En 2023 se podrán construir carteras con rentabilidad positiva solo invirtiendo en renta fija

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Foto cedidaJoaquín García Huerga, director de Estrategia Global de BBVA Asset Management

Parece que podemos cerrar el año un poco más tranquilos, ya que la mayoría de las entidades consideran que en 2023 no habrá recesión. A esta previsión también se ha sumado BBVA AM, no sin destacar que nos encontramos en un entorno de bajo crecimiento. “Las economías funcionan en un nivel de actividad mediana o baja, pero tenemos señales incipientes de estabilización. En términos cíclicos da la sensación de que la desaceleración puede estar frenando”, ha señalado Joaquín García Huerga, director de Estrategia Global en BBVA AM, en la presentación del informe “Visión de Mercados 2023”.

Por lo que su escenario principal para el año que viene será de un “aterrizaje suave”. Sin embargo, el grado de incertidumbre y la dispersión de opiniones es elevado, y desde BBVA AM han desarrollado dos escenarios alternativos. El primero contempla una recesión, y vendría determinado por unas condiciones monetarias que acaban arrastrando a la economía y en el que, al final, la inflación caería con más fuerza. El segundo escenario alternativo sería inflacionista, lo que obligaría a tensar más la política monetaria.

Vuelve la renta fija

Está claro que 2022 ha sido un año anómalo en el que han caído todos los activos, sin embargo, la palma se la lleva la renta fija, ya que es muy difícil encontrar pérdidas tan grandes a lo largo de la historia. Pero este año duro deja un entorno más positivo para este tipo de activos: “Se podrán construir carteras con rentabilidad positiva solo invirtiendo en renta fija. Este es el gran cambio y la gran transición”, ha señalado García. «2023 puede ser un buen año para numerosos activos financieros. La estrella debería ser la renta fija, como motor de generación de rentabilidad para las carteras y a priori con poco riesgo».

Sin embargo, advierte de que en 2023 continuará la volatilidad, y para que veamos una reducción tendrán que cumplirse dos hitos: ver el pico de la inflación y de las expectativas de los bancos centrales. “Según lo asuma el mercado, la volatilidad bajará y los activos de riesgo recuperarán. Estas condiciones ya están en marcha y seguirán vigentes en 2023”, añade.

Concretamente, en renta fija la entidad ve atractiva la curva de tipos del tesoro estadounidense, especialmente en la parte larga de la curva. En las europeas aún tienen dudas. “Se abrirá una buena oportunidad de compra en 2023, pero no tenemos claro si es pronto y hay que espera un poco más”. En el crédito también detectan una mejora y consideran atractivos los bonos de alta calidad crediticia, más que el high yield.

Por el lado de la renta variable, García recuerda que la inflación e incertidumbre han pesado mucho, pero los beneficios empresariales han sido muy resistentes y admite que 2022 va a cerrar con un año de bolsas cayendo y beneficios subiendo, lo que “nos deja unas valoraciones atractivas, especialmente en emergentes y Europa, no tanto en Estados Unidos”.

Por regiones, considera que las bolsas emergentes juegan con el viento favorable de la valoración, frente a las desarrolladas, y pueden tener el viento a favor de que el dólar haya hecho máximos y en los próximos meses se debilite. Asimismo, en Europa ven más potencial que en EE.UU., siendo la valoración la que apoya esta tesis. Según sus predicciones, las bolsas estadounidenses pueden subir un 4% y las emergentes y europeas por encima, pudiéndose acercar al doble dígito. “Nos quedamos con un entorno en el que la valoración constituye el gran pilar para 2023, lo que permitirá tener un comportamiento positivo en bolsas”, apunta. Además, señala que en 2023 se continuará con la transición al value frente al growth.

Crecimientos modestos, pero no negativos

Por regiones, para Estados Unidos, más que una recesión, desde BBVA AM esperan un estancamiento económico en la segunda parte de 2023, quedando una cifra media de crecimiento del 0,7%. En la eurozona, sí contemplan una recesión técnica en la última parte de 2022 y el primer trimestre de 2023 para luego repuntar en la segunda parte del año. Sin embargo, García ha insistido en que no tendrá nada que ver con una gran recesión y esperan en 2023 un crecimiento del 0,3%.

En China, la previsión es del 4,5% para un país que viene determinado por las restricciones del COVID-19 y el plan de apoyo a promotores inmobiliarios. “Pensamos que hay que alejarse de los titulares y el corto plazo y considerar 2023 entero. Si así lo hacemos, lo normal es que progresivamente rebaje la política cero y le ayude al crecimiento”, matiza García. En Latinoamérica esperan un crecimiento ligeramente inferior al 1%, debido a que tampoco han sido capaces de escapar del endurecimiento monetario y la inflación.

La inflación bajará en 2023

Respecto a la inflación, García considera que empezamos a tener un fondo más positivo y que abre la puerta a una reducción. La bajada de los precios de la energía, de algunas materias primas o la resolución de algunos de los cuellos de botella de la cadena de suministros, continuarán haciendo posible una bajada de precios, asegura.

Como consecuencia, desde la entidad esperan que en 2023 Estados Unidos cierre la inflación por debajo del 4%. Además, según el experto, ya se ha visto el pico de la inflación general y subyacente. Respecto a las subidas de tipos, García apunta que a la Fed aún le queda alguna y cree que podrían llegar al 5%. “Lo más importante es contemplar que el mayor tramo de endurecimiento ya está hecho y es lo que los mercados están interiorizando. 2023 será un año de política restrictiva, pero se frenarán las subidas y puede quedar un pequeño margen para que se suavicen a finales del año”, espera.

En Europa, la lectura es parecida, aunque va con un ligero retraso, ya que estamos viendo ahora el pico en la inflación general. “Vamos a ver cómo la inflación caerá fuerte en 2023, aunque la media será alta, se cerraría 2023 con una media del 6,5% pero bajando hasta el 3,4% en diciembre. La subyacente llegaría a un 3,7% y bajaría al 2,5% de diciembre de 2023”. Con estas previsiones, desde BBVA AM consideran que los tipos podrían llegar al 3%, un nivel “razonable”.

