Nadie duda de la madurez y crecimiento del mercado de ETFs. Según los últimos datos recogidos por la firma de análisis ETFGI, en los primeros seis meses del año se listaron 877 nuevos fondos a nivel global. “Esto supera el récord anterior de 808 nuevos ETFs registrados en la primera mitad de 2021. La primera mitad del año concluyó con un aumento neto de 624 productos después de contabilizar 253 cierres”, indican desde ETFGI.
Al final del primer semestre, la distribución de los nuevos lanzamientos es la siguiente: 297 en los Estados Unidos, 281 en la región de Asia Pacífico (excluyendo Japón) y 147 en Europa. Estados Unidos reportó el mayor número de cierres con 91, seguido por la región de Asia Pacífico (excluyendo Japón) con 55, y Europa con 53.
En concreto, un total de 219 proveedores han contribuido a estos nuevos listados, que están distribuidos en 35 bolsas de valores a nivel mundial. Los nuevos productos listados incluyen 355 activos, 296 índices de renta variable y 92 que rastrean índices de renta fija. Los 877 nuevos productos son gestionados por 251 proveedores diferentes. iShares listó la mayor cantidad de nuevos productos con 44, seguido por Global X ETFs con 36 nuevos listados y PGIM con 28 nuevos lanzamientos. En cambio, se han producido 182 cierres de 73 proveedores en 29 bolsas de valores.
Detalles adicionales
Durante la primera mitad de los años 2020 a 2024, la industria global de ETFs ha visto un aumento significativo en el número de nuevos listados, pasando de 467 a 877. En el primer semestre de 2024, Estados Unidos y Asia Pacífico (excluyendo Japón) tuvieron el mayor número de nuevos listados, alcanzando 297 y 281 respectivamente, mientras que América Latina tuvo la menor cantidad de nuevos listados con solo tres.
“Europa y América Latina alcanzaron sus números más altos de listados en el primer semestre en 2022, con 239 y 16 respectivamente. Oriente Medio y África vieron su mayor número de nuevos listados en el primer semestre en 2021, con 41 lanzamientos”, matiza el informe de ETFGI.
Respecto al número de cierres, estos disminuyeron en el primer semestre de 2024 en todas las regiones, en comparación con el primer semestre de 2023. En concreto, Estados Unidos y Asia Pacífico (excluyendo Japón) tuvieron el mayor número de cierres, con 91 y 55 respectivamente, mientras que Japón y América Latina tuvieron los menores, con solo 2 cierres cada uno. “Estados Unidos reportó su mayor número de cierres en el primer semestre en 2023 con 132, Europa en el primer semestre de 2023 con 97, Asia Pacífico (excluyendo Japón) con 79 en 2021 y Canadá en 2023 con 44”, indica el documento.
Los mercados emergentes siguen estando baratos frente a los mercados desarrollados, pero su revalorización dependerá de lo que ocurra este año en EE.UU. Según Aliki Rouffiac, gestora del equipo de Soluciones Multiactivo Sostenibles de Robeco, hace mucho tiempo que los inversores que desean diversificar sus carteras consideran que esta clase de activos son el “Salvaje Oeste o, mejor dicho, el Salvaje Este, sobre todo desde que los mercados desarrollados se vieron afectados, primero, por el COVID y, después, por las secuelas inflacionistas de la guerra de Ucrania”.
Según su visión, si bien la renta variable emergente, impulsada por la influencia cada vez mayor de China, puede proporcionar grandes beneficios a los inversores de vez en cuando, en la última década ha sido más bien un motivo de decepción. “Las divisas también han ofrecido una rentabilidad inferior en un contexto en el que el dólar se ha beneficiado del excepcionalismo estadounidense”, añade.
Además, la gestora considera que la deuda de los mercados emergentes es muy vulnerable a las subidas de tipos. “La rentabilidad de la renta variable emergente en el periodo de 10 años que termina en junio de 2024 ha sido inferior que la de los mercados desarrollados en una media anualizada del 7%. Después de haber obtenido una rentabilidad superior en los años 2000, los emergentes se han caracterizado por generar una rentabilidad inferior en comparación con los MD a partir de los años 2010”, matiza.
La fortaleza del dólar también ha provocado que las divisas de los emergentes obtuvieron una rentabilidad inferior de hasta el 6% anual, según la rentabilidad relativa del JPM Emerging Market Currency Index frente al dólar. En concreto, la gestora explica que la renta fija ofrece mejores perspectivas, ya que las TIRes del 6,6% del GBI-EM Global Diversified Local Currency Index están muy por encima del 3,4% que ofrecen los Gobiernos desarrollados a nivel mundial. Sin embargo, la diferencia entre ambos se ha ido reduciendo, ya que los bancos centrales de todo el mundo han ido subiendo los tipos durante el último año.
El dragón entra en escena
La pregunta que lanzan desde Robeco es si se prenderá finalmente la chispa de los mercados emergentes en el año del dragón. “A pesar de la mejora de las tasas de crecimiento económico de las economías en desarrollo durante la última década, los activos de los mercados emergentes no han logrado ofrecer una rentabilidad superior atractiva en los ámbitos de la renta variable, renta fija y divisas”, afirma Rouffiac.
Según su análisis, los catalizadores de los que dependen que el año del dragón sea el punto de inflexión para los mercados emergentes podrían desarrollarse en la segunda mitad de 2024, proporcionando un panorama más favorable para la rentabilidad futura. “Históricamente, los diferenciales de crecimiento han propiciado que la renta variable de los mercados emergentes obtuviera una mayor rentabilidad, y el reciente retroceso a niveles más positivos se considera un factor que favorece a sus acciones”, aclara.
¿Qué ocurrirá con el dólar?
