La gestora de activos francesa Ofi Invest AM, la quinta mayor gestora de activos de Francia con 181.200 millones de euros a 31 de diciembre de 2023, opina que un escenario de recesión en EE.UU. no es probable, porque la economía norteamericana tiene fundamentos sólidos, pese a las peores cifras del mercado laboral registradas.

Para los mercados de renta fija, la gestora se muestra neutral, sobre todo en deuda pública y bonos corporativos investment grade, porque han agotado casi todo su potencial alcista en 2024. Es más positiva respecto a los bonos high yield, los activos monetarios y la deuda emergente, que se beneficiará de los recortes de los bancos centrales.

Para la renta variable, la gestora también se mantiene neutral, aunque su escenario de base es alcista. El motivo, los riesgos geopolíticos y las posibles rebajas en beneficios empresariales, además de la diferencia en valoraciones entre EE.UU. y Europa.

¿Recesión en EE.UU.? Una probabilidad baja

Según Ombretta Signori, Head of Macro & Strategy de Ofi Invest AM, los fundamentos económicos de EE.UU. siguen siendo sólidos. En el segundo trimestre, el crecimiento se revisó al alza hasta el 3,0% anualizado, gracias a la subida del consumo de los hogares, que ha continuado después. Así, en julio la tasa de ahorro cayó del 3% al 2,9%, porque el consumo subió más rápido que los ingresos. Por su parte, el deflactor subyacente del consumo de los hogares, aumentó un 0,2% en julio (2,6% interanual), ritmo compatible con el objetivo de inflación del 2%.

Lo que ha reforzado los temores sobre una brusca desaceleración de la economía en EE.UU. han sido la caída de la creación neta de empleo, y la subida del desempleo. Pero, según Ombretta Signori de Ofi Invest AM, “estos temores son exagerados”. Porque la subida del desempleo se explica por la afluencia del mercado laboral de mucha mano de obra inmigrante, un factor que ha colocado a la tasa de actividad de las personas entre 25 a 54 años en su nivel más alto en veinte años. Para Ombretta Signori, “los datos no parecen sugerir un aumento preocupante de los despidos a fecha de hoy”.

Además, los despidos temporales a final del verano en algunos sectores se han sumado a este incremento del desempleo. En cualquier caso, según Ofi Invest AM las cifras no sugieren un aumento preocupante de los despidos, lo que disminuye la probabilidad de retroalimentación excesiva entre la subida del desempleo y la bajada del consumo de los hogares.

Los mercados de renta fija descuentan un aterrizaje suave

Los mercados de renta fija han registrado un buen comportamiento en julio y en agosto, respaldando la hipótesis de un aterrizaje suave de la economía en EE.UU. La Fed ha comenzado una política monetaria menos restrictiva con bajadas de tipos, tras una trayectoria de la inflación tranquilizadora, y cifras de empleo y crecimiento moderadas en EE.UU.

En cuanto a los bonos, el repunte de la volatilidad en los mercados financieros ayudó a la bajada de los rendimientos en EE.UU. Las turbulencias de Japón y las cifras de empleo, no tan buenas como se esperaba, provocaron bajadas de rendimientos de la deuda pública: el treasury cayó 50 puntos básicos, del 4,40% al 3,90%, y el bono USA a dos años cayó 85 puntos básicos.

A consecuencia de ello, la curva de tipos dejó de estar invertida para estar casi plana. Cuando la curva está invertida, esto suele ser un indicador de recesión, por lo que no parece que la recesión sea el escenario de referencia, algo que ha confirmado la Fed bajando los tipos en septiembre. El mercado descontaba en junio unas bajadas de 50 pb hasta final de año, y ha pasado a descontar 100 puntos básicos. Según Ofi Invest AM, 75 puntos básicos podrían ser un ritmo de bajadas razonable y suficientes, dependiendo de cómo evolucione el empleo.

En la zona Euro, los movimientos en los rendimientos de los bonos han sido menores. El Bund ha pasado de 2,50% a finales de junio a 2,30% a finales de agosto, aunque la curva de tipos se ha empinado bastante. En este escenario, entre dos y tres bajadas de tipos por parte del BCE en 2024 parece razonable, según la gestora francesa.