Los voluntarios de BBVA donan 3.000 kilos de alimentos en Navidad

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BBVA ha querido celebrar las fiestas navideñas ofreciendo a sus empleados diferentes acciones de voluntariado dirigidas a los más necesitados. En el mes de diciembre, más de 1.100 empleados del banco en todo el mundo han participado en alguna de las actividades organizadas con fines solidarios. El banco ha querido que gran parte de estas acciones hayan estado dirigidas a colectivos especialmente vulnerables. Más de la mitad de las actividades globales han estado dirigidas a niños, personas mayores o enfermos.

En España, los voluntarios han participado en la recogida de alimentos donados por los empleados en edificios corporativos, logrando recoger y clasificar aproximadamente 3.000 kilos de alimentos que han ido directamente a la Federación Española de Bancos de Alimentos (Fesbal).

Los empleados del banco en España también han colaborado con otras dos fundaciones, San Vicente de Paúl, con la recogida de 266 cajas de ropa, juguetes y productos de higiene, y la Fundación Hospitalaria Orden de Malta, con 70 cajas con este tipo de productos. Adicionalmente, estas acciones solidarias se han completado con donaciones directas a través de Bizum que han recaudado más de 11.200 euros.

Otras actividades que han tenido lugar han sido la elaboración de adornos navideños con Grandes Amigos para residencias de ancianos, la recogida de cartas y dibujos para personas enfermas en hospitales junto a Nadie Solo, o la entrega de 27 cajas de libros de segunda mano para Madre Coraje.

Estas acciones han tenido su reflejo en todos los países donde BBVA está presente. Los empleados y familiares del banco en México han donado más de 3.000 juguetes, en un acto celebrado en la Torre BBVA. Además, se celebraron cuatro actividades de acompañamiento con más de 300 beneficiarios.

En Perú, los voluntarios del banco han recogido más de 600 juguetes y 15 cajas de ropa y pañales para la Asociación de Hogares Nuevo Futuro e invitaron a 400 niños a la sede central de Lima para disfrutar de una jornada con actividades infantiles y chocolate. En Uruguay, los voluntarios han entregado más de 400 regalos donados por empleados del banco para la Casa Ronald McDonald en el Hospital Pereira Rossell, que brinda alojamiento a las madres y padres que acompañan a sus hijos en el centro hospitalario. De igual forma, los voluntarios de BBVA en Argentina, Colombia, Venezuela y Turquía han llevado a cabo acciones solidarias con el mismo foco, logrando implicar a toda la plantilla del Grupo en unas fechas tan señaladas.

La SEC acusa a Randy Robertson, ex gestor de carteras de BlackRock, de conflicto de intereses no declarado

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La Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC, por sus siglas en inglés) ha presentado cargos contra Randy Robertson, antiguo gestor de carteras de BlackRock Advisors, LLC, por no revelar un conflicto de intereses derivado de su relación con una empresa de distribución cinematográfica en la que el fondo que gestionaba para BlackRock invirtió millones de dólares. Según el regulador, para resolver los cargos, Robertson acordó pagar una multa de 250.000 dólares.

La orden de la SEC concluye que, entre 2015 y 2019, BlackRock Multi-Sector Income Trust (BIT), un fondo cerrado que cotiza en bolsa, invirtió en filiales de Aviron Group, LLC prestando a las filiales, que se dedicaban a financiar presupuestos publicitarios de películas de cine, hasta 75 millones de dólares. En este contexto, Robertson, codirector de cartera de BIT, desempeñó un papel importante recomendando y supervisando los préstamos de BIT a las filiales de Aviron. Al mismo tiempo, Robertson pidió a Aviron que le ayudara a impulsar la carrera de actriz de su hija, quien logró un pequeño papel en una película producida en 2018. 

Robertson no reveló a la junta de fideicomisarios de BIT ni a los equipos legales y de cumplimiento de BlackRock que le pidió a Aviron que ayudara a impulsar la carrera de actuación de su hija o que Aviron ayudó a su hija a obtener un papel en una película.

«Los profesionales de la inversión deben ser francos sobre cualquier conflicto de intereses que puedan tener con las empresas en las que invierten los fondos de los clientes, incluidas las situaciones que impliquen favores o ayuda a familiares. Los inversores deben poder saber que el asesoramiento que reciben está libre de conflictos no revelados, independientemente de si el conflicto es de naturaleza financiera», ha señalado Andrew Dean, codirector de la Unidad de Gestión de Activos de la División de Ejecución. 

Robertson dio su consentimiento a la entrada de la orden de la SEC que declara que violó la Sección 206(2) de la Ley de Asesores de Inversión de 1940. Sin admitir ni negar las conclusiones de la SEC, Robertson aceptó una orden de cese y desistimiento, una amonestación y la multa de 250.000 dólares antes mencionada.

¿Cómo afecta la inflación a la inversión temática?

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Desde hace ya muchos meses, se ha descartado la idea de que la inflación pueda ser transitoria. Los economistas de Schroders prevén una inflación mundial del 7,2% este año, frente al 3,4% de 2021. También estiman una moderación hasta el 4,3% en 2023, pero esta cifra sigue estando por encima de los objetivos de muchos bancos centrales y muy por encima del nivel registrado en la mayoría de las principales economías en los últimos años.

Según David Docherty, responsable de inversión temática de Schroders, cada temática es diferente, por lo que no todas se verán afectadas por la inflación de la misma manera. “Lo importante es recordar que las temáticas más influyentes tienen un plazo muy largo», asegura.

Emma Stevenson, redactora de inversión y experta de Schroders, ha querido preguntar a los expertos de la gestora cómo afecta la vuelta de la inflación a algunas de nuestras temáticas preferidas por los inversores: ciudades globales, infraestructuras digitales, transición energética, alimentación y agua, y fabricación inteligente. 

Entre las conclusiones que le han dado sus compañeros destaca que el sector inmobiliario es un área en la que los inversores suelen beneficiarse del aumento de la inflación. Según explican, en parte, esto se debe a que el aumento de los costes de los materiales de construcción o de la mano de obra frena las nuevas construcciones, haciendo que las propiedades existentes adquieran más valor. Sin embargo, muchos tipos de inmuebles están directamente relacionados con la inflación.

Activos inmobiliarios

«Muchos contratos de alquiler tienen compromisos explícitos de aumentos vinculados a la inflación. En algunos casos, también hay contratos con escalas fijas o revisiones de los alquileres en momentos concretos. Todo ello ofrece a los inversores la oportunidad de garantizar que sus ingresos generen una rentabilidad real, es decir, que esté por encima de la inflación», explica Tom Walker, gestor de Schroders.

