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La relación con la UE, el déficit público y las reformas económicas: las claves del futuro de Italia

Este fin de semana electoral en Italia y su resultado, que se ha saldado con la victoria de Fratelli d’Italia (FdI), liderada por Giorgia Meloni, ha generado más inquietud, por ahora, en términos geopolíticos que financieros. Según los expertos, pese a estar hablando de que una coalición de ultraderecha (formada por el partido de Meloni, la Liga de Matteo Salvini y Forza Italia de Silvio Berlusconi), los mercados no han interpretado estas elecciones como un evento de alto riesgo, en parte, porque las encuestas ya precedían este desenlace.

En cambio, sí reconocen la fricción que un Gobierno de este tipo podría generar en la Unión Europea y en el proyecto comunitario, justo en un momento en el que necesita proyectar una imagen de unidad y fortaleza, evitando generar inestabilidad y volatilidad que acabe llegando a los mercados. “En este momento es difícil predecir qué riesgos traerá al país una coalición de este tipo, y depende de si Giorgia Meloni es capaz de formar una mayoría con dos o tres partidos. Últimamente, ha estado en desacuerdo con la Lega de Salvini, que está a favor de un mayor gasto deficitario para contrarrestar el creciente coste de vida. Sin embargo, Giorgia Meloni ha adoptado un tono más constructivo en relación con Europa y un enfoque más prudente respecto al gasto y las normas fiscales. Para las perspectivas económicas de Italia, sería más conveniente una mayoría sólo con Forza Italia”, apunta Mondher Bettaieb-Loriot, jefe de Bonos Corporativos de Vontobel.

En opinión de Annalisa Piazza, analista de renta fija deMFS Investment Management, aunque el choque con la Unión Europea no es inminente (Meloni ya suavizó su tono anti UE durante la campaña electoral), siguen viendo riesgos para la estabilidad fiscal a medio plazo. «Meloni tendrá que hacer algunas concesiones a sus aliados que prometieron recortes de impuestos (Lega) y aumentos de las pensiones (Forza Italia) y se enfrentará a una situación difícil, ya que la ralentización del crecimiento y la necesidad de proporcionar algún estímulo fiscal (según el manifiesto de la coalición) socavarán la reconversión de la deuda italiana. En nuestra opinión, el presupuesto plurianual de mañana ya mostrará una revisión al alza para el déficit de 2023, en el rango del 5%-6% frente al 3,9% estimado anteriormente», indica.

Con el resultado sobre la mesa, aunque para conocer el definitivo habrá que esperar hasta el martes o el miércoles, por ahora, los mercados están respondiendo bien a la idea de un gobierno de gran coalición. En opinión de Azad Zangana, economista senior y estratega para Europa de Schroders, los inversores han seguido de cerca los acontecimientos en Italia, ya que continúa preocupando la falta de disciplina fiscal del país y su elevado endeudamiento.

“A los inversores les preocupa que, si de las próximas elecciones sale una coalición populista, aumente el déficit público de forma insostenible. Muchos de los partidos populistas también son contrarios a la UE, lo que hace temer que los desacuerdos con otros Estados miembros puedan llevar a una reducción del apoyo fiscal y monetario a Italia, lo que ha sido crucial para mantener la estabilidad en los últimos años”, señalaba antes de los comicios el economista de Schroders.

Retos y promesas

Según el experto de Vontobel, la actual situación económica y de deuda del país supone un reto para el nuevo gobierno. “Sin embargo, independientemente del resultado, la nueva herramienta antifragmentación del BCE, diseñada para reducir los riesgos fiscales a medida que suben los tipos, parece estar limitando el riesgo soberano y creo que el riesgo de impago de los bonos soberanos en Italia o en cualquier país de la periferia es más bien bastante bajo”, matiza.

Por ejemplo, Bettaieb-Loriot considera que una de las tareas más urgentes de este nuevo Gobierno será completar un nuevo presupuesto para 2023. “El presupuesto de 2023 será presentado por Draghi sobre la base de un objetivo de déficit sin cambios para el próximo año. Los diversos paquetes de ayuda proporcionados este año se han pagado con impuestos adicionales a las empresas energéticas. Esto debería continuar y, por lo tanto, no anticiparíamos una mayor debilidad en los rendimientos del gobierno italiano”.

Los expertos de Scope Ratings, son más directos y reconocen que cualquier nuevo Gobierno en Italia tendrá poco margen para hacer retroceder las reformas o aplicar políticas económicas «poco ortodoxas» debido a las limitaciones políticas y del mercado. “Existe la preocupación de que un nuevo Gobierno pueda rehuir algunas de las reformas necesarias para garantizar que Italia obtenga acceso a unos 200.000 millones de euros (199.000 millones de dólares) de fondos de la UE de su Mecanismo de Recuperación y Resiliencia posterior a la crisis. Sin embargo, creemos que las limitaciones a las que se enfrenta cualquier Gobierno italiano una vez en el poder reducirán significativamente su margen de maniobra y, por lo tanto, determinarán en última instancia un estrecho conjunto de opciones de política económica”, afirman Alvise Lennkh-Yunus, director de análisis de Scope Ratings, y Giulia Branz, analista senior de Scope Ratings.

Ambos expertos recuerdan que el manifiesto de la alianza derechista prometía fuertes recortes fiscales, jubilaciones anticipadas y amnistías para resolver los litigios fiscales en curso, que parecen difíciles de aplicar en un país cuya deuda pública se sitúa en el 147% del PIB este año. “No es factible que una coalición de extrema derecha sea capaz de aplicar su programa político durante varios años. Por tanto, los riesgos de que Italia posponga o incluso revierta las reformas y la política fiscal prudente en los próximos 12 a 18 meses son gestionables”, matizan.

