En los últimos tres años se han producido cambios bruscos en la economía mundial, en las respuestas en materia de política económica y en el ámbito geopolítico. Como es lógico, estos cambios han provocado importantes reacciones en los mercados financieros, incluidos los de bonos y divisas. Al igual que en períodos anteriores de turbulencias económicas y geopolíticas, también ha surgido la cuestión de si el sistema monetario internacional podría verse afectado por cambios más profundos y a más largo plazo.

Un informe de Credit Suisse Research Institute analiza la forma en que los desequilibrios macroeconómicos y la realidad geopolítica pueden acelerar los cambios en el actual sistema monetario, basado en gran medida en el dólar estadounidense. También desvela cómo han evolucionado hasta ahora las reservas de los bancos centrales y cómo podrían realinearse en el futuro, y esboza una visión de un sistema monetario cada vez más multipolar.

El sistema monetario actual ha sido cuestionado en reiteradas ocasiones por los responsables políticos de alto nivel, tanto en las economías desarrolladas como en los mercados emergentes, debido a las tensiones que los principales cambios que ha registrado la política monetaria estadounidense han ocasionado fuera de los Estados Unidos.

La historia nos enseña que no solo los períodos de debilidad del dólar estadounidense (y de laxitud de la política monetaria estadounidense) pueden causar problemas en el resto del mundo, sino que los ciclos de política restrictiva de la Reserva Federal y un dólar fuerte pueden resultar aún más devastadores.

Actualmente el dólar estadounidense representa algo más del 60% de las reservas globales de divisas de los bancos centrales, cuando a principios de la década de 1970 superaba el 80%.

Aun así, en el futuro próximo no hay ningún candidato claro que pueda sustituir al dólar estadounidense como moneda de referencia principal; ni el euro ni el yuan chino pueden considerarse monedas hegemónicas alternativas. Mientras tanto, la creación de una moneda global sigue siendo algo ilusorio que requeriría de un entorno geopolítico de mucha cooperación.

Aun sin desastres geopolíticos y económicos en escena, hay tres factores que podrían derivar en una merma aún mayor del papel que desempeña el dólar estadounidense en las reservas de divisas mundiales: la necesidad cada vez menor de reservas de divisas en un entorno de tipos de cambio variables, las políticas activas de diversificación de los bancos centrales y el mayor uso de acuerdos de divisas recíprocos de carácter temporal (líneas swap) entre bancos centrales.

Si bien el euro representa alrededor del 20% de las reservas internacionales de divisas, solo por detrás del dólar estadounidense, y también puede negociarse libremente sin que las fronteras nacionales supongan un obstáculo (un requisito clave para una moneda líder), los responsables políticos de la zona euro claramente no están haciendo ningún esfuerzo por que su moneda asuma ese papel. La ausencia de una unión fiscal y de activos comunes «seguros», así como de una unión bancaria, son otros de los impedimentos para que pueda asumir un papel dominante en el sistema monetario mundial.

China, por el contrario, es una sola entidad fiscal y los pocos grandes bancos del país pueden considerarse bancos especializados en la intermediación financiera. Sin embargo, el yuan carece de la tercera característica esencial para que pueda considerarse un competidor del dólar estadounidense: la movilidad internacional del capital. Parece poco probable que China liberalice y abra por completo sus mercados financieros para permitir operaciones transfronterizas. Esta es la razón principal por la que el porcentaje del yuan en las reservas de divisas globales sigue siendo tan reducido.

En cambio, lo más probable es que vaya surgiendo un nuevo sistema monetario más multipolar con el crecimiento del comercio bilateral entre muchos países, la profundización de los mercados de capital locales en los países emergentes y los esfuerzos por desarrollar regímenes de mutualidad ante las perturbaciones que puedan derivarse de los cambios en la política monetaria estadounidense.

Un sistema monetario resistente centrado en el dólar estadounidense

Desde su lanzamiento formal en Bretton Woods en 1944, el sistema monetario centrado en el dólar de Estados Unidos ha cambiado radicalmente, generalmente en respuesta a crisis sistémicas. Sin embargo, los cambios en la política monetaria norteamericana siguen amplificando los ciclos económicos o incluso desencadenando crisis en otros países. Si bien la Reserva Federal de Estados Unidos ha desarrollado herramientas para limitar tales repercusiones en cooperación con otros bancos centrales, los llamamientos a favor de un cambio sistémico persisten.

Desequilibrios macroeconómicos y conflictos geopolíticos

Al igual que otros países, Estados Unidos está luchando contra un estallido de la inflación en un contexto de desaceleración económica. Los desequilibrios fiscales y exteriores han empeorado considerablemente, situación que recuerda en cierta medida a la década de 1970, cuando la confianza en el dólar estadounidense se vio realmente socavada. Además, las tensiones geopolíticas han alcanzado un nivel nunca visto desde la Segunda Guerra Mundial. Esta combinación sugiere la posibilidad de un giro hacia un sistema que se aleje del dólar estadounidense.

Reconsideración de las reservas de divisas

El peso del dólar estadounidense en las reservas de divisas sigue siendo un indicador de su hegemonía. Sin embargo, factores como los tipos de cambio variables, mejores políticas macroeconómicas en muchos mercados emergentes y la disponibilidad de líneas swap con los bancos centrales están reduciendo la necesidad de tales reservas.

A la inversa, las altas reservas a menudo han sido fruto de los esfuerzos de los bancos centrales por evitar la apreciación de sus monedas frente al dólar estadounidense. Entretanto, sin embargo, empieza a ser evidente que los principales bancos centrales están diversificando sus reservas más allá del dólar estadounidense y de los bonos del Tesoro estadounidense, habiendo importantes tenedores de reservas que invierten en activos reales.

Cómo podría evolucionar el sistema monetario

En la actualidad, no hay candidatos claros para sustituir al dólar estadounidense como moneda principal de referencia y la creación de una moneda mundial sigue siendo poco probable dada la inestabilidad del entorno geopolítico actual. Sin embargo, la profundización de los mercados de capitales y el aumento del comercio entre los principales mercados emergentes están potenciando el papel de sus monedas. Además, los regímenes de mutualidad para protegerse de las consecuencias de las fluctuaciones del dólar estadounidense y las medidas para desarrollar un sistema de pagos alternativo apuntan hacia un mundo monetario más multipolar.

Nannette Hechler-Fayd’herbe, Chief Investment Officer para la región de EMEA y Global Head of Economics & Research de Credit Suisse, señala que si bien es pronto para anunciar el fin de la hegemonía del dólar estadounidense, «su destino como columna vertebral del sistema monetario internacional depende de numerosos factores, entre los cuales resultará de suma importancia el grado en que los responsables políticos estadounidenses logren mantener la estabilidad macroeconómica y la confianza ante otros países».