Otro aspecto relevante en este análisis es que no todos los activos inmobiliarios son iguales, por lo que la gestora advierte de que los inversores deben prestar mucha atención al tipo específico de propiedad en la que invierten. Por ejemplo, algunos tipos de bienes inmuebles -viviendas, hospitales- son esenciales; y otros se benefician de una fuerte demanda y una oferta limitada, como los centros de datos o las residencias de estudiantes. Pero otros segmentos no son imprescindibles y experimentan una demanda más débil.

“La pandemia del COVID-19 ha acelerado una serie de tendencias, como el comercio electrónico y el teletrabajo. Estos temas estructurales a largo plazo han debilitado el poder de fijación de precios de los propietarios de activos inmobiliarios como el comercio minorista y el espacio de oficinas. En consecuencia, la capacidad de trasladar los aumentos derivados de la inflación a los inquilinos de estos edificios es muy limitada», añade Walker.

La ubicación también es crucial a la hora de invertir en inmuebles, ya que los activos situados en lugares más deseables pueden alcanzar precios más altos. «Centrarse en las ubicaciones en las que el crecimiento económico es sistemáticamente más fuerte significa que los inversores pueden maximizar sus posibilidades de poder repercutir el aumento de los costes a sus inquilinos», afirma Walker.

Transición energética

La temática de la transición energética es una de las que ha experimentado un importante impacto de la inflación en los dos últimos años. Según explica Alex Monk, gestor de Schroders, “desde el punto de vista de los beneficios, las empresas han visto disminuir su rentabilidad al aumentar sus costes. Y desde el punto de vista de la valoración, los tipos de interés más altos necesarios para controlar la inflación han reducido el valor del crecimiento futuro de los flujos de caja. Con respecto a esta amenaza, las empresas de algunas de las áreas de mayor crecimiento -como las energías renovables, el almacenamiento de energía y el hidrógeno- son las que más se han resentido. Esto se debe a que el valor de sus beneficios está mucho más lejos en el tiempo, y también han estado más expuestas a los problemas de la cadena de suministro».

Desde la gestora argumentan que las empresas que fabrican artículos de gran tamaño, como los aerogeneradores, han estado entre las más afectadas. En su opinión, esto no sólo se debe al aumento del precio de las materias primas, como el acero y otros metales, sino también al mayor coste del transporte marítimo. “Factores que van desde los bloqueos en los puertos chinos como consecuencia del Covid-19, hasta el bloqueo temporal del Canal de Suez en marzo de 2021, presionan al alza los costes de los fletes. Hay indicios de que algunos de estos factores están remitiendo, y los precios de los metales han bajado. Pero la temática de la transición energética sigue en el punto de mira de la inflación debido a la fuerte subida de los precios de la electricidad en Europa como consecuencia de la reducción del suministro de gas ruso”, apuntan. 

Por su parte, Monk añade: “Dado que los precios de la energía son una de las principales causas de la inflación, que a su vez puede provocar una recesión, es absolutamente vital que se produzca un mayor suministro de energía. Dada la velocidad a la que podemos aumentar la capacidad de las energías renovables en comparación con algunas de las formas convencionales de energía, la necesidad de un mayor suministro se enmarca en la oportunidad estructural que hay detrás de la transición energética. Vamos a necesitar muchas más energías renovables, mucho más almacenamiento de energía e incluso hidrógeno para resolver la crisis energética que tenemos hoy en día, especialmente en Europa».

Alimentación y agua

En tercer lugar, la subida de los precios de los alimentos ha sido un elemento sustancial del aumento de la inflación general este año. Al igual que en el caso de la energía, esto se debe en gran parte a la invasión rusa de Ucrania, que ha encarecido algunos productos agrícolas. Los precios del trigo, en particular, se han disparado, dado que Rusia y Ucrania representaban conjuntamente el 25% de las exportaciones mundiales de trigo antes de la invasión.

Esta situación puede persistir, según el gestor Felix Odey: «La estrechez de la oferta y la demanda puede incluso empeorar en 2023 y más allá debido a que los patrones climáticos impredecibles se suman a la incertidumbre de la oferta, junto con la posibilidad de que continúe la interrupción de la producción en Ucrania».

Según los expertos de la gestora, el aumento de los precios de las materias primas agrícolas puede ser beneficioso para los agricultores y los inversores en esas materias primas, pero contribuye a aumentar la inflación de los precios de los alimentos a lo largo de toda la cadena: desde los productores de alimentos, pasando por los minoristas y termina con los consumidores.

«Hay un desfase entre la subida de los precios de las materias primas agrícolas y la transmisión de esas subidas a lo largo de la cadena. Lo que hemos visto hasta ahora es que los productores de alimentos han subido los precios más rápidamente que los minoristas. En parte, esto se debe a la conciencia de que existen otras presiones de precios que afectan a los consumidores, y a la posibilidad de una publicidad negativa para un supermercado que suba los precios», añade Odey.

En este sentido, el aumento de los precios de los alimentos puede llevar a que los consumidores bajen los precios, es decir, que compren productos más baratos, como las marcas blancas propias de los supermercados, en lugar de productos de marca. Sin embargo, el hecho de que los alimentos sean esenciales significa que la demanda nunca bajará mucho. Los minoristas de alimentación pueden incluso beneficiarse si cambian las pautas de consumo.

 «El aumento de los precios en los restaurantes puede conllevar que la gente sea menos propensa a comer fuera y que, en su lugar, prepare más comidas en casa. No sólo los supermercados podrían beneficiarse de esa tendencia, sino también empresas como los proveedores de comida preparada, que ofrecen un descanso de la cocina casera sin el gasto que supone salir a comer fuera», argumenta Odey.

Fabricación inteligente

Por último, desde la gestora indican que la temática de la fabricación inteligente se centra en la innovación que favorece una revolución digital a nivel industrial para fabricar mejores productos y para fabricar mejor. Las tecnologías que ayudan a mejorar la eficiencia energética son parte integrante de este tema.

«En Europa, la energía industrial asciende al 26% del consumo total. Evidentemente, en un momento en que el suministro de gas es precario y la inflación energética es elevada, cabe esperar que aumente la demanda de tecnologías que permitan la electrificación y el ahorro de energía», explica Dan McFetrich, gestor de la firma. 