Claves para los inversores

Con estas premisas, tanto Lennkh-Yunus y Branz, estiman que Italia se mantendrá en su camino de reformas, lo que respaldará su rating actual en «BBB+» con perspectiva «estable». “En este escenario, es probable que la deuda pública italiana se mantenga en torno al 145%-150% del PIB durante los próximos años, lo que se traducirá en unas necesidades brutas de financiación de alrededor del 25%-30% del PIB. Con el rendimiento del BTP a 10 años ya en torno al 4%, esto implica un espacio fiscal muy limitado, si es que lo hay, para el próximo Gobierno de Italia, dadas las débiles perspectivas de crecimiento a medio plazo del país”, adelantan los expertos de Scope Rating.

Por su parte, Hannah Piper, gestora en Schroders, añade: “Aunque efectivamente estamos entrando en una fase recesiva para los próximos trimestres y la crisis energética pondrá a prueba una vez más a los ciudadanos y empresas italianas (Italia es el segundo mayor importador de gas ruso después de Alemania), cabe destacar que la economía del país está mejor posicionada que al principio del último periodo recesivo (2016-18). El impulso del PIB es más fuerte que el de Alemania o Francia gracias al buen trabajo del Gobierno de Draghi, a las favorables transferencias de fondos de la UE (PNR) y al mecanismo del BCE para mantener bajo control el coste de financiación de Italia”.

Una visión que también comparte Pietro Baffico, European economist de abrdn: «Si bien los partidos de la coalición han suavizado significativamente sus posturas euroescépticas en este tiempo, mucho dependerá de su plan para relajar la disciplina fiscal y revisar en parte la agenda de reformas ya acordada bajo el gobierno de Draghi. Su primera prueba será el presupuesto fiscal, que deberá aprobarse con un apretado calendario en otoño. La tensión entre el nuevo gobierno y las instituciones de la UE es, por tanto, un riesgo que podría poner en peligro el desembolso de los fondos de la UE, añadir riesgos a la baja para las perspectivas de Italia y limitar la capacidad del BCE para contener los diferenciales de la deuda soberana».

Según advierte Piper, el mercado de renta variable de Italia, junto con el de Alemania, suele ser el más cíclico y altamente sensible al punto de inflexión del PIB de la UE. “En caso de que el impulso económico de la región se agotara en cualquier momento de 2023, hay que tener en cuenta que la renta variable de Italia es la más barata, la que tiene menos accionistas y la más sensible a que la recesión toque fondo y a la mejora de las perspectivas económicas”, afirma.

Para completar este análisis, Ulrike Kastens, Economist Europe para DWS, suma una nueva reflexión: “El auge de FdI bajo el liderazgo de Giorgia Meloni sigue el mismo patrón que ya llevó al poder a otros partidos antisistema, como la Lega y el Movimento 5 Stelle (cuya influencia política se ha reducido notablemente). Y teniendo en cuenta que está en juego la financiación de los fondos Next Generation de la Unión Europea (UE), el nuevo gobierno tendrá importantes incentivos para adoptar una postura constructiva en sus negociaciones con el resto de los socios europeos, lo que podría resultar muy beneficioso para las perspectivas de crecimiento a medio plazo”.

En opinión de Kastens, lo relevante es que la sostenibilidad de la deuda de Italia es que el crecimiento nominal del PIB supere el pago de los intereses nominales sobre la deuda gubernamental. “Creemos que la clave puede estar en si el nuevo gobierno contará con las habilidades administrativas para implementar rápidamente las reformas necesarias que le permitan garantizar la financiación de la UE. Por otra parte, no nos sorprendería que el nuevo gobierno ponga en práctica de forma inmediata algunos de los planes del gobierno saliente y se atribuya el mérito de cualquier avance logrado”, concluye.

Gestión independiente: la vida sigue igual

| Por Romina López | 0 Comentarios

Desde que comencé a trabajar en este sector, allá por el año 2002, y mira que ha llovido, llevo escuchando una frase que ha acabado convirtiéndose en una ley física más: “El sector de la gestión de fondos de inversión en España está muy bancarizado”. Veinte años después seguimos básicamente igual.

En un excelente estudio de la CNMV del año 2012 titulado “Competencia y estructura de la industria de fondos de inversión en España: el papel de las entidades de crédito”, en el que se analizaba el periodo de 1995 a 2010, se determinaba que el patrimonio gestionado por entidades de crédito en España se situaba entre el 92% y el 95%. En la actualidad, el patrimonio gestionado por gestoras independientes (entendiendo como gestoras independientes a aquellas que no pertenecen ni a grupos bancarios ni a aseguradoras) apenas alcanza el 8,6% del total, mientras que la cuota que se le ha arañado al sector bancario (actualmente se encuentra en el 74%) ha ido a parar en gran medida a manos del sector asegurador y, sobre todo, a gestoras internacionales.

A pesar de que el número de “jugadores” dentro de la gestión independiente ha crecido mucho en los últimos años, creándose gestoras de una excelente calidad y aportando mucho valor a los inversores en diferentes activos (no solo renta variable) y áreas geográficas (no solo Europa), la sensación es que todas ellas se siguen repartiendo, prácticamente, el mismo pastel que hace dos décadas. Cuesta mucho ganar cuota de mercado a pesar de los excelentes resultados que, históricamente y en términos generales, han ofrecido este tipo de gestoras.

¿Y esto a qué es debido? ¿Qué nos hace ser tan diferentes al resto de países de nuestro entorno, en los que la cuota de mercado de las gestoras independientes supera ampliamente el 30%? No hay, bajo nuestro punto de vista, una única respuesta.

La primera reflexión que queremos hacer es que las gestoras que tienen mayor variedad de fondos (bancos, aseguradoras o grandes gestoras internacionales), llevan las de ganar con el inversor minorista. CNMV dice en su informe que los inversores minoristas prefieren a las gestoras que ofrecen una gran variedad de fondos. «El inversor debería conocer y analizar un gran número de fondos de distintas gestoras, por lo que prefiere no incurrir en este coste, aunque el fondo que compre de su gestora (normalmente perteneciente a la entidad de crédito donde tiene sus productos financieros) no sea el óptimo y exista otro en el mercado más adecuado para él en relación con su perfil inversor”. En esta última frase está la clave.

