Foto: Joachim Fels, miembro del Comité de inversiones y codirector del Foro cíclico trimestral de PIMCO.. PIMCO: "Si la Fed permite que la curva se invierta entraremos en la próxima recesión a más tardar en 2020"
Solo unos pocos participantes (entre ellos los presidentes regionales de la Fed Raphael Bostic, James Bullard, Patrick Harker y Neel Kashkari) parecen haber tomado una decisión y expresado serias preocupaciones sobre una posible inversión de la curva de tipos.
En cambio, hay quienes se muestran más favorables al argumento de que ‘esta vez puede ser diferente’: Con una prima plazo baja o incluso negativa que presiona a la baja los tipos de interés a largo plazo, una curva de tipos plana o invertida puede no indicar una recesión esta vez, ya que la economía depende en gran medida de los tipos de interés de medio a largo plazo (que son muy bajos) – o eso dice la historia.
“No estoy convencido por dos razones. En primer lugar, los dirigentes de la Fed formularon argumentos similares cuando la curva se invirtió en el último ciclo, antes de la crisis financiera mundial y la Gran Recesión. En ese momento, argumentaron que el aplanamiento o la inversión de la curva podía ignorarse porque el exceso de ahorro mundial mantenía los tipos de interés a largo plazo en cotas reducidas, a medida que la Fed subía los tipos por encima del tipo neutral. Eso no terminó bien”, recuerda Joachim Fels, miembro del Comité de inversiones y codirector del Foro cíclico trimestral de PIMCO.
En segundo lugar, afirma en el blog de la gestora, cuando los tipos a corto plazo suben por encima de los tipos a largo plazo, por la razón que sea, los bancos están menos capacitados o dispuestos a participar en la transformación de los vencimientos y en la creación de crédito.
De hecho, añade, el estudio realizado por la economista estadounidense, Tiffany Wilding, muestra que la forma de la curva de tipos, con un margen de dos años, ha sido un buen indicador del impulso crediticio – el cambio en la tasa de crecimiento de los préstamos bancarios – que, a su vez, presenta una alta correlación con el crecimiento del PIB real.
Ceder a una curva invertida
“Mientras no se haya llegado a un acuerdo sobre la inversión de la curva, este es mi pronóstico: en caso de que la curva de tipos (definida como el diferencial entre el Libor a 3 meses y los bonos del Tesoro a 10 años) se invierta, yo vaticinaría que la Fed de Powell cambiara de marcha y marcara una pausa en el ciclo de subidas para evitar una inversión prolongada de la curva”, estima Fels.
El economista estima que esta decisión probablemente se vería favorecida por una reacción adversa de los activos de riesgo a la inversión de la curva y el correspondiente endurecimiento de las condiciones financieras.
“Parece probable que se produzca un mayor aplanamiento de la curva a corto plazo, ya que las tensiones comerciales parecen estar a punto de intensificarse aún más, lo que menoscabará los rendimientos a más largo plazo a medida que la Fed siga subiendo el gráfico de puntos”, dice. Pero a pesar de esto, Fels no prevé una inversión prolongada, ya que es probable que la curva de tipos se convierta en parte de la capacidad de reacción de la Fed una vez que se invierta.
“Pero, ¿qué pasa si me equivoco y la Fed permite que la curva se invierta en la creencia de que esta vez es diferente? En este caso, estaría aún más convencido de que entraremos en la próxima recesión a más tardar en 2020 – lo que, por supuesto, lo que resultaría una vez más la madre de todas las positivizaciones de la curva”, concluye.
. HSBC se queda en Uruguay y planea emitir bonos con garantía hipotecaria
La filial uruguaya de HSBC planea solicitar el año que viene la aprobación regulatoria para un programa de bonos con garantía hipotecaria y reafirma su permanencia en el país rioplatense, después de un intento fallido de venta en 2014, anunció Bloomberg.
“No descarto en un futuro plantear un nuevo programa al banco central si la generación de créditos sigue de acuerdo a nuestros predicciones y dado que entendemos que los fondos de pensión y las compañías de seguros tienen espacio» dentro de los límites de su cartera, dijo en una entrevista a la agencia Enrique Goyetche, gerente de mercados globales de HSBC.
El programa de bonos del banco sería por valor de unos 100 millones de dólares, con el objetivo de captar el 15% de los créditos hipotecarios de Uruguay en un plazo de dos años.
«Estamos aquí para quedarnos (…) El negocio de las hipotecas es una señal de que queremos permanecer por un largo tiempo», afirmó por su parte Alberto Mello, gerente de Banca Persona y HSBC Premier.
Pixabay CC0 Public Domain. Las claves para entender Cryptotrust, la primera fiduciaria de criptomonedas de Uruguay
La firma Cryptotrust lanzará próximamente en Uruguay su primer fideicomiso (denominado Génesis Block I) con un portfolio diversificado de criptomonedas. Destinado a inversores locales, tendrá un plazo de 90 días y una inversión mínima de acceso de 25.000 dólares.
Juan Manini Rios, Blockchain Asset Trader, CEO de Trading Bost SRL y autor de la iniciativa, respondió a las preguntas de Funds Society sobre este vehículo de inversión.
¿Qué riesgos asume el inversor cuando apuesta por este tipo de fideicomiso?
Los principales riesgos que se asumen al momento de invertir en vehículos que brindan exposición a una canasta diversificada de criptomonedas son el riesgo de mercado, el riesgo custodia de los activos digitales, el riesgo de crédito implícito en el vehículo que brinda la exposición buscada, y el riesgo regulatorio.