En su opinión, hay tendencias de fabricación que también son fuentes de inflación, más que soluciones a la misma. La deslocalización -o la tendencia de las empresas a trasladar la producción más cerca de la demanda- es un ejemplo de ello. «La deslocalización es intrínsecamente inflacionaria. Se trata de que las empresas persigan el ‘mejor coste’ en lugar de la opción de menor coste. Por ejemplo, esto puede implicar mayores costes de mano de obra o componentes más costosos, ya que las empresas trasladan la producción a regiones más caras. Pero la ventaja es que las cadenas de suministro son más resistentes, los costes logísticos se reducen y las emisiones de carbono del transporte son menores», añade McFetrich. 

Además, hay otro aspecto de la fabricación inteligente -la automatización- que tiene el potencial de aliviar el coste de la deslocalización. El coste de los robots está disminuyendo gracias a las economías de escala y a la creciente adopción de la automatización en toda una serie de sectores. Pero muchas industrias se enfrentan a la escasez de mano de obra -que no hará más que empeorar debido al envejecimiento de la población en los países desarrollados- y tienen que aumentar los salarios para atraer a los trabajadores.

«Para todas las industrias, la automatización puede dar lugar a una mayor productividad, una reducción de los costes laborales y una mayor eficiencia energética, todo lo cual es una propuesta extremadamente atractiva en un momento de aumento de la inflación», concluye este gestor.

Las multinacionales que más contaminan los océanos con plásticos todavía no están concienciadas para disminuirlos

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La gestora francesa Ofi Invest AM ha publicado recientemente el informe “Biodiversidad: La lucha contra la contaminación de plásticos para proteger los océanos”. El informe explica las conclusiones de un estudio desarrollado entre marzo y mayo de 2022 y encargado por Macif, la aseguradora que es el mayor accionista de la gestora. El estudio se centra en analizar el nivel de compromiso de las 19 compañías multinacionales que mayor cantidad de plástico producen en el mundo, por reducir su uso y buscar alternativas que no sean dañinas para el medio ambiente. 

Es una realidad que el plástico se ha convertido en un elemento esencial y omnipresente en la vida diaria de las personas, pero su producción y composición perjudican considerablemente a la biodiversidad y al medio ambiente. 100.000 mamíferos y 1 millón de aves marinas mueren cada año asfixiadas o envenenadas por los residuos plásticos. Casi 700 especies marinas están amenazadas por el plástico, de las cuales el 17% están clasificadas en peligro crítico por el WWF. Según el último informe de la OCDE de marzo 2022, el consumo de plástico se ha cuadruplicado en 30 años impulsado por el crecimiento de los mercados emergentes. La producción mundial de plástico ha pasado de 234 millones de toneladas en 2000 a 460 millones en 2019. El plástico, además, genera el 3,4% de las emisiones mundiales de gases de efecto invernadero.

Los residuos plásticos han alcanzado 353 millones de toneladas en 2019, de los cuales dos terceras partes proceden de productos con una vida útil inferior a cinco años, tales como envases (40%), bienes de consumo (12%) y ropa y textiles (11%). La mayoría de los residuos plásticos acaban en vertederos o incineradoras, o se vierten al medio ambiente. Sólo el 9% se recicla.

En marzo de 2022, los países miembros de la ONU se comprometieron a negociar un acuerdo internacional jurídicamente vinculante antes de 2024 para poner fin a la contaminación por plásticos. Según Ofi Invest AM, parte de la lucha contra la contaminación de los plásticos corresponde a los inversores, que pueden ayudar a concienciar a las empresas en las que invierten midiendo la huella de sus carteras y evaluando su adecuación a los objetivos a largo plazo de biodiversidad y protección de los océanos, así como ofreciendo soluciones de financiación a las alternativas al plástico. 

Por ello, el equipo de investigación ESG de Ofi Invest AM examinó el compromiso de 19 multinacionales que producen grandes cantidades de plástico, en cuanto a las mejores prácticas corporativas en materia de reducción y alternativas al uso de plásticos, así como los retos a los que se enfrentan. Entre las empresas analizadas figuran Coca-Cola European Partners, Unilever, PepsiCo, Procter & Gamble, Michelin y Nestlé Waters, entre otras. El estudio fue encargado por el accionista mayoritario de Ofi Invest AM, Macif, y contó con el apoyo de la ONG Surfrider Foundation Europe, especializada en la lucha contra la contaminación por plásticos de océanos y ríos. 

Principales conclusiones

Según la gestora Ofi Invest AM, las empresas encuestadas todavía no han asumido las consecuencias de los impactos medioambientales causados por el uso de plásticos. Sólo una minoría se ha comprometido a reducir la cantidad, o al reciclaje. Estas son las conclusiones del estudio: 

  • La mayoría de las empresas mencionan el plástico como un riesgo importante para su modelo de negocio.
  • Solo Unilever ha incluido el reciclado de envases de plástico en sus paquetes de compensación para directivos.
  • Todas las empresas encuestadas son miembros de asociaciones o iniciativas de lucha contra la contaminación por plástico. Un tercio participa activamente en más de diez asociaciones.
  • Los plásticos rara vez se tienen en cuenta en las estrategias de sostenibilidad en relación con los proveedores.
  • Las empresas que producen microplásticos hacen poco por reducir su impacto en el medio ambiente.
  • La mayoría de las empresas analizadas, especialmente las alimentarias, se han comprometido a mejorar la reciclabilidad de los envases y a aumentar la proporción de envases fabricados con plástico reciclado. Sin embargo, todavía hay que avanzar en la reducción del consumo total de plástico. 
  • Los volúmenes de material de envasado utilizados por las empresas casi no se divulgan. En la mayoría de las empresas que ya utilizan grandes cantidades de plástico, su consumo sigue aumentando. 

En consecuencia, para avanzar en la lucha contra la contaminación por plástico en los océanos la gestora Ofi Invest AM apuesta por replantear los modelos económicos actuales; realizar cambios en el comportamiento de los consumidores; endurecer la legislación vigente y abrir nuevos caminos en el uso de plásticos en sectores expuestos como el agrícola y el alimentario; y, por último, reforzar la economía circular y reestructurar la gestión de residuos.

Finalmente, la gestora Ofi Invest AM aboga porque, “los inversores y los gestores de activos deben asegurarse de que las empresas incorporen estos retos a sus previsiones de crecimiento, y pongan en marcha planes convincentes para reducir el consumo de plástico. Esta es la única forma de reducir su impacto en el medio ambiente y en la sociedad, y disminuir los riesgos para las empresas”.

