Otro de los hitos que preocupaba a los inversores, y que podría obstaculizar la estacionalidad que históricamente favorece a los bolsistas en estas fechas, fue superado. Pero dejó de manifiesto que las expectativas, muy exigentes, van dejando cada vez menos margen de error.
Los resultados de Nvidia para el tercer trimestre cumplieron por la parte de arriba de la cuenta de resultados, pero mostraron un crecimiento secuencial más discreto de lo descontado por el consenso (+6,8% trimestral vs. 11,75%), lo que contrasta con el optimista discurso de Jensen Huang, CEO de la compañía, respecto a la fortísima demanda de sus GPUs (Blackwell y Hopper) y a una transición computacional de magnitud histórica que no ha hecho más que comenzar. Con el periodo de publicación de desempeño corporativo prácticamente concluido (95% de los componentes del S&P 500 ya han pasado por la palestra), el balance es positivo, pero no excelente.
La inercia del rally en celebración a “Trump 2.0” parece haberse tomado una pausa. Si comparamos el comportamiento del S&P 500 con la evolución de la bolsa estadounidense tras las elecciones presidenciales celebradas desde 1950, podemos confirmar que la primera reacción fue sorprendentemente fuerte. Sin embargo, ese impulso inicial ha durado poco.
La figura de Donald Trump y la comparativa con lo que supuso su gestión para la evolución de los mercados entre 2017 y 2020 está impulsando el optimismo de los inversores; no obstante, la impresión que queda es que las diferencias en el ámbito macroeconómico y geopolítico no se están ponderando adecuadamente.
El punto de partida es distinto: en 2016, la inflación seguía una trayectoria ascendente que sumó al IPC ~1% antes de las elecciones, colocando al índice de precios en un 2,5% en enero de 2017, justo cuando Trump tomaba posesión del cargo. A partir de entonces, el IPC se estabilizó para descender marginalmente en el transcurso de su presidencia. Esta situación contrasta con la actual: el índice general, que marcó un máximo generacional en junio de 2022 (9,1%), se embarcó entonces en una pronunciada tendencia bajista que, a pesar de haberse frenado, nos acerca poco a poco al objetivo de la Fed.
La perspectiva, desde el punto de vista del crecimiento, es igualmente una imagen espejo de lo vivido hace 8 años. El PIB comenzó a recuperarse a partir de la segunda mitad de 2016, tras la recesión técnica de 2015, situándose por encima del 3% en los primeros meses de la presidencia de Trump, llevando a la Fed a subir tipos desde un nivel del 0,75%.
La tasa de desempleo era 100 puntos básicos más alta (4,9%) y había margen para impulsar el crecimiento. Como hemos explicado en ocasiones anteriores, a largo plazo, el potencial de crecimiento se explica por la tendencia en productividad y por el aumento o disminución cíclico en la fuerza laboral que, a su vez, determinan la pirámide demográfica y la inmigración, entre otros aspectos.
Respecto a la productividad, y a la espera del dato correspondiente al cuarto trimestre que conoceremos el 10 de diciembre, la actualización más reciente (correspondiente al periodo julio-septiembre) mostraba una interrupción en la mejora que ha venido produciéndose desde marzo de 2022 en la tasa interanual. La equivalencia ahorro = inversión establece que los recursos no consumidos en una economía se destinan a financiar la inversión, necesaria para potenciar la productividad. No obstante, el déficit de cuenta corriente de Estados Unidos (-3,7%) reduce significativamente el margen de holgura en este aspecto.
La aportación del empleo, como vemos más abajo, irá disminuyendo, y la posible deportación de más de un millón de inmigrantes (aproximadamente 1/3 del neto de entradas a EE.UU. en los últimos 3 años) aceleraría el ajuste. Desde 2020, el crecimiento en la masa de trabajadores ha aportado un 0,68%, es decir, un 34% del ritmo de expansión anual de la economía.
De momento, de aquí a final de año, o incluso hasta la ceremonia de investidura el próximo 20 de enero, la estacionalidad favorable de fin de año poselectoral y un entorno macro constructivo, con el modelo de la Fed de Atlanta GDPNow apuntando a un incremento de 2,58% en el PIB y una tasa de inflación que podría acabar el año cerca del 2,5%, deberían dar soporte al optimismo. Y aunque Trump puede albergar algunas dudas, los candidatos con más opciones para ocupar el puesto de secretario del Tesoro (Warsh, Rowan y Bessent) son gente de mercado, y su designación sería bienvenida por los inversores.
Más a largo plazo, la incertidumbre asociada con la política arancelaria, el margen de maniobra que el déficit puede proporcionar a Trump para ofrecer soporte fiscal a la economía o el formato de los estímulos (otro programa de amortización acelerada o incentivos a proyectos de I+D fomentarían más la inversión; una rebaja de impuestos derivaría los recursos liberados a incrementar la recompra de acciones) o el impacto de las deportaciones son factores que pueden empañar la perspectiva.
La valoración del S&P es francamente exigente, y si la Fed cambia el tono en respuesta a las políticas expansionistas de la nueva administración, el enfrentamiento Trump–Powell podría hacerse más evidente, redundando en una mayor volatilidad.
El PER sobre beneficios a 12 meses es de los más altos de la historia, y aunque no será un catalizador a corto plazo para el comportamiento del mercado, sí tiene una incidencia cada vez más negativa en el rendimiento potencial que un inversor en bolsa puede recibir a 10–12 años vista, a la vez que incrementa la sensibilidad de las cotizaciones a movimientos adicionales al alza en la rentabilidad del bono del Tesoro.
Aunque las políticas y las implicaciones del segundo mandato de Donald Trump -evento que en el mercado ya empieza a conocerse como Trump 2.0- son difíciles de predecir, en Neuberger Berman han publicado un estudio que analiza las hipotéticas consecuencias de las líneas maestras del programa del ya presidente electo. En la firma se muestran optimistas sobre la capacidad del private equity para navegar por el cambio en un entorno dinámico y ofrecer potencialmente rentabilidades atractivas ajustadas al riesgo.