Salvo el riesgo regulatorio, los demás riesgos se pueden mitigar fuertemente seleccionando un vehículo que ofrezca las adecuadas garantías y un fiduciario calificado para la tarea. En nuestro caso, los fideicomitentes del Fideicomiso de Administración Génesis Block I firman un contrato de adhesión sujeto a las leyes de nuestro país y depositan los fondos en una cuenta fiduciaria en un banco en Uruguay que aísla el patrimonio fideicomitido del fiduciario (Cryptotrust Fiduciaria SA). Dado que Cryptotrust efectuará una custodia propia en “cold storage” de las criptomonedas, se reduce fuertemente el riesgo de custodia. El riesgo precio o de mercado debido a factores tecnológicos se mitiga de manera importante confeccionando una cartera diversificada de activos digitales.
A modo de ejemplo, un inversor que hubiera comprado el bitcoin en su máximo histórico de 20.000 dólares el 16/12/17 y calculara la variación respecto al mínimo tocado el 7/2/18 se encontraría con una variación negativa del orden del 60%. En cambio, si comparara las mismas fechas pero para una canasta diversificada de criptomonedas, la variación negativa se reduce a 14%, lo que deja en evidencia los beneficios de la diversificación.
En relación al riesgo regulatorio, la tendencia mundial que se observa por parte de las autoridades monetarias es a permitir la utilización de las criptomonedas como medio de pago, lo que va generando precedentes para muchas jurisdicciones.
¿Existen experiencias similares a la que Cryptotrust está proponiendo a los inversores uruguayos?
Si bien existen varios vehículos internacionales de inversión que brindan exposición a criptomonedas, Génesis Block I será el primer fideicomiso local que pondrá al alcance de inversores calificados la exposición a una canasta diversificada de criptomonedas, utilizando un banco local, con custodia propia y auditoría de un tercero independiente sobre el stock de activos digitales y claves privadas bajo control. Un instrumento con todas estas características no lo hemos encontrado en el mercado hasta el momento, por lo que constituye un elemento diferencial.
¿Qué retornos cabe esperar?
Las criptomonedas no generan ningún flujo de fondos por lo que su valor depende exclusivamente de la oferta y la demanda lo cual es difícil de cuantificar y pronosticar. De todas maneras nuestra opinión es que en el futuro se registrará una disminución de la oferta y un incremento muy significativo de la demanda por los elementos que detallamos a continuación.
Bitcoin y la mayoría de las principales criptomonedas en circulación tienen incorporado en sus protocolos una curva de emisión decreciente. Es decir que la oferta de nuevas monedas se reducirá de manera determinística hasta eventualmente llegar a cero en muchos casos.
Por ejemplo en el caso de Bitcoin la modalidad con la cual se crean nuevas unidades produce una curva de emisión que tiende asintóticamente al valor 21.000.000. Actualmente ya se han creado unos 17.200.000 bitocoins, un 81,9% del total. La próxima reducción tendrá lugar a mediados del 2020, cuando el fideicomiso ya habrá cumplido 2 años, y entendemos que ese evento podrá ser un catalizador importante en el precio de la principal criptomoneda, apuntalando el valor de Génesis Block I. Las demás criptomonedas en las cuales se invertirá el patrimonio fideicomitido también tendrán una reducción sustancial en la emisión de nuevas monedas durante el plazo del fideicomiso.
Por otro lado existe evidencia que muestra una clara tendencia hacia la adopción de las criptomonedas. Esta tendencia puede ser difícil de detectar debido a los enormes fluctuaciones en la cantidad de transacciones registradas en las blockchains debido a las varias burbujas especulativas observadas en los últimos años, pero no hay duda que la tendencia hacia la adopción existe. Si bien muchas personas insisten con conceptos equivocados como ‘blockchain sí, Bitcoin no’ o ‘blockchains privadas o permisionadas’ la realidad es que las criptomonedas son una parte fundamental e inseparable de las blockchains como las conocemos. Todas las aplicaciones que operan sobre blockchains con sistemas de consenso público y distribuido que han salido o están en desarrollo utilizarán alguna criptomoneda en su funcionamiento.
Las criptomonedas son el componente fundamental de innovaciones disruptivas como los ICO (Initial Coin Offerings) o los smart contracts los cuales van a revolucionar completamente muchas áreas de la economía. Por las propias características de la tecnología subyacente, la cual prescinde de instituciones centralizadas, el proceso de adopción es lento, complejo y riesgoso. No obstante ello existen en el mundo una enorme cantidad de start-ups desarrollando una enorme cantidad de nuevas aplicaciones. La situación hoy en el sector de las criptmonedas asemeja mucho al desarrollo del web en los años 2000.
A efectos de proporcionar referencias históricas de rentabilidad del bitcoin, la criptomoneda más antigua de que se disponen registros (a partir de 2011 con datos de exchanges), podemos comentar que en períodos de 5 años móviles nunca presentó una variación promedio anual inferior al 1150%, en tanto que considerando períodos móviles de 3 años, las variaciones promedio nunca fueron inferiores al 33% anual. Obviamente los retornos pasados no son indicadores de la evolución que se puede esperar, pero brindan una referencia de comportamiento.
Finalmente está el argumento de las escalas. La capitalización total de las criptomonedas, unos 300.000 millones de dólares, es solamente una pequeñísima fracción de la capitalización global de otras clases de activos como el oro (7.500.000 millones de dólares), equity (80.000.000 millones de dólares) o bonos (110.000.000 millones de dólares). Es decir, basta un pequeño cambio en la composición de los portafolios actuales para producir un efecto dramático en el precio de las criptomonedas. Nosotros vemos un interés creciente de parte de inversores institucionales lo cual pensamos se acelerará en la medida en que el marco regulatorio se vuelva más claro y se desarrollen servicios de custodia adecuados.
Cabe recordar que Génesis Block I cuenta con un hurdle del 15% anual en dólares a efectos del cálculo del success fee.