En su opinión, hay muchos aspectos que también dependen del poderoso dólar y de cómo le afectaría cualquier recorte de tipos que aplicara la Fed. En este sentido apunta que una bajada de tipos suele quitarle atractivo a la divisa nacional de cara a los inversores extranjeros, con lo que el dólar se debilitaría frente a las divisas de los mercados emergentes. Esto beneficia especialmente a los numerosos países en desarrollo productores de materias primas que se venden en dólares en todo el mundo.
“Tácticamente, del comportamiento del dólar también dependerán en gran medida los activos de renta variable o fija emergente. A medida que la Fed inicie un ciclo de bajada de tipos, la perspectiva de recortes más graduales y menos pronunciados en los próximos 12 meses, en un contexto económico mundial benigno, sería un buen augurio para la rentabilidad de los activos de los mercados emergentes. Mientras tanto, la trayectoria y la velocidad que adquiera la inflación hacia niveles más sostenibles, de en torno al 2%, allanarían el camino a políticas más flexibles. Esto ocurre en un periodo en el que la atención sigue centrándose en procesos electorales (sobre todo en EE.UU.) que podrían aumentar la volatilidad a corto plazo y presentar nuevas oportunidades en el ámbito de los emergentes”, afirma la gestora de Robeco.
China frente al resto del mundo
China sigue desempeñando un papel importante en la rentabilidad global de los ME, ya que tiene una ponderación del 25% en el MSCI EM Index, lo que provoca una divergencia considerable respecto al resto del índice cuando se excluye China. Desde la época del COVID, el diferencial de rentabilidad entre la renta variable china y la de los ME sin China ha alcanzado casi el 50%. Esto puede atribuirse en parte a factores internos, como las dificultades a las que se enfrenta el mercado inmobiliario chino. Sin embargo, también se debe a diferencias en la estructura del mercado, ya que el índice de renta variable china está bastante poco expuesto al sector tecnológico (uno de los que más se benefician del auge de la IA): tiene una exposición de apenas el 5,9%, frente al 31,5% del MSCI EM ex China Index. Esta divergencia también se observa en el hecho de que la correlación entre el MSCI EM ex-China Index y los mercados de renta variable occidentales ha aumentado hasta acercarse al 70% en los últimos 12 meses, pero ha caído hasta el 56% frente al mercado de renta variable china.
Un perfil más favorable
«En términos de riesgo, la convergencia de la volatilidad de los ME frente a la de los mercados desarrollados en el último año ha dado lugar a un perfil más favorable para la renta variable emergente. Esta dinámica de correlación cambiante dentro del universo de los ME refleja los distintos grados de diversificación de estas exposiciones en las carteras de renta variable global», afirma Rouffiac.
De cara al futuro, apunta que la valoración de la renta variable emergente en relación con la de los mercados desarrollados en su conjunto seguirá siendo un argumento convincente, ya que los mercados emergentes sin China cotizan ahora con un descuento del 25%, mientras que el descuento del 40% de la renta variable china frente a la occidental se sitúa cerca de un mínimo histórico en 20 años.
«Podría decirse que hay muchas probabilidades de obtener una rentabilidad relativa atractiva a medio plazo. Por su parte, el reciente cambio de ciclo de fabricación global (los índices PMI mundiales han subido por encima de 50 desde principios de año) podría favorecer la obtención de beneficios. Este es particularmente el caso de las economías orientadas a las exportaciones con una gran base manufacturera, ya que son las que más pueden beneficiarse de una mejora de las perspectivas de crecimiento mundial», añade la gestora.
Todo depende de la Fed
No obstante, hay muchos factores que dependen de lo que ocurra en occidente. Como dice el proverbio, “cuando EE.UU. estornuda, el resto del mundo se resfría”. Esto es especialmente cierto en el caso de la deuda de los mercados emergentes, que es más sensible a lo que ocurre en EE.UU. que en sus propios territorios.
“El equilibrio de los riesgos que entrañan los activos de renta fija de los mercados emergentes depende de la velocidad y la magnitud de los cambios de política de los bancos centrales hacia una postura más flexible. EE.UU. está inequívocamente al timón y marcando la pauta en cuanto al atractivo general de la deuda en las divisas locales. A pesar del aumento de la TIR del índice de bonos en divisa local, el giro hacia tipos más bajos en EE.UU. sería clave para la rentabilidad de esta clase de activos durante el resto del año. Los inversores tendrán que favorecer a los países en los que las oportunidades de carry sean suficientes para compensar la incertidumbre a corto plazo, una tendencia desinflacionista probablemente más lenta y unas primas potencialmente más altas debido a los próximos comicios estadounidenses”, argumenta Rouffiac.
Su principal conclusión es que, en una línea similar, dado que la volatilidad de las divisas ha sido relativamente moderada desde principios de año, las divisas más baratas e infravaloradas deberían salir mejor paradas en relación con el dólar a medida que los diferenciales de los tipos de interés se normalicen en línea con el ritmo y los plazos futuros de los recortes de tipos.
Schroders ha publicado su primer informe de impacto, reforzando el compromiso del Grupo con la inversión de impacto y su dedicación a ofrecer resultados sociales y medioambientales positivos en nombre de sus clientes. Según explican, este lanzamiento es la culminación de la inversión y posterior integración de BlueOrchard, la compañía pionera en inversión de impacto que Schroders adquirió en 2019 y que dio lugar al desarrollo del Marco de Impacto propiedad de Schroders. Además, el informe ofrece un resumen exhaustivo de los impactos tangibles de su gama de inversiones de impacto y su dedicación por la medición y comunicación a clientes de los resultados de las carteras impulsadas por el impacto (Impact Driven).