Pero también la comercialización de fondos de gestoras independientes nacionales es muy complicada entre inversores mayoristas/institucionales. En primer lugar, por el elevado patrimonio mínimo requerido por muchos institucionales para poder suscribir un fondo y en segundo lugar porque las famosas cuentas ómnibus que en teoría facilitan la entrada de clientes mayoristas tienen, por decirlo suavemente, una eficacia muy limitada, por lo que los fondos con ISIN español tienen poco que hacer. Esto ha obligado a muchas gestoras independientes a tener que deslocalizar sus productos en Luxemburgo, con unos elevados costes asociados y ante la pasividad de muchas instituciones nacionales.

Hemos de tener en cuenta que las gestoras de grandes bancos e instituciones son máquinas de marketing bien engrasadas y tienen una gran capacidad de adaptación de su oferta a las nuevas tendencias, sacando productos que se acoplan a las supuestas necesidades de cortísimo plazo de los clientes: garantizados, fondepósitos, fondos en dólares, fondos monetarios, fondos de horizonte temporal, fondos tecnológicos, biotecnológicos y un larguísimo etcétera. Por ejemplo, con la temática ESG, tan en boga en los últimos años, los bancos han logrado captar 9 de cada 10 euros que han entrado en este tipo de fondos.

A lo anterior hay que añadir que los bancos se han movido con agilidad, ampliando sensiblemente su gama de fondos a través de acuerdos con gestoras internacionales y a costa, en muchas ocasiones, de reducir su estructura de gestión y análisis propia.

Frente a esto, las gestoras independientes tienen una gama de productos más limitada y estable.

También, entre las gestoras de perfil independiente ha habido una sobreoferta, por no decir sobre-intoxicación, de gestión value de tal manera que, indefectiblemente, los inversores asocian la gestión independiente a este tipo de filosofía. Aquí, creemos que conviene hacer dos apreciaciones. En primer lugar, no es del todo cierto. Existe un buen puñado de gestoras independientes que llevan a cabo, y de manera razonablemente exitosa, otro tipo de gestión (tanto en renta fija como en variable) y, en segundo lugar, estos últimos años de excelente comportamiento bursátil no ha habido que romperse la cabeza y ha bastado con tener un ETF sobre el Standard&Poors o Nasdaq para sacar buenas rentabilidades. Este 2022, complicado donde los haya, la gestión activa vuelve a destacar positivamente.

En definitiva, vemos complicado romper la estructura actual de la industria de los fondos de inversión en España. Temas como la educación financiera de las nuevas generaciones, que creemos que es fundamental, no cuentan con apoyo institucional suficiente. Tampoco vemos que diferentes organismos del sector estén muy interesados en cambiar y empezar a dar más peso a las gestoras independientes. Frente a esto, nos quedamos con los excelentes resultados, el empuje y las iniciativas de muchas gestoras que siguen remando contracorriente.

Columna de Alfonso de Gregorio, director de Inversiones de Finaccess Value AV

Banco Mediolanum aporta 50.000 euros a Cáritas y Coopera en la ayuda a refugiados de la guerra de Ucrania

| Por Daniel Yustas | 0 Comentarios

Banco Mediolanum, entidad española especializada en el asesoramiento financiero a sus clientes a lo largo de todas las etapas de su vida, ha realizado a través de Càritas Diocesana de Barcelona una aportación de 50.000 euros a la ONGD Coopera para ayudar al proyecto SOS UCRANIA a refugiados de la guerra.

Desde el inicio del conflicto, SOS UCRANIA (Coopera) y Cáritas han trabajado conjuntamente en la ayuda a mujeres y niños que necesitaban salir del país en guerra.

Bienes de primera necesidad y atención psicológica

La aportación de 50.000 euros de Banco Mediolanum a través de Cáritas va destinada a la ONGD Coopera, que proporciona bienes de primera necesidad a estas personas como alojamiento, alimentación y ropa. Esta organización dispone de 29 casas, repartidas en distintas zonas de la península, en las que ha acogido a más de 600 refugiados, principalmente mujeres y niños. Además, Coopera dispone de servicios de asistencia psicológica, asistencia burocrática y clases de idiomas para poder integrarse en la sociedad española.

De esta forma, Banco Mediolanum contribuye con ambas organizaciones, las cuales cuentan con una gran experiencia a la hora de asegurar que la ayuda llega realmente a las personas que lo necesitan.

La responsable de Acción Social de Banco Mediolanum, Montse Prats, considera que “tras meses de conflicto, toda ayuda es necesaria para estas personas que han llegado a España en situación de emergencia humanitaria”.

España vivirá un cambio de ciclo inmobiliario en el primer trimestre de 2023

| Por Daniel Yustas | 0 Comentarios

El contexto macroeconómico determina el futuro a medio plazo del mercado inmobiliario español, lo que tiene un efecto directo en la evolución de los principales indicadores del mercado de la vivienda. Cuando ya se han completado prácticamente los tres primeros trimestres del año, y si bien la incertidumbre va en aumento, las operaciones de compra, venta y alquiler de residencias se siguen cerrando con normalidad debido a las necesidades de la demanda y por la aceleración de las operaciones debido a la inflación y la subida de los tipos de interés. En este sentido, Inviertis, plataforma tecnológica de inversión inmobiliaria, avisa que será en el primer trimestre de 2023 cuando se va a producir un cambio de ciclo en el mercado inmobiliario español.

En estos momentos, tanto el presupuesto como la capacidad financiera de la demanda, así como la ratio de endeudamiento que pueden afrontar hogares e inversores no parece que esté dando lugar a un cambio de ciclo inmobiliario en el corto plazo. El repunte del precio del alquiler es un efecto directo del aumento de la demanda para arrendar residencias en detrimento de la compra, una tendencia que incita a la inversión.