En el público en general se considera que la criptomoneda es un activo altamente especulativo, pero ustedes proponen una inversión a cinco años: ¿Cómo explicar este plazo y con qué tipo de activo actualmente disponible en el mercado compararía el fideicomiso que están lanzando?
Hemos diseñado Génesis Block I buscando un doble objetivo: generar apreciación de capital en un horizonte de 5 años, e introducir una ganancia de eficiencia en la cartera global de los inversores por los beneficios de la baja correlación de los activos digitales con otras clases de activos. El horizonte de 5 años no es caprichoso. Justamente busca evitar por un lado especuladores que buscan un rédito en la volatilidad de corto plazo de esta clase de activos, optimizar la ganancia de eficiencia en la cartera total de los inversores por un plazo medio y también captar los cambios en oferta y demanda que entendemos se darán en el mediano plazo.
En cierto modo Génesis Block I es un híbrido que toma características de la renta fija ya que tiene plazo acotado, y de la renta variable debido a que su retorno es incierto. De alguna manera los certificados de participación de los fideicomisos estructurados para fondear el equity de los parques eólicos en Uruguay son híbridos en el mismo sentido, ya que tienen su plazo acotado (20 años) pero de renta incierta (dependerá del factor de capacidad eólica).
¿Cómo es la relación con los bancos?, en Chile muchos han decidido dejar de trabajar con las criptomonedas causando un problema a los nuevos emprendimientos del sector
Entendemos que la relación con nuestro banco en Uruguay es justamente una fortaleza bien importante a destacar, ya que habilita a inversores calificados a tener exposición en criptomonedas mediante el uso de moneda fiat sin la complejidad que estas operaciones implican. Recordemos que hoy es bastante difícil abrir una cuenta en un exchange desde un banco local, por lo que Génesis Block I se transforma en la puerta de entrada para lograr una exposición diversificada, con manejo profesional y custodia personalizada de los activos digitales.
Anthony Wong, gestor de Renta Variable. “Muchos aún tienen la impresión de que China es todavía la mayor fábrica del mundo, pero esa imagen corresponde al pasado”
Los inversores chinos son pragmáticos y, a la hora de posicionar su capital, no piensan en la próxima década, sino, como mucho en los próximos cinco años. Por eso Anthony Wong, gestor de Renta Variable de Allianz Global Investors, presentó las oportunidades que ofrece el mercado chino de cara a los próximos cinco años, en el marco de la 10ª Conferencia sobre Asia organizada por Allianz GI recientemente en Berlín.
El gestor explicó la visión a largo plazo para el país de su presidente, Xi Jiping, que pretende convertirlo en un país próspero, “con un desarrollo equilibrado”, de cara a 2050, basándose en tres pilares: crecimiento, estabilidad y reformas.
Un crecimiento basado en la clase media y la innovación
Sobre el crecimiento del país, el gestor destacó el movimiento de la clase media, desde un consumo movido por las necesidades a otro movido por los deseos (del “need” al “want”). “En 2020 solo el 20% del gasto estará dedicado a cubrir necesidades (alimentación), y el 37% a otras necesidades como salud o productos para el hogar, mientras un 43% estará destinado a consumo discrecional como objetos personales, educación, cultura, transporte, ocio…”, indicó, de forma que este cambio abre oportunidades de inversión, en valores de consumo como Angel Yeast (comida más sana), New Oriental Education (en inglés) o la firma China International Travel Service (un operador duty free en China, que puede beneficiarse del boom del turismo y mayor consumo de los turistas del país).
El segundo gran catalizador del crecimiento es la innovación. “Muchos aún tienen la impresión de que China es todavía la mayor fábrica del mundo, en objetos como zapatos, pero esa imagen corresponde al pasado”, aseguró el gestor. De hecho, China es pionera en empresas innovadoras: tomando los datos de 2016, el país es domicilio de un tercio de los unicornios mundiales, y en inversión en venture capital, segundo detrás de EE.UU., con las finech como gran área de inversión. “La transformación estructural del país es enorme”, destaca Wong.
En el evento, Terence Lau, director de Research para Asia y Pacífico en la gestora, destacó también cómo Asia, y especialmente China, están abrazando la tecnología más rápido que el resto del mundo: aunque conviene vigilar los riesgos regulatorios de gobernanza, destaca que la tecnología disruptiva está borrando las fronteras de las industrias tradicionales y creando grandes oportunidades de alfa.
Estabilidad: el segundo gran pilar del Gobierno
Otro pilar del Gobierno para lograr sus objetivos es la estabilidad. Wong destacó que la expansión del crédito se ha ralentizado, si bien el desapalancamiento lleva su tiempo. “Al hablar de renta variable, siempre hay preocupación por el nivel de deuda y es un reto para inversores y Gobierno restablecer el equilibrio entre crecimiento y estabilidad”, indicó, destacando algunos signos de mejora sobre todo en el sector corporativo en términos de deuda y también entre los hogares.
Sobre el mercado de valores, destacó que la volatilidad se está reduciendo. “¿Vamos a ver más volatilidad en los mercados chinos? La respuesta es sí y no”, dijo, explicando que en el mercado doméstico seguirá la volatilidad pero por diferentes razones que en el pasado: si antes hubo movimientos ante las acciones del banco central y la menor liquidez, con la consiguiente reacción de los reguladores y sus medidas limitadoras, ahora sus acciones son positivas porque se trata de regular actividades como el mercado en la sombra. “La volatilidad continuará pero por diferentes razones”, aseguró, y además ésta ha bajado del 50% al 15% desde verano de 2016.
El tercer pilar: las reformas
Sobre el tercer pilar, el de las reformas, destacó cómo éstas afectan tanto al estado como a las empresas.