Desde la gestora destacan que este marco de impacto ha sido verificado de forma independiente por BlueMark, proveedor de servicios de verificación de impacto, según el cual Schroders es la única gran gestora de activos diversificados que figura en el Practice Leaderboard de BlueMark, una lista que selecciona las mejores prácticas gestión de impacto. “La publicación de nuestro primer informe de impacto es un verdadero paso adelante para garantizar que nuestros clientes puedan ver de forma clara el impacto positivo tangible de sus inversiones. Estamos orgullosos de haber creado una oferta de impacto líder en el sector que abarca una amplia gama de industrias, geografías y conocimientos. Nos hemos beneficiado de la estrecha colaboración con nuestros compañeros de BlueOrchard, que han desempeñado un papel fundamental en el establecimiento del Marco de Impacto de Schroders, así como en el desarrollo más amplio de nuestra gama de impacto», ha indicado Peter Harrison, consejero delegado del Grupo Schroders.
Según recoge el informe, hasta la fecha, la gama de fondos de Impacto de Schroders ha invertido en empresas, fondos y activos que apoyan a 504.646 personas, incluidas 91.569 relacionadas con servicios sanitarios, 36.068 con servicios digitales y 67.763 con servicios financieros. Este es el impacto positivo atribuido de Schroders, que es el impacto asociado al tamaño de inversión de la empresa, a 31 de diciembre de 2023. Esta gama incluye 20 fondos centrados en un amplio espectro de clases de activos y geografías, que abarcan renta variable, private equity y deuda privada, infraestructuras, bienes inmuebles y soluciones de activos multiprivados. Representa aproximadamente 5.250 millones de dólares en activos gestionados por Schroders, Schroders Capital y BlueOrchard.
«Los fondos están diseñados para hacer frente a los desafíos globales a través de una serie de temas de impacto, incluyendo la inclusión, la salud y el bienestar, el medio ambiente, el consumo responsable y la producción y las infraestructuras sostenibles, centrándose en una serie de ODS de la ONU y objetivos asociados a ellos. Y todos los fondos de la gama de impacto siguen el mismo Marco de Impacto, que se creó en estrecha colaboración con BlueOrchard, pionera en este ámbito, aprovechando sus más de 20 años de experiencia en inversión de impacto», indican desde la gestora. Este marco permite al Grupo informar sobre el impacto, tanto a nivel agregado como a nivel de cada clase de activo o fondo.
“Este informe es el resultado de la estrecha y exitosa integración de décadas de experiencia en inversión de impacto de BlueOrchard junto con la experiencia de nuestros compañeros de Schroders, Schroders Capital y Cazenove Capital. Nuestro Marco de Inversión de Impacto nos permite mostrar el impacto a nivel agregado en todos los sectores, clases de activos y segmentos de clientes, lo que nos diferencia dentro de la industria. Nos entusiasma seguir satisfaciendo la creciente demanda de productos, soluciones y vehículos de impacto por parte de nuestra diversa base de clientes”, ha añadido Maria Teresa Zappia, directora global de Impacto de Schroders y consejera delegada adjunta y directora de Impacto y Finanzas Mixtas de BlueOrchard.
Los bonos high yield recibieron un fuerte impulso técnico durante el año pasado, ya que el mercado en contracción se encontró con una fuerte demanda. El resultado ha sido una contracción a la baja de los diferenciales (el rendimiento adicional que ofrece un bono corporativo con respecto a un bono gubernamental del mismo vencimiento). A primera vista, todo esto parece positivo, pero toda moneda tiene dos caras. Para los inversores en high yield vale la pena ser conscientes tanto de los beneficios como de los riesgos.
El tamaño del mercado mundial de bonos high yield se ha reducido en los dos últimos años, con una disminución del valor nominal en circulación del 18% desde finales de 2021 (gráfico 1). Lo positivo para los inversores en bonos high yield es que un mercado más pequeño crea valor de escasez, aunque con un tamaño de más de 2 billones de dólares, con más de 3.200 bonos de 1.500 emisores, el mercado global de bonos high yield sigue siendo un mercado diverso.1
Curiosamente, el mercado ha sido víctima del éxito de sus componentes, pues algunos valores de alto perfil han pasado del estatus de high yield al de investment grade (las llamadas estrellas ascendentes) y han salido del índice de high yield. El año pasado, la compañía automovilística Ford fue el mayor prestatario en hacer este movimiento. En el primer semestre de 2024, entre las estrellas ascendentes figuran de momento la empresa aeroespacial británica Rolls Royce, el procesador y distribuidor estadounidense de petróleo y gas natural Enlink Midstream, la empresa eléctrica estadounidense First Energy y el grupo español de telecomunicaciones Cellnex. El amplio reparto sectorial ha sido alentador, lo que reflejan tanto una recuperación hacia un entorno operativo más normal tras la inestabilidad inducida por la pandemia como unos beneficios más sólidos que han ayudado a impulsar la reducción apalancamiento.
Esto no quiere decir que todo el movimiento sea en una dirección. Entre los ángeles caídos (empresas que descienden de la categoría de inversión (investment grade) y entran en el índice high yield) este año se encuentran el grupo inmobiliario de oficinas de EE. UU. Hudson Pacific Properties, el comercio para constructores británico Travis Perkins, el fondo de inversión inmobiliaria de oficinas alemán Alstria Office REIT y Elo, un holding francés a caballo entre el comercio minorista, el sector inmobiliario y los pagos.
En conjunto, el valor nominal de las estrellas ascendentes ha eclipsado a los ángeles caídos, lo que ha contribuido a la contracción del mercado (gráfico 2). Desde principios de 2022 ha habido mucha oferta nueva, pero esta se ha visto compensada por los bonos que vencían y los que se recompraron antes de su vencimiento mediante una oferta de compra/subasta. Los impagos son otra forma (claramente no deseada) de que los bonos high yield salgan del índice, aunque hasta ahora los impagos se han mantenido en niveles bastante contenidos.