Rebeca Pérez, CEO y fundadora de Inviertis, comenta: “Vamos a seguir notando escasez de obra nueva porque la producción de esta tipología de activo depende del capital privado, un sector cuya capacidad de endeudamiento está menguando y que está en un escenario de incertidumbre en lo que respecta al retorno de la inversión de los proyectos iniciados este año”.

“El entorno macroeconómico incierto que estamos viviendo es el que mayor dinamismo provoca para el auge de la inversión en real estate, que sigue siendo el segmento más atractivo gracias a su resiliencia y la estabilidad de la rentabilidad”, indica Pérez. De hecho, durante el pasado verano el segmento de inversión ha registrado una elevada actividad y en este mes de septiembre se ha producido un repunte notable en la demanda acompañado de la falta de oferta ante el miedo a una potencial bajada de precios.

Por su parte, Vicenç Hernández Reche, CEO de Tecnotramit y asesor de Inviertis, incide en que “se ha producido un freno generalizado en el sentimiento inversor dentro del mercado inmobiliario global”, y en que la brecha entre oferta y demanda en el mercado de transacciones se está abriendo, provocando así una moderación en la intensidad de las ofertas publicadas. “Pese a todos los vientos en contra que han aparecido estos últimos meses, el inmobiliario muestra signos de estabilidad al contar con unos mercados alternativos que no ofrecen mejores rentabilidades comparativas. A su vez, sigue habiendo una propensión natural a establecer el inmobiliario como activo refugio”, explica Hernández Reche.

“Vamos a seguir notando escasez de obra nueva en el 2023 porque la producción de esta tipología de activo depende del capital privado, un sector cuya capacidad de endeudamiento está menguando y que está en un escenario de alta incertidumbre en lo que respecta al retorno de la inversión de los proyectos iniciados durante este año. En este contexto, seguramente veamos cómo la obra nueva se activa a mediados del año que viene, lo que a su vez generará un aumento del interés para la compra de viviendas de segunda mano, evitándose así la caída drástica de los precios en este mercado”, añade Pérez.

Los inversores inmobiliarios han crecido un 10% por la inflación y la guerra

Este contexto de inestabilidad de los mercados, que no apunta a mejorar en los próximos meses, constituye una oportunidad para aquellos inversores que buscan tranquilidad y una rentabilidad estable, razón por la que el número de inversores inmobiliarios, tanto nacionales como extranjeros, ya ha crecido un 10% a estas alturas de año. A esta tendencia se suma el interés de las familias españolas por la compra de una residencia debido a la inminente subida de precios y de tipos de interés, factores que han abierto una “ventana de oportunidad” para adquirir en mejores condiciones. De hecho, el residencial será el segmento inmobiliario que mayor interés va a atraer tanto en volumen de inversión como en número de operaciones.

“Estamos en un entorno macroeconómico increíblemente cambiante. Nadie hubiese dicho en enero lo que teníamos por delante. Si la inflación sigue subiendo de la mano de los tipos de interés y sigue habiendo liquidez, el mercado aguantará. Pero, con que uno de esos parámetros cambie, estaremos ante una caída de la demanda que afectará a los precios, aunque no al apetito inversor”, vaticina la CEO y fundadora de Inviertis.

Perspectivas macro y el valor de los dividendos en un escenario inflacionista

| Por Daniel Yustas | 0 Comentarios

De cara al tercer trimestre del año, BNY Mellon Investment Management ha organizado un nuevo desayuno presencial para analizar y compartir sus previsiones macro, así como los principales riesgos y oportunidades que ofrece el contexto actual. Este encuentro se celebrará el próximo 4 de octubre, de 9:00 a 1:30h, en Madrid.

Según defienden desde la gestora, «a medida que avanzamos hacia un nuevo régimen, es probable que las acciones de dividendos y valoraciones atractivas sean menos vulnerables a la inflación, debido a la estrecha correlación entre la inflación y el aumento de los pagos de los dividendos”. Sobre estas flexiones hablará Lale Akoner, Senior Market Strategist, y Jon Bell, Head of Equity Income. Los expertos darán argumentos a favor de los dividendos ante un contexto de inflación elevada a través de sus Income Funds Global Income, US Income y repasarán las claves del fondo BNY Mellon Global Equity Income.

Si estás interesado en asistir al desayuno, puedes registrarte a través de este link. El evento será íntegro en inglés y se darán más detalles sobre su ubicación más adelante.

El Gobierno prepara un impuesto para las grandes fortunas “temporal” y aplicable desde 2023

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

España podría gravar de forma temporal a las grandes fortunas que consiguen escapar del impuesto sobre el patrimonio. La ministra de Hacienda, María Jesús Montero, ha avanzado este jueves que «el Gobierno está trabajando» en la posibilidad de crear un nuevo impuesto temporal para las grandes fortunas, en línea con la propuesta de Unidas Podemos. La nueva figura impositiva, de la que todavía no se conocen detalles, entraría en vigor previsiblemente a partir del 1 de enero de 2023, según informa el diario Cinco Días.

Montero ha eludido dar detalles sobre el eventual futuro impuesto, porque «hay que dejar que los técnicos trabajen», pero ha apuntado que sería temporal, igual que los gravámenes a las energéticas y la banca, que estarán vigentes durante dos años y que prevén recaudar unos 7.000 millones de euros.

La ministra también ha mostrado su intención de que el impuesto esté en vigor a comienzos del próximo año, aunque «habrá que ver la tramitación».

Este gravamen sería diferente al actual impuesto sobre el patrimonio, que grava la riquza por encima de los 700.000 euros, excluidos 300.000 euros de la vivienda habitual con carácter general. El gravamen sobre el patrimonio, de acuerdo con la ley de financiación autonómica, está cedido a las comunidades autónomas, por lo que algunas como Madrid (y próximamente Andalucía y Murcia) lo bonifican en su totalidad, eliminándolo de facto.

En declaraciones a los medios en los pasillos del Congreso, Montero ha defendido la necesidad de «pedir un mayor esfuerzo» a quienes tienen beneficios extraordinarios, como las empresas energéticas, y a las «mayores rentas», según recoge Efe.