La industria europea se apoya en su oferta de fondos y en la ISR para restar peso a la volatilidad del mercado

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El total de activos bajo gestión en Europa creció hasta los 32,2 billones de euros a finales de 2021, según el último informe anual elaborado por la Asociación Europea de Fondos y Gestión de Activos (Efama, por sus siglas en inglés). El documento recoge además algunas de las principales tendencias del sector, donde la gran estrella es la ISR y la integración de la ESG en las gestoras.

Según indica el informe de Efama, el estallido de la guerra en Ucrania, la fuerte subida de la inflación y los tipos de interés, y la consiguiente ralentización del crecimiento económico provocaron una brusca caída de los mercados de renta fija y renta variable en 2022. “El resultado fue una disminución estimada de los activos bajo gestión total hasta los 28,4 billones de euros a finales de septiembre”, señalan.

Tal y como explica Naïm Abou-Jaoudé, presidente de Efama, “los mercados financieros también han reaccionado negativamente a la guerra y sus efectos perjudiciales, en particular sobre la inflación y los tipos de interés. Esto ha deprimido no sólo los mercados bursátiles mundiales, sino también los precios de los bonos. Esto es muy inusual, ya que normalmente los fondos de bonos han ofrecido protección a los inversores durante periodos de agitación en los mercados”.

Además, el documento muestra que la gestión de activos en Europa se concentra en seis países en los que tiene lugar casi el 85% de la actividad de gestión de activos: Reino Unido, Francia, Alemania, Suiza, Países Bajos e Italia. Según Efama, esta concentración se explica por la presencia de grandes centros financieros en esos países.

Otra de las conclusiones que arroja el informe es que los activos gestionados por las gestoras pueden dividirse en dos grandes categorías: fondos de inversión y mandatos discrecionales. La proporción de los fondos de inversión en el total de activos gestionados ha aumentado constantemente hasta alcanzar un récord del 56,6% a finales de 2021. La mayor proporción de renta variable en la asignación de cartera de los fondos de inversión en comparación con los mandatos discrecionales, combinada con las fuertes subidas de los mercados bursátiles, es la principal razón de esta evolución.

El informe revela una fuerte presencia de la inversión sostenible en la industria. Y esto se nota en que, a finales de septiembre de 2022, los activos netos en fondos UCITS de renta variable sostenibles se estimaban en 1,1 billones de euros y abarcaban 2.648 fondos. Según señala Efama, “representaban una cuota del 27 % del total de UCITS de renta variable. Utilizando las puntuaciones ESG de Refinitiv, se observa que los fondos de renta variable sostenibles con altas puntuaciones medioambientales tienden a asociarse con altas puntuaciones sociales y de gobernanza”.

Soluciones de inversión y clientes

Según el documento, un elemento clave para el éxito de la industria es la capacidad de las gestoras de ofrecer soluciones de inversión rentables acorde con el nivel de riesgo asumido por los inversores. Algo lógico y que suena sencillo, pero que según la organización profesional es angular para el negocio. “Proporcionan a sus clientes acceso a una amplia gama de productos y soluciones de inversión con diferentes perfiles de riesgo y ayudan a los propietarios de activos a obtener rendimientos reales positivos sobre sus ahorros a largo plazo. Al proporcionar una conexión entre los fondos de ahorro y las oportunidades de inversión, las gestoras también ponen en contacto a inversores y empresas y desempeñan un papel clave en la transición hacia una economía más sostenible”, argumenta el informe anual de Efama en sus conclusiones. Visto en cifras, se observa que el saldo vivo de los títulos de deuda y de las acciones cotizadas emitidos en Europa y en poder de los gestores de activos europeos se estimaba a finales de 2021 en 6,989 billones de euros y 3,648 billones de euros, respectivamente.

Respecto a quiénes son los principales clientes, el informe confirma que se trata de los inversores institucionales, ya que buscan beneficiarse de las economías de escala que pueden lograr los gestores de activos. Aunque sigue siendo muy inferior, la proporción de clientes minoristas de los activos tales gestionados aumentó en 2021, a medida que los hogares europeos recuperaban el apetito por los instrumentos del mercado de capitales. “Otra tendencia reciente es el aumento constante de la cuota de otros clientes institucionales, como fundaciones, organizaciones benéficas, sociedades de cartera o grandes empresas”, matizan.

En concreto, destaca que los clientes nacionales constituyen la mayor parte de la base de clientes del sector europeo de gestión de activos. Sin embargo, la proporción de clientes radicados en un país distinto al del gestor de activos ha aumentado de forma constante en los últimos años, pasando del 27% en 2017 al 33% a finales de 2021. Según explican desde Efama, “esta evolución está en consonancia con uno de los objetivos clave de la Unión de Mercados de Capitales (UMC) de la UE, a saber, una mayor integración de los mercados nacionales de capitales en un auténtico mercado único”. 

En opinión de Abou-Jaoudé, el sector de la gestión de activos apoya firmemente los esfuerzos de la Comisión Europea por construir una UMC realmente eficaz y sostenible que funcione para las personas y la sociedad. “Ya se ha avanzado mucho, pero aún queda mucho por hacer y los gestores de activos están dispuestos a ayudar a los responsables políticos de la UE a alcanzar esa ambición. En este proceso, es esencial preservar la competitividad de los actores de la UE en la escena mundial”, afirma. 

Según recuerda, en el actual entorno de mercado, los gestores de activos se siguen enfrentando a una fuerte presión sobre los costes y a un acusado descenso de sus ingresos, por no hablar de la importantísima carga que supone el cumplimiento de la nueva normativa. “Los responsables políticos no deben pasar por alto esta realidad si queremos tener unos mercados de capitales vibrantes y diversos en Europa. El reciente anuncio de la Presidenta Von der Leyen de que la Comisión Europea introduciría un control estándar de la competitividad en la normativa de la UE es muy bien recibido en este sentido. Junto con una aplicación más estricta de los principios de legislar mejor y proporcionalidad, se trata de consideraciones esenciales para garantizar que la economía europea siga esforzándose en un mundo cada vez más exigente”, concluye el presidente de Efama.

La agencia de valores Campion Capital alcanza un acuerdo con Pacific AM para comercializar sus fondos en España

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La agencia de valores Campion Capital Iberia A.V. ha alcanzado un acuerdo con la gestora británica Pacific Asset Management para distribuir sus fondos en España.

