Cuando el BCE anunció su intención de hacer una revisión estratégica de su política monetaria, los analistas y gestores destacaron lo relevante de la decisión tras 18 años siguiendo la misma estrategia. Ayer llegó el esperado momento de conocer a qué conclusiones y decisiones había llegado el banco central tras esta revisión, y el resultado fue desgastado. 

Las gestoras coinciden en que el BCE ha asumido la misma línea acomodaticia que ha mantenido hasta ahora, pese a dejar algunas novedades relevantes. En primer lugar, el BCE ha cambiado el matiz de su estrategia implementando un objetivo de inflación simétrica del 2% y una política de tolerancia de la inflación por encima del 2% durante un periodo de tiempo para garantizar que el marco macroeconómico sea tan favorable como se requiere a medio plazo. Numerosos estrategas consideraban ambiguo el anterior objetivo y podría derivar en un menor nivel de estímulos antes de lo deseado, como lo ocurrido con Trichet en 2011.

En opinión de Konstantin Veit, gestor de carteras de PIMCO, estamos ante “más de lo mismo”. Según explica, los resultados principales de la revisión de la estrategia están en línea con las expectativas, y no tendrán un gran impacto en la ejecución de la política monetaria a medio plazo. “Al igual que en 2003, parece tratarse de una evolución en lugar de una revolución, por lo que la reacción del mercado al anuncio ha sido limitada. En lo que respecta al reto al que se enfrenta el BCE, es decir, conseguir que la inflación llegue al 2%, la revisión probablemente se quede corta, ya que no responde a la pregunta de cómo puede configurarse la política monetaria para generar esos objetivos de inflación del IPC .La respuesta del BCE parece ser más de lo mismo, lo que también se refleja en que sigue confiando en los tipos de interés como principal instrumento de política monetaria”, apunta Veit.

Una de las observaciones que hacen las gestoras es que las palabras del BCE han sido muy difusas y poco concretas. “El objetivo de inflación del 2%, el lenguaje extremadamente vago sobre los excesos de inflación y la inclusión de la vivienda en la cesta de la inflación son cambios marginales y ampliamente esperados. A corto plazo, el BCE quiere crear una experiencia de elaboración de modelos y fuentes de datos sobre el riesgo climático, pero a medio plazo va a realizar una QE verde, al menos para el programa de compra de bonos corporativos, recortar los bonos en sus operaciones de garantía en función de las credenciales climáticas de las empresas, y someter al Eurosistema a pruebas de resistencia frente a escenarios de cambio climático. Otros bancos centrales van a leer esto y a pensar mucho en cómo pueden mostrar un compromiso similar con la ecologización de la política monetaria”, añade Paul Diggle, economista jefe de Aberdeen Standard Investment.

Carlos del Campo, miembro del departamento de Inversiones de Diaphanum, explica que “con esta mayor flexibilidad, el BCE admitirá precios por encima del 2% en el corto plazo como en el actual escenario de pandemia donde el IPCA se ha revisado al alza hasta niveles próximos al 2% en 2021. Además, recomendaron incorporar en el cálculo de la inflación los costes de la vivienda en régimen de propiedad y tendrán en cuenta criterios climáticos en su estrategia de política monetaria. En nuestra opinión el anuncio no debería ser muy significativo ya que tampoco se mencionaron herramientas adicionales para alcanzarlo, si bien Lagarde aleja en parte la posibilidad de reaccionar rápidamente si la inflación superase el umbral del 2% e implícitamente da mayor margen para los países más endeudados donde la deuda/PIB supera el 100%”.

En este sentido Ulrike Kastens, economista de DWS, añade: “Christine Lagarde se ha negado a dar una definición de lo que significa sobrepasar y subestimar en términos de cifras. En este sentido, la tolerancia también dependerá del entorno económico. El tipo de interés clave sigue siendo el principal instrumento de política monetaria, pero la QE, la orientación anticipada y otros medios seguirán siendo igual de importantes, ya que forman parte integral del conjunto de herramientas de la política monetaria”.

Política acomodaticia

En lo que coinciden la mayoría de las valoraciones de las gestoras es que el resultado de este cambio hace probable que la política siga siendo acomodaticia durante más tiempo que en el escenario anterior y, a su vez, pueda resultar negativo para el euro a medio plazo. “Si bien este mensaje se percibe como un mensaje de moderación, la realidad es que Europa sigue luchando por generar una inflación incluso cercana al objetivo anterior de «acercarse al 2%», advierte Charles Diebel, responsable de renta fija de Mediolanum International Funds.