DWS lanza un ETF sobre deuda pública india en colaboración con Nippon Life India AM

| Por Daniel Yustas | 0 Comentarios

DWS amplía su gama de productos con el lanzamiento de ETF Xtrackers India Government Bond UCITS, un vehículo de inversión que ofrece acceso al mercado de bonos indios denominados en rupias, en colaboración con Nippon Life India Asset Management. Según indica la gestora, el fondo cotiza ya en la Bolsa de Londres y en la Deutsche Börse.

El nuevo ETF pretende replicar físicamente el índice J.P. Morgan India Government Fully Accessible Route (FAR) Bond. La gestora explica que este índice tiene como objetivo seguir el rendimiento de los bonos del gobierno indio a tipo fijo denominados en rupias apto para los inversores no residentes gracias a la Fully Accesible Route (FAR). La FAR es un canal independiente establecido por el Banco de Reserva de India y el Gobierno de la India, a través del cual los inversores pueden invertir en determinados valores gubernamentales sin ningún límite de inversión. «Los instrumentos comprenden bonos a tipo fijo y de cupón cero elegibles para la FAR», matizan desde DWS.

Según la gestora, el ETF invierte en un mercado atractivo y explica que, debido a la limitada liquidez y accesibilidad, los bonos gubernamentales indios no están incluidos actualmente en los índices de bonos de referencia, como el Bloomberg Global-Aggregate o el J.P. Morgan Government Bond – Emerging Markets Global Diversified. Además, destacan que la economía del segundo país más poblado del mundo está creciendo con fuerza, con un aumento del Producto Interior Bruto (PIB) real del 8,7% en 2021, mientras el Fondo Monetario Internacional prevé un aumento del 7,4% en 2022 y del 6,1% en 2023.

Actualmente, el nivel de deuda en relación con el PIB se ha mantenido relativamente estable en torno al 70% durante la última década. «Cabe mencionar que la mayor democracia del mundo nunca ha dejado de pagar su deuda. Además, al ser un importador neto de energía, la rupia india está negativamente correlacionada con los precios de la energía, lo que significa una resistencia potencialmente mayor de los rendimientos ajustados al tipo de cambio de la deuda pública india durante las recesiones económicas», apunta la gestora en su comunicado.

El tamaño del mercado de valores emitidos por el gobierno indio superó el billón de dólares el pasado mes de agosto, equiparable a mercados de deuda soberana como el de Canadá y España. En cuanto a los mercados emergentes en moneda local sólo le supera China. El ETF Xtrackers India Government Bond UCITS tiene una duración de unos seis años y una calificación crediticia media de «BBB-» a agosto de 2022. La comisión anual global (ratio de gastos totales) es del 0,38%.

A raíz de este lanzamiento, Michael Mohr, Head of Product Specialists, Passive, en DWS, ha señalado: «DWS continúa ampliando su gama de ETFs para satisfacer las necesidades en constante evolución de los inversores. Con este nuevo producto damos acceso a nuestros clientes al atractivo mercado de bonos indio. La colaboración de Nippon Life India Asset Management aporta un profundo conocimiento del mercado de renta fija indio».

Por su parte, Sundeep Sikka, director ejecutivo y CEO en Nippon Life India Asset Management, ha añadido: «Estamos encantados de facilitar a la base de inversores de DWS, el acceso a India a través de esta oferta de productos diferenciados. Nuestra trayectoria a largo plazo y nuestro profundo conocimiento del mercado de capitales indio y del segmento de los ETFs pueden aprovecharse aún más a través de esta nueva oportunidad. Este tipo de vehículos contribuye en gran medida a atraer asignaciones globales a la India».

El freno en crecimiento económico podría extenderse hasta 2024

| Por Romina López | 0 Comentarios

La Fed continúa endureciendo su política monetaria en un entorno de freno en actividad industrial, algo que solo ha sucedido cuatro veces desde 1970. Todos los casos se han saldado con rentabilidades negativas para el S&P 500 de entre el -13% (marzo 1988 a febrero 1989) y el -52% (mayo 2004 a junio 2006).

Como se esperaba, Jay Powell subió 0,75% colocando los tipos en el rango 3% – 3,25% y revisando a la baja los objetivos de PIB (y al alza los de inflación y desempleo) para 2023 y 2024. En la conferencia de prensa mantuvo su tono hawkish, sugiriendo un pico para este ciclo de subidas algo por encima del que ya descontaba el mercado (4,6% vs. 4,5%). Otro incremento de 0,75% está prácticamente garantizado en noviembre, de aquí a entonces solo contaremos con un dato de inflación que, con independencia de su calidad, no será suficiente por sí solo para mover la aguja. No obstante, en diciembre podría producirse una disminución en la magnitud de las subidas ante muestras evidentes de desaceleración (en mercado está en 0,5%). La mediana de puntos en el mapa revisado que sitúa los fed funds en 4,375% a cierre de ejercicio justifica ese posicionamiento, aunque solo un cambio de opinión entre los 9 participantes que defienden ese umbral (respecto a los 8 que apuestan por 4,125%) soportaría una visión más dovish.

Los dots han incorporado otro 0,5% en 2023 y campañas tan prolongadas de subidas de tipos no han sido positivas para la renta fija soberana. En episodios anteriores de encarecimiento en el precio del dinero (1980, 1989, 1999, 2006 o 2018, por ejemplo) la TIR del tesoro 10 años tocó techo entre 0-3 meses antes del último anuncio de ajuste al alza en fed funds.

El efecto de subidas de tipos se deja sentir entre 12 y 18 meses después en indicadores adelantados de actividad como el ISM (que a su vez se adelantan en 6-9 meses a la evolución de la serie de beneficios por acción). Así pues, si el mercado acierta en su pronóstico respecto a un pico en tipos entre marzo y junio 2023, el freno en crecimiento económico podría extenderse hasta 2024 lastrando la expansión en BPAs y el riesgo de ocurrencia de una recesión se incrementaría.