“Las reformas políticas seguirán siendo el principal catalizador de la volatilidad del mercado. Ahora irá mejor, pero de vez en cuando puede pasar que haya errores políticos y eso será la mayor fuente de volatilidad”, añade. Así, los errores políticos son el principal riesgo para el mercado de acciones, en el que Allianz GI invierte con una postura holística, activa y muy selectiva.
Holística, porque no solo se centra en el mercado offshore y en acciones listadas en EE.UU. –segmentos en los que se focalizan los inversores globales, que además están infraponderando el país en sus carteras-, sino también en el mercado doméstico: “El 70% del universo total de acciones pertenecen al mercado onshore, de acciones A, así que si solo te centras en los mercados offshore te estás perdiendo la mayoría de oportunidades en China”, advierte Wong. Así, el fondo Allianz All China Equity equilibra la exposición a diferentes economías y mercados (acciones A chinas, otras listadas en Hong Kong y otras Taiwán, o en EE.UU.), de forma que, según el gestor, “el inversor queda mejor posicionado para ganar exposición a la transformación estructural de China”.
“Los inversores chinos son muy cortoplacistas e invierten con un horizonte de tres-cuatro meses, lo que hace al mercado A muy volátil pero por ello es un gran mercado para los inversores activos, y no para los ETFs”, añade.
Como resumen, el gestor destacó que el crecimiento, la estabilidad y las reformas serán los catalizadores clave para la economía china en el futuro, vigilando siempre el riesgo político, si bien se ha aprendido de los errores del pasado. El fondo de Allianz GI pretende capturar el potencial de crecimiento de largo plazo del país con una única estrategia.
Foto: Maxpixel CC0. Nueva York, Los Ángeles, Chicago y Dallas, entre las diez ciudades con mayor crecimiento de la riqueza para 2022
La consultora inmobiliaria Knight Frank en su informe The Wealth Report 2018 sobre la evolución de la riqueza en el mundo, destaca las ciudades con el mayor crecimiento del PIB esperado para 2022.
La tendencia se divide principalmente en dos áreas: Asia y los Estados Unidos, donde cada una cuenta con cuatro de las diez ciudades con mayor crecimiento de la riqueza. Las otras dos son París y Londres.
Las 10 ciudades del mundo más ricas para el año 2022, según su PIB, son:
#10 — Pekín (China) con 570.000 millones de dólares
#9 — Dallas (Estados Unidos) con 592.000 millones de dólares
#8 —Osaka/Kyoto (Japón): 646.000 millones de dólares
#7 — Shanghái (China): 697.000 millones de dólares
#6 — Chicago (Estados Unidos): 703.000 millones de dólares
#5 — París (Francia): 836.000 millones de dólares
#4 — Londres (Reino Unido): 1,08 billones de dólares
#3 — Los Ángeles (Estados Unidos): 1,10 billones de dólares
#2 — Tokio (Japón): 1,55 billones de dólares
#1 — Nueva York (Estados Unidos): 1,80 billones de dólares
Además de analizar las ciudades que experimentarán un mayor crecimiento económico, en el estudio, Knight Frank analiza las ciudades con un mayor número de habitantes de alto patrimonio, las que cuentan con un mayor número de universidades de élite, así como en cuáles un turista gasta más y menos al ir de vacaciones.
Foto: Doug888, FLickr, Creative Commons. El Consejo Asesor de PIMCO habla de un desencuentro entre Estados Unidos y China que se quedará a las puertas de desmantelar el sistema de comercio mundial
La Fed continuará subiendo los tipos gradualmente, aunque en algún momento podría sobrepasar el nivel neutral, mientras el BCE se resistirá a abandonar sus políticas acomodaticias. Así lo creen los expertos del Consejo Asesor Mundial de PIMCO, un equipo compuesto por pensadores macroeconómicos de renombre internacional, reunidos en los debates del Foro secular anual de PIMCO, donde abordaron los factores cruciales que podrían determinar la evolución de la economía mundial en los próximos tres a cinco años. Y opiniones que representan un elemento valioso en el proceso de inversión de la gestora.
Sus miembros son Ben Bernanke (antiguo presidente de la Reserva Federal), Joshua Bolten (presidente y consejero delegado de la asociación Business Roundtable, además de antiguo jefe de gabinete de la Casa Blanca), Gordon Brown (ex primer ministro de Reino), Ng Kok Song (antiguo CIO (director de inversiones) del GIC -Government of Singapore Investment Corporation-), Anne-Marie Slaughter (presidenta y consejera delegada (CEO) de New America, titular emérita de la Cátedra Bert G. Kerstetter ’66 University de Política y Asuntos Internacionales de la Universidad de Princeton y antigua directora de Planificación Política del Departamento de Estado de EE.UU.-) y Jean-Claude Trichet (antiguo presidente del Banco Central Europeo y actual presidente del Grupo Europeo de la Comisión Trilateral).
Sobre EE.UU. y su crecimiento, consideran que “los indicios positivos que apoyan el crecimiento continuo, al menos durante la fase inicial del periodo secular, incluyen la recuperación mundial sincronizada, unas condiciones financieras acomodaticias, la reforma tributaria, el entorno regulatorio y el impulso de la política fiscal. La demografía es una rémora para el crecimiento, pero con el tiempo podríamos asistir a una mejora de la productividad”.
