Pixabay CC0 Public DomainHeidiSadecky. Diversificación y eficiencia fiscal: las dos ventajas que ven los individuos con alto patrimonio para mantener su riqueza offshore
Según GlobalData, los gestores de patrimonio deben proporcionar un asesoramiento que abarque múltiples jurisdicciones para fomentar el aumento de las inversiones en el extranjero. Esta recomendación surge porque son cada vez más las personas con alto patrimonio que tienen su riqueza fuera del país de origen y que se interesan por invertir en el extranjero.
En opinión de la firma, este no es el momento para ser complacientes: “Los gestores de patrimonio deben hacer una correcta due diligence y ofrecer un asesoramiento sólido que tenga en cuenta diversas jurisdicciones para así capitalizar la riqueza offshore”.
Según revela el informe HNW Offshore Investment: Drivers and Motivations 2018, de GlobalData, a pesar de los recientes escándalos sobre países como Panamá, el porcentaje de gente que invierte offshore ha aumentado del 11,2% en 2014 al 16,9% en 2018. Según sus conclusiones, los inversores con un alto patrimonio buscan, por ejemplo, cada vez más viviendas fuera de sus países de origen para diversificar sus inversiones y obtener eficiencias fiscales.
Heike van den Hoevel, analista senior de patrimonio de GlobalData, admite que parte del mundo offshore se ha visto afectado por escándalos como los Papeles de Panamá. “Para evitar contagiarse por esta mala imagen, habría sido normal que muchos inversores con este perfil de alto patrimonio hubieran realizado repatriaciones, al menos de parte de su fortuna. Sin embargo, no ha sido el caso, ya que para ellos siguen pesando más el valor que tiene deslocalizar su riqueza”. De hecho, el estudio de GlobalData no prevé que vayamos a asistir a una repatriación de patrimonio.
Aunque depende mucho del país que se analice, los inversores consideran que las dos principales ventajas son: lograr una mayor diversificación global y lograr ventajas fiscales. Por ejemplo, para el 24% de los inversores europeos mantener su riqueza fuera de sus fronteras es una cuestión de eficiencia fiscal, mientras que para el 41% de los estadounidenses creen que es una oportunidad para diversificar.
“Comprender las razones por las que los inversores con altos patrimonios ubican su riqueza en el extranjero es fundamental para capitalizar la creciente proporción de la riqueza offshore. Las eficiencias fiscales como motor para las inversiones en el extranjero son casi tan importantes para esta clase de inversores como lo es la diversificación geográfica. Esto significa que los proveedores y asesores deben enfocarse en los riesgos no correlacionados o menos correlacionados cuando promueven inversiones offshore a clientes potenciales”, añade Van den Hoevel.
Como parte de esta tendencia, la demanda de asesoramiento fiscal ha aumentado significativamente en los últimos años, y los inversores de alto patrimonio están buscando formas de minimizar sus obligaciones tributarias a través de hub financieros en el extranjero. En este sentido, los clientes se están volviendo cada vez más exigentes cuando se trata de estructurar sus fortunas de una manera legal pero eficiente de impuestos. Sin embargo, es una tarea complicada ya que los gobiernos en general tienen más encuentran este tipo de movimientos y están más comprometidos con la transparencia fiscal.
Pixabay CC0 Public DomainPublicDomainPictures. Digital Asset Vault: la nueva propuesta de Vontobel en materia de custodia de activos digitales para intermediarios financieros
Vontobel lanza el servicio Digital Asset Vault, una solución para la custodia de activos digitales para intermediarios financieros, bancos y gestores de activos y de alto patrimonio. Según explica la firma, este servicio, a través de una conexión simple, permite emitir instrucción de compra, custodia y transferir activos digitales “de forma fácil y segura” dentro de la infraestructura bancaria, al igual que se haría con los activos tradicionales.
La firma considera que los intermediarios financieros demandan, cada vez más, productos y servicios digitales para ofrecer a sus clientes. “Hasta ahora, ningún custodio tradicional en el mercado ofrecía una solución que cumpliera con los estándares de seguridad requeridos por los intermediarios financieros para la custodia de activos digitales y pudiese proporcionar servicios completos. Vontobel ahora ha combinado su experiencia como custodio de productos digitales con una solución que se basa en la tecnología de Modo de Seguridad de Hardware (HSM) y está integrada en su propia infraestructura bancaria. Con Digital Asset Vault, Vontobel se convierte en el primer banco del mundo en ofrecer los estándares habituales de calidad de la industria dentro del entorno establecido y regulado”, explica.
A través de este servicio, los intermediarios financieros pueden comprar, vender y transferir activos mediante la emisión de instrucción a su banco regular. Además, permite conocer el estado de activos del cliente aportando una visión general consolidada.
“Digital Asset Vault representa el siguiente paso lógico en el desarrollo de nuestra gama de servicios para activos digitales. Con nuestra fuerza y experiencia innovadoras, hemos cerrado la brecha entre los activos existentes y los digitales. Al incorporar activos digitales en nuestra propia infraestructura bancaria, nos hemos convertido en el primer proveedor que ya cumple con los altos estándares requeridos por los intermediarios financieros y sus reguladores «, declaró Roger Studer, director de banca de inversiones de Vontobel.