Pacific AM combina la flexibilidad y el foco de una gestora “boutique” con los recursos de grandes instituciones, ya que forma parte del Sir John Beckwith’s Pacific Investments Group (con inversiones en el sector inmobiliario, private equity y gestión de activos tradicionales), family office creado en 1993.

La gestora, con sede en Londres, tiene un claro compromiso con la inversión sostenible, siendo firmante de los PRI. Cuenta con 3.700 millones de dólares bajo gestión.

La agencia de valores Campion Capital distribuye ya tres de sus estrategias (UCITS) con track records muy consistentes a distintos plazos. Esos tres fondos están registrados en la CNMV, disponibles en Allfunds (pronto lo estarán en Inversis), son traspasables y tienen más de tres años de track record.

El primer fondo es Pacific North of South, un fondo con filosofía value que invierte en mercados emergentes globales. Creado en 2014, sus gestores son Matt Linsey y Kamil Dimmich. La estrategia cuenta con 850 millones de dólares bajo gestión, 600 de los cuales pertenecen a la estrategia UCITS, que se cerrará cuando alcance los 2.000 millones.

La cartera invierte en más de 30 países, aplicando una estrategia verdaderamente global de mercados emergentes, e invirtiendo en todas las capitalizaciones. El 50% está posicionada en compañías con menos de 5.000 millones de dólares de capitalización. El equipo gestor sigue una filosofía value, pues busca compañías con altos ROIC, con generación de flujo de caja libre y altos márgenes. El fondo cuenta con un track record consistente a largo plazo: se encuentra en el top cuartil a tres, cinco años y desde lanzamiento, y acumula un 4,6% de rentabilidad anualizada superior al índice desde su lanzamiento, y ofreciendo un dividend yield del 6,2%, con datos a octubre de 2022.

Cuenta también con una versión de rentas, North of South All Cap Equity Income Opportunities, con el objetivo de generar niveles elevados de dividendos, al mismo tiempo que busca una revalorización de las compañías.

El segundo fondo es Pacific G10 Macro Rates, un fondo alternativo líquido que sigue una estrategia global macro. La estrategia cuenta con 370 millones de capitalización (desde 2006) y la UCITS, vigente desde marzo de 2019, con 160 millones. El fondo sigue una estrategia global macro, invirtiendo en mercados del G10, con una estrategia de valor relativo (20-30 posiciones), y busca retornos positivos ofreciendo descorrelación a los mercados de renta fija y renta variable.

Cuenta con un sólido track record con retornos positivos en diferentes entornos macro. Su equipo de inversión realiza análisis y cuenta con modelos propios para identificar y explotar ineficiencias de precios, para invertir en deuda soberana de los 10 países más grandes de mundo, derivados de tipos de interés de esos 10 mercados y divisas.

El tercer fondo es Pacific Longevity and Social Change, un fondo que se centra en la temática social y de envejecimiento poblacional (fondo clasificado bajo el artículo 8 de la SFDR). La estrategia, vigente desde 2021, cuenta con 50 millones de euros bajo gestión, y busca posicionarse en compañías con exposición a la temática de cambio social y envejecimiento poblacional, o que promocionen hábitos de vida saludables. Está centrada en la “S” o parte social, de la ESG.

Los gestores buscan compañías con perspectivas de crecimiento, centrándose en la temática social y con modelos sólidos de negocio que ya hayan sido probados, con un enfoque de todas las capitalizaciones, sin restricciones. El equipo gestor es muy experimentado y cuenta con un gran conocimiento de la industria farmacéutica y la transición demográfica.

Campion Capital está especializada en la distribución de fondos de terceros. Recientemente, alcanzó un acuerdo con la gestra Devon EM para distribuir sus fondos en Europa y las Américas.

El 78% de los inversores institucionales no se proponen invertir en criptomonedas

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El mundo de las criptomonedas varía según el paso del tiempo en el sector económico. En este caso, la Reserva Federal (FED) indica que el precio del bitcoin llega a los 20.800 dólares, mientras que la volatilidad tiene relación directa con la subida de tasas de la Fed en 75 puntos. En sus orígenes, a finales de 2016, este método de monedas virtuales tenía más de 10 millones de usuarios y un total de 100.000 negocios lo consideran método de pago, según señala el informe final de investigación documental sobre bitcoin de Authorea. Además, se considera el entorno más seguro y suma 300.000 transacciones diarias.

Actualmente, el número de transacciones mediante las criptomonedas se encuentra limitado. La encuesta JP Morgan que presenta Business Insider señala que un 78% de los inversores institucionales no se proponen invertir en criptomonedas. A pesar de ello, más de la mitad opina que es un ámbito relevante a tener en cuenta que perdurará en el tiempo. Un 58% de los 3.400 inversores institucionales entrevistados aseguran que las criptomonedas han llegado para formar parte de la economía y no desaparecer.

De hecho, las criptomonedas consiguieron el punto más álgido a lo largo de toda su evolución en 2021, porque superaron la barrera de los 66.000 dólares, según argumenta Statista. En cambio, la perspectiva se alteró en el mes de julio al situarse por debajo de los 30.000 dólares. Este suceso tuvo lugar a consecuencia de las restricciones en China y el deterioro de las perspectivas de mercado. “Los bitcoins están directamente relacionadas con las circunstancias en las que se encuentra el sector económico, por lo tanto, fomentar la inversión en estas monedas contribuirá a impulsar este sector”, declaran desde Deusto formación, centro de formación continua a distancia.

¿Cómo conseguir bitcoins en la actualidad?

Los métodos más comunes para obtener criptomonedas son sencillos y rápidos de usar. El informe de Authorea expone que Faucet es uno de los procedimientos más usados. Concretamente, son páginas web que reparten pequeñas cantidades de Bitcoin cada cierto periodo tiempo. La utilización de este servicio es completamente gratuita. También están las aplicaciones móviles que funcionan de forma parecida a las Faucets, pero se trata a través del móvil. Por último, las páginas PTC en las que recibes beneficios mediante satoshis.

En el caso de que decidas invertir en grandes cantidades, tienes la opción de especular con esta criptomoneda. Al ser un valor que varía según el día en el que te ubiques, «debes aprender a esperar el momento correcto, ya que puede ofrecerte grandes ganancias», como explica el informe. Deusto Formación, ofrece formaciones como el curso de blockchain, fintech y finanzas digitales.