La importancia de ser ágil
La victoria de Donald Trump en las elecciones presidenciales de Estados Unidos ha suscitado una gran reacción en los mercados. Aunque las encuestas previas a las elecciones pronosticaban márgenes muy estrechos, Trump ganó las elecciones con solidez, incluido el voto popular, y los republicanos obtuvieron un firme control del Senado. Además, se disponen a mantener su mayoría en la Cámara de Representantes.
La rapidez del resultado fue sorprendente, y la falta de incertidumbre catalizó subidas de los activos de riesgo -en particular, la renta variable estadounidense de pequeña capitalización y el sector financiero- y nuevos aumentos de los tipos del Tesoro estadounidense debido a la preocupación por la inflación.
El tsunami electoral republicano puede aumentar la probabilidad de que Trump sea capaz de implementar muchos aspectos de su agenda, según los expertos de Neuberger Berman. Y es posible que tenga efectos para algunos segmentos de los activos privados, como es el private equity.
En Neuberger Berman recuerdan que Trump hereda una economía que, según la mayoría de los indicadores, está funcionando bien: Estados Unidos registra el mayor crecimiento de los países del G7; sus mercados de renta variable prosperan; el desempleo es bajo y los tipos de interés siguen una trayectoria descendente. De cara al futuro, el estudio recoge que las áreas clave que merece la pena vigilar son los impuestos, la desregulación y la política antimonopolio, los aranceles y el comercio, y la inflación.
Dado que las políticas y las implicaciones de Trump 2.0 siguen siendo difíciles de predecir, el abanico de posibles resultados es amplio, según el informe. «No solo es difícil predecir qué iniciativas políticas aplicará realmente el nuevo presidente, sino también el efecto que podrían tener sobre el private equity en una economía compleja», aseguran.
Sin embargo, en la firma creen que la agilidad de los gestores de private equity/inversión y de las empresas respaldadas por private equity/inversión ofrece ventajas significativas a la hora de navegar por un entorno político dinámico.
Impuestos: Las posibles reducciones de tipos impositivos podrían no afectar significativamente al private equity
1.- Tipos impositivos personales. Trump y los republicanos han indicado que se promulgarán nuevos recortes de los tipos impositivos personales. Observamos que, a pesar de la propuesta de eliminar los impuestos sobre las propinas y las prestaciones de la seguridad social, es más probable que las reducciones de tipos eliminen un viento en contra mediante la prórroga de los recortes de la TCJA que expiran a finales de 2025 en lugar de introducir nuevos recortes fiscales materiales. Incluso si se implementan tales recortes de tasas, es probable que tengan poco impacto directo en el capital privado, en nuestra opinión.
2.- Tipos del impuesto de sociedades. El presidente electo Trump ha hecho declaraciones sobre el deseo de reducir los tipos del impuesto de sociedades, pero ha proporcionado pocos detalles concretos. Esperamos que las reducciones del impuesto de sociedades sean limitadas. Tampoco esperamos que estas reducciones de los tipos del impuesto de sociedades afecten sustancialmente al private equity, ya que muchas empresas respaldadas por capital riesgo no son contribuyentes corporativos significativos.
Desregulación y defensa de la competencia: Una política más laxa podría ser revitalizante
Trump ha destacado su intención de dar prioridad a la desregulación, lo que tiene potencial para espolear los «espíritus animales» entre las corporaciones estadounidenses (incluidas las pequeñas empresas) e impulsar el aumento del gasto de capital. La desregulación puede ser especialmente beneficiosa para las pequeñas y medianas empresas, que constituyen el mayor segmento de la clase de activos de capital privado. Si tiene éxito, creemos que la desregulación podría ser un importante viento de cola para el private equity.
En los últimos años, la administración Biden ha mostrado una mayor agresividad en el ámbito de la defensa de la competencia, impugnando más actividades que en muchas otras administraciones recientes. Los republicanos han tenido históricamente una visión más estrecha de la defensa de la competencia, aunque estos puntos de vista políticos han ido evolucionando en los últimos años. Aunque el presidente electo Trump no ha dejado claras sus opiniones sobre este tema, creemos que sus nombramientos para la FTC y la División Antimonopolio del Departamento de Justicia podrían ser un indicador significativo.
Una aplicación más estricta de la legislación antimonopolio podría tener un efecto paralizador sobre las fusiones y adquisiciones de grandes empresas, especialmente en sectores sensibles como el tecnológico. Por un lado, esto podría limitar las oportunidades de salida de las actuales empresas respaldadas por el private equity al restringir las grandes corporaciones como compradores potenciales, en particular para los gestores de capital privado de gran tamaño y megacapitalización. Sin embargo, también podría crear nuevas oportunidades de compra interesantes para los gestores de capital privado que se enfrentan a menos ofertas competitivas de compradores estratégicos.
Si la administración Trump adoptara un enfoque más tradicional en materia de defensa de la competencia, esto podría dar lugar a un entorno más favorable para las fusiones y adquisiciones, en particular para las salidas de grandes empresas respaldadas por firmas de private equity.
Aranceles y comercio: Es probable que unos aranceles más altos pesen menos en el private equity que en la economía en general
Durante la campaña electoral, Trump se mostró partidario de los aranceles. Manifestó su deseo de aplicar tasas generales del 20% y del 60% o más para las importaciones procedentes de China. Aunque el presidente de Estados Unidos tiene amplia autoridad para aplicar aumentos arancelarios, aún no está claro si se aplicarán y, en caso afirmativo, con qué rapidez y uniformidad. Algunos de los asesores políticos de Trump han declarado que el objetivo de estas políticas es renegociar mejores acuerdos comerciales, más que la imposición total de los aranceles en sí.
La opinión consensuada entre los economistas es que unos aranceles más altos serían inflacionistas, pero este impacto depende del alcance y la rapidez con que se apliquen las tasas arancelarias. Cabe señalar que la economía estadounidense es más autosuficiente que la de muchos otros países desarrollados: las importaciones equivalen aproximadamente al 15% de su PIB, aproximadamente la mitad que las del Reino Unido y un tercio que las de Alemania.