. Panamá sigue avanzando contra el lavado de dinero
La mayoría de los activos en carteras acabaron el año en rojo y esto ha impulsado a los gestores e inversores a buscar un nuevo enfoque para sus inversiones, como por ejemplo a través de las inversiones alternativas. Este será el campo que tratará la próxima Conferencia Anual sobre Inversiones Alternativas, que se celebrará el próximo 14 de marzo en la ciudad de Panamá.
Se trata de la tercera conferencia anual que se celebra en Latinoamérica y está orientada a gestores de fondos y asesores financieros. La agenda del día se centrará en abordar los temas relevantes, a corto y largo plazo, del mercado, así como las oportunidades de inversión que presentan los mercados de capitales y alternativos. El evento contará con la participación de las principales casas de inversión y gestores de la industria, entre los que se encuentran Block AM, Mariana, ACCIPartners AM, Participant Capital, Carlton James, Nanja Capital, Diker Capital, Universal Acces Bonds, Linklease y The Investment Platform.
Para asistir al evento, es necesario registrarse a través de la web www.wealthics.com o en el correo info@wealthics.com. El evento tendrá lugar en Marriott Panama Hotel y comenzará a las 8.45 AM con el registro de los asistentes.
Bill Gross, inversor. . Bill Gross: la vida de superación de un inversor brillante
Desde que anunció su jubilación y abandonó su cargo en Janus Henderson Investors poco se había oído hablar de Bill Gross, pese a ser uno de los inversores más importantes del sector financiero. Lo que había trascendido es que Gross se retiraba para centrarse en la gestión de su patrimonio personal y de la fundación filantrópica de su familia.
Pero ayer, durante a una entrevista concedida en Bloomberg, Gross se abrió con sinceridad y compartió con la audiencia que está diagnosticado del síndrome de Asperger, un trastorno de la personalidad dentro del espectro del autismo. Como él mismo relató durante la entrevista, vivió la mayor parte de su vida sin darse cuenta de esa condición y ahora cree que eso ayuda a explicar no solo por qué fue un inversor tan exitoso durante tanto tiempo, sino también el tipo de trato que ha tenido con las personas de su entorno.
El inversor, que en ocasiones ha sido acusado de antipático y rudo en las relaciones con otros profesionales, se mostró muy constructivo respecto a este diagnóstico y destacó que, a lo largo de su vida profesional y personal, ha intentado que el trastorno de Asperger no le defina como persona. “Me siento orgulloso porque he aprendido mucho sobre mí”, apuntó durante la entrevista refiriéndose a que no tiene ningún motivo para avergonzarse.
Pese a su diagnóstico, Bill Gross ha sido una de las personas más brillantes del sector financiero. Gross, de 74 años, ha sido un pionero en la industria de renta fija durante más de 40 años. Fue co-fundador de PIMCO en 1971, y managing director y CIO de la gestora. Se unió a Janus Henderson en 2014 (Janus Capital por entonces) para gestionar los fondos Janus Henderson Global Unconstrained Bond y sus estrategias relacionadas, incluyendo una exitosa estrategia institucional de retorno absoluto.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Martin Fisch. Investec AM lanza una estrategia medioambiental centrada en la tendencia de la descarbonización
Con el lanzamiento de esta nueva estrategia, con el nombre Investec Global Environment, la gestora internacional de origen sudafricano, Investec Asset Management, tiene por objetivo ofrecer un vehículo de inversión tanto para el cliente institucional como para el cliente retail en los principales mercados globales que les permita participar en empresas que respalden la descarbonización. Para ello, la estrategia se centrará en acciones de empresas que cuenten con la clasificación “carbon avoided”, según la metodología utilizada por el sistema de cotización de emisiones de la Unión Europea, que evalúa cómo las empresas contrarrestan y reducen sus emisiones de carbono.
Los fondos de pensiones, las gestoras de activos y otros inversores institucionales están poniendo un mayor énfasis en reducir la huella de carbón de sus inversiones en los últimos años. Más de 400 instituciones han respaldado las políticas de intervención en el precio del las emisiones de carbón y otras políticas orientadas a combatir el cambio climático recogidas en el informe “Global Investor Statement to Governments on Climate Change”.
Deirdre Cooper, co-gestora del fondo junto con Graeme Baker, comentó que los datos incorporan emisiones “Scope 3” a la vez que los ingresos medioambientales. Estos datos son considerados como un efecto indirecto de la cadena de valor de la empresa, que suelen ser normalmente excluidos de las medidas más frecuentes de la huella de carbono generada por las empresas.
“El mundo ha embarcado en la tercera transición energética: un cambio relativamente rápido a favor de la energía de bajas emisiones de carbón”, comentó Cooper. “La energía eléctrica necesita ganar cuota de mercado frente a otras formas de energía, conforme los sistemas de calefacción y el transporte cambian hacia la energía eléctrica. Es necesario realizar una inversión en toda la cadena de valor relacionada”, agregó.
Por su parte, John Green, co-CEO de Investec Asset Management, explicó que la nueva estrategia emerge de una revisión de las capacidades del grupo en recursos naturales, que concluyó que el sector iba a cambiar radicalmente. “Existe un sentimiento abrumador de que gran parte de la inversión con criterios ESG consiste únicamente en desinvertir y excluir”, comentó Green. “Hay muy poca discusión sobre la inversión en el lado positivo o cómo la comunidad de inversión de los fondos de pensiones está tomando pasos en positivo para combatir el cambio climático”.