La curva anticipa la salud en el mercado laboral: más invertida, más peticiones de subsidio de desempleo 9-12 meses después. De acuerdo con la regla de Sahm, un repunte del paro al 4% desde el 3,7% de aquí a diciembre –que entra dentro del margen de error del nuevo pronóstico de la Fed de 3,8% a cierre de ejercicio-dispararía una señal de recesión que hasta ahora ha resultado infalible.

La rapidez y la contundencia en el endurecimiento de la política monetaria estadounidense incrementa significativamente los riesgos de recesión. Powell, que anunció el miércoles estar “descubriendo” el camino más adecuado en tipos que le lleve al objetivo de calmar la escalada en precios, es perfectamente consciente de esto al estar apuntando a un crecimiento por debajo de tendencia y un aumento en la tasa de desempleo. Además existe la posibilidad, como sugiere la Fed de San Francisco en este informe –y suscribe Larry Summers-, que el paro tenga que alcanzar el 6% (y no el 4,4% que incorpora para 2025 el resumen de proyecciones económicas de la Reserva Federal) para que el PCE regrese al 2%.

En este sentido el GDPNow estima un crecimiento anualizado de sólo el 0,3% en el tercer trimestre. La caída desde los niveles de la semana pasada (1,5% aproximadamente) refleja un fuerte descenso de la contribución del gasto por consumo (de 1,14% el 14 de septiembre a 0,29% el 15 de septiembre). Esto último tiene sentido si tenemos en cuenta cómo afecta una curva de tipos con pendiente negativa (en -55,8, la más invertida desde el año 2000 y con un 78% de los tramos ya invertidos) al estilo de vida del americano medio.

Por lo tanto, es posible que la economía EE.UU. marque un tercer trimestre (consecutivo) de PIB en rojo, que caería como un jarro de agua fría sobre el sentimiento de los inversores. Algo que ya olisquean aquellos que, a pesar del tono halcón en las declaraciones de Powell, siguen apostando por un recorte de tipos en 2023 (que la Fed no contempla hasta 2024).

Como explicábamos la semana pasada, las tasas reales han sido las causantes del repunte en rentabilidad de los bonos tesoro. En base a la correlación histórica, este hecho sugiere un retroceso en el PER del S&P 500 hasta las ~15x; nuestro cálculo de PER objetivo apunta a la zona de 15x-16x. A pesar de las caídas, el S&P cotiza a 15,8x sobre unos beneficios 2023 que comienzan a verse revisados a la baja desde los 240 dólares que maneja el consenso de analistas y que podrían situarse cerca de los 210 dólares.

El adelgazamiento del balance de la Fed a razón de 95.000 millones de dólares por mes, que puede verse moderado en el corto plazo si la liquidez en el mercado de renta fija continúa evaporándose (ver gráfica de abajo), así como la austeridad fiscal, serán también vientos en contra. El déficit presupuestario, que fue del 15,6% del PIB en 2020 y del 10,8% en 2021, disminuirá a 4,2% este año y al 4% el próximo.

Un Global Macro basado en tendencias, con UBP

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

Estamos en una etapa en que el inversor encuentra muchas dificultades para obtener rendimiento de la renta fija, tal como ha se ha venido haciendo tradicionalmente, y en la que la única opción es buscar otras alternativas, entre ellas las estrategias global macro, que cuentan con una correlación limitada con otros activos. Además, las estrategias global macro tienden a comportarse mejor en tiempo inciertos como el actual.

Esta es la tesis de inversión en que se apoya la gestión del fondo U Access (IRL) Trend Macro, uno de los fondos más rentables en el año de la categoría VDOS de Gestión Alternativa, con una revalorización del 13,33% en su clase I en dólares.

Se propone como objetivo lograr un rendimiento coherente y absoluto, mediante una exposición global, a través de inversiones a largo y corto plazo en tres clases de activos: renta fija, divisas y acciones. Puede invertir tanto en mercados desarrollados como emergentes, sin limitarse a ningún sector o región en particular. Su inversión en mercados emergentes puede superar el 20%, cuando se considere apropiado para obtener el objetivo de inversión del fondo.

Aplica para su gestión una única estrategia global macro discrecional que aprovecha las tendencias que pueden tener éxito, tanto en los mercados desarrollados como en los emergentes, basándose en el análisis fundamental en profundidad de los mercados seleccionados. Opera tanto en mercados como instrumentos líquidos de renta fija, divisas, crédito e índices de acciones; no invierte en materias primas.

La cartera final incluye típicamente entre cinco y 10 temáticas y se compone de i) valores que mantiene durante un período medio de entre tres y seis meses; ii) que forman una cartera generalmente más diversificada que la de otros fondos macro; iii) gestionando activamente tanto riesgo como liquidez, ambos componentes críticos de la estrategia; y iv) con un objetivo de rentabilidad de dos dígitos anuales, volatilidad de un solo dígito y poca o ninguna correlación con renta variable. La estrategia se lanzó en 2011, contando actualmente con un patrimonio bajo gestión de alrededor de 900 millones de dólares. El lanzamiento del fondo UCITS fue en 2014 y su patrimonio es de 165 millones de dólares.

El equipo está formado por 16 profesionales, entre ellos un gestor y tres analistas senior, un analista junior y dos operadores. El gestor principal es Ashwin Vasan, CIO y fundador de Trend Capital Management (encargado por UBP de la gestión del fondo), con más de 25 años de experiencia en inversiones. Antes del lanzamiento de Trend (junio de 2009 – diciembre de 2010) fue gestor de carteras macro global en Shumway Capital, socio y responsable de operaciones macro y trading en mercados emergentes, durante aproximadamente 10 años, en Tudor y gestor de carteras de renta fija en Oppenheimer Funds, responsable asímismo de todas las carteras de renta fija internacional durante aproximadamente ocho años.