Como clase de activo, el private equity está sobreponderado en los sectores relacionados con propiedad intelectual y servicios, en relación con el conjunto de la economía. Los aranceles, por su propia naturaleza, son impuestos a la importación de bienes. Aunque algunas empresas respaldadas por firmas de private equity podrían verse directamente afectadas por el aumento de los aranceles, el análisis de la firma de las carteras de capital inversión sugiere que la cartera diversificada típica está probablemente menos expuesta al riesgo arancelario que la economía en general.
Inflación: Las empresas respaldadas por capital privado han demostrado capacidad para proteger sus márgenes cuando suben los costes
Existe la preocupación de que algunas de las políticas propuestas por el presidente electo Trump -incluidos los recortes de impuestos (si aumentan el déficit), los aumentos de aranceles y la reducción de la mano de obra a través de una menor inmigración- podrían ser inflacionistas. Creemos que este resultado está lejos de ser seguro, ya que muchos de los aspectos más inflacionistas de esas políticas podrían evitarse y/o ser superados por otras fuerzas macroeconómicas y de mercado.
Si la inflación reapareciera, ¿qué significaría para el capital inversión? Afortunadamente, en la firma admiten tener ideas basadas en cómo los gestores de capital riesgo y las empresas respaldadas por capital riesgo respondieron tras la pandemia de COVID. En general, los fondos de capital riesgo gestionaron con éxito la inflación inducida por la pandemia: en general, las empresas de cartera lograron resolver los problemas de la cadena de suministro y proteger sus márgenes, al tiempo que continuaron generando mayores ingresos y ebitda.
Conclusión
Aunque las políticas e implicaciones de Trump 2.0 son difíciles de predecir, en la firma siguen siendo optimistas sobre la capacidad del capital riesgo para adaptarse a las cambiantes normas y condiciones del mercado; capitalizar las oportunidades y actuar agresivamente para mitigar el riesgo. «Esperamos que esto siga siendo así durante la transición de Estados Unidos a una nueva administración», aseguran en el informe.
Mapfre Gestión Patrimonial, la unidad de Mapfre que ofrece soluciones de inversión financiera a sus clientes para rentabilizar su patrimonio, continúa su expansión por el territorio español con la apertura de una nueva oficina en Valladolid, que será dirigida por Catia Muñoz.
La oficina se sitúa en la calle General Ruiz, 2. El acto de inauguración se celebró el pasado jueves y ha contado con la presencia de Antonio Huertas, presidente de Mapfre; José María Romero Lora, director general territorial Centro, y Francisco Cenador, director territorial de Castilla Este. Al acto también asistieron Jesús Julio Carnero, alcalde de la ciudad, así como otras autoridades.
“Somos la aseguradora líder de esta comunidad autónoma con un negocio que crece a dos dígitos y, con la apertura de esta oficina de gestión patrimonial, podemos ayudar a nuestros clientes a consolidar su presente e ir preparando el futuro tanto con productos de seguro como con soluciones de inversión eficientes y rentables mediante una planificación financiera integral”, ha destacado Antonio Huertas.
En el marco de la apertura de esta nueva oficina, MGP está desarrollando acciones para ampliar la red de agentes financieros profesionales para dar servicio a los clientes de Valladolid.
Plan Estratégico 2024 – 2026
MGP presentó a principios de este año su Plan Estratégico 2024 – 2026, que contempla importantes crecimientos de negocio hasta alcanzar los 2.000 millones de euros de patrimonio. A cierre de octubre, ya se habían alcanzado los 1.316 millones de euros. En total, MGP da servicio a más de 16.000 clientes.
Respecto al número de oficinas, el área de asesoramiento financiero de Mapfre cuenta con 13 sucursales situadas en Madrid, Barcelona, Valencia, Bilbao, Sevilla, Mallorca, Málaga, Alicante, Zaragoza, Valladolid, Oviedo y Badajoz y pretende llegar a las 16 en este periodo en zonas con una menor tradición financiera. Asimismo, pretende llegar a los 250 agentes para 2026, de los cuales ya cuenta con 200.
El cliente de Mapfre Gestión Patrimonial tiene a su disposición la red de oficinas Mapfre especializadas en el negocio financiero. Con un equipo de más de 200 profesionales en asesoramiento financiero y planificación patrimonial, que facilita el acceso a más de 15.000 fondos de inversión de las mejores gestoras internacionales, así como a mercados internacionales de renta fija variable y ETFs y, por supuesto, a la amplia gama de planes de pensiones y productos de ahorro y jubilación de Mapfre. Además del capital humano, el otro pilar sobre el que se asienta MGP es la tecnología, facilitando al cliente y a su asesor el conocimiento y control absoluto de sus posiciones, así como la información actualizada para tomar en cada momento las mejores decisiones de ahorro e inversión.
Las asociaciones bancarias AEB y CECA denuncian la inseguridad jurídica y los graves efectos económicos de un impuesto, que genera el nuevo impuesto en las entidades bancarias. Según el manifiesto conjunto que han hecho público, dicho impuesto se ha gestado en un “proceso caótico y poco transparente, a espaldas de los ciudadanos y sin diálogo con el sector ni valoración de los órganos consultivos que deberían incluirse en toda tramitación legislativa y particularmente en un ámbito tan sensible como la fiscalidad»
Según ambas entidades, todo esto genera incertidumbre general y en los mercados financieros en particular. Además, las asociaciones rechazan frontalmente la decisión de incorporar un nuevo impuesto al sector bancario por sus graves efectos para la financiación de familias y empresas, la inversión y el conjunto de la economía, «bajo un contexto de riesgos geopolíticos y con fuertes necesidades de financiación en España y en Europa», señalan. Y estiman que el nuevo gravamen restará 50.000 millones de nueva financiación a familias y empresas.
La reflexión que lanzan ambas entidades es que este impuesto «no tiene parangón en los países de la UE», por lo que perjudica la competitividad de las entidades de crédito españolas y del conjunto de la economía, y carece de justificación técnica porque la política monetaria ha entrado en un nuevo ciclo de bajada de los tipos de interés.
“Además, supone la fragmentación del mercado interior por su diferente aplicación entre comunidades autónomas, y también el señalamiento de un sector cuyo objetivo es trabajar por el crecimiento económico y el progreso social. Las asociaciones bancarias reiteran su determinación de emprender acciones legales”, concluye el comunicado.