Tanto en EE. UU. como en Europa también se ha producido una cierta canibalización de los mercados de deuda por parte del crédito privado, que ha desplazado a la deuda que podría haberse emitido en los mercados de capital público. Barclays señaló que el crédito privado supone alrededor del 21% de la financiación apalancada en EE. UU. y el 34% en Europa, frente a alrededor del 40% de los bonos high yield y el resto, en ambos mercados, de los préstamos apalancados.2 Es en el ámbito de las compras apalancadas donde el crédito privado ha desplazado potencialmente en mayor medida a los bonos high yield, dada la caída de las operaciones sindicadas high yield y el aumento de los préstamos directos.
Observamos que los mercados de deuda privada y pública coexisten porque los prestatarios corporativos valoran la útil competencia que esto crea en cuanto a las condiciones y los tipos de los préstamos. Aunque esto puede contribuir a unos rendimientos algo más bajos para los inversores en bonos high yield, es probable que haya una ventaja compensatoria: el crédito privado puede desempeñar un papel crucial en la supresión de las tasas de impago, al intervenir para proporcionar financiación en condiciones crediticias más restrictivas.
Visualmente, parece mejor cuando un mercado crece, ya que es indicativo de apetito inversor y liquidez. Pero una contracción o estancamiento del tamaño del mercado en realidad puede ser bueno para los inversores.
Puede ser sintomático de que las empresas dan prioridad a la reducción de la deuda, lo que suele suceder cuando el coste del capital ha aumentado. Será interesante ver si la relativa estrechez de los diferenciales provoca un cambio en el comportamiento de las empresas y un repunte de las actividades menos favorables al crédito, como las adquisiciones motivadas por la deuda y las recompras de acciones.
Si observamos el índice global del gráfico 3, en 2022-2023 se redujo la proporción de bonos con calificación BB, pero esta ha mejorado desde principios de 2024. Lo que sí se ha notado es un descenso en el tamaño de la cohorte con calificación B, que se ha vaciado en ambas direcciones recientemente a medida que algunos emisores suben de categoría y otros caen a la cohorte CCC o inferior.
En conjunto, pensamos que las perspectivas técnicas de esta clase de activos siguen siendo favorables. Fuera de una recesión, pensamos que los inversores seguirán viendo atractivos los rendimientos que ofrecen los bonos high yield, sobre todo si bajan los tipos de interés. Dado que muchos bonos high yield también cotizan por debajo de su valor nominal, existe un útil tirón hacia al valor nominal en los precios de los bonos a medida que estos se aproximan al vencimiento. No obstante, somos conscientes de que los diferenciales de crédito dentro del high yield son relativamente estrechos, por lo que debemos seguir atentos a los acontecimientos que puedan alterar el contexto corporativo, como la geopolítica o la evolución negativa de los datos económicos. Dicho esto, el contexto corporativo razonablemente favorable de crecimiento económico moderado y beneficios robustos creemos que justifica que los diferenciales se mantengan en sus niveles ajustados, especialmente entre los emisores de mejor calidad dentro de las cohortes BB y B.
Sin embargo, el efecto retardado del endurecimiento monetario anterior implica que el riesgo idiosincrático se está acumulando entre las empresas, lo que exige un análisis cuidadoso de los fundamentos del crédito. Bank of America señalo que entre los bonos high yield estadounidenses desde 2022, los prestatarios de mayor calidad habían refinanciado alrededor del 30%-35% de su deuda, mientras que el 20% inferior por calidad crediticia solo había conseguido refinanciar el 15% de su deuda.3
Esta es solo una de las razones por las que somos más prudentes con respecto al extremo de menor calidad del high yield. Existen ciertas oportunidades entre los bonos de menor calificación, pero queremos evitar vernos atrapados en bonos en dificultades. Por tanto, lo que queda de 2024 nos parece un momento para favorecer la inversión activa, tratando de exprimir el valor entre los atractivos rendimientos que ofrece esta clase de activos.
Tribuna de Brent Olson y Tom Ross, gestores de carteras de renta fija de Janus Henderson.
Los bonos high yield recibieron un fuerte impulso técnico durante el año pasado, ya que el mercado en contracción se encontró con una fuerte demanda. El resultado ha sido una contracción a la baja de los diferenciales (el rendimiento adicional que ofrece un bono corporativo con respecto a un bono gubernamental del mismo vencimiento). A primera vista, todo esto parece positivo, pero toda moneda tiene dos caras. Para los inversores en high yield vale la pena ser conscientes tanto de los beneficios como de los riesgos.
El tamaño del mercado mundial de bonos high yield se ha reducido en los dos últimos años, con una disminución del valor nominal en circulación del 18% desde finales de 2021 (gráfico 1). Lo positivo para los inversores en bonos high yield es que un mercado más pequeño crea valor de escasez, aunque con un tamaño de más de 2 billones de dólares, con más de 3.200 bonos de 1.500 emisores, el mercado global de bonos high yield sigue siendo un mercado diverso.1
Curiosamente, el mercado ha sido víctima del éxito de sus componentes, pues algunos valores de alto perfil han pasado del estatus de high yield al de investment grade (las llamadas estrellas ascendentes) y han salido del índice de high yield. El año pasado, la compañía automovilística Ford fue el mayor prestatario en hacer este movimiento. En el primer semestre de 2024, entre las estrellas ascendentes figuran de momento la empresa aeroespacial británica Rolls Royce, el procesador y distribuidor estadounidense de petróleo y gas natural Enlink Midstream, la empresa eléctrica estadounidense First Energy y el grupo español de telecomunicaciones Cellnex. El amplio reparto sectorial ha sido alentador, lo que reflejan tanto una recuperación hacia un entorno operativo más normal tras la inestabilidad inducida por la pandemia como unos beneficios más sólidos que han ayudado a impulsar la reducción apalancamiento.