Mientras que la exclusión ha sido una parte importante de la inversión contra el cambio climático, Green mantiene que la misma cuestión es válida para aquellas carteras que de forma positiva y constante invierten en empresas que tienen un impacto sobre el cambio climático y se benefician de la transición energética. “Me sorprende que se haya invertido tan poco en esta área: estimamos que entre 15.000 y 20.000 millones de dólares están ya invertidos, pero en contexto es una cifra muy pequeña”, comentó.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Chris Isherwood. Fondos de REITS, ¿qué habéis hecho por mí últimamente?
La respuesta predominante es: “¡Más que los demás!» Desde finales de septiembre de 2018, los fondos de inversión que invierten en REITS globales se han apreciado un 3,2 %, lo que contrasta con la caída del 8,5 % sufrida por el MSCI World Equities Index (1). Pero, ¿a dónde nos dirigimos ahora y qué papel puede desempeñar el sector inmobiliario cotizado para los inversores?
“No se enfade al echar la vista atrás”: ¿cómo terminó 2018 para el sector inmobiliario global?
El índice FTSE EPRA NAREIT Developed Index cedió un 5,6 % en 2018 (2). Aunque puede que las cifras absolutas no hayan resultado abrumadoras, los REIT aportaron significativas ventajas en cuanto a la diversificación de los clientes tras alcanzar su mínimo del año en febrero. Posteriormente, se anotaron ganancias moderadas al relajarse las expectativas de crecimiento y reflación en todo el mundo y al buscar los inversores flujos de rentas más defensivos y resilientes. Prevemos que esta tendencia continuará, dado el mayor grado de incertidumbre macroeconómica y la agudizada volatilidad que aqueja a los mercados de capitales, como la observada en 2018.
“Otro ladrillo en el muro”: diversificación y nada más que diversificación.
El viejo dicho «location, location, location» (ubicación y solo ubicación) es sin duda cierto cuando hablamos de inmuebles, pero la diversificación también es una ventaja clave de los REIT. Los REIT globales ofrecen diversificación del riesgo asociado a la renta variable, así como diversificación regional, con un reparto geográfico de aproximadamente el 50 % en Norteamérica, 30 % en Asia Pacífico y 20 % en Europa. Esta dispersión geográfica ayuda a diversificar los riesgos macro, entre los que destacan las condiciones económicas, la política monetaria de los bancos centrales y los factores políticos. El sector inmobiliario es, en última instancia, un negocio sumamente localizado, donde los tipos de inmuebles, ciudades y países operan en distintos puntos del ciclo inmobiliario. Por lo tanto, la diversidad geográfica brinda a los fondos de gestión activa un mayor conjunto de oportunidades que alberga inversiones atractivas a elegir.
Aunque los fondos REIT estadounidenses ofrecen ventajas de diversificación gracias a su menor correlación con respecto al conjunto de mercados de renta variable, los REIT internacionales añaden una capa extra de ventajas similares, con una correlación proporcionalmente menor respecto a la renta variable estadounidense:
Los fondos REIT también presentan una de las correlaciones más bajas de sectores respecto a la tecnología (especialmente durante el pico de las punto-com) y en fechas más recientes (véase el gráfico de abajo), lo que ofrece un contrapeso potencial a los inversores que se encuentran sobreponderados en el sector tecnológico.
“Los tiempos están cambiando”: ¿qué pasa con los tipos de interés y cómo afectan al sector?
Tras varios años de mal comportamiento relativo respecto al conjunto del mercado bursátil y con el comentario muchas veces oído de que los “REIT se resienten en un entorno de subidas de tipos de interés” ahora parece probable que el ciclo de tipos de interés esté tocando techo en EE. UU. Esto debería ser positivo para los REIT.
Por otro lado, la idea de que el sector está actuando simplemente como sustituto de los bonos carece de fundamento: la correlación a largo plazo entre los títulos inmobiliarios y los bonos del Estado en realidad es casi cero:
Los REIT han ofrecido una valiosa diversificación y rentabilidad ampliada a los inversores tanto en fechas recientes como a largo plazo. Aunque su evolución no siempre puede describirse como vivir “la vida a toda máquina”, además de poder sufrir contratiempos en un entorno de subidas de tipos de interés, en este punto del ciclo económico las empresas relativamente defensivas y predecibles orientadas a ingresos pueden resultar atractivas a muchos inversores.
Columna de Tim Gibson y Guy Barnard, codirectores de Renta variable inmobiliaria global, en Janus Henderson Investors.
(1) Fuente: Bloomberg, del 28/09/18 al 29/01/19, rentabilidad total en dólares estadounidenses. La rentabilidad pasada no es indicativa de rentabilidades futuras.
(2) Fuente: Bloomberg, del 29/12/2017 al 31/12/2018, rentabilidad total en dólares estadounidenses. La rentabilidad pasada no es
indicativa de rentabilidades futuras.
Información importante:
Este documento recoge las opiniones expresadas por el autor en el momento de su publicación y podrían ser diferentes de las de otras personas/equipos de Janus Henderson Investors. Los sectores, los índices, los fondos y los valores que se mencionan en este artículo no constituyen ni forman parte de ninguna oferta o invitación para comprarlos o venderlos.