Foto cedidaAmra Koluder, responsable de Clientes Internacionales y Distribución de DNB AM.
En línea con la estrategia de crecimiento europeo de la compañía, DNB Asset Management ha anunciado la apertura de una oficina de representación en Madrid, que estará liderada porAmra Koluder, responsable de Clientes Internacionales y Distribución.
«Para estar más cerca de nuestros clientes, estamos reforzando la presencia local en España y ampliando el equipo. La idea de una boutique alfa nórdica especializada y en crecimiento es cada vez más popular en nuestros principales países”, ha destacado Koluder.
Por su parte, Håkon Hansen, director de Gestión de Patrimonios de DNB, ha añadido: “La apertura de la oficina de Madrid es un paso importante en el desarrollo de nuestro negocio internacional de gestión de activos. Respaldado por el fuerte desarrollo en nuestro mercado nacional, DNB Asset Management ha superado durante el tercer trimestre el billón de coronas noruegas en activos gestionados, con un crecimiento interanual del 23%. DNB también ha anunciado la adquisición del banco de inversión sueco Carnegie, lo que acelera la estrategia nórdica de DNB. ”Con esta operación, podremos ampliar la oferta a nuestros clientes, basándonos en nuestras capacidades y posición en los países nórdicos”, explica Hansen.
DNB AM, filial al 100% del mayor proveedor de servicios financieros de Noruega, el Grupo DNB, se centra principalmente en fondos temáticos de éxito, como uno de los mejores fondos tecnológicos del mundo, un innovador fondo de asistencia sanitaria y el fondo Artículo 9 en el ámbito de las energías renovables, así como en inversiones nórdicas en renta variable y renta fija. 55 gestores y analistas de carteras en Noruega gestionan actualmente 94.000 millones de euros en nombre de clientes institucionales y privados.
Cuentan con el apoyo de sistemas integrados de gestión de riesgos y de un equipo ESG líder en el sector. En cuanto a los productos, el fondo Biotech con calificación Morningstar 4 estrellas se lanzó en julio en la región DACH, así como en España, Portugal y Francia, y complementa la oferta a nivel sectorial. “También tenemos previsto ampliar nuestra gama de productos en el segmento de renta fija y pondremos a disposición de los inversores internacionales un Global Low Carbon Corporate Bond”, añade Koluder. En el segmento de alternativos, DNB AM ofrece una estrategia de renta variable privada, inmobiliaria y multiactivos.
Las gestoras internacionales comienzan a mirar hacia 2025 y a arrojar luz sobre cuál será el escenario para los inversores. Esta claridad no solo se debe a que estamos a mes y medio del nuevo año, sino a que se han despejado dos de las incógnitas más relevantes del último trimestre del año: se ha consolidado el cambio de ciclo en términos de política monetaria y sabemos quién es el nuevo inquilino de la Casa Blanca.
En cambio, en opinión de Lucía Gutiérrez-Mellado, directora de Estrategia de JP Morgan Asset Management para España y Portugal, una de las grandes dudas para los próximos meses es si se podrá extender más el ciclo económico actual. Desde JP Morgan AM consideran que todavía podría prolongarse varios meses, pero Lucía Gutiérrez-Mellado avisa de que “se está materializando una desaceleración del crecimiento, aunque todavía se mantendrá en positivo”.
Desde Pictet AM no hablan de perspectivas, pero sí de consideraciones tácticas, a corto plazo. “La inflación ha sido el invitado no deseado los últimos años en la economía mundial, pero ha ido decayendo hacia la normalidad y la atención ahora se centra más en el crecimiento. De hecho, nuestro análisis del ciclo apunta a cierta desaceleración de la actividad económica mundial. Por tanto, las condiciones monetarias mundiales se están relajando -hasta octubre ya se han realizado recortes de tipos de interés de bancos centrales que representan más de dos tercios del PIB mundial”, afirma Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM.
La cuestión de la inflación
En este contexto que apunta Gutierrez-Mellado y Paolini, las firmas de inversión reconocen que la inflación y los bancos centrales, y sus decisiones sobre la política monetaria, seguirán siendo determinantes. Empezando por el primero de estos factores, la inflación, Stefan Hofrichter, director de Economía y Estrategia Global de Allianz Global Investors, reconoce que el principal riesgo que tiene en consideración dentro de este escenario de un aterrizaje suave es una reaceleración de la inflación por razones cíclicas. “No podemos olvidar que sigue habiendo fuerzas estructurales subyacentes que podrían hacer que la inflación no cediera según lo esperado. El efecto retardado del crecimiento excesivo del dinero, choques estructurales del lado de la oferta- como desglobalización, demografía, descarbonización- siguen en juego. Si la inflación no cae como espera la Fed y los mercados, las expectativas de tipos se reajustarán. Eso es poco favorable para los bonos y, posiblemente, también para las acciones”, reconoce Hofrichter.
Sin embargo, la experta de JP Morgan AM se muestra más optimista y añade: “Pensamos que seguirá la tendencia de desinflación vista en los últimos meses en Europa y Estados Unidos pero no debemos olvidarnos de la inflación, debemos seguir vigilando su evolución. Es posible que los datos de la inflación en EE.UU. estén un poco distorsionados en los próximos trimestres porque reflejará el impacto económico de los huracanes. En Europa el sector servicios ha mostrado lecturas persistentes. Confiamos en que se vaya notando la caída de la presión salarial, de modo que la inflación se acerque al objetivo del banco central. En el ciclo anterior los tipos de interés estuvieron demasiado bajos. En este ciclo esperamos que los tipos se queden en niveles más normales respecto a la media histórica”.
Robert Lind, economista de Capital Group, coincide en que un punto caliente es justamente el mercado laboral: “Los mercados laborales están empezando a relajarse. Esto está cambiando la mentalidad de los bancos centrales, que cada vez son más cautos, por eso han cambiado el ciclo de tipos de interés. El crecimiento de los salarios se está ralentizando y esto implica que el riesgo inflacionario podría virar hacia una postura más equilibrada”.