Esto no quiere decir que todo el movimiento sea en una dirección. Entre los ángeles caídos (empresas que descienden de la categoría de inversión (investment grade) y entran en el índice high yield) este año se encuentran el grupo inmobiliario de oficinas de EE. UU. Hudson Pacific Properties, el comercio para constructores británico Travis Perkins, el fondo de inversión inmobiliaria de oficinas alemán Alstria Office REIT y Elo, un holding francés a caballo entre el comercio minorista, el sector inmobiliario y los pagos.
En conjunto, el valor nominal de las estrellas ascendentes ha eclipsado a los ángeles caídos, lo que ha contribuido a la contracción del mercado (gráfico 2). Desde principios de 2022 ha habido mucha oferta nueva, pero esta se ha visto compensada por los bonos que vencían y los que se recompraron antes de su vencimiento mediante una oferta de compra/subasta. Los impagos son otra forma (claramente no deseada) de que los bonos high yield salgan del índice, aunque hasta ahora los impagos se han mantenido en niveles bastante contenidos.
Tanto en EE. UU. como en Europa también se ha producido una cierta canibalización de los mercados de deuda por parte del crédito privado, que ha desplazado a la deuda que podría haberse emitido en los mercados de capital público. Barclays señaló que el crédito privado supone alrededor del 21% de la financiación apalancada en EE. UU. y el 34% en Europa, frente a alrededor del 40% de los bonos high yield y el resto, en ambos mercados, de los préstamos apalancados.2 Es en el ámbito de las compras apalancadas donde el crédito privado ha desplazado potencialmente en mayor medida a los bonos high yield, dada la caída de las operaciones sindicadas high yield y el aumento de los préstamos directos.
Observamos que los mercados de deuda privada y pública coexisten porque los prestatarios corporativos valoran la útil competencia que esto crea en cuanto a las condiciones y los tipos de los préstamos. Aunque esto puede contribuir a unos rendimientos algo más bajos para los inversores en bonos high yield, es probable que haya una ventaja compensatoria: el crédito privado puede desempeñar un papel crucial en la supresión de las tasas de impago, al intervenir para proporcionar financiación en condiciones crediticias más restrictivas.
Visualmente, parece mejor cuando un mercado crece, ya que es indicativo de apetito inversor y liquidez. Pero una contracción o estancamiento del tamaño del mercado en realidad puede ser bueno para los inversores.
Puede ser sintomático de que las empresas dan prioridad a la reducción de la deuda, lo que suele suceder cuando el coste del capital ha aumentado. Será interesante ver si la relativa estrechez de los diferenciales provoca un cambio en el comportamiento de las empresas y un repunte de las actividades menos favorables al crédito, como las adquisiciones motivadas por la deuda y las recompras de acciones.
Si observamos el índice global del gráfico 3, en 2022-2023 se redujo la proporción de bonos con calificación BB, pero esta ha mejorado desde principios de 2024. Lo que sí se ha notado es un descenso en el tamaño de la cohorte con calificación B, que se ha vaciado en ambas direcciones recientemente a medida que algunos emisores suben de categoría y otros caen a la cohorte CCC o inferior.
En conjunto, pensamos que las perspectivas técnicas de esta clase de activos siguen siendo favorables. Fuera de una recesión, pensamos que los inversores seguirán viendo atractivos los rendimientos que ofrecen los bonos high yield, sobre todo si bajan los tipos de interés. Dado que muchos bonos high yield también cotizan por debajo de su valor nominal, existe un útil tirón hacia al valor nominal en los precios de los bonos a medida que estos se aproximan al vencimiento. No obstante, somos conscientes de que los diferenciales de crédito dentro del high yield son relativamente estrechos, por lo que debemos seguir atentos a los acontecimientos que puedan alterar el contexto corporativo, como la geopolítica o la evolución negativa de los datos económicos. Dicho esto, el contexto corporativo razonablemente favorable de crecimiento económico moderado y beneficios robustos creemos que justifica que los diferenciales se mantengan en sus niveles ajustados, especialmente entre los emisores de mejor calidad dentro de las cohortes BB y B.
Sin embargo, el efecto retardado del endurecimiento monetario anterior implica que el riesgo idiosincrático se está acumulando entre las empresas, lo que exige un análisis cuidadoso de los fundamentos del crédito. Bank of America señalo que entre los bonos high yield estadounidenses desde 2022, los prestatarios de mayor calidad habían refinanciado alrededor del 30%-35% de su deuda, mientras que el 20% inferior por calidad crediticia solo había conseguido refinanciar el 15% de su deuda.3
Esta es solo una de las razones por las que somos más prudentes con respecto al extremo de menor calidad del high yield. Existen ciertas oportunidades entre los bonos de menor calificación, pero queremos evitar vernos atrapados en bonos en dificultades. Por tanto, lo que queda de 2024 nos parece un momento para favorecer la inversión activa, tratando de exprimir el valor entre los atractivos rendimientos que ofrece esta clase de activos.
Tribuna de Brent Olson y Tom Ross, gestores de carteras de renta fija de Janus Henderson.
Los bonos high yield recibieron un fuerte impulso técnico durante el año pasado, ya que el mercado en contracción se encontró con una fuerte demanda. El resultado ha sido una contracción a la baja de los diferenciales (el rendimiento adicional que ofrece un bono corporativo con respecto a un bono gubernamental del mismo vencimiento). A primera vista, todo esto parece positivo, pero toda moneda tiene dos caras. Para los inversores en high yield vale la pena ser conscientes tanto de los beneficios como de los riesgos.
