del 25%1. Sin embargo, pese a la similitud en términos nominales, existen diferencias significativas entre las dos tendencias.
La mejora interanual de los beneficios esperados en Europa se ha visto impulsada por los sectores financiero, de consumo discrecional, industrial y de materiales, que aportan más de la mitad del crecimiento, mientras que el 90% de la mejora de los beneficios japoneses procede de los sectores industrial, de consumo discrecional y tecnológico.
Las perspectivas de los beneficios europeos dependen en gran medida, por tanto, de larecuperación cíclica de la demanda de materias primas, así́ como de las esperanzas puestas en la subida de los tipos de interés. Por otro lado, Japón se ha bene ciado de la recuperación de la demanda de sus productos, así́ como de una mejora significativa de los márgenes, apoyada por las fluctuaciones de su divisa.
Con el índice MSCI Word cotizando a 16,8 veces beneficios previstos para los próximos 12 meses y EE.UU. a 18,2 veces, resultan sin duda atractivas para los inversores globales las valoraciones de las acciones de Europa (ex Reino Unido) cotizando a 15,5 veces y las de Japón a 14,7 veces beneficios previstos.
Brecha amplia
Sin embargo, cabe destacar que la delta entre Europa y Japón se amplia todavía más si se tiene en cuenta la distribución sectorial. Con la excepción de los sectores de consumo básico y de atención sanitaria, que son mucho más pequeños en Japón, los demás segmentos cotizan en su mayoría por debajo de las valoraciones europeas, y en el caso del sector industrial muy por debajo de las mismas.
Tras la reciente reelección de Sino Abe, Japón se ha convertido en uno de los pocos países del G7 con un gobierno electo respaldado mayoritariamente por un partido tradicional. En la zona euro, Francia está gobernada por un presidente y por un partido que aun no han sido puestos a prueba, mientras que a Alemania le cuesta crear un nuevo gobierno e Italia celebra elecciones el próximo ano. Mientras tanto, Reino Unido enfrenta las dificultades del Brest y Estados Unidos está intentando encontrar un modus operandi con su nuevo presidente. Esto deja a Canadá́ como único miembro del G7 con un entorno político “tradicional”.
A menudo, nuestro equipo se ha mostrado escéptico con respecto a Japón, sobre todo porque las decisiones de asignación de capital de los equipos directivos de compañías japonesas con frecuencia han sido difíciles de entender.
La rentabilidad sobre el capital de las compañías japonesas cotizadas sigue rondando la mitad del nivel del mercado global. Hay varias razones para ello, pero estas normalmente incluyen unas adquisiciones caras —a veces compran compañías en sectores en los que tienen poca experiencia—, grandes participaciones cruzadas con poco o ningún fundamento económico, reservas de efectivo innecesariamente grandes, falta de disciplina de precios, una alta tolerancia a las ineficiencias y un gobierno corporativo débil.
Como siempre, nuestro enfoque de inversión es ascendente, centrado en identificar oportunidades a nivel compañía y basado en los fundamentales, pero seguimos muy de cerca los esfuerzos del gobierno japonés para introducir cambios, y estamos empezando a ver cierta mejora en las rentabilidades del mercado japonés. Por ahora no tenemos compañías japonesas en la cartera.
Francamente, nos parece que la calidad escasea en Japón, con solo un 12% del mercado capaz de cumplir con los per les de rentabilidad, de márgenes y de balance que buscamos. Todo esto antes de evaluar la calidad del negocio o de la gestión, que también hace que descartemos muchas otras compañías, dejando muy pocas en la lista.
Además, esta escasez tiene un precio. En Japón la calidad, cuando se encuentra, es la más cara del mundo desarrollado, cotizando en promedio a rentabilidades sobre el flujo de caja del 3,3%, cerca de un 50% más cara que nuestras carteras de calidad, que cotizan con una prima de tan solo el 10% respecto al mercado en su conjunto con una calidad significativamente más alta. Así́ que, por ahora, esperaremos pacientemente a que las valoraciones se vuelvan más atractivas, y a que los directivos de las compañías japonesas se orienten más hacia los accionistas y hacia la rentabilidad.
Opinión de William Lock, Bruno Paulson y Dirk Hoffmann-Becking, del equipo de International Equity de Morgan Stanley Investment Management.
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Foto: Linkedin. BCI Asset Management ficha a Sebastián Rodas Vargas
Sebastián Rodas Vargas se ha unido a BCI Asset Management como subgerente de Distribución Institucional, gerente de Inversiones y Portfolio Manager.
Rodas pasó los últimos casi 10 años en LarrainVial, donde se desempeño en distintos cargos directivos relacionados con la gestión de portafolios, activos y pasivos, con exposición renta fija, renta variable local e internacional, así como tipo de cambio y derivados. Entre 2004 y 2008 trabajó en BBVA Chile como Portfolio Manager.
Rodas es ingeniero comercial por la Universidad Adolfo Ibáñez, de donde también cuenta con una maestría en finanzas. Además, se tituló como MBA por la Pontificia Universidad Católica de Chile. Ha sido destacado por la generación de rentabilidad de sus estrategias, al ganar premios de diversas publicaciones como FundPro, Morningstar, y Diario Financiero, y los premios Salmón.