Los mercados de crédito, favorecidos por el escenario de tipos

El escenario de tipos de interés ha favorecido sobre todo a los mercados de crédito, según Ofi Invest AM. En julio, las primas de riesgo de los bonos corporativos se estrecharon, mientras que las tensiones entre el Nikkei y el yen a principios de agosto, y las cifras de empleo en USA, impulsaron al mercado de crédito. A finales de agosto, el ITraxx Crossover alcanzó un diferencial respecto a la deuda soberana de 280 puntos básicos, desde los 320 que tenía en junio.

Los activos de crédito se revalorizaron desde finales de junio, un 2,0% el investment grade y un 2,6% el high yield, elevando su rentabilidad desde inicios de año casi hasta el 6%. Sin embargo, el carry (efecto que aporta al inversor el cupón del bono más la subida de su precio a medida que se aproxima el vencimiento) cayó un 3,25% en IG y un 6,25% en HY, respectivamente.

Por ello desde Ofi Invest AM creen que es buen momento para reducir exposición a la renta fija hasta niveles de neutralidad, sobre todo en los bonos investment grade. A corto plazo la estrategia debe ser prudente, aunque no “hay nada que sugiera que en este momento todas las apuestas están cerradas”, según Geoffrey Lenoir, co-CIO de Ofi Invest AM.

Renta fija: potencial alcista casi agotado

Tras las bajadas de tipos de interés en septiembre tanto de la Fed como el BCE, ambos bancos centrales continuarán flexibilizando su política monetaria de forma gradual. Las rentabilidades de los bonos de EE.UU. retrocedieron bruscamente durante el verano, con el rendimiento del bono a 10 años cayendo hasta el 3,76%. Un escenario que parece más acertado ahora respecto al de junio, tanto en las expectativas del mercado como en los rendimientos de los bonos.

En este contexto, los mercados de renta fija recibieron un fuerte impulso gracias a los cambios en los tipos de interés. Pero ahora, según Ofi Invest AM los mercados de renta fija han agotado la mayor parte de su potencial alcista para 2024 y, en consecuencia, es recomendable la neutralidad, sobre todo en los bonos soberanos y los bonos corporativos investment grade. Los bonos high yield y el mercado monetario siguen siendo más atractivos, así como la deuda de los mercados emergentes, que probablemente se beneficiará de los recortes de tipos de la Fed.

Renta variable: neutralidad tras rozar niveles máximos

A pesar de una volatilidad muy marcada a principios de agosto, los mercados de renta variable siguen casi en máximos históricos, con la excepción de Francia. Aunque desde OFI Invest AM siguen recomendando aprovechar la volatilidad (a veces exagerada) para aumentar la exposición en las caídas, reiteran su postura neutral, porque los mercados han alcanzado los objetivos que estimaban para todo el año.

Pese a que el escenario de referencia de Ofi Invest AM sigue siendo alcista en renta variable, mantiene una postura neutral debido a los riesgos geopolíticos y a posibles rebajas futuras en las previsiones de beneficios. Además, persiste la gran diferencia de valoración entre EE.UU. y Europa, aunque destacan que es en EE.UU. donde se encuentra el crecimiento, tanto de la economía como de los beneficios. Los mercados de Asia ex-China y Japón siguen siendo atractivos, en el caso de Japón por la rápida recuperación tras el desplome del 5 de agosto y porque, al igual que EE.UU., se está viendo impulsado por el auge de la inteligencia artificial.

Divisas: recortes de tipos y neutralidad en el dólar

La subida de los tipos de interés por parte del Banco de Japón (BoJ) encareció la financiación en yenes y sirvió de indicio para más endurecimiento monetario. Ello desencadenó la liquidación de posiciones de carry trade (financiación en una divisa con tipos bajos e inversión en otra con tipos más altos). En un mercado particularmente desequilibrado y con posiciones cortas en yenes, amplificado por la política monetaria ultraacomodaticia del Banco de Japón.

Desde entonces, el mercado se ha vuelto más equilibrado, lo que aconseja cierta toma de beneficios en el yen, al menos a corto plazo. La apreciación del euro frente al dólar de este verano reflejó los temores sobre el crecimiento económico en EE.UU. y, por tanto, las expectativas de una rápida bajada de tipos de la Fed. Salvo un nuevo empeoramiento del mercado laboral, el escenario para los próximos meses sigue siendo un ritmo más gradual de recortes de tipos, manteniéndose neutrales con respecto al dólar.