Las rentabilidades pasadas no son garantía de rentabilidades futuras. El valor de las inversiones y las rentas derivadas de las mismas pueden disminuir o aumentar y es posible que los inversores no recuperen la cantidad invertida en un principio. La información presentada aquí no representa un asesoramiento de inversión o una recomendación. Con fines promocionales.
Pixabay CC0 Public DomainLoggaWiggler. Dalma Capital y Exergy Capital presentan el primer fondo de inversión que cumple con la Sharia para la transición energética global
Exergy Capital, firma especializada de inversión en energía, y Dalma Capital Management, fondo de inversiones alternativo del Centro Financiero Internacional de Dubai, han creado la primera estrategia de inversión del mundo compatible con la Sharia para desarrollar la infraestructura y la tecnología necesaria para remodelar la cadena de valor de la energía.
Según han explicado las firmas de inversión, esta estrategia busca generar atractivos rendimientos ajustados al riesgo mediante la inversión en activos reales, infraestructura y empresas que hayan desarrollado tecnologías, productos y servicios innovadores en toda la cadena de valor de la energía, principalmente en Europa. Sigue una estrategia de inversión de estilo de capital privado que genera ganancias de capital para los inversionistas y se enfoca en nichos con poca energía en los sectores de energía e interconectados.
Erich Becker, fundador y socio gerente de Exergy (firma respaldada por Winton Group), con sede en Londres, ha destacado que “la actual transición energética global está impulsando un inevitable cambio geopolítico y creando oportunidades únicas que no se ven en generaciones”. En su opinión, “la transición energética global está en marcha y afecta a toda la cadena de valor de la energía, desde las empresas de energía, sus proveedores, proveedores y financieros, hasta los usuarios finales. Observamos una demanda por descarbonizar las economías, así como el aumento de las presiones y un mayor apetito por la electrificación y la digitalización. Los próximos años de la transición son críticos. Los inversores deberán comprender las oportunidades únicas ya que es poco probable que vuelvan a aparecer”.
Por su parte, Zachary Cefaratti, consejero delegado de Dalma Capital, ha explicado que “invertir en la energía del futuro proporciona una cobertura a las economías de combustibles fósiles, beneficiando a los inversores en el Medio Oriente y más allá que están expuestos directa o indirectamente a la cadena de valor de la energía convencional. La inversión de ESG está totalmente alineada con los principios de la Sharia. Junto con la ventana islámica de Dalma Capital, esto proporcionará la primera estrategia ESG Compliant Energy Transition Private Equity”.
Pixabay CC0 Public DomainTeroVesalainen. Nunca es demasiado tarde para fijarse un propósito para 2019: prepare el núcleo de su cartera
Tras la entrada en vigor de MiFID II, las carteras eficientes se centran en lograr resultados positivos abordando las ineficiencias en materia de tiempo y costes. Por otro lado, las carteras modernas buscan reconocer e identificar los principales catalizadores de rentabilidad —como son las exposiciones generales al mercado y los sesgos basados en factores—, también conocidos como el núcleo de la cartera.
2019 girará en torno a la eficiencia: alinear los procesos de inversión y optar por los productos indexados y de generación de alfa que mejor se adapten a los catalizadores de la rentabilidad con el fin de lograr los mejores resultados para los clientes. Actualmente, los ETFs y los fondos indexados constituyen, de media, alrededor del 10% de las carteras en Europa, y creemos que este porcentaje aumentará hasta el 50% en los próximos años. La cuestión es cómo podemos cumplir este propósito para 2019 y por qué.
En primer lugar, es fundamental tener en cuenta los tres agentes del cambio. El primero de ellos es la transparencia de costes: en un momento en que resulta cada vez más complicado lograr rentabilidades —algo que aumenta el nivel de sensibilidad a los costes—, la directiva relativa a los mercados de instrumentos financieros II (MiFID II) ha incrementado aún más el escrutinio sobre la relación calidad/precio mediante la obligación de presentar informes que contengan un desglose de los costes. Los primeros informes para clientes con el desglose detallado de los costes, que se publicarán en el primer trimestre de este año, constituirán un hito de marcada relevancia para el sector de gestión patrimonial y de activos en Europa.
El segundo de ellos, la tecnología, juega un papel fundamental. Los avances tecnológicos en los sistemas de supervisión de carteras y de gestión del riesgo ofrecen a los inversores una mayor visibilidad sobre el tipo de rentabilidades logradas por las gestoras y sobre cómo implementar las visiones de inversión de la forma más eficiente posible.
Por último, la amplitud, el detalle y la precisión de las herramientas de inversión han registrado un rápido crecimiento en las dos últimas décadas. Por ejemplo, los ETFs y los fondos indexados abarcan ahora la mayoría de las clases de activos y factores necesarios para la asignación de activos y factores en el seno del núcleo de la cartera.
No se podrá seguir adelante, sin haber abandonado las prácticas obsoletas. Las gestoras patrimoniales modernas han empezado a dejar atrás el obsoleto enfoque compartimentado, que aborda de forma separada la asignación de activos, la selección de productos y la supervisión continua, para pasar a adoptar un modelo holístico que integre estos procesos. Tras llevar a cabo un análisis de más de 500 carteras, hemos concluido que los modelos antiguos y compartimentados de asignación de activos a menudo dan lugar a un uso ineficiente del presupuesto de comisiones —en un momento en que los clientes se centran en la relación calidad/precio— o a sesgos y riesgos inintencionados en las carteras de los clientes.