El economista se muestra cauto y reconoce que el pulso de los precios de la energía se ha diluido, pero se ha de tener en cuenta que los precios son muy volátiles. “Igualmente, el riesgo inflacionario no se ha ido del todo, y además el riesgo geopolítico ha escalado. Además, China está exportando deflación. Los precios al consumo interno se están aplanando y los precios de las exportaciones están cayendo por el gran exceso de capacidad industrial y el país lo está exportando al resto del mundo, especialmente a Europa. Son precios bajos para tratar de ganar cuota del mercado que se lo están poniendo difícil a los fabricantes europeos”, argumenta.
Bancos centrales
Como hemos visto, es inevitable empezar hablando de inflación y terminar la explicación con los bancos centrales. Como bien reconoce Hofrichter, “la inflación se está aproximando a los objetivos de los bancos centrales” y eso les lleva a analizar cuál será la evolución del nuevo ciclo de política monetaria, cuál ser el ritmo de los recortes y dónde está la tasa neutral a la que hacen referencia las instituciones monetarias. “Aunque solo puede estimarse y no medirse, y aunque las estimaciones actuales dentro de la Fed varían ampliamente, las expectativas de los banqueros centrales serán en última instancia el ancla para la política monetaria. Otros factores importantes para los mercados serán la política, como la victoria de Trump. Por otro lado, aunque las tendencias políticas pueden volverse importantes, sigue siendo la economía y las perspectivas de la política monetaria las que determinan la dirección de los mercados financieros”, apunta el experto de Allianz GI.
Según Lind, “los bancos centrales se han vuelto más pragmáticos y flexibles en su actuación con la inflación y ahora están reconociendo que unos tipos más bajos pueden ayudar a las economías a estabilizarse”. En su opinión, “si nos dirigimos a tipos estructuralmente más elevados en EE.UU., actuarán como un viento de contra para la renta variable estadounidense. Si esto se cumple, entonces el mercado bursátil estadounidense está caro y supone una oportunidad para rotar carteras hacia otros mercados. Hay muchas evidencias de que los tipos de interés reales se quedarían entre el 1,5% y el 2,5%. Si se añade la inflación, deberían situarse entre el 4% y el 5% en EE.UU. En la eurozona es más difícil de predecir, diría que en el pasado fueron negativos en términos reales y neutrales en términos nominales, y pasaríamos de eso a ser neutrales en términos reales y positivos en términos nominales. El debate es fuerte porque EE.UU. es el que dicta la dirección global de los tipos de interés, por eso pensamos que globalmente se mantendrán en niveles altos, aunque no tanto como en las décadas de los 70-80”.
En opinión de Paolini, tras recortar sus tipos de interés más de lo esperado en septiembre, la Fed ha reforzado la confianza en que se logre un aterrizaje suave de la economía estadounidense. “En total, esperamos que reduzca los tipos cinco veces más, menos de lo que el mercado ha llegado a descontar. Pero si la demanda de mano de obra es más débil o hay aumento de los despidos, aumentarán las posibilidades de recortes de tipos de interés mayores y más rápidos. Efectivamente, la probabilidad de un aterrizaje suave en EE.UU. hace que el ritmo de flexibilización monetaria descontado por el mercado sea demasiado intenso”, afirma.
Visión por geografías
Desde JP Morgan AM alertan de las diferencias por sectores y regiones, particularmente entre el sector servicios, que todavía muestra fortaleza, y el manufacturero, que ha perdido pulso. En el caso de Estados Unidos señala que “el ciclo económico actual ha sido uno de los ciclos más difíciles de predecir de la historia. Los mercados han puesto mucho énfasis en las subidas de tipos de interés y no tanto en otras medidas, particularmente en los estímulos fiscales, que son los que han conseguido que las economías resistieran a la pandemia”.
La previsión de JP Morgan AM es que el crecimiento estadounidense se desacelere hasta el 2%. Su escenario base es el de aterrizaje suave y descartan el riesgo de estallido de una burbuja en el muy corto plazo. Gutiérrez Mellado comenta en particular que el sector inmobiliario se encuentra “en niveles más aceptables que en 2008”, y que también es menor el apalancamiento de las familias. Por otro lado, aunque las empresas tuvieran que endeudarse durante la pandemia, destaca que ese endeudamiento está empezando a reducirse, por lo que “el sector privado está aguantando”. “Si vemos preocupante y como un riesgo a vigilar estrechamente el incremento del endeudamiento de los gobiernos en general, no solo en EE.UU.”, matiza.
En el caso de Europa, una de las previsiones con las que ha trabajado JP Morgan AM a lo largo de 2024 era el estrechamiento del diferencial entre EE.UU. y Europa, por una desaceleración del crecimiento estadounidense y un rebote del europeo. Aunque esta tendencia sí se pudo ver en el primer semestre del año gracias a un rebote del consumo en Europa, ahora ha vuelto a ampliarse el diferencial principalmente por el debilitamiento de la actividad manufacturera en Europa. Gutiérrez-Mellado también refiere el descenso de la confianza empresarial y de la actividad industrial, así como el aumento de las diferencias entre los países más dependientes de la industria, que se encuentran en una situación de mayor vulnerabilidad que las economías europeas más basadas en servicios.
Por último, no se puede pensar en 2025 sin mencionar a China. En su opinión, “las nuevas medidas son un poco diferentes, porque combinan políticas monetarias, fiscales y regulatorias. ¿Serán suficientes? Es cierto que nos gusta la combinación de varios tipos de medida, pero estamos esperando más información detallada sobre las medidas fiscales para valorar si realmente serán suficientes”.
La experta destacó lo necesario de este paquete de medidas ante los problemas crecientes de la economía china: el desplome del real estate ha llevado a una fuerte caída de la confianza del consumidor chino en los últimos dos años, y ahora se está sumando la situación de deflación, el empeoramiento del mercado laboral y el incremento del endeudamiento.
Mercados emergentes
Desde Pictet AM, Polini considera que los activos de mercados emergentes resultan especialmente atractivos ante la relajación monetaria de EE.UU. y recuperación del comercio mundial -pues son doblemente sensibles a la mejor del comercio mundial en relación que las economías desarrolladas-. “Además, los aumentos de precios de las materias primas pueden proporcionar beneficios adicionales a estas economías, que en general, crecen más que las desarrolladas, al igual que los beneficios y en un contexto favorable de desaceleración de la inflación”, reconoce el experto.