En este sentido, desde Olea Gestión consideran que el BCE ve probable que el nivel de inflación se pueda superar temporalmente y por eso se guarda la posibilidad de no alterar su política monetaria. Sin embargo, difiere y argumenta que esto no quiere decir que la política actual hiperexpansiva se mantenga en el largo plazo. “La FED ya realizó un cambio similar en 2020 cuando decidió que el objetivo de inflación del 2% era una media de la inflación de los últimos años y no la de un momento concreto. Lo que sí parece claro es que el BCE no va a precipitarse en el tapering ni en la subida de tipos por presión de algunos países que ven con más preocupación el riesgo de una subida de la inflación a medio plazo”, explican Hernán Cortés, gestor del fondo Olea Neutral, y Rafael Peña, socio fundador de Olea Gestión.

En este sentido Wolfgang Bauer, gestor del equipo de renta fija de M&G Investments, lanza una reflexión: “Declarar que las desviaciones negativas y positivas del nivel objetivo son igualmente indeseables no cambiará esta situación. Si se tienen en cuenta las presiones actuales sobre los niveles de precios, causadas por la reapertura de la economía mundial tras su congelación COVID, las fuerzas deflacionistas a largo plazo de la globalización, el uso de la tecnología y el envejecimiento de la sociedad siguen y seguirán planteando un serio desafío para que el BCE alcance su objetivo de inflación”.

Un QE verde y la vivienda en el IPC

En segundo lugar, el BCE no se limita a anunciar su intención de desempeñar un papel más activo en la protección del clima, sino que establece un plan de acción concreto. En opinión de DWS, esto era lo que justamente estaba esperando el mercado, lo que muestra el vigor con el que el BCE pretende abordar esta cuestión. Según resumen los analistas de Banca March, la institución ha revelado sus planes para combatir el cambio climático, alejándose en un futuro de compras de bonos asociadas a compañías no alineadas con el compromiso verde de la UE. 

En este sentido, a principios de este mes, Lagarde reconocía durante la conferencia Green Swan, organizada por el Banco de Pagos Internacionales (BPI) y el Banco de Francia, la necesidad de que el BCE incorporar el riesgo relacionado con el cambio climáticos a todos los ámbitos de su actividad, es decir, desde el marco para fijar su política monetaria hasta los programas de compras de deuda.

“Estaríamos fallando en nuestro mandato si no vemos cómo el cambio climático puede perjudicar la transmisión de nuestra política monetaria porque probablemente induciría inestabilidad financiera si no lo tenemos en cuenta. Y estaríamos fallando en nuestro mandato si no medimos el impacto que tiene el cambio climático en los activos que tenemos, en los activos que compramos y en las garantías que tenemos en stock”, señalaba Lagarde.

En opinión de Kastens esta es una decisión que tendrá un gran alcance ya que afectará al BCE tanto en su papel de supervisor. “Sin duda, esto demuestra las grandes ambiciones del BCE en este tema y su apoyo a la UE en su política climática. También afectará a la cartera de bonos corporativos del BCE si los aspectos relacionados con el cambio climático se incluyen en el marco de inversión. En términos más amplios, y en lo relativo al mercado de bonos, el anuncio en sí mismo podría tener un efecto de señalización y, en consecuencia, afectar a los precios”, concluye.

Otro de los temas que ha abordado el BCE ha sido incluir en la medición de la inflación los costes en los que incurren los propietarios de viviendas. Para Esty Dwek, head of global market Strategies de Natixis IM Solutions, “con las nuevas inclusiones en la cesta, la cifra podría ser más elevada, pero superar el 2% de forma sostenible sigue pareciendo un reto para la Eurozona. En general, esto debería permitir al BCE seguir siendo muy acomodaticio en busca de un objetivo de inflación simétrico”.

Según concluye David Kohl, economista jefe de Julius Baer, “la revisión de la estrategia del BCE no tiene ningún impacto en las medidas específicas de política del BCE, como el tipo de depósito negativo, sus compras de activos o la concesión de facilidades de financiación a largo plazo. Al mismo tiempo, refuerza la capacidad de comunicación del BCE con los mercados financieros y el público en general, aumentando así la eficiencia de la política monetaria”.