Sobre la política fiscal indican que “la reciente reforma tributaria, junto con un entorno regulatorio más favorable para las empresas, podría impulsar significativamente la confianza de las empresas estadounidenses. El paso a un sistema tributario territorial ayuda a las empresas a tomar decisiones de asignación de capital basadas en la eficiencia y la estrategia, y no solo en los impuestos —en la actualidad consideran que se encuentran en un entorno más igualitario en relación con sus homólogos no estadounidenses-. Y aunque no estamos asistiendo necesariamente a una importante desregulación, la ausencia de perspectivas de nuevas normativas sustanciales elimina una fuente importante de incertidumbre para muchas empresas. Sin embargo, a largo plazo, es probable que el marcado aumento del déficit que conllevan los recientes cambios de política reduzca el «margen de maniobra» de las políticas fiscales de Estados Unidos y la capacidad del Gobierno para hacer frente a nuevos desafíos”, advierten.
Y sobre la política monetaria, indican que la inflación está aumentando en EE.UU., pero de forma moderada. “La Reserva Federal opina que la curva de Phillips es bastante plana, lo que significa que un bajo nivel de desempleo no se traduciría necesariamente en una aceleración de la inflación. Por otra parte, la Fed parece dispuesta a aceptar un modesto rebasamiento de su objetivo de inflación. Por lo tanto, esperamos que la Fed continúe subiendo los tipos gradualmente, aunque en algún momento podría sobrepasar el nivel neutral. La Reserva Federal dispone de herramientas políticas adecuadas para reaccionar ante la próxima desaceleración económica, que bien podría producirse en el horizonte secular, siempre que la recesión no sea demasiado severa. Sin embargo, habida cuenta del escaso margen de maniobra de la Fed para recortar los tipos de interés y de las escasas posibilidades de expansión fiscal, una recesión más grave supondría un reto para los responsables políticos”, advierten.
China y su impacto mundial
Sobre China, indican que “la cúpula del país, aunada bajo la presidencia de Xi Jinping, tiene un claro sentido de la orientación y la voluntad de perseguir sus objetivos. Xi ha establecido un calendario para aumentar la fuerza y la influencia económicas de China a lo largo de varias décadas, incluido el objetivo de que en 2049 (con motivo del centenario de la fundación de la República Popular) China sea un país plenamente desarrollado, rico y poderoso con un PIB per cápita similar al de Alemania en la actualidad. En los próximos años, otras tres prioridades políticas consistirán en erradicar la pobreza, reducir la contaminación mediante la imposición de normas ambientales y controlar el riesgo en el sistema financiero”.
Más allá de sus prioridades nacionales, indican, “China es también un importante motor del crecimiento mundial. Es probable que el PIB de China aumente como mínimo entre el 5% y el 6% anual durante los tres próximos años, aunque las perspectivas de crecimiento en el resto del mundo sean menos seguras. El crecimiento a largo plazo de China no corre el riesgo de verse frenado por conflictos comerciales. A diferencia de años atrás, su dependencia del consumo interno es hoy mucho mayor que la del comercio exterior”, indican.
Sin embargo, dicen los expertos, “observamos un mayor riesgo de deterioro en el entorno comercial entre EE.UU. y China que lo que sugieren los precios de los mercados. Esperamos tensiones prolongadas y la posibilidad de que se intensifiquen y recrudezcan de forma imprevista. Asimismo, reconocemos que existen ciertos alicientes políticos en ambas partes para que prosigan las hostilidades y las actitudes negativas en el ámbito comercial”, advierten.
Como escenario base secular, dicen, cabe esperar un desencuentro entre Estados Unidos y China que se quedará a las puertas de desmantelar el sistema de comercio mundial”. Es posible que las partes logren avanzar en cuestiones relacionadas con los déficits comerciales y la inversión extranjera, pero cualquier desafío al modelo de crecimiento del capitalismo de estado de China, que otorga al Estado un papel de liderazgo en materia de planificación industrial y de fomento de la investigación y el desarrollo, encontrará una firme resistencia”.
Europa: resistencia del BCE a abandonar sus políticas
El crecimiento de Europa se ha reforzado en los últimos tiempos, pero su potencial a largo plazo se ve obstaculizado por problemas estructurales: las ineficiencias del mercado laboral, la falta de inversión física y las diferencias en las condiciones económicas y los niveles de competitividad entre países centrales y periféricos, defienden. “Las políticas populistas están creando nuevas barreras al comercio, a la inmigración y a una mayor integración europea. Entre las incertidumbres políticas cabe mencionar la preocupación por las guerras comerciales, las posibles sanciones a Irán y Rusia y la incierta resolución de las negociaciones del Brexit. En este contexto, no prevemos que se avance hacia una unión fiscal. Sin embargo, el esfuerzo prosigue en favor de la unión de la banca y del mercado de capitales”.
A pesar de la creciente influencia populista en una serie de países, el euro sigue gozando de gran popularidad. “No obstante, la disparidad de las condiciones económicas y de la inflación entre los distintos países que han adoptado el euro complica la tarea del Banco Central Europeo. Contamos con que el BCE siga siendo prudente, prorrogando tal vez sus compras de activos más allá de septiembre de 2018 y aplazando su primera subida de tipos hasta finales de 2019, como mínimo”, indican.
En el Reino Unido, la economía continúa en una situación de atonía y fragilidad como consecuencia de la reducción de la inmigración (incluso de los ciudadanos de la UE), el débil crecimiento de la productividad y cierta austeridad fiscal. El desempleo ha caído a niveles bajos, pero las presiones salariales se revelan moderadas. “Las perspectivas seculares para el Reino Unido dependen en gran medida de la resolución del Brexit. La convicción de que el Reino Unido se verá fortalecido tras su salida sigue prevaleciendo entre quienes apoyaron el referéndum inicial, incluso entre los que probablemente más se resientan: los territorios del norte que dependen de industrias como la automotriz y la farmacéutica, por ejemplo. Hasta la fecha existe escasa transparencia o convergencia de apoyo popular para una opción específica de Brexit. En lo que respecta a la unión aduanera y al mercado único, es probable que el calendario del Brexit (en la actualidad, la salida oficial está prevista en marzo de 2019 y el final del periodo de transición, en 2020) tenga que volver a retrasarse hasta 2021 o incluso hasta 2022. De este modo, las empresas dispondrían de más tiempo para prepararse y podrían replantearse la situación, pero también se prolongaría el periodo de incertidumbre que afecta a la inversión y a la confianza de los consumidores”.