Y añade: “La flexibilización de la Reserva Federal facilita que estas economías relajen sus propias políticas monetarias, impulsando más sus economías. Ya hemos visto la reanudación de flujos de inversión hacia esta clase de activos. Las condiciones parecen particularmente favorables para bonos de mercados emergentes en moneda local, cuyas monedas pueden apreciarse frente al dólar, dado que los factores estructurales que han impulsado su fortaleza han alcanzado máximo a medida que el diferencial de crecimiento de EE.UU. van dejando de ser favorable. Además, EE.UU. tiene déficit presupuestario y por cuenta corriente extremadamente altos. Aunque las tensiones geopolíticas benefician al dólar, su mercado de bonos está incómodo dado el escaso margen fiscal del país. También la deuda empresarial de mercados emergentes en dólares también debe comportarse bien. Sin embargo, los problemas de China son profundos y requieren cambios estructurales más que soluciones a corto plazo. Sus acciones han llegado a reacciones favorablemente a las nuevas medidas de su banco central, pero su sostenibilidad depende de la implementación y continuidad. De todos modos, si no se tiene nada en China, es posible que se quiera agregar algunas posiciones”.
Teniendo en cuenta esta visión, en su opinión, la estabilidad financiera de estos países emergentes no es una preocupación importante y considera que la renta variable de mercados emergentes es muy barata. ”Si se quiere invertir en crecimiento secular es el caso es India, la región de más rápido crecimiento y uno de los mercados de mejores previsiones de rentabilidad en renta variable. El país está recuperando la inversión de capital e infraestructuras. Además, los bonos de mercados emergentes -excluidos los de China- muestran mayores rentabilidades a vencimiento que los de mercados desarrollados y son beneficiarios principales de la relajación monetaria de la Reserva Federal”, concluye Paolini.
Las bolsas mundiales se mantienen cerca de máximos históricos, a pesar de la escalada del conflicto en Oriente Medio. A largo plazo, los shocks geopolíticos han tenido un impacto limitado en los mercados mundiales. Sin embargo, pueden ser una fuente de volatilidad significativa a corto e incluso a medio plazo.
Si alguien hubiera dicho hace sólo una década que tendríamos una guerra en Europa, otra en Oriente Medio y con Donald Trump, próximo presidente de EE.UU., amenazando con retirar a su país de la OTAN, tal vez no habríamos esperado que fuera acompañada de máximos históricos en los mercados de renta variable. Pero esa es esencialmente la situación que atravesamos hoy. En nuestras conversaciones con clientes, sabemos que el riesgo geopolítico es una preocupación para muchos. ¿Cómo pueden navegar los mercados en medio de tanto conflicto?
Los inversores parecen considerar que los últimos acontecimientos no harán descarrilar la actividad económica ni los beneficios empresariales. Esto podría ser un tanto optimista. A largo plazo, la renta variable mundial ha ofrecido una rentabilidad impresionante, a pesar de las guerras y otros problemas de orden geopolítico que se han producido en el camino (véase el gráfico siguiente). Sin embargo, a corto plazo, los acontecimientos geopolíticos pueden causar una volatilidad significativa, y somos muy conscientes de los riesgos. El año 2022 fue un claro ejemplo del impacto que pueden tener. Tras la invasión de Ucrania, los precios de las materias primas se dispararon, lo que contribuyó al fuerte aumento de la inflación y a pérdidas significativas tanto en los mercados de renta variable como en los de renta fija.
La renta variable mundial ha ofrecido una rentabilidad impresionante, a pesar de los conflictos geopolíticos que se han producido en el camino
Como inversores a largo plazo, creemos que es importante permanecer invertidos durante los periodos de incertidumbre. Sin embargo, reconocemos que los altos niveles de volatilidad pueden no estar alineados con el apetito por el riesgo de un inversor. Los acontecimientos geopolíticos también pueden crear riesgos y oportunidades a corto plazo que queremos evitar o aprovechar. Para ello disponemos de una serie de herramientas.
Una correcta asignación de activos
Nuestra capacidad para asignar capital entre diferentes clases de activos y diferentes regiones del mundo es clave para gestionar el riesgo geopolítico en las carteras.
En nuestras carteras multiactivos, siempre mantendremos una combinación de activos defensivos que diversifiquen y protejan las carteras de las crisis, ya sean económicas o geopolíticas. Esto incluye generalmente bonos soberanos, que tienden a actuar como «activo refugio» cuando los inversores están inquietos. Sin embargo, como hemos visto en los últimos años, los bonos no siempre son la forma más eficaz de protegerse cuando la inflación es alta. Y el aumento de la inflación suele ser una de las consecuencias de las guerras y los conflictos, que pueden interrumpir las rutas comerciales y el suministro de materias primas. En consecuencia, cuando nos preocupa el riesgo geopolítico, es probable que también estemos expuestos de manera significativa al oro y a otras materias primas. Actualmente mantenemos ambas. El oro ha sido uno de los activos más rentables del año (+27,5% hasta finales de septiembre). La rentabilidad de otras materias primas ha sido desigual, pero creemos que siguen siendo un importante elemento diversificador dentro de las carteras.
También podemos actuar con rapidez para ajustar nuestra asignación de activos en respuesta a acontecimientos geopolíticos. Tras la invasión de Ucrania, redujimos nuestra exposición a la renta variable al aumentar la amenaza de «estanflación» (inflación creciente y crecimiento bajo o negativo). Dentro de nuestra asignación restante a la renta variable, recortamos nuestra exposición a Europa, que juzgamos más expuesta al riesgo económico derivado de la escasez de energía. Ambas decisiones favorecieron la rentabilidad en un año difícil.
Las divisas son otra herramienta que nos ayuda a gestionar el impacto de los conflictos. Las carteras tienen una exposición significativa al dólar estadounidense y al yen japonés, que pueden actuar como refugio en periodos de mayor volatilidad. Esto proporciona a las carteras cierta protección.