Tres etapas

El proceso inversor consta de tres etapas principalmente. En la primera etapa, de Identificación de tendencias, el equipo gestor se apoya en información relativa al entorno macroeconómico en cada momento y a los mayores desequilibrios macro, así como en el contexto político y en la dinámica de oferta y demanda, con el objetivo de predecir tendencias sólidas en mercados específicos.

A continuación, se valoran desde un punto de vista tanto cuantitativo como cualitativo las tendencias identificadas, utilizando modelos diseñados específicamente para cuantificar los impulsores de esas tendencias, y se lleva a cabo una evaluación cualitativa de cada país sobre el terreno, para asegurarse de que cada tendencia está basada en datos fundamentales sólidos.

Por último, se valoran la viabilidad de integrar cada tendencia en la cartera, haciendo una valoración de su precio, determinándose el nivel de entrada y salida y el tamaño de la posición, al objeto de implementar cada tendencia de forma eficiente.

Según datos de junio, las grandes tendencias en la cartera incluyen: recuperación de los mercados emergentes (tema de búsqueda de rendimiento); inflación / política monetaria; y coberturas de mercado. En el primer caso, los temas de inversión son recorte de tipos y orientación prudencial del Fondo Monetario Internacional (operaciones relacionadas con el empinamiento de la curva en Brasil y los tipos a largo en Egipto y México), recuperación del crédito en China (crédito a largo plazo, principalmente de constructoras) y selección de oportunidades de crédito en mercados emergentes, que se instrumentan en crédito a largo plazo en Gana, Kenia, Angola y Argentina.

En inflación / política monetaria, el tema de inversión es control de la inflación y de la curva de rendimientos, con operativa en Japón (cinco años versus 30 años). Y, por último, en coberturas de mercado, el tema es volatilidad de mercado, con posiciones cortas a nivel táctico en crédito high yield y renta variable de Estados Unidos.

La historia de rentabilidades del fondo lo sitúa entre los mejores de su categoría por este concepto, en el primer quintil, durante 2019 y 2022, batiendo al índice de su categoría en 2021. A tres años, su dato de volatilidad es del 12,83%, registrando un 21,47% a un año. En este último periodo, su Sharpe es de 0,94 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, del 21,54%. La suscripción de la clase I en dólares de U Access (IRL) Trend Macro requiere una aportación mínima inicial de 10 millones de dólares (aproximadamente 9,83 millones de euros) aplicando a sus partícipes una comisión fija de hasta el 1,5% y de depósito de hasta el 0,05%, además de una comisión variable del 20% sobre resultados positivos anuales del fondo respecto a su marca de agua (High Water Mark) o mayor valor liquidativo anterior alcanzado por el fondo.

El fondo tiene también disponible la clase E en euros que aplica una comisión fija del 2% y de depósito del 0,05%, con la misma comisión variable que la clase I en dólares.

La clase I en dólares es elegible para cliente profesional o contraparte elegible; para asesoramiento independiente, retail, profesional o contraparte elegible; para asesoramiento no independiente sin acuerdo de honorarios, retail, profesional o contraparte elegible y para asesoramiento no independiente con acuerdo de honorarios; retail, profesional o contraparte elegible. También para RTO sin acuerdo de honorarios retail, profesional o contraparte elegible; para RTO con acuerdo de honorarios retail, profesional o contraparte elegible y para DPM Retail, profesional o contraparte elegible.

Los rasgos principales

Pueden señalarse, como rasgos principales del fondo, los siguientes: a) la exposición a tendencias macro de alto potencial, tanto en mercados desarrollados como emergentes; b) el uso de posiciones largas y cortas, respaldadas por un análisis fundamental en profundidad y una sólida red global; c) la selección de generadores de retorno descorrelacionados, en mercados y regiones específicas infra invertidos; y d) la supervisión reforzada del control de riesgos a través de una estructura robusta, además de un elevado grado de transparencia.

La positiva evolución del fondo en los últimos tres años, especialmente por la rentabilidad obtenida en periodos de mercado tan complejos, junto con su riguroso control de riesgos, hacen a U Access (IRL) Trend Macro merecedor de la calificación de cinco estrellas de VDOS en su clase I en dólares.

Tribuna de Paula Mercado, directora de Análisis de VDOS y @VDOSStochastics

Perspectivas de las próximas elecciones

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

De aquí a finales de año hay una serie de elecciones generales e internas de los partidos que tienen el potencial de marcar fuertemente las perspectivas económicas y de mercado en 2023. Las elecciones de mitad de mandato en EE.UU. determinarán si los demócratas siguen llevando las riendas del poder en ambas cámaras del Congreso. La unificación del gobierno ha permitido a la administración Biden aprobar importantes leyes -incluida la reciente Ley de Reducción de la Inflación, centrada en el clima-, a pesar de la oposición republicana.

El importante rebote de las acciones que se benefician de las disposiciones sobre energía limpia contempladas en la Ley demuestra lo fundamental que puede ser la acción legislativa para influir en la evolución de los mercados. Una victoria republicana en la Cámara de Representantes o en el Senado paralizaría los cambios legislativos hasta después de las elecciones presidenciales de noviembre de 2024.

La cuestión más importante que se plantea a los mercados en relación con EE.UU. es si la Reserva Federal puede lograr un aterrizaje suave, o si será necesaria una recesión -y, por tanto, una nueva caída del mercado- para controlar la inflación. Aunque las elecciones de mitad de mandato no serán decisivas para determinar el resultado, un gobierno dividido mantendría la política fiscal en un segundo plano y dejaría todo el peso del ajuste a la Reserva Federal.

Un gobierno dividido también suele empujar a los presidentes a centrarse más en las prioridades de la política internacional, donde el Congreso tiene menos limitaciones para actuar. Hasta 2016, esto era en general un efecto secundario positivo porque los presidentes estadounidenses solían centrarse en cómo podían reducir las barreras globales al comercio de bienes, servicios y capitales.