El tamaño del mercado mundial de bonos high yield se ha reducido en los dos últimos años, con una disminución del valor nominal en circulación del 18% desde finales de 2021 (gráfico 1). Lo positivo para los inversores en bonos high yield es que un mercado más pequeño crea valor de escasez, aunque con un tamaño de más de 2 billones de dólares, con más de 3.200 bonos de 1.500 emisores, el mercado global de bonos high yield sigue siendo un mercado diverso.1
Curiosamente, el mercado ha sido víctima del éxito de sus componentes, pues algunos valores de alto perfil han pasado del estatus de high yield al de investment grade (las llamadas estrellas ascendentes) y han salido del índice de high yield. El año pasado, la compañía automovilística Ford fue el mayor prestatario en hacer este movimiento. En el primer semestre de 2024, entre las estrellas ascendentes figuran de momento la empresa aeroespacial británica Rolls Royce, el procesador y distribuidor estadounidense de petróleo y gas natural Enlink Midstream, la empresa eléctrica estadounidense First Energy y el grupo español de telecomunicaciones Cellnex. El amplio reparto sectorial ha sido alentador, lo que reflejan tanto una recuperación hacia un entorno operativo más normal tras la inestabilidad inducida por la pandemia como unos beneficios más sólidos que han ayudado a impulsar la reducción apalancamiento.
Esto no quiere decir que todo el movimiento sea en una dirección. Entre los ángeles caídos (empresas que descienden de la categoría de inversión (investment grade) y entran en el índice high yield) este año se encuentran el grupo inmobiliario de oficinas de EE. UU. Hudson Pacific Properties, el comercio para constructores británico Travis Perkins, el fondo de inversión inmobiliaria de oficinas alemán Alstria Office REIT y Elo, un holding francés a caballo entre el comercio minorista, el sector inmobiliario y los pagos.
En conjunto, el valor nominal de las estrellas ascendentes ha eclipsado a los ángeles caídos, lo que ha contribuido a la contracción del mercado (gráfico 2). Desde principios de 2022 ha habido mucha oferta nueva, pero esta se ha visto compensada por los bonos que vencían y los que se recompraron antes de su vencimiento mediante una oferta de compra/subasta. Los impagos son otra forma (claramente no deseada) de que los bonos high yield salgan del índice, aunque hasta ahora los impagos se han mantenido en niveles bastante contenidos.
Tanto en EE. UU. como en Europa también se ha producido una cierta canibalización de los mercados de deuda por parte del crédito privado, que ha desplazado a la deuda que podría haberse emitido en los mercados de capital público. Barclays señaló que el crédito privado supone alrededor del 21% de la financiación apalancada en EE. UU. y el 34% en Europa, frente a alrededor del 40% de los bonos high yield y el resto, en ambos mercados, de los préstamos apalancados.2 Es en el ámbito de las compras apalancadas donde el crédito privado ha desplazado potencialmente en mayor medida a los bonos high yield, dada la caída de las operaciones sindicadas high yield y el aumento de los préstamos directos.
Observamos que los mercados de deuda privada y pública coexisten porque los prestatarios corporativos valoran la útil competencia que esto crea en cuanto a las condiciones y los tipos de los préstamos. Aunque esto puede contribuir a unos rendimientos algo más bajos para los inversores en bonos high yield, es probable que haya una ventaja compensatoria: el crédito privado puede desempeñar un papel crucial en la supresión de las tasas de impago, al intervenir para proporcionar financiación en condiciones crediticias más restrictivas.
Visualmente, parece mejor cuando un mercado crece, ya que es indicativo de apetito inversor y liquidez. Pero una contracción o estancamiento del tamaño del mercado en realidad puede ser bueno para los inversores.
Puede ser sintomático de que las empresas dan prioridad a la reducción de la deuda, lo que suele suceder cuando el coste del capital ha aumentado. Será interesante ver si la relativa estrechez de los diferenciales provoca un cambio en el comportamiento de las empresas y un repunte de las actividades menos favorables al crédito, como las adquisiciones motivadas por la deuda y las recompras de acciones.
Si observamos el índice global del gráfico 3, en 2022-2023 se redujo la proporción de bonos con calificación BB, pero esta ha mejorado desde principios de 2024. Lo que sí se ha notado es un descenso en el tamaño de la cohorte con calificación B, que se ha vaciado en ambas direcciones recientemente a medida que algunos emisores suben de categoría y otros caen a la cohorte CCC o inferior.
En conjunto, pensamos que las perspectivas técnicas de esta clase de activos siguen siendo favorables. Fuera de una recesión, pensamos que los inversores seguirán viendo atractivos los rendimientos que ofrecen los bonos high yield, sobre todo si bajan los tipos de interés. Dado que muchos bonos high yield también cotizan por debajo de su valor nominal, existe un útil tirón hacia al valor nominal en los precios de los bonos a medida que estos se aproximan al vencimiento. No obstante, somos conscientes de que los diferenciales de crédito dentro del high yield son relativamente estrechos, por lo que debemos seguir atentos a los acontecimientos que puedan alterar el contexto corporativo, como la geopolítica o la evolución negativa de los datos económicos. Dicho esto, el contexto corporativo razonablemente favorable de crecimiento económico moderado y beneficios robustos creemos que justifica que los diferenciales se mantengan en sus niveles ajustados, especialmente entre los emisores de mejor calidad dentro de las cohortes BB y B.
Sin embargo, el efecto retardado del endurecimiento monetario anterior implica que el riesgo idiosincrático se está acumulando entre las empresas, lo que exige un análisis cuidadoso de los fundamentos del crédito. Bank of America señalo que entre los bonos high yield estadounidenses desde 2022, los prestatarios de mayor calidad habían refinanciado alrededor del 30%-35% de su deuda, mientras que el 20% inferior por calidad crediticia solo había conseguido refinanciar el 15% de su deuda.3
Esta es solo una de las razones por las que somos más prudentes con respecto al extremo de menor calidad del high yield. Existen ciertas oportunidades entre los bonos de menor calificación, pero queremos evitar vernos atrapados en bonos en dificultades. Por tanto, lo que queda de 2024 nos parece un momento para favorecer la inversión activa, tratando de exprimir el valor entre los atractivos rendimientos que ofrece esta clase de activos.