Conflictos geopolíticos
Sobre acontecimientos geopolíticos, “como marco de reflexión sobre 2018, podemos echar la vista atrás algunas décadas y comprobar cómo, a veces, los años sin incidentes van seguidos de transformaciones geopolíticas sísmicas, tanto negativas como positivas. Por ejemplo, pongamos por caso 1978, un año bastante anodino. Sin embargo, en 1979 la Unión Soviética invadió Afganistán, presenciamos la revolución iraní y la Guerra Fría se intensificó. O consideremos 1988, otro año tranquilo. Pero en 1989, el Muro de Berlín cayó, y en pocos años fuimos testigos de los Acuerdos de Oslo, del Tratado de Maastricht y de la desaparición del apartheid. Desde este punto de vista, ¿puede presagiar 2018 un giro más oscuro de la situación geopolítica, similar al de 1978, o una evolución más positiva, comparable a la de 1988?
Desde una óptica pesimista, el horizonte secular podría mostrar una escalada de tensiones con Corea del Norte, lo que provocaría una mayor desestabilización en Asia, al tiempo que un mayor número de países busca el liderazgo mundial de China. En Oriente Próximo, podríamos asistir al estallido de una “guerra caliente”, en lugar de la “guerra subsidiaria” que presenciamos hoy en día. Rusia podría invadir aún más Europa del Este y escalar su campaña de infiltración cibernética. Europa podría ser testigo del aumento del autoritarismo y de las presiones populistas. Desde una óptica optimista, podríamos observar negociaciones sinceras y fructíferas hacia la paz en la península de Corea, evoluciones más prometedoras y, posiblemente, un cambio de régimen en Irán, y quizás una tregua o un punto muerto en lugar de un conflicto activo en Siria. Europa podría responder a las presiones de Rusia y de otros países con una intensificación de sus esfuerzos de integración, por ejemplo, en favor de una política común de defensa e inmigración”.
En su opinión, “en el horizonte secular, el entorno geopolítico tiende a evolucionar hacia una visión más pesimista, pero también existe un potencial real de que se produzcan logros históricos positivos en diversos ámbitos críticos. También en este horizonte, los participantes en el mercado necesitarán ampliar sus miras con el fin de tener en cuenta los cambios tanto geopolíticos como puramente económicos”.
Foto: Wendell, Flickr, Creative Commons. ¿Qué supone la renta fija para un gestor activo?
Las previsiones de rendimiento de la mayor parte de los índices de bonos son bajas y podrían incluso entrar rápidamente en territorio negativo si los tipos suben. En otras palabras, la rentabilidad pasada sugiere que en el futuro las rentabilidades serán mucho más bajas. En este entorno la gestión activa es a día de hoy, si cabe, aún más necesaria.
Los mercados de renta fija son algo más que los tradicionales gestores de la misma. Su universo tiene diversos jugadores con papeles muy diferentes. Los bancos comerciales favorecen bonos que tengan un impacto positivo en sus ratios de liquidez, mientras que las aseguradoras prefieren una aproximación buy & hold que se centra en la rentabilidad a vencimiento basándose en el precio de compra. Mientras tanto, como hemos visto estos últimos años, los bancos centrales cada vez son más activos en los mercados de bonos, actúan en línea con los objetivos de inflación y de crecimiento, así como con los objetivos de estabilidad, y no lo hacen por razones de rentabilidad. Todos esos inversores tienen peso en el mercado.
Las restricciones regulatorias a las que muchos inversores están sujetos podrían tener una gran influencia en el valor relativo de los instrumentos de bonos. Las ponderaciones que imponen las reglas de capital de Basilea I son menores para las empresas emisoras; una regla que podría explicar en gran parte los diferenciales más ajustados de los que disfrutan los bancos. Muchos actores sólo pueden tener una exposición limitada a los bonos con una calificación inferior a determinado nivel. Esto crea una anormal mayor prima de riesgo de impago para las entidades con un nivel de calificación más baja y grandes cambios de precio cuando una rebaja de calificación dispara las ventas forzadas. Los cálculos SCR de Solvencia 2 castigan a los tenedores de bonos corporativos a largo plazo en comparación con los bonos de corto plazo independientemente de cual sea su calificación.
Estos factores crean oportunidades que un gestor de fondos pasivo no puede capturar. Pero, además, replicar un fondo de renta fija tiene otras desventajas.
El peso de un emisor depende en general de su stock de deuda, que podría ser una buena aproximación a su liquidez, pero es difícilmente un criterio óptimo para un acreedor cuando se compara con un análisis de crédito de alta calidad. Además, la estructura de un índice de bonos varía mucho más que uno de renta variable debido a las nuevas emisiones, la reducción del tiempo para el vencimiento, cambios en las calificaciones que pueden representar fuertes reequilibrios y costes de transacciones, todo lo cual implica complejos y costosos procedimientos si el fondo de gestión pasiva tiene que replicar el índice.
Tribuna de Philippe Uzan, Chief Investment Officer de Edmond de Rothschild Asset Management
Pixabay CC0 Public DomainFoto: mucahityildiz. Los problemas que se están gestando en Turquía
Según apunta Aneeka Gupta, analista de WisdomTree, los mercados están reflejando una creciente preocupación por los problemas político-económicos que se están gestando en Turquía. La respuesta del presidente turco, Recep Tayyip Erdogan, a raíz de las sanciones impuestas por Estados Unidos, ha provocado que la lira turca se deprecie aún más y que los rendimientos de sus bonos de referencia alcancen niveles de rendimientos históricos.