Para prepararse, es necesario construir un núcleo de cartera más sólido. Hace tiempo que los análisis demuestran que el 90% de la variabilidad de las rentabilidades de las carteras se deriva de dos áreas clave que conforman el núcleo de la cartera: la exposición general al mercado y los sesgos estratégicos basados en factores.
Estructurar un núcleo de cartera de mayor solidez es un proceso reproducible que resulta eficiente en términos de costes, riesgos y tiempo invertido. Todo ello se plasma en un modelo de inversión holístico que aprovecha las nuevas tecnologías para reducir las fricciones e identificar los productos adecuados que, en conjunto, puedan generar los resultados deseados.
Adoptar enfoques de inversión poco cohesionados suele dar lugar a una excesiva diversificación del alfa —esto es, que las distintas posiciones adoptadas arrojen rentabilidades que terminen por anularse entre sí— y a rendimientos contradictorios en el seno de las carteras, entre otras consecuencias.
En BlackRock consideramos que es fundamental maximizar la eficiencia en 2019. Y para ello, creemos que ha llegado el momento de dejar atrás las prácticas anticuadas en materia de construcción de carteras, de sacar partido de todas las herramientas disponibles y por supuesto, de preparar el núcleo de las carteras.
Tribuna de Ursula Marchioni, responsable de Soluciones de análisis de carteras en BlackRock para la región EMEA.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Wolfgang Staudt. Un año nuevo intrépido
Fue un final emocionante para un año en que la mayoría de los mercados evolucionaron en una dirección opuesta a sus rumbos de principios de año. El desplome en diciembre de la rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 10 años y que se descontaran todas las subidas de tipos en Estados Unidos para 2019 se debieron, en parte, al débil rendimiento de los activos de riesgo: los préstamos high yield y apalancados, anteriores “hijos predilectos” del mercado de renta fija; y la renta variable, que registró su mayor descenso mensual en años.
No fue solamente un acontecimiento el que propició el viraje, sino una combinación de numerosos problemas: datos macroeconómicos decepcionantes en diferentes economías desarrolladas, problemas políticos (guerra comercial entre Estados Unidos y China y el cierre de la administración estadounidense), escasa confianza, un posicionamiento desajustado del mercado y, naturalmente, la escasez de liquidez, impulsada por las restricciones en los balances a cierre de año. Resulta complicado dar con noticias favorables, lo cual, por supuesto, puede indicar que la situación no puede ir a peor. Veremos.
Lo que sí sabemos es que, a pesar de que la Reserva Federal haya elevado los tipos de interés en ocho ocasiones en los dos últimos años, la rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 10 años solo ha avanzado 24 puntos básicos (pb) (tras dispararse en el cuarto trimestre). El aplanamiento de la curva de rentabilidades, de proporciones históricas, sin duda contradice las afirmaciones acerca de que la economía estadounidense pueda mantener su crecimiento muy por encima de los niveles prevalentes tras la crisis financiera global. Consideramos que el riesgo de que se produzca una ralentización económica más drástica, con motivo de una subida de tipos demasiado rápida, sigue siendo remoto. Pensamos que un crecimiento moderado, una inflación estable y una Reserva Federal paciente son los ingredientes perfectos para un aterrizaje suave de las economías estadounidense y global y un rendimiento adecuado de los activos de riesgo.
Perspectiva para la renta fija
Los inversores que esperaban que Papá Noel trajera una subida en diciembre no vieron cumplidos sus deseos: las acciones de mercados desarrollados registraron su peor mes desde septiembre de 2011, mientras que los diferenciales de crédito con grado de inversión fueron objeto de las mayores oleadas de ventas desde el primer semestre de 2016. En vista de dicha evolución, podría pensarse que los inversores centrados en el valor se verían animados por las ventas masivas y la oportunidad de comprar acciones con múltiplos de valoración menores y recibir la correspondiente compensación por asumir el riesgo de impago de las compañías, pero la situación resulta más compleja.
Los datos económicos, en especial, de economías desarrolladas, sorprendieron por lo general a la baja en el cuarto trimestre de 2018 y, si bien los beneficios corporativos mantuvieron el tipo, en conjunto, en el transcurso del año, las expectativas para 2019 se han revisado a la baja de forma constante. Además, muchos de los factores de riesgo macroeconómicos principales —tensiones comerciales entre Estados Unidos y China, populismo en Europa y preocupación por la ralentización de la economía china— siguen sin resolverse.
Sin embargo, el otro acontecimiento significativo del último mes fueron las políticas de respuesta al debilitamiento de los datos de crecimiento y la evolución de los mercados financieros. La tendencia hacia la normalización de la política monetaria, bien encaminada en el primer semestre del año, parece estar deteniéndose y, en algunos casos, revirtiéndose. La inflación sigue siendo moderada en todas partes, por lo que los bancos centrales pueden tomarse su tiempo para normalizar sus políticas, reduciendo de ese modo el riesgo que supone elevar los tipos demasiado rápido y demasiado pronto.