Las stablecoins, un criptoactivo con mecanismo de respaldo

Las stablecoins sirven para proteger a los inversores de los momentos de volatilidad. Estas monedas virtuales son como tokens, es decir, unidades de valor basadas en criptografía que se emiten por entidades privadas en blockchains, como bitcoin o ethereum. Estos tokens están asociados al valor determinado de una moneda física, a bienes materiales u otra criptomoneda. También puede ser que no se encuentren relacionadas con ninguna de las mencionadas, porque se controlan mediante algoritmos. De esta manera, la computación permite que se controle la estabilidad.

“La regulación de las stablecoins está en el punto de mira de los gobiernos. En realidad, los bancos centrales cada vez están más pendientes de las acciones relacionadas con las criptomonedas”, revelan fuentes de Deusto Formación.

Puede acceder a la página web de Deusto formación a través de este link.

Oportunidades tácticas, pero la cautela es la consigna

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El último ejercicio ha supuesto un auténtico reto para los gestores de multiactivos, al romperse por completo la correlación negativa entre acciones y bonos… y literalmente las correlaciones de todas las clases de activos, ya que los precios de la gran mayoría se desplomaron al mismo tiempo. Hablamos con John Stopford, responsable de la estrategia Global Multi-Asset Income de Ninety One, sobre qué esperar en 2023 tras la profunda revisión de las valoraciones de 2022.

Típicamente, las clases de activo se mueven en direcciones opuestas. En 2022, todo ha caído a la vez. ¿Veremos que vuelve la normalidad en 2023?

Ciertamente, los mercados han estado altamente correlacionados y las caídas en los mercados de bonos han sido más espectaculares que las de las bolsas. Tienen un motor común, que es la eliminación del dinero barato, que ha causado una revisión de los precios de todas las clases de activos. Nuestra percepción es que veremos una mayor diferenciación en el comportamiento de las clases de activos en 2023. Es probable que nos deslicemos hacia una recesión global y, por tanto, podríamos ver que los tipos de interés empiezan a caer, y que también lo hagan los beneficios. Típicamente, los primeros deberían dar apoyo a los mercados de bonos, mientras que los segundos potencialmente seguirían minando a las bolsas.

¿Cómo ha navegado este entorno de mercado tan desafiante?

Hemos intentado encontrar un equilibrio entre gestionar las caídas, pero también buscar oportunidades para generar retornos. Nuestra exposición neta a renta variable ha sido baja, típicamente entre un dígito alto y un 10% – 20%; tuvimos muy poca exposición al crédito, con el high yield suponiendo un dígito bajo o medio. De manera similar, mantuvimos la posición en duración ajustada, de modo que el riesgo de tipos de interés se limitó a un año más o menos durante gran parte del año. Esto nos ha ayudado, pero en retrospectiva podríamos haber mantenido el efectivo, dada la correlación que ha existido entre los tipos de interés.

¿Qué ha significado el mercado bajista de los bonos para los inversores defensivos?

Es importante intentar comprender qué está impulsando a los mercados y qué está guiando a las relaciones entre mercados. La cartera equilibrada clásica ha sido dependiente de dos cosas: una, que los bonos tienden a tener una correlación negativa con las acciones, y la otra, que los bonos generan retornos positivos. Esa combinación ha protegido y apoyado la rentabilidad de los fondos equilibrados durante los últimos 40 años. Ahora estamos potencialmente en un entorno muy diferente y tenemos que pensar en estas cosas de forma diferente. Por ejemplo, ¿vamos a tener correlaciones permanentemente más altas y positivas entre bonos y acciones? Si la inflación se vuelve más volátil eso definitivamente es un riesgo, porque afecta a las valoraciones de todas las clases de activos.

Y además, ¿vamos a tener más obstáculos u oportunidades si los tipos de interés tienden a ser más altos en el futuro de lo que lo han sido en el pasado? El contexto está evolucionando continuamente, lo que necesita un acercamiento ágil para invertir. Creemos que habrá oportunidades tácticas para tener bonos, pero estamos menos convencidos de que sean una asignación estratégica, particularmente la deuda soberana. Por consiguiente, los inversores necesitan explorar otras maneras de conseguir protección. Para nosotros esto significa reducir la exposición a activos de riesgo, buscando tener menos exposición neta a renta variable y menor duración, como hemos hecho este año, y después buscar oportunidades de comprar barato acciones que sean resistentes y que generen rentas que hayan sido golpeadas durante la corrección, pero que ofrezcan buenos flujos de caja y buenos retornos potenciales.

¿Cómo van a afrontar el 2023?

Inicialmente, vamos a mantenernos algo cautos en términos de la exposición general al riesgo. Nuestra mayor preocupación es que todo el endurecimiento monetario causará una recesión en 2023, que impactará a las clases de activos más cíclicas y con mayor riesgo, como las acciones. También puede sembrar las semillas de un pico en el ciclo de los tipos de interés y reducir los rendimientos de los activos más defensivos, al menos temporalmente. Pero también hemos visto una venta generalizada de todo, lo que típicamente significativa que hay chollos para tener en cartera. Estos son activos que están baratos, que ofrecen buenas fuentes de rentas, con menor incertidumbre, y que son potencialmente más defensivos durante una recesión. Pensamos, por ejemplo, que ciertos mercados de deuda soberana -particularmente aquellos donde los riesgos de recesión no están en precio, como Australia, Canadá, Nueva Zelanda y algunos bonos soberanos emergentes en deuda local-, cubiertos a divisa fuerte, ofrecen potencial. Respecto a los mercados emergentes, muchos bancos centrales van muy adelantados en el ciclo de tipos respecto a los mercados desarrollados.

También vemos oportunidades en el extremo de calidad del mercado de bonos corporativos, donde ya se están obteniendo diferenciales de tipo recesivo, pero donde tienen balances sólidos que son relativamente saludables y donde las necesidades de financiación no son elevadas. Después, dentro de la renta variable, definitivamente hay algunas empresas que están hacienda crecer sus beneficios y traspasando los precios más elevados a sus clientes con éxito relativo, particularmente en algunas áreas del consumo básico. Creemos que pueden continuar generando retornos decentes y que están razonablemente valoradas.