La lira turca (depreciada un -28,2% frente al dólar, según la cotización de apertura del 8 de agosto de 2018) ha sido la segunda moneda con el peor desempeño de los mercados emergentes este año, lo que ha llevado a la inflación turca a su nivel más alto en 15 años.
Los rendimientos de los bonos soberanos turcos denominados en moneda local a 10 años alcanzaron el 20,09% en comparación con el 13,9% de hace solo 3 meses. El costo de asegurar la exposición a la deuda turca, reflejado en los credit default swaps a 5 años, ha aumentado 109,8% (al 7 de agosto de 2018) desde el inicio del año, la mayor cantidad en los mercados emergentes, lo que significa preocupaciones cada vez mayores de una economía sobrecalentada.
Profundización de la crisis en Turquía: rendimientos de los bonos de referencia, liras y diferenciales de los swaps.
La economía turca sigue siendo vulnerable ya que su déficit en cuenta corriente es el más amplio entre los mercados emergentes y los niveles de inflación casi triplican el objetivo del banco central. El crecimiento excesivo de la inversión en Turquía está profundamente arraigado al sector de la construcción. De acuerdo con los datos del banco central, las empresas tienen unos 337.000 millones de dólares en pasivos en moneda extranjera, con un déficit de 217.300 millones de dólares netos contra los activos. Los bancos están expuestos a mayores costos de endeudamiento, ya que se espera que el valor de la deuda de casi 100.000 millones de dólares madure en el transcurso de un año. Al inicio de la semana, el banco central aumentó el acceso de los bancos a la liquidez en dólares en 2.200 millones de dólares, sin embargo, esto fue insuficiente para detener las pérdidas de la lira.
Desde entonces, no se ha visto ningún llamado a la acción ni del gobierno ni del banco central, desde WisdomTree esperan ver un cambio en la política monetaria, una política fiscal más estricta y el apoyo del Fondo Monetario Internacional (FMI) para ayudar a revertir la situación.
La percepción de la comunidad inversora es que la política monetaria en Turquía ya no es independiente, pues el presidente Erdogan se opone a mayores tasas de interés, por lo que los bancos centrales deberían desafiar al presidente y elevar las tasas para defender la moneda y evitar un escenario de impago. Turquía representa menos del 1% del índice MSCI Emerging Market, por lo que es poco probable que se vea una propagación de un efecto de contagio.
La confrontación con Estados Unidos amplifica los problemas de Turquía
El 1 de agosto de 2018, Estados Unidos impuso sanciones a dos funcionarios turcos por el arresto y la detención del pastor estadounidense Andrew Craig Brunson, quien está siendo juzgado por cargos relacionados con terrorismo. El gobierno turco denunció al pastor estadounidense como uno de los principales orquestadores del golpe militar que fracasó en 2016. Las sanciones contra el ministro de Justicia, Abdulhamit Hul y el ministro del Interior, Suleyman Soylu congelaron cualquier propiedad o activo en suelo estadounidense en su poder, y prohíben a los ciudadanos estadounidenses participar en transacciones financieras con alguno de ellos. Desde entonces, las tensiones se han disparado entre los dos aliados de la OTAN. Mientras que Estados Unidos planeaba originalmente imponer sanciones más dañinas y exigir la liberación de otros cuatro rehenes políticos, ahora ha retrocedido en su postura agresiva, ya que no quiere que se le responsabilice por una crisis más amplia. Según el Ministerio de Asuntos Exteriores en Ankara, parece que Washington y Ankara están cerca de alcanzar un entendimiento preliminar sobre ciertos asuntos relacionados con las sanciones, sin embargo, los detalles sobre el asunto siguen siendo escasos.
Pixabay CC0 Public DomainLoggaWiggler. ¿Ha caído el crédito en un larga agonía?
El pico del ciclo crediticio ha quedado atrás y llega la incertidumbre. Los patrones de crecimiento global divergen, al igual que los mercados; algunos segmentos sufren sacudidas mientras que otros continúan en ascenso. Los fundamentales siguen resultando sólidos y, desde el punto de vista de la valoración, hay partes del mercado que están recuperando su atractivo, pero los factores técnicos van a seguir mostrándose vulnerables ante la reducción de la liquidez aportada por los bancos centrales.
Según Victor Verberk y Sander Bus, responsables del equipo de crédito de Robeco, ya hemos dejado atrás los diferenciales más bajos que se van a registrar en este ciclo. La economía estadounidense sigue presentando perspectivas optimistas, mientras que el crecimiento en otras partes del mundo está enfriándose hacia niveles más moderados. “No existe motivo de preocupación inminente, aunque el grado de divergencia ha aumentado. Sin embargo, debemos tener en cuenta que las diferencias en cuanto a tasas de crecimiento también pueden originar divergencias en las políticas monetarias, lo que afectará a la liquidez del dólar fuera de Estados Unidos”, afirma Verberk.
Las valoraciones han mejorado, ya que ciertas zonas del mercado han experimentado un ajuste de precios. En opinión de Bus, “la principal incógnita es si los recientes acontecimientos, mayoritariamente idiosincrásicos, que han desencadenado correcciones en los mercados pueden extenderse a otras categorías de crédito. En lo que respecta al ciclo crediticio, consideramos que los mercados han tocado techo y están empezando a trazar un nuevo rumbo, registrándose las primeras bajadas en los segmentos de investment grade y ciertos mercados emergentes”.