Planificación de escenarios
Comprender lo que los distintos escenarios podrían significar para la economía y los mercados es quizá la parte más importante de nuestro enfoque del riesgo geopolítico. Nuestro Comité de Inversiones se reúne semanalmente y examina periódicamente las situaciones de alto riesgo. El Comité puede reunirse, y de hecho se reúne, con muy poca antelación para tomar decisiones en respuesta a acontecimientos significativos que afectan a los mercados.
Una aportación clave en nuestro trabajo de planificación de escenarios es el análisis de los economistas de Schroders. El equipo examina una amplia gama de escenarios para la economía mundial, incluidas las crisis geopolíticas. Un escenario que han modelizado recientemente es una guerra en Oriente Próximo, con una escalada de los precios del petróleo hacia los 150 dólares por barril y el cierre de las principales rutas marítimas. Es probable que el impacto macroeconómico sea altamente “estanflacionario”, con un aumento de la inflación y una ralentización del crecimiento mundial, como ocurrió tras la invasión de Ucrania.
La guerra y los conflictos pueden tener consecuencias muy negativas para países concretos e incluso para la economía mundial. Al mismo tiempo, la historia sugiere que posicionarse para el peor de los casos resulta costoso a largo plazo. Un enfoque pragmático y activo es esencial para conseguir el equilibrio adecuado.
Federated Hermes ha comunicado a los inversores el cierre de su European Direct Lending III Fund, su tercer fondo de su plataforma europea de direct lending. Según ha explicad, en esta primera fase de recaudación de fondos ha atraído compromisos del 50% del tamaño objetivo total del fondo, tanto de inversores existentes en años anteriores, como de nuevos inversores institucionales, y se espera que se produzcan nuevos cierres en 2025, según han explicado desde la entidad.
“Los fondos de préstamos directos de Federated Hermes tienen como objetivo proporcionar a los inversores rendimientos atractivos, estables y ajustados al riesgo que se centran en la preservación del capital y unos ingresos estables mediante préstamos a pequeñas y medianas empresas de alta calidad, no cíclicas, domiciliadas en el norte de Europa. Desde el lanzamiento de su primer fondo en 2016, el equipo de Préstamos Directos ha mantenido una tasa de incumplimiento cero, lo que puede atribuirse a un enfoque en préstamos estructurados de manera conservadora, mercados finales no cíclicos y altos niveles de ingresos recurrentes y conversión de flujo de caja”, subrayan desde la gestora.
Según explican, Federated Hermes se ha asociado con cuatro importantes bancos comerciales en Europa y el Reino Unido, ofreciendo un enfoque de originación diferenciado en este mercado que, junto con las capacidades del equipo de inversión, proporciona una cartera de inversiones de alta calidad. Como resultado de estas capacidades de originación, el experimentado equipo de Préstamos Directos de Federated Hermes revisa cientos de posibles inversiones al año, lo que les permite invertir solo en préstamos de la más alta calidad que cumplen con criterios estrictos y que brindan las protecciones tradicionales de los prestamistas.
Sobe la inversión, apuntan que la estructuración de los préstamos tiene en cuenta los factores ESG para fomentar el cambio de comportamientos con el objetivo de proporcionar resultados superiores y reducir el riesgo a la baja. El equipo de inversión lleva a cabo análisis ESG en cada préstamo de la cartera, asignando a cada uno una calificación ESG propia, que se supervisa trimestralmente durante la vida de cada préstamo.
“Los inversores siguen viendo valor en nuestra franquicia de fondos de préstamos directos y senior garantizados debido a su potencial para generar atractivos rendimientos ajustados al riesgo a través de la preservación del capital y los ingresos estables por encima de los niveles proporcionados por activos de renta fija comparables. Históricamente, nuestros clientes se han beneficiado de nuestro enfoque de alta gestión de riesgos, que incorpora criterios ESG y se centra en el crédito a empresas de alta calidad en sectores no cíclicos. Nuestras distintas capacidades de originación, trabajando en asociación con algunos de los principales bancos de Europa, generan un sólido flujo de operaciones, nos permiten acceder a oportunidades de crédito de alta calidad y nos permiten ser seleccionadores de crédito en lugar de tomadores de crédito en un mercado cada vez más competitivo”, ha destacado Patrick Marshall, director de Crédito Privado de Federated Hermes.
Por su parte, Jakob Nilsson, jefe de Ventas de Mercados Privados ex América del Norte de Federated Hermes, ha añadido: “Estamos muy satisfechos con el fuerte apoyo de los inversores que hemos visto para EDL III hasta la fecha. Ha sido especialmente agradable ver a los clientes existentes comprometerse con EDL III en tamaños más grandes que las cosechas anteriores, un verdadero testimonio de la trayectoria de nuestro experimentado equipo de inversión en Crédito Privado. Nos gustaría agradecer a nuestros inversores actuales y nuevos por su confianza y esperamos trabajar con ellos para lograr sus objetivos de inversión”.
BNP Paribas Asset Management ha anunciado el lanzamiento del BNP Paribas Future Forest Fund, que se comercializa en la mayor parte de países en Europa y en algunos países de Asia. Según explica la gestora, el fondo está clasificado como Artículo 9 en virtud del Reglamento de Divulgación de Finanzas Sostenibles (SFDR, por sus siglas en inglés) e invertirá en silvicultura sostenible con el fin de generar rentabilidad y combinar prácticas de inversión sostenible para combatir el cambio climático, mejorar la capacidad de resistencia de los activos y potenciar la biodiversidad.
Se trata del primer fondo que lanza BNP Paribas Asset Management en colaboración con el experto en capital natural IWC, empresa en la que la gestora tiene una participación mayoritaria y cuya sede está en Copenhague. IWC cuenta con más de 30 años de experiencia gestionando inversiones y servicios de asesoramiento en actividades forestales sostenibles, agricultura y restauración de los ecosistemas. Sobre la base de un enfoque de riesgo controlado, con inversiones en terrenos madereros de mercados desarrollados (Estados Unidos, Oceanía, Europa), el BNP Paribas Future Forest Fund cuenta con un sólido marco ESG que rige la producción de madera sostenible.