La Reserva Federal elevó los tipos en 2018 más de lo que el mercado esperaba en un primer momento —cuatro veces, no tres— pero ahora se ve en una situación en que los tipos oficiales se aproximan a una posición de neutralidad y los riesgos de endurecer la política monetaria parecen mayores, mientras que la necesidad de proceder en ese sentido no parece especialmente acuciante. Las presiones inflacionarias sí se recuperaron en el transcurso de 2018, si bien las lecturas de inflación subyacente en Estados Unidos han regresado, a lo sumo, a su nivel objetivo, más que dispararse. La creación de empleo en Estados Unidos subió por encima de lo previsto en diciembre, si bien la tasa de desempleo también se incrementó al incorporarse nuevamente a la población activa trabajadores desalentados, lo cual sugiere que persiste la debilidad del mercado de trabajo estadounidense, teniendo un efecto de moderación sobre las presiones inflacionarias.
En Europa, el Banco Central Europeo (BCE) puso fin a su programa de expansión cuantitativa, si bien se prevé que el ritmo de subida de los tipos de interés sea extraordinariamente lento. Aunque el BCE permanece fiel a su visión de que la debilidad de la economía en la zona euro es transitoria y que la mayor saturación y rigidez de los mercados de trabajo se traducirán en un alza de las presiones inflacionarias subyacentes, existen muy pocas evidencias de que dichos aspectos vayan a traducirse en un alza de los precios al consumo: el IPC subyacente permaneció, sin cambios, en el 1% interanual en diciembre. Al igual que en el pasado, puede que el BCE se vea obligado a retrasar la normalización de su política.
Puede que el cambio de política monetaria más significativo procediera del Banco Popular de China, que rebajó las ratios de reservas obligatorias para contrarrestar la ralentización de la economía. Resulta interesante que, aunque los mercados emergentes fueron una fuente importante de volatilidad en el mercado durante el primer semestre de 2018, lograron superar en rentabilidad a sus homólogos desarrollados en el segundo semestre de 2018. Esta mejora de la resiliencia cobra pleno sentido, a nuestro juicio, pues la mayoría de las economías emergentes se encuentran en una situación mejor frente a la que descontaban numerosos inversores, ya que las que presentaban desequilibrios han adoptado medidas para corregirlos y, en vista del bajo nivel de exigencia de las valoraciones, existen oportunidades de inversión atractivas. La ralentización de la subida de tipos de la Reserva Federal, que podría traducirse en un debilitamiento del dólar, podría prestar un respaldo mayor a esta clase de activos.
A pesar de estas variaciones en los precios de los activos —más bien abultadas—, las previsiones macroeconómicas y corporativas para 2019 de los analistas, incluidos los nuestros, no han variado tan drásticamente. Sí, el crecimiento se moderará en 2019, pero ¿caerá a plomo? En nuestra opinión, no. En el caso concreto de Estados Unidos, se trata de algo positivo. En caso de que el crecimiento estadounidense continúe al ritmo del tercer trimestre, sin duda creemos que la inflación se elevaría y puede que la Reserva Federal elevase los tipos de forma más agresiva y se produjera una recesión en 2020 y años posteriores. El lado positivo de que el mercado haya revaluado la dinámica de crecimiento e inflación estadounidenses y globales es que existe una presión sustancialmente menor para que los bancos centrales, bien normalicen sus políticas (zona euro, Japón y China), o bien continúen elevando los tipos (Estados Unidos). El riesgo de una ralentización económica más drástica por un alza de los tipos demasiado rápida, o un desplome de la confianza de los hogares o de las compañías sigue siendo remoto, a nuestro juicio. Pensamos que un crecimiento moderado, una inflación estable y una Reserva Federal paciente, son los ingredientes perfectos para un aterrizaje suave de las economías estadounidense y global y un rendimiento adecuado de los activos de riesgo. La significativa resiliencia de los mercados emergentes en el segundo semestre del año (especialmente en diciembre), resulta positiva tanto para la economía global, como para los mercados emergentes como clase de activos. Los precios de los activos de riesgo han rebasado sustancialmente el de sus valoraciones fundamentales.
Tipos y monedas de mercados desarrollados
Análisis mensual
Las rentabilidades de los activos refugio cayeron en diciembre con motivo de la euforia inicial tras la reunión del G20 en Buenos Aires, el descenso de las expectativas de inflación y la persistencia de la huida hacia la calidad a partir de mediados de noviembre. Durante el mes, Estados Unidos y China acordaron una tregua de 90 días conforme a la cual el primero aplaza el incremento de los aranceles a más de 200.000 millones de USD de bienes chinos del 10% al 25% como se había previsto para enero, y el segundo se compromete a adquirir un volumen “significativamente cuantioso” de bienes agrícolas, industriales y del ámbito de la energía, para reducir el déficit comercial con Estados Unidos. La reacción del mercado fue efímera, pues poco después se conoció la detención de la directora financiera de Huawei en Canada, a solicitud del gobierno estadounidense, por una supuesta infracción de las sanciones a Irán.