Ahora, sin embargo, las prioridades nacionales han tomado el relevo. Y dada la fractura de la relación entre EE.UU. y China, y los desafíos que plantea la guerra en Ucrania, una mayor atención a la política exterior podría fácilmente conducir a peores resultados, aumentando la incertidumbre para los mercados y pesando sobre los valores que dependen del buen funcionamiento del comercio mundial y los mercados financieros.

China

Las elecciones de mitad de mandato de EE.UU. coincidirán con el 20º Congreso Nacional del Partido Comunista Chino, en el que es probable que Xi Jinping sea reelegido como Secretario General. Esto consolidaría el control de Xi en el poder, y probablemente conduciría a una continuación del giro político que ha supervisado para hacer que China sea menos dependiente económicamente de los mercados occidentales, poner más énfasis en la estabilidad social y el medio ambiente al establecer la política económica, y ser más asertivo en la política exterior.

Si es elegido, Xi tendrá que enfrentarse a los crecientes retos nacionales e internacionales, todos ellos con importantes implicaciones para los mercados. La política de Covid cero del país ha actuado como una importante limitación para el crecimiento económico en un momento en que el resto del mundo ha adoptado una postura más relajada respecto a la pandemia. El cómo vaya cambiando la postura de China para volverse menos restrictiva influirá en gran medida en la magnitud de cualquier repunte de la actual debilidad económica, lo que a su vez influirá en el margen de los mercados de renta variable chinos para obtener nuevas ganancias.

El mercado inmobiliario es otro dolor de cabeza al que hay que hacer frente. La actividad en los sectores de vivienda y construcción se encuentran actualmente en su mayor caída en décadas, ya que los responsables políticos han endurecido la normativa, los promotores han estado trabajando en el exceso de deuda y la demanda de los hogares se ha suavizado.

Aunque hace tiempo que debería haberse producido un ajuste en el sector, y podría mejorar la estabilidad financiera a largo plazo, el sector inmobiliario es demasiado grande para que los desequilibrios puedan corregirse sin que se produzcan daños colaterales en la economía y en los mercados, especialmente en la renta fija.

Relaciones internacionales

También seguiremos muy de cerca las acciones de política exterior de Xi. Xi ha intentado cuidadosamente evitar verse arrastrado a la lucha de Occidente con Rusia, ya que sus intereses económicos dependen de unas relaciones cordiales con ambos. Esto podría convertirse en un equilibrio más difícil de mantener dependiendo de cómo evolucione la guerra en Ucrania en los próximos meses.

Mientras tanto, la percepción de que EE.UU. se está volviendo menos comprometido con su tradicional política de «una sola China» ha llevado las tensiones en el Mar de la China Meridional a su estado más álgido en décadas. Aunque no es nuestro caso base que se produzca una guerra «caliente» por el destino de Taiwán en un plazo de un año, no hay duda de que los riesgos han aumentado dado el ya bajo nivel de confianza entre las dos superpotencias mundiales.

Y aunque Taiwán es relativamente pequeño en el contexto de la economía global, es el productor más importante del mundo de semiconductores, el nuevo «petróleo» en nuestra era de la digitalización. Una escalada de tensiones más significativa, que provocase respuestas económicas y militares, sería desastrosa para la economía y los mercados mundiales.

Europa

Desde una perspectiva europea, el colapso del gobierno de coalición liderado por Draghi en Italia llegó en un momento inoportuno. Los diferenciales de los bonos soberanos italianos se han ampliado considerablemente desde que el BCE señaló que comenzaría a endurecer la política monetaria ante el aumento de la inflación. Draghi era el único político con credibilidad para dirigir el país a través de las tan necesarias reformas estructurales. Además, Italia está muy expuesta a las perturbaciones derivadas de la guerra en Ucrania debido a su dependencia de las importaciones de gas natural para alimentar su sistema energético. Aunque el Instrumento para la Protección de la Transmisión propuesto por el BCE está diseñado para evitar la ampliación indebida de los diferenciales en los mercados de bonos europeos, su aplicación estaría muy condicionada a que los países mantuvieran una postura fiscal disciplinada.

En la actualidad, una coalición de partidos de centro-derecha, con opiniones encontradas sobre cómo afrontar los retos económicos y fiscales del país, lidera las encuestas. Y los Hermanos de Italia, el partido con más apoyo, se oponen a una serie de políticas europeas, que pueden aumentar las tensiones con Bruselas y otras capitales europeas. Dado que es probable que Europa e Italia entren en recesión en 2023, las elecciones italianas, y las políticas que aplique quien forme gobierno, influirán en que esa recesión se asocie también a una tensión financiera extrema en los mercados de bonos y acciones.

Finalmente, Truss, la Secretaria de Estado de Asuntos Exteriores, se ha convertido en la Primera Ministra del Reino Unido. Truss es conocida por querer mantener una postura dura en las negociaciones sobre el protocolo de Irlanda del Norte, así como por favorecer los recortes fiscales como forma de afrontar la crisis del coste de la vida en Reino Unido.

Desgraciadamente, una relajación de la política fiscal en un momento en que la inflación supera el 10% y la economía funciona por encima de su capacidad, sólo puede empeorar los desequilibrios británicos. Esto, a su vez, obligaría al Banco de Inglaterra a endurecer más la política monetaria -y más rápidamente, aumentando la magnitud del desplome económico que parece cada vez más probable. Y, como ocurre en todas las recesiones, esto provocaría un descenso de los beneficios de las empresas y, probablemente, una caída de los mercados de valores, especialmente de los más expuestos a la economía nacional.

Desde una perspectiva a más largo plazo, ni Truss, ni el otro candidato a primer ministro británico ofrecía grandes propuestas de reforma estructural para hacer frente a los nefastos resultados de la productividad de la última década. Hasta que no se aborden las debilidades de la oferta en el Reino Unido, el crecimiento potencial seguirá siendo anémico, los tipos de interés reales sostenibles muy bajos y los inversores extranjeros se mostrarán reacios a mantener posiciones sobreponderadas en la moneda.

Tribuna elaborada por Jeremy Lawson, economista jefe de abrdn.