Además, el fondo solo invertirá en áreas forestales que cuenten con la certificación FSC de gestión forestal o con los requisitos para obtener dicha certificación y ofrecerá a sus inversores datos sobre sus objetivos de medición de gases de efecto invernadero y sobre las exigencias en materia de comunicación de información de la Unión Europea u otras normativas, según han añadido desde la compañía.
“Las inversiones forestales sostenibles ofrecen a los inversores la oportunidad de combinar los objetivos financieros con las ventajas sociales y medioambientales. De hecho, las inversiones forestales pueden desempeñar un papel importante en las carteras de inversión, ya que pueden ofrecer una atractiva rentabilidad ajustada al riesgo a largo plazo, un flujo estable de rentas anuales, ventajas de diversificación ante la baja correlación con otras clases de activos y características de cobertura frente a la inflación. Además, la silvicultura sostenible es fundamental para luchar contra el cambio climático, ya que los árboles permiten eliminar y almacenar carbono y pueden preservar y mejorar la biodiversidad terrestre al tiempo que ofrecen protección frente a la deforestación”, destacan desde BNP Paribas AM.
Su objetivo es alcanzar un volumen de 500 millones de dólares, con un límite máximo de 750 millones. Ha logrado ya un primer cierre de 130 millones de dólares en noviembre. La cartera objetivo estará compuesta por entre ocho y doce activos de Estados Unidos (sur, noreste y noroeste del Pacífico), Australia, Nueva Zelanda y Europa”, han detallado desde la entidad.
El fondo responde a ciertas tendencias macroeconómicas que apuntan a una creciente demanda de madera. Según la gestora, en los últimos sesenta años, la demanda mundial de productos de madera se ha duplicado, y la Organización de las Naciones Unidas para la Alimentación y la Agricultura (FAO) señala que la demanda de madera podría aumentar entre un 37% y un 60% más entre 2020 y 2050. En su opinión, el constante aumento de la demanda de productos de madera se deriva de varias megatendencias, como el crecimiento de la población, la urbanización, el aumento de la renta per cápita y la transición verde.
A raíz de este lanzamiento, Otto Reventlow, director general de IWC, ha explicado: “El BNP Paribas Future Forest Fund supone un importante paso adelante para impulsar la inversión forestal sostenible y pone de manifiesto el atractivo de la inversión en terrenos madereros. Este fondo nos permite equilibrar nuestro enfoque de viabilidad comercial con el sólido compromiso de proteger y mejorar la biodiversidad y la capacidad de resistencia en materia climática. Nos enorgullece colaborar con BNP Paribas Asset Management en la creación de un fondo que combina los objetivos financieros con la necesidad urgente de gestión responsable desde la perspectiva medioambiental”.
Por su parte, David Vaillant, director global financiero, de estrategia y acuerdos de BNP Paribas Asset Management y Chairman de IWC, ha subrayado: “La colaboración con IWC nos permite aprovechar su amplísima experiencia en capital natural y ejercer un impacto significativo en el ámbito de la silvicultura sostenible. El BNP Paribas Future Forest Fund es un reflejo de la visión común que tenemos con IWC para contribuir a una transición sostenible. Este nuevo fondo nos permitirá dar respuesta al interés creciente de nuestros clientes por esta nueva clase de activo mientras ampliamos nuestra gama de soluciones de capital natural”.
Según destaca Sol Hurtado de Mendoza, directora general de BNP Paribas Asset Management para España y Portugal, en BNP Paribas Asset Management, estan comprometidos con las soluciones de inversión pioneras que abordan desafíos planteados por el cambio climático y la pérdida de biodiversidad. «El BNP Paribas Future Forest Fund es un excelente ejemplo de cómo los inversores pueden combinar los objetivos financieros con las ventajas medioambientales”, concluye Hurtado de Mendoza.
Foto cedidaDe izquierda a derecha: Pablo Gegalian, Tomás Guzmán, Gonzalo Delaveau, Maricarmen de Mateo y Emilio Veiga Gil.
El pasado 13 de noviembre, el exclusivo Club 50 de Santiago de Chile fue el escenario del evento “FlexFunds Seminar Series”, que congregó a 70 asesores de inversión y ejecutivos de alto nivel interesados en las últimas tendencias en titulización de activos y vehículos de inversión offshore. La jornada, organizada por FlexFunds, contó con un panel de destacados ponentes, entre ellos: Maricarmen de Mateo, Gerente de Productos de Terceros y Globales en Compass Group, Gonzalo Delaveau, Socio de HD Legal, Emilio Veiga Gil, EVP y CMO de FlexFunds, Pablo Gegalian, Director Regional de Southern Cone y Tomás Guzmán, Gerente de Desarrollo de Negocios para Chile.
Durante el seminario, se destacaron las ventajas de la titulización de activos como una estrategia costo-eficiente para captar capital mediante vehículos de inversión offshore. Este enfoque permite a gestores de activos, asesores de inversión e instituciones financieras diversificar y optimizar sus portafolios a través de plataformas internacionales de banca privada.
Emilio Veiga Gil, EVP y CMO de FlexFunds, comentó al respecto: ”El regreso a Santiago fue muy gratificante. Reunir a los principales asesores de inversión, brokers dealers y administradores de patrimonios nos permitió compartir cómo las soluciones de estructuración offshore pueden potenciar la distribución de portafolios en múltiples plataformas internacionales. Agradecemos profundamente a los asistentes, así como a nuestros socios Compass Group y HD Legal, por su valiosa participación”.
Los FlexFunds Seminar Series son eventos internacionales diseñados para fomentar el intercambio de conocimientos sobre titulización de activos, sus aplicaciones y beneficios. Esta serie de seminarios ha recorrido ciudades clave como Dubai, Madrid, Singapur, Buenos Aires, Ciudad de Panamá, Ciudad de México, Montevideo, São Paulo y Miami, consolidándose como un espacio de referencia para el sector.
La vuelta a Santiago de Chile reafirma el compromiso de FlexFunds de apoyar a la comunidad financiera local e internacional, ofreciendo soluciones innovadoras y herramientas efectivas para un mercado en constante evolución.