Perspectiva
Es posible que el crecimiento estadounidense sea menor en 2019, a medida que se debilite el impacto del impulso fiscal y comience a percibirse el efecto retardado de las subidas de tipos, pero no caerá a plomo. Los discursos pronunciados recientemente por los responsables de política de la Reserva Federal nos llevan a confiar en mayor medida en que son conscientes del riesgo de subir en demasía los tipos y de que deben pasar —en algún momento del futuro cercano— a una política más dependiente de los datos, pues lo que desea el banco central es contener el riesgo de inflación, no ocasionar un aterrizaje accidentado de la economía o una recesión. Más a corto plazo, a pesar del descenso hacia finales de diciembre, creemos que es posible que la rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 10 años se sitúe eminentemente durante los próximos meses entre el 2,75% y el 3,25%. La subida de tipos de la Reserva Federal se encuentra en pausa.
Tipos y monedas de mercados emergentes
Análisis mensual
Los activos de renta fija de mercados emergentes evolucionaron de forma positiva en el último mes del año, compensando parcialmente las pérdidas soportadas a lo largo del año. En diciembre, la caída de las rentabilidades de los bonos del Tesoro estadounidense favoreció a los bonos de mayor calidad y mayor duración en el mercado de deuda soberana y crédito denominada en USD, mientras que la rentabilidad de los bonos locales impulsó el rendimiento de la deuda nacional. A lo largo del mes, los precios de la energía y de los metales básicos continuaron cayendo: el petróleo de Brent cerró casi en 54 USD por barril y los precios del cobre y el aluminio se debilitaron más del 3%. Los rendimientos de las materias primas agrícolas fueron heterogéneos: los precios del maíz y el trigo subieron frente a las pérdidas del café, el azúcar y el algodón. Aunque los metales básicos se abarataron, los precios del oro, la plata y el paladio subieron durante el periodo. Los inversores siguieron retirando inversiones de deuda de mercados emergentes como clase de activos en diciembre, principalmente, de estrategias en monedas fuertes. Los inversores institucionales finalizaron el año añadiendo unos 20.000 millones de USD a esta clase de activos (1), mientras que las inversiones minoristas apenas variaron.
Perspectiva
Tras un año complicado para la renta fija de mercados emergentes, nos mostramos optimistas de cara a 2019 con motivo de las atractivas valoraciones, el entorno global, potencialmente favorable, de inflación y crecimiento moderados y una Reserva Federal que posiblemente se esté aproximando al final de su ciclo de subida de tipos. Consideramos que estos factores y el aumento de los déficits de la balanza por cuenta corriente y fiscal en Estados Unidos, limitan el margen para una apreciación sustancial del USD, que resultaría beneficiosa para los emisores de mercados emergentes. Nuestro análisis histórico indica que la renta fija de mercados emergentes tiende a ofrecer rentabilidades relativas positivas, cuando las economías de la esfera emergente cierran brechas negativas de producción y convergen hacia el crecimiento potencial, como está sucediendo en este momento.
Crédito
Análisis mensual
Los diferenciales de los activos globales con grado de inversión se ampliaron en diciembre, cerrando su peor año desde la crisis de deuda soberana europea de 2011. El diferencial del índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate se amplió 16 pb en diciembre para cerrar el año 153 pb por encima de la deuda pública; lideraron el descenso del mercado los emisores de crédito con una calificación de BBB. Los diferenciales cerraron el conjunto del año trazando una ampliación del 60 pb; el crédito de menor calidad, como el financiero subordinado y el no financiero con calificación de BBB, arrojaron rentabilidades relativas negativas. En clave de rendimiento relativo, el índice Bloomberg Barclays U.S. Investment Grade cedió un 3,15% anual, su segunda peor marca desde 2008. Al igual que en meses anteriores, los impulsores del crédito siguieron siendo las inquietudes macroeconómicas y la preocupación sobre cómo la ralentización del crecimiento económico afectaría a los fundamentales de las compañías (en especial, el apalancamiento de los emisores de crédito con calificación de BBB). Agrava estas inquietudes la debilidad de los factores técnicos de cara al cierre del año, siendo el síntoma más notable la limitada tolerancia al riesgo imperante en la comunidad inversora.
Perspectiva
Al inicio de 2019, nuestra perspectiva apenas varía en general. Tras seguir ampliándose en diciembre, los diferenciales han regresado a los niveles en que se encontraban entre principios y mediados de 2016 y descuentan un riesgo elevado de que se produzca una ralentización económica sustancial o una recesión. Creemos que dicho riesgo se plasma considerablemente en las valoraciones actuales, por lo que percibimos valor en los diferenciales de crédito, tanto con grado de inversión como high yield. Aunque los resultados relativos negativos de diciembre dan más alas a las visiones de algunos analistas, de que los mercados de crédito se encuentran en “crisis”, percibimos que el mercado ya está descontando algunos peligros. Pensamos que esta realidad crea oportunidades para aprovechar el carry y obtener plusvalías limitadas mediante un posicionamiento activo.
Activos titulizados
Análisis mensual
En diciembre, continuaron ampliándose los diferenciales de las titulizaciones de crédito y elevándose los tipos de interés. Los diferenciales de dicha deuda llevan tres meses ampliándose, y cerraron 2018 más elevados en la mayor parte de los sectores. Las condiciones fundamentales de la deuda corporativa titulizada siguen siendo sólidas gracias a unas tasas de impago bajas, el buen estado de los balances en clave de consumo y la estabilidad de los mercados de la vivienda, si bien la combinación del incremento de la volatilidad, el agravamiento de las preocupaciones sobre la marcha en el futuro de la economía estadounidense y la ampliación de los diferenciales en otros sectores del crédito, está ejerciendo presión sobre los diferenciales de la deuda corporativa titulizada. Los bonos de titulización hipotecaria de agencia volvieron a rendir adecuadamente en diciembre: los diferenciales se estrecharon, los tipos marcharon de forma positiva y las rentabilidades de los citados bonos se adentraron en terreno positivo por primera vez en 2018.