Esto contrasta con la evolución en renta variable y deuda high yield estadounidense, que han proseguido su buena evolución. “Los factores técnicos continúan mostrándose débiles, con marcadas correlaciones entre los activos de riesgo y los balances de los bancos centrales, tendencia que genera una ampliación gradual de los diferenciales crediticios. Por eso hablamos de larga agonía”, continúa
Las trayectorias divergentes de los fundamentales
El crédito no es fácil. En condiciones de elevado crecimiento, las empresas se re-apalancan y se embarcan en fusiones y adquisiciones nada cercanas al crédito. Pero si el crecimiento es demasiado reducido, aumenta el riesgo de recesión y de que tengan lugar sucesos idiosincrásicos. “Todavía estamos en la zona de confort, pero existen riesgos”, explica Verberk.
La moderación del crecimiento en Europa que puede inferirse del empeoramiento de los datos económicos no constituye por ahora una amenaza real. La recuperación es generalizada y la expansión se encuentra aún a mitad de ciclo. “Pero si Estados Unidos mantiene su actual tasa de crecimiento, la Fed puede tener que llevar a cabo más subidas de tipos de lo que el mercado augura ahora mismo.” La extrema saturación del mercado laboral y la ausencia de inflación constituyen también factores adicionales de riesgo que podrían materializarse en una fase más avanzada del ciclo y empeorar la situación.
El endurecimiento de la política monetaria estadounidense afecta también a los mercados emergentes, ya que hace que el dólar se revalorice y esencialmente absorba la liquidez en dólares del resto del mundo. Esto genera volatilidad, como hemos visto recientemente en Argentina y Turquía. Como sucede en los mercados desarrollados, este reajuste de precios no se ha generalizado todavía. “De nuevo, la incógnita es si esto ha acabado o si todavía falta…” afirma Bus.
Las valoraciones elevadas
Los mercados de deuda pública están experimentando actualmente un fenómeno interesante: los bonos del Tesoro estadounidense a tres meses son ahora mismo los títulos de deuda pública que más rentabilidad ofrecen en este tramo de vencimiento en todo el G-10. No está nada mal para una categoría de activos que se considera refugio seguro. “Sin embargo, teniendo en cuenta el doble déficit de EE.UU. y su posición neta negativa en inversiones internacionales, quizás no resulte tan seguro después de todo”, comenta Verberk. Si tenemos en cuenta las coberturas, los activos estadounidenses no resultan baratos, de manera que los inversores japoneses, por ejemplo, están trasladando sus inversiones a Europa.
Algunos segmentos del mercado investment grade están comenzando a recuperar su atractivo, en términos de valoración. Por ejemplo, ciertos títulos del sector bancario y de mercados emergentes han experimentado recientemente una nueva ampliación de diferenciales que los han situado en niveles más atractivos. En high yield, los títulos con calificación CCC han ofrecido resultados muy destacados, por lo que la orientación de la cartera hacia la calidad no ha resultado ventajosa. “Pero estamos convencidos de que el mercado se encuentra sobrevalorado y consideramos adecuada nuestra posición de cautela”, explica Bus. “Preferimos la deuda high yield europea, porque ofrece los mismos diferenciales pero con una calificación media mucho mejor”, matiza.
Los aspectos técnicos, aún vulnerables
La correlación entre las compras de los bancos centrales y la evolución de los activos de riesgo resulta muy llamativa. Ante la previsible extinción final de la flexibilización cuantitativa del BCE, parece probable que las cosas vayan a peor antes de mejorar. El eje principal de los aspectos técnicos depende de este factor, y de lo que suceda en términos globales una vez se materialice. El mercado precisa de nuevos grandes compradores de crédito que ocupen el puesto de los bancos centrales. “Motivo suficiente para permanecer a la expectativa y no aumentar todavía la exposición”, concluye Verberk.
Pixabay CC0 Public Domain12019
. Evli, elegida como mejor gestora en Finlandia por cuarto año consecutivo,
Por cuarto año consecutivo, Evli ha sido elegida como la mejora gestora institucional en la encuesta realizada por KANTAR SIFO Prospera, «External Asset Management Finland 2018». De nuevo, la gestora logra la primera posición en la gestión de carteras, track réracord e inversión responsable (ASG).
Según ha explicado la gestora, la calificación global que obtuvo fue de 4,26 (en una escala de 1 a 5), calculada a partir de 12 criterios de calidad. Frente a 2017, la calificación que obtuvo Evli mejoró en mayor medida que la de las otras gestoras, apuntan desde la firma.
Las tres primeras plazas de esta clasificación estuvo formado por las siguientes gestoras (con su calificación en una escala de 1 a 5):
Evli 4,26
eQ 4,04
Aktia 3,89
Según destacan desde Evli, la firma logró el primer puesto en 10 criterios, que incluyen habilidades de gestión de carteras, track record, calidad de producto, competencias de ventas e inversión responsable (ASG). “Apreciamos enormemente el reconocimiento que hemos recibido por parte de nuestros clientes. Hemos estado trabajando en desarrollar nuestros servicios y estamos muy satisfechos de ver que podemos mantenernos en primera posición. Me complace saber que los clientes institucionales de Evli depositan mucha confianza en nuestro modelo de gestión y expertise en fondos de inversión”, señala Maunu Lehtimäki, consejero delegad de Evli Bank.
En la encuesta de 2018 llevada a cabo por KANTAR SIFO Prospera, los inversores institucionales finlandeses calificaron a 14 gestoras teniendo en cuenta 12 criterios de calidad. Los encuestados señalaron que los factores más importantes son la habilidad en la gestión de activos, track record, comisiones competitivas y producto de calidad. Entre los participantes encontramos compañías aseguradoras, instituciones de pensiones, endowments y fundaciones, ciudades y municipios, instituciones religiosas, universidades y otros inversores institucionales.
