Los ETFs van más allá de la inversión pasiva, debido a su hiper actividad negociadora y a las últimas innovaciones en el campo de la smart beta. Así lo defienden en esta entrevista con Funds Society Agnieszka Gehringer, miembro del Instituto de Investigación de Flossbach von Storch y Kai Lehmann (también miembro del mismo Instituto). Los expertos también advierten del incierto comportamiento de los ETFs en periodos turbulentos, algo aún no testado, y confían en el crecimiento de la industria en Europa, si bien las normas más estrictas sobre la creación de productos sintéticos podrían suponer un lastre para su desarrollo.

¿Qué quiere decir exactamente cuando pone en duda que los ETFs son pasivos?

Los ETFs se ubican a menudo en el contexto de la inversión pasiva, debido al hecho de que siguen la rentabilidad de un índice determinado. Ésta es exactamente la idea que subyace tras los fondos indexados tradicionales, una invención de Jack Bogle que data de 1976. Pero Bogle pretendía proporcionar un instrumento para la inversión a largo plazo en acciones que simplemente siguiera al índice. Por el contrario, los inversores en ETFs están muy centrados en el corto plazo, y negocian acciones de forma muy activa, de hecho, de forma hiper activa. Esto es lo que descubrimos en nuestro análisis basado en los tres mayores ETFs de renta variable, que replican respectivamente el DAX alemán, el S&P 500 americano y el FTSE 100 británico. El volumen de las acciones de ETFs negociadas de media por día es cuatro veces mayor que la de las negociaciones de las acciones del índice subyacente. Esta hiperactividad lleva al absurdo la idea de inversión pasiva.

¿Es la innovación en la creación de ETFs lo que también ayuda a que se les considere menos pasivos?

Más allá de los ETFs tradicionales hay un creciente interés por los llamados ETFs de smart beta. Mientras se supone que los fondos cotizados tradicionales reconstruyen la rentabilidad del índice basado en el peso por capitalización de los constituyentes de ese índice, los ETFs de smart beta ponderan la cesta de valores suyacentes según criterios alternativos, llamados factores. De esta forma, buscan comportarse mejor que el mercado y los ETFs tradicionales. Estos factores pueden referirse a alguna clase de métrica de los constituyentes del índice, como su valor en libros, dividendos o flujos de caja, u otros como baja volatilidad, infravaloración o momentum. En este sentido, los ETFs de smart beta añaden un estrato activo con respecto a los tradicionales: no solo se negocian de forma activa, sino que además ofrecen una elección activa de la inversión subyacente. Yo no diría que los ETFs activos son una contradicción, se trata más bien de una mejora en la escala de su actividad, pero lo importante es que esas elecciones “activas” no son comparables con las decisiones de inversión de un gestor activo que analiza a fondo el modelo completo de negocio de una compañía para buscar su valor intrínseco. Las estrategias de smart beta se centran en un enfoque rápido y parcial, más que en uno exhaustivo, y más cuantitativo que cualitativo.

Pero ante esta innovación… ¿podrían desplazar a los gestores activos?

Dada la actual popularidad de los ETFs, tanto tradicionales como de smart beta, no sería sorprendente ver un mayor crecimiento en la cuota relativa de los ETFs. Al mismo tiempo dudaría que vaya en el interés de los inversores en ETFs eliminar del todo sus estrategias de inversión activas. Al final, los ETFs contribuyen junto a los gestores activos a crear un precio eficiente en los mercados de capitales; por eso mismo, no podemos excluir que hasta que no conquisten una masa crítica en los mercados, el proceso de construcción de precio podría estar en dificultades.

A menudo se dice que tanto las estrategias activas como pasivas sobrevivirán, ¿cuál será el rol de cada una?

Es plausible esperar que los ETFs y la gestión activa coexistan. Por parte de los ETFs, han sido muy atractivos hasta ahora, dada la rentabilidad positiva en el pasado y su garantía de obtener la rentabilidad de los índices subyacentes, por lo que podrían ser apropiados para los inversores dispuestos simplemente a seguir el mercado. Al mismo tiempo, hasta ahora no se sabe mucho sobre la rentabilidad de los ETFs en condiciones difíciles en los mercados: solo cuando los mercados entren en aguas más turbulentas se verá su rentabilidad verdadera. Por ahora, los inversores deberían tener esa incertidumbre en mente. Por el lado de la gestión activa, y específicamente aquellos que siguen una estrategia de inversión consistente y bien fundamentada, continuará jugando un papel para mejorar el precio de los mercados, especialmente cuando vemos turbulencias.

¿Cuál ha sido la mayor innovación en el mundo de los ETFs durante los últimos años?

La idea original de seguir al mercado para disfrutar un retorno positivo a largo plazo a un coste mínimo es bastante revolucionaria; su invención podría haber ayudado a interactuar con los mercados de capitales. Pero hoy no queda ya mucho de esto: por el lado contrario, la hiperactividad en la negociación de los ETFs y las elecciones de inversión presuntamente inteligentes de los ETFs de smart beta podrían suponer más riesgos que beneficios, si los mercados experimentan turbulencias en el futuro.

¿Son las nuevas creaciones de ETFs la próxima innovación en el mundo de los fondos cotizados?

Dada la creatividad en el campo de los ETFs, la innovación podría conducir a cualquier parte. Solo piense en los tipos diferentes de ETFs temáticos o incluso esotéricos, como por ejemplo los responsables con la Biblia… si esta tendencia continúa, la cuestión será cómo equilibrar la relación entre riesgo y recompensa, con una menor diversificación y menor liquidez del mercado frente a las oportunidades de elegir un índice que se comporte mejor que los otros. En definitiva, parece haber cada vez menos elecciones de inversión bien fundadas.

¿Está cambiando el uso de los ETFs desde posiciones más tácticas a estratégicas? ¿Y por parte de todos los inversores?

Parece ser el caso de los inversores institucionales. En el pasado, usaron los ETFs para la gestión de la liquidez y gestión de transición pero ahora es creciente el uso para obtener exposiciones core.

Europa es un mercado menor al estadounidense, pero cómo puede crecer esta industria?

El tamaño del mercado en Europa es significativamente más pequeño que el estadounidense. Precisamente, los activos totales de los ETFs de EE.UU. ahora han crecido hasta 3,3 billones de dólares, mientras sus contrapartes europeos se acercan al techo del billón de dólares. Hay potencial de crecimiento en Europa. Al mismo tiempo, hay cambios regulatorios importantes que se aplican el próximo años, que podrían desacelerar el proceso: precisamente, las normas con respecto a la creación de los llamados ETFs sintéticos se han hecho más estrictas y, dada la actual cuota de ETFs sintéticos no elegibles en Europa, podría tener un impacto en el crecimiento y la velocidad de convergencia entre el mercado de ETFs en Europa y EE.UU.

¿Tiene la regulación un impacto negativo entonces?

La regulación ya está teniendo un impacto en el uso de los ETFs sintéticos en este caso. Pero de forma más general, dado que los ETFs pueden aún ser considerados como una realidad relativamente nueva en los mercados financieros, los reguladores tienen que recopilar información y experiencia con respecto a su funcionamiento. Esto no es fácil y a los reguladores podría faltarles la información necesaria para establecer reglas de buen funcionamiento. Y el pasado nos enseña que desafortunadamente algunas veces es necesario un shock externo para descubrir lagunas en el sistema. Esperemos que esta vez sea diferente.