Nathalie Coffre (Amundi): “La volatilidad sigue siendo muy alta y podría seguir siéndolo durante algunos meses más”

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En tiempos donde reina la incertidumbre y la volatilidad, los inversores buscan constantemente donde refugiarse. Y como lamentablemente el conflicto entre Rusia y Ucrania continúa y no se sabe hasta qué nivel podrían seguir subiendo los tipos de interés, los fondos de renta fija pueden convertirse en un oasis para los inversores. Nathalie Coffre, responsable de soluciones a corto plazo, renta fija y crédito de Amundi proyecta que este volátil entorno podría continuar durante algunos meses y que además todavía podría no haber pasado lo peor.

 ¿Cómo ven la situación actual en renta fija en general? ¿Ya ha pasado lo peor?

Tal vez lo peor fue vernos sorprendidos por dos sucesos relevantes que han impactado con fuerza en el mercado de renta fija este año. En primer lugar, la subida de los tipos; y en segundo lugar, la invasión de Ucrania por parte de Rusia, que ha conducido a una dolorosa crisis energética. En consecuencia, hemos tenido que asumir esta situación inesperada que ha impactado en el mercado en 2022 y que podría continuar afectándolo en 2023.

En la zona euro, no esperamos que el BCE decida cambiar su política monetaria tan rápido. De hecho, nos ha sorprendido en gran medida que siga la senda que ha sido trazada por la Reserva Federal, subiendo los tipos ya en junio. Este último hecho también fue una sorpresa en el mercado de renta fija en la zona euro. Pero prevemos que esta situación dure unas semanas o unos meses más.

La coyuntura geopolítica que se produjo fue un suceso definitivamente inesperado, pero no tuvo el impacto en los mercados que podríamos haber temido. Las consecuencias para el sector energético, podrían ser quizá la parte más inesperada.

Entonces, ¿la renta fija continúa siendo el mejor refugio a corto plazo?

Sí. Tenemos la misma volatilidad en la parte corta del mercado de renta fija, aunque sea menos visible que en la parte más larga de la curva porque nuestra duración es quizá todavía más corta. Sin embargo, la volatilidad sigue siendo muy, muy alta y podría continuar siéndolo durante algunos meses más.

Diría que la renta fija a corto plazo continúa siendo un refugio, ya que está menos expuesta que en el largo plazo, pero seguirá siendo ligeramente volátil.

¿Y qué tendencias u oportunidades ve en la inversión en renta fija para el próximo año?

La primera tendencia u oportunidad surge como consecuencia de la decisión del BCE de subir sus tipos de interés. En primer lugar, los fondos del mercado monetario están ofreciendo actualmente rendimientos positivos, algo que no se veía en años. Por lo tanto, los inversores pueden tener una tasa real libre de riesgo en territorio positivo. Ese puede ser el activo refugio que vemos y la parte positiva de la tendencia reciente.

También vemos, pero tal vez en unas semanas, por no decir unos meses, alguna oportunidad en la parte a muy corto plazo del mercado de renta fija, porque, aunque todavía esperamos subidas de tipos, la duración es bastante baja y los rendimientos son altos. Así que la combinación de una rentabilidad cercana al 3% en los vencimientos entre dos y tres años con una duración inferior a dos, puede suponer una buena oportunidad para volver a mirar a los bonos como un activo refugio en 2023.

¿Debería prepararse el inversor de renta fija para el comienzo del año?

Esto puede variar entre los distintos tipos de clientes. En el lado corporativo, definitivamente pensamos que están preparados, con su liquidez aparcada en inversiones muy seguras. No sabemos exactamente cómo cambiará la gestión de la liquidez de las compañías en el futuro. Hemos visto alguna reducción recientemente porque necesitan algo de liquidez para poder llevar a cabo sus negocios desde el final del Covid 19 y porque tienen una actividad muy importante hasta febrero.

En cuanto a los clientes institucionales, nuestra visión es menos nítida porque no hemos observado muchas reducciones del riesgo en 2022. Las reasignaciones no han supuesto un regreso a la calidad desde febrero. Desde mediados de febrero de 2022, tras la invasión de Ucrania, no observamos un efecto de huida hacia la calidad o efecto huida hacia la seguridad en nuestros fondos del mercado monetario o en nuestras inversiones a corto plazo.

Para los distribuidores de terceros, que constituye otra gran parte de nuestros inversores, es exactamente lo mismo, pero vemos un creciente interés o apetito de cara al futuro por invertir nuevo efectivo en un entorno más rentable sin riesgo de tipo de interés, pero con algo más de prima de crédito en comparación con los fondos del mercado monetario.

¿A quiénes van dirigidos estos fondos? ¿a qué tipo de inversor?

Amundi Euro Liquidity Rated SRI, es un fondo del mercado monetario. El mercado monetario se divide en dos categorías: a corto plazo y estándar. El Amundi Euro Liquidity Rated SRI es estándar, lo que quiere decir que hemos seleccionados los parámetros de riesgo más amplios para este producto. El primer objetivo es proporcionar a nuestro cliente rendimientos con baja volatilidad. El segundo objetivo es lograr, si es posible, un rendimiento cercano al Euro short-term rate (€STR). Esta es a grandes rasgos la filosofía del fondo.

En este contexto de mercado, en el que hemos experimentado subidas de tipos, estábamos bastante preparados en la zona euro tras las subidas de la Reserva Federal. Hemos reducido la duración de la cartera a cero. Esto significa que, a partir de hoy, este producto ESTR en euros aumente, el rendimiento de la cartera seguirá el incremento del ESTR. Por lo tanto, no hay exposición a los tipos futuros que todo el mundo proyecta. Esto, en lo que respecta a la duración o asignación de la cartera.

Por el lado del crédito, que es nuestra segunda fuente de valor añadido, hemos reducido significativamente el Weighted Average Life del fondo. Pasamos de 129 días a mínimos de menos de 70 días a finales de agosto. Desde entonces, tenemos una visión más optimista, ya que visualizamos el objetivo de los tipos de riesgo, y no anticipamos demasiada volatilidad los spreads. Estamos aumentando ligeramente nuestra inversión renovando algunas inversiones con un vencimiento a un año o a 6 meses.

¿Cómo miden los KPI?

Los indicadores de rendimiento se pueden medir a través de la duración modificada. Lo que significa, que estamos cubriendo completamente la cartera usando swap. Es decir, podemos esperar ESTR más un margen y este margen está definitivamente ligado a la asignación al crédito que tenemos en la cartera. A día de hoy, nuestra expectativa para este fondo es de poder ofrecer en los próximos de 3 a 6 meses, un rendimiento que oscile entre ESTR + 5 y ESTR +10.