Tribuna de Brent Olson y Tom Ross, gestores de carteras de renta fija de Janus Henderson.
Pixabay CC0 Public Domain. Tras una semana más tranquila, los mercados necesitan orientación sobre cuándo podrá abrirse la economía
La SEC adoptó una norma que actualiza el umbral en dólares para que un fondo pueda considerarse «fondo de Venture Capital admisible» a efectos de la Investment Company Act de 1940.
La norma actualiza el umbral en dólares a 12 millones de dólares en aportaciones de capital agregado y capital comprometido no exigido, frente al umbral original de 10 millones de dólares.
Los fondos de capital riesgo cualificados quedan excluidos de la definición de «sociedad de inversión» de la Ley.
La Ley de Crecimiento Económico, Alivio Regulatorio y Protección al Consumidor de 2018 requiere que la Comisión indexe el monto en dólares para este umbral por inflación una vez cada cinco años.
La nueva regla 3c-7 implementa esta directiva estatutaria y ajusta el monto en dólares a 12 millones de dólares, basado en el Índice de Precios de la Cadena de Gastos de Consumo Personal. La norma también establece un proceso para que la Comisión realice futuros ajustes por inflación del umbral cada cinco años.
Ahora que ha pasado un tiempo desde las elecciones que dejaron a la oficialista Claudia Sheinbaum como presidenta electa de México, los inversionistas han tenido tiempo de macerar sus expectativas para su gobierno. Y un punto en particular los tiene atentos, inyectando una mayor volatilidad a los activos locales: las implicaciones de una potencial reforma judicial.
Después de la elección del 2 de junio en la segunda mayor economía de América Latina, hay un antes y un después. Tras la arrasadora victoria del partido gobernante, el peso ha perdido un máximo de 21% frente al dólar, mientras que el principal indicador bursátil acumula una caída superior al 5%.
Los capitales habían reaccionado negativamente y asumieron una actitud de cautela dos semanas después. Sin embargo, la reforma al sistema judicial, que los capitales ven con nerviosismo, se ve como un nuevo riesgo relevante para la economía mexicana en el horizonte.
Este proyecto, presentada el 5 de febrero por el presidente Andrés Manuel López Obrador (AMLO), pretende cambiar por completo el sistema judicial del país. Entre otras cosas, busca llevar a elección popular a jueces y magistrados, una medida que hace temblar a los mercados en un país con una larga tradición de complicidad entre el poder económico y político.
Entre sus críticos están miembros de la cúpula empresarial, el Consejo Coordinador Empresarial (CCE), las gigantes financieras CitiBanamex, Morgan Stanley y Bank of America (BofA) y la clasificadora de riesgo Fitch. Estas firmas también miran con atención lo que pase en septiembre, cuando asume la nueva legislatura, que ya tiene la mayoría suficiente para poder hacer los cambios constitucionales que prefieran.
CCE: el poder judicial ya no sería un contrapeso
«La reforma al Poder Judicial podría poner en riesgo su capacidad técnica y su independencia. También nos preocupa la reforma a los órganos reguladores y al INE. A los mercados les ha causado inquietud y es importante que las reformas que se presenten sean para atraer más inversión», manifestó Rolando Vega, miembro del CCE, una de las cúpulas empresariales más importantes de México.
Los líderes de la iniciativa privada han mostrado su apoyo y disposición para trabajar con la próxima presidenta, incluso con la liberación de más de 42.000 millones de dólares de inversiones para este año.
Eso sí, el profesional –que también es presidente del Consejo Mexicano de Negocios (CMN)– recalcó que reformas como la que se propone para el poder judicial tienen que debatirse y negociarse.
CitiBanamex: los mercados están subestimando sus impactos
Los mercados en México han subestimado los cambios que impulsa el oficialismo en el Congreso, en particular la reforma judicial, así como su amplia mayoría para modificar la Constitución, según CitiBanamex. Esto, advirtieron, podría desencadenar una reacción negativa acumulada.
“El mercado no parece haber descontado completamente que sí habrá una mayoría calificada de Morena (Movimiento Regeneración Nacional) y que sí se aprobará la reforma judicial. También parece haber desdeñado el impacto político negativo de ésta y otras reformas, así como subestimado su riesgo económico”, señaló la firma en un análisis.
Con la reconfiguración en las Cámaras, el banco del estadounidense Citigroup observó que se cimienta “una nueva configuración de las reglas del intercambio social, económico y político, un nuevo régimen”, en el que los contrapesos estarán sometidos al presidente y desaparecerán las condiciones de competencia en los comicios.
Además, la firma opinó que esto podría suponer “la cancelación de la democracia liberal, asentada en el Estado de derecho y regida por el cambio electoral periódico de gobiernos mayoritarios y sólidamente contrapesados”.
Respecto de la reforma judicial, CitiBanamex apuntó que se debilitará al Poder Judicial como contrapeso al poder y consideró ineficaz designar a jueces por voto en las urnas y no por méritos, al recordar que solo Bolivia ha implementado un modelo similar.
Morgan Stanley: aumenta el riesgo de México
Previamente, el martes el banco de inversión estadounidense Morgan Stanley había advertido sobre los mismos riesgos, degradando a México en sus recomendaciones de inversión a sus clientes.
«Creemos que reemplazar el sistema judicial debería aumentar el riesgo, las primas de riesgo de México y limitar el gasto de capital. Eso es un problema, ya que la deslocalización está alcanzando cuellos de botella clave”, indicó en un reporte.
Morgan Stanley degradó a “underweight” (infraponderado) la recomendación para México, una escala en donde se estima que su comportamiento será peor a lo estimado.
Fitch: los retos clave para Sheinbaum
Este lunes, la agencia calificadora de riesgo Fitch Ratings también hizo un breve comentario sobre la situación en México.
