Los tres shocks que están sacudiendo un mercado de crédito en transición hacia rendimientos más atractivos en 2027
| Por Natalia Grande | 0 Comentarios

El mercado de crédito atraviesa un periodo incómodo, marcado por la volatilidad y la incertidumbre, pero también por oportunidades que podrían traducirse en rentabilidades más atractivas a medio plazo. La tesis de Erick Muller, director de Estrategia de Mercado y Producto y codirector del Grupo de Asignación de Activos de Muzinich & Co, se resume en una idea: asumir el dolor a corto plazo para obtener ganancias a largo plazo. Aunque este año está siendo complicado en términos de rentabilidad, el experto considera que las valoraciones actuales ofrecen un buen punto de entrada para los inversores con un horizonte de dos a tres años.
Muller define el momento actual como una fase de “transición”, caracterizada por un “gran ajuste en las tires” de los bonos soberanos, con repercusiones sobre los diferenciales de crédito e incluso sobre la renta variable. En su opinión, los próximos años podrían ofrecer “una renta generosa”, aunque antes será necesario atravesar tres shocks globales: el energético, el vinculado al ciclo de la inteligencia artificial (IA) y el fiscal. Si estos se prolongan más de lo previsto, advierte, “para 2027-2028 deberíamos anticipar una mayor fragmentación en los mercados, con más diferenciación entre regiones y sectores”. Esto supondría un cambio significativo, después de un mercado que ha estado marcado en los últimos dos años por la escasa diferenciación y elevada concentración.
1. Shock energético
El repunte de los precios del petróleo, que inicialmente se consideraba temporal, está prolongándose. Si persisten las tensiones geopolíticas, aumentará la complejidad del suministro y podría empeorar la disponibilidad de los productos derivados del petróleo. “No es un problema con el crudo, es un problema de transporte del crudo”, resume Muller.
El impacto inicial, relativamente limitado, podría extenderse a la gasolina y el diésel. Este último tiene implicaciones especialmente relevantes para el transporte por carretera y la calefacción. También preocupa el gas natural, cuyos inventarios se encuentran por debajo de los niveles habituales para esta época del año. “La UE tendrá que comprar gas a precios malos y esto tendrá impacto sobre el consumo”, indicó el experto.
Si los precios energéticos permanecen elevados, el primer efecto será el encarecimiento directo de los combustibles. Después podrían llegar efectos de segunda ronda, como las demandas de compensaciones salariales para contrarrestar la pérdida de poder adquisitivo, que añadirían presión sobre la inflación.
2. Shock del ciclo de la IA
El segundo shock es “asimétrico”, ya que afecta principalmente a Estados Unidos. Según las estimaciones expuestas por Muller, la IA contribuirá alrededor de un 1% al PIB estadounidense en 2026, frente al 0,1% previsto para la Unión Europea.
Aunque suele asociarse la IA a futuras ganancias de productividad, sus efectos actuales se están manifestando sobre todo en la demanda de electricidad, agua, materiales de construcción y financiación. La oferta no consigue responder con suficiente flexibilidad a estas necesidades, lo que genera presiones sobre los precios. De hecho, el experto ya observa encarecimientos en los ordenadores.
“La IA es un problema para los bancos centrales, necesitan evaluar los riesgos y cómo se van a canalizar hacia la política monetaria”, señala. Para 2027, se espera que los hiperescaladores destinen 1,2 billones de dólares a inversiones de capital (capex), lo que lleva a Muller a concluir que estamos ante “un shock estructural con efectos duraderos”.
3. Shock fiscal
El tercer frente es el fiscal. Muller distingue entre el impulso voluntario, como la ley presupuestaria estadounidense conocida como Big Beautiful Bill o el plan de inversiones de Alemania, y el impulso obligatorio, como el gasto necesario para atender el servicio de la deuda o reforzar la defensa. A ello se suman las particularidades de las políticas nacionales, que “añaden complejidad”.
“Este shock es el más difícil de afrontar, porque resulta muy difícil aplicar una norma general a los países desarrollados, máxime cuando los niveles de déficit están altos y/o subiendo, como es el caso de EE.UU., Francia o Alemania”.
Francia merece especial atención. Muller considera muy elevada la probabilidad de un cambio político, dado que “casi la mitad del crecimiento esperado se ha perdido, y los mercados están demandando una respuesta fiscal a esta situación”.
Su análisis de las alternativas políticas es crítico: “El gobierno de izquierdas parece ignorar los problemas de deuda y no plantean propuestas completas. El Frente Nacional ha lanzado el mensaje correcto – tienen como objetivo un crecimiento del 3% del PIB-, pero la manera de conseguir ahorros no es creíble. Y en el centro hay muchos candidatos, necesitan unión”.
La incertidumbre se concentra en el resultado electoral: “El interrogante es si se saldrá con una mayoría en las elecciones generales. Si no hay mayoría, vemos difícil una solución”.
Pese a estas tensiones, el experto descarta que los diferenciales actuales justifiquen una intervención del Banco Central Europeo (BCE). Además, considera que la institución dispone hoy de más herramientas que durante la crisis de deuda soberana, entre ellas los programas OMT, TPI y TLRO. “De momento no estamos en crisis, pero sí en un momento muy incómodo y con mucho ruido”, resumió el experto.
El posicionamiento de Muzinich
Ante este escenario, Muzinich busca aprovechar las oportunidades de rentabilidad sin descuidar la protección del patrimonio de sus clientes. Muller considera que “la parte corta de la curva está puesta adecuadamente en precio”. A su juicio, “el mercado se ha dado mucha prisa en poner en precio las subidas de tipos”, algo que ejemplifica con el nivel de los futuros del euríbor para junio de 2027, que se sitúan en torno al 3,25%, un nivel que juzga “bastante alto”
El experto matiza que la valoración depende de la magnitud de las desviaciones: “Si crees que la parte corta no está bien valorada, la clave está en el cuánto. Si la diferencia supera los 100 puntos básicos, esto implica que estaremos ante un escenario de un gran problema con la inflación, de cambio de régimen, y nosotros no creemos que ese sea el caso”.
Por ello, la firma prefiere los vencimientos cortos e intermedios. “Nos gusta la parte corta e intermedia de la curva (tramos de 2 a 6 años), vemos mucha volatilidad en la parte larga”. En esta última, el principal riesgo no sería tanto la inflación como las necesidades de crecimiento y financiación asociadas al ciclo de la IA, que están generando competencia por atraer capital hacia proyectos de inversión estructural.
En crédito corporativo, Muzinich mantuvo este año una sobreponderación en high yield, una decisión que Muller considera acertada pese a que septiembre resultara complicado, dado que este segmento supera en rentabilidad a la deuda de grado de inversión (investment grade, IG) en el conjunto del año.
Las perspectivas siguen siendo constructivas, apoyadas en una tasa de impago reducida, beneficios sólidos y un acceso a la financiación todavía favorable. “No vemos signos de final de ciclo. No hay un deterioro de los balances. Sí es verdad que la parte distressed está más presionada, pero supone una parte menor del mercado respecto al pasado”. La firma mantiene, además, una sobreponderación en deuda con calificación BBB y encuentra oportunidades en la deuda financiera.
La conclusión de Muller es que la volatilidad actual no debe confundirse necesariamente con el final del ciclo crediticio. “Si no crees que estemos al final del ciclo de crédito, esta es una buena oportunidad para regresar al mercado”.