Perspectiva
Nuestras perspectivas para los mercados de activos titulizados son positivas una vez comenzado 2019. En vista del aumento del Libor y las rentabilidades de los valores del Tesoro estadounidense a lo largo de la curva en 2018, y de la ampliación generalizada de los diferenciales de los activos titulizados —de bonos de titulización hipotecaria de agencia a bonos de titulización de activos sensibles a la evolución del crédito—, comenzamos 2019 con unas rentabilidades por inversión en activos titulizados sustancialmente más altas y un entorno fundamental para el crédito que sigue siendo positivo. La volatilidad del mercado se ha incrementado y podría seguir aumentando, pero, en última instancia, prevemos que el valor fundamental y el rendimiento del crédito dominen las rentabilidades en 2019.
Columna de Jim Caron, portfolio manager y miembro senior del equipo de Renta Fija Global de Morgan Stanley Investment Management.
(1) Fuente: JP Morgan. Datos a 31/12/2018.
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Pixabay CC0 Public Domain. Las razones del disgusto de los inversores con la ampliación de capital de Enel
El desplome de las acciones de Enel Americas ha causado la mayor caída de la bolsa chilena en los últimos 15 meses. El gigante del sector energético latinoamericano que cotiza en Chile, anunció mediante un hecho esencial a la CMF, su intención de aprobar en la próxima junta general de accionistas prevista para el 30 de abril, una ampliación de capital de 3.500 millones de dólares, equivalente al 30% de su capitalización bursátil.
Según el comunicado, el fin de la ampliación es “aprovechar oportunidades de inversión mediante operaciones de fusiones y adquisiciones y compras de participaciones de minoritarios, así como proveer de fondos a la filial Enel Brasil S.A.”
Tras el anuncio, el precio de la acción cayó desde precios de cierre del día 26 de febrero de 134,40 pesos hasta 120,78 pesos de las 13:09 del día 27 de febrero, momento en que la cotización fue suspendida acumulando una caída del 10,3%. Esta caída arrastró al IPSA que cerró con una caída del 1,9% la mayor en los últimos 15 meses.
En un conference call posterior, la empresa detalló el uso que hará de los fondos y los efectos de la operación en la posición financiera de la compañía. Así pues, 2.650 millones de dólares irán destinados a pagar deudas en Enel Brasil tras la adquisición de Eletropaulo en 2018 y 850 millones de dólares se destinarán a la reestructuración de los pasivos de los fondos de pensión de Eletropaulo.
Tras pagar las deudas la empresa contará con 2.500 millones en el corto plazo, se entiende por una mayor capacidad de financiación no por una vinculación directa con la operación, para aprovechar oportunidades de adquisiciones y fusiones en el segmento de distribución de energía eléctrica en Latinoamérica o compras de participaciones de minoritarios.
Con respecto al impacto que tendrá la operación en los ratios de endeudamiento de la compañía la empresa estima que llegará a un ratio de deuda financiera neta sobre EBITDA de 1,0x a fines de 2019 (de 1,7x antes del deal). El ratio de la deuda financiera neta sobre EBITDA podría eventualmente llegar a 2,5x en el futuro por nuevas adquisiciones. Entonces, ¿cuáles son las razones por las que los inversores han decidido vender las acciones de ENEL tras el anuncio, si el impacto a priori para la compañía es positivo en el largo plazo?
El primer motivo puede ser es el efecto dilutivo de la utilidad por acción, por el volumen considerable de las acciones que será emitido. El segundo motivo, es el timing del anuncio de la ampliación de capital, que ha soprendido al mercado en cuanto al tamaño y momento. El volumen de la ampliación es muy significativo para el mercado local y coincide en el tiempo con otras operaciones relevantes. Pero en definitiva, la mayoría de los inversores deben opinar que la estructura de financiación será menos eficiente tras la operación y que la utilidad esperada por acción tras la operación será inferior a sus expectativas actuales.
Así lo ha explicado BICE Inversiones, « la utilidad neta aumentará en 910 millones de dólares en el periodo 2019-2014, lo cual anualizado entrega una utilidad por acción (UPA) de 10,7 por acción, lo cual es muy similar a la UPA esperada por el consenso para Enel Américas en el año 2019 antes de anuncio del aumento de capital.
En este sentido, la operación en el mejor de los casos no será dilutiva a corto plazo, pero sí lo será a mediano plazo, ya que se esperaba ”un fuerte crecimiento de utilidades a partir del año 2021. Tomando las estimaciones de consenso, la UPA esperada para el año 2021 era de 17,4 pesos/acción antes del anuncio del aumento de capital, y caería según nuestras estimaciones a 15,7 pesos por papel (disminución del 10%).»
Al reanudarse la cotización al día siguiente la acción ha mantenido su tendencia a la baja. Aún queda por ver la reacción de las AFPs que controlan actualmente el 13,44% del capital y que todavía no se han pronunciado al respecto. La ampliación necesita ser aprobada por el 75% de los accionistas en la próxima junta general de accionistas.