«El manejo fiscal y las reformas propuestas por el oficialismo en el Congreso serán los retos clave que enfrentará la próxima presidenta Claudia Sheinbuam, quien asumirá el 1 de octubre, para mantener la calificación soberana de México”, indicó la agencia.
BofA: “muy alto riesgo” para el sector corporativo
La reforma judicial representa el mayor riesgo para el sector corporativo en México, según un análisis del banco estadounidense Bank of America, liberado este miércoles.
Según el análisis –titulado “Los próximos 90 días podrían dar forma a la próxima década para México: mantenerse a la defensiva, tiene el potencial de transformar la vida política y social del país”–, la propuesta para cambiar el sistema judicial es la más importante del paquete de reformas propuestas.
“Tiene enormes implicaciones en cómo funciona la democracia en el país», explicó el banco estadounidense, y con ello las inversiones.
BofA advirtió que la reforma judicial, que busca eliminar a los siete mil 293 jueces en funciones en México, así como a los 11 jueces de la Suprema Cortede Justicia de la Nación, podría cambiar radicalmente el sistema de justicia en el país.
Principal Financial Group anunció este miércoles que Deanna Strable, vicepresidenta ejecutiva y actual directora financiera, ha sido nombrada presidenta y directora de operaciones.
La firma también aclaró en su comunicado que Dan Houston seguirá ocupando el cargo de CEO y presidente de la junta.
«Deanna ha sido fundamental en la conducción de la estrategia, los resultados financieros y las operaciones para permitir que Principal crezca y continúe creando valor para nuestros clientes, accionistas y empleados», dijo Houston.
En este nuevo cargo, Strable tendrá responsabilidad directa sobre los tres negocios de Principal: Soluciones de Jubilación e Ingresos, Beneficios y Protección, y Gestión de Activos.
La directiva ha ocupado el cargo de directora financiera desde 2017, después de haber sido presidenta del negocio de beneficios y seguros en el lugar de trabajo de la compañía. Se unió a Principal en 1990 como asistente actuarial y ha ocupado varios puestos actuariales y de gestión a lo largo de su carrera.
«En mis casi 35 años en Principal, confío más que nunca en nuestra capacidad para ofrecer valor y crecer de forma sostenible para seguir sirviendo a nuestros clientes y cumplir con las expectativas de nuestros accionistas», dijo Strable.
Como parte de esta transición, Joel Pitz, vicepresidente senior y controlador, servirá como director financiero interino. Pitz ha estado con Principal durante casi tres décadas, ocupando altos cargos ejecutivos de finanzas en toda la empresa, incluyendo el servicio como director financiero de la pensión internacional y el negocio de ahorro a largo plazo.
Su profunda experiencia en la gestión financiera y su amplio conocimiento de las operaciones de la empresa lo hacen idóneo para supervisar las funciones financieras de Principal durante este período, concluye el comunicado de la firma.
El número de propiedades residenciales vendidas en Texas a compradores extranjeros ha disminuido alrededor de un 30%, según un informe publicado por Texas Realtors.
Aproximadamente 6.900 compradores de otros países adquirieron propiedades residenciales en Texas entre abril de 2023 y marzo de 2024, una cifra inferior a las 9.900 transacciones registradas en el mismo período del año anterior.
Aunque el precio promedio de venta de todas las viviendas en Texas, 337.500 dólares, fue ligeramente menor durante este período en comparación con el año anterior, el precio medio de las viviendas compradas por compradores internacionales aumentó de 320.000 a 374.200.
Sin embargo, el volumen total de ventas de 3.500 millones de dólares fue inferior a los 4.300 millones del año pasado.
México continuó como el principal país de origen de los compradores extranjeros
Aproximadamente el 37% de los compradores internacionales de casas en Texas provienen de México, seguido por India (9%), China (6%), Canadá (4%) y el Reino Unido (3%).
Florida lideró todos los estados en actividad internacional, con el 20% de las compras residenciales en EE. UU. por parte de compradores internacionales. Las ventas residenciales en Texas representaron el 13%, mientras que California tuvo el 11%.
«Ya sea que una persona provenga de otro país, de alguna otra parte de EE. UU., o se esté mudando dentro de Texas, nuestro estado tiene mucho que ofrecer, desde grandes ciudades prósperas hasta encantadores pequeños pueblos, playas, bosques y amplios espacios abiertos,» dijo Jef Conn, presidente de Texas Realtors. «Cualesquiera que sean los objetivos de un comprador de vivienda, un Realtor de Texas puede proporcionar la experiencia profesional y la orientación para ayudarlos a alcanzarlos.»
Una tendencia nacional en EE.UU.
El mercado internacional de viviendas en todo EE.UU. estuvo a la baja durante este período de informe, y Texas no fue una excepción. Alrededor del 2,1% de las ventas de viviendas existentes en Texas se realizaron a compradores extranjeros, frente al 2,8% del año anterior. Estas ventas representaron el 3,2% del volumen total en dólares de las ventas, una disminución respecto al 3,6%.
Las transacciones en efectivo representaron el 29% de las ventas de viviendas para compradores que son inmigrantes recientes o que poseen visas no permanentes y el 66% para compradores extranjeros que viven en el extranjero la mayor parte del año.
El Informe de Transacciones Residenciales Internacionales en Texas fue realizado por la Asociación Nacional de REALTORS® para Texas REALTORS®. La información sobre transacciones internacionales de bienes raíces residenciales de los miembros de Texas REALTORS® corresponde al período de abril de 2023 a marzo de 2024. El período se refiere en el informe como «2024», mientras que el período de la encuesta anterior se refiere como «2023». Con 4.391 miembros que respondieron a la encuesta y 460 encuestados que informaron haber trabajado con un cliente internacional, el margen de error con un nivel de confianza del 95 por ciento es de +/-1.5 por ciento.
