Pixabay CC0 Public DomainFree-photos. ¿Se plantea la Fed hacer un parón en las subidas de tipos de este año?
La semana arrancaba con las palabras de Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos, resonando en el mercado: “Con la silenciosa lectura de la inflación que hemos visto, seremos pacientes para observar cómo evoluciona la economía”. Con este comentario, el mercado ha interpretado que la Fed está dando un argumento a favor de la flexibilidad de la política monetaria.
De hecho, las palabras de Powell fueron más allá y afirmó que “estaremos preparados para ajustar la política de manera rápida y flexible y utilizar todas nuestras herramientas de apoyo a la economía, si fuera apropiado para mantener la expansión en curso”. Como consecuencia, el índice S&P repuntó un 3,4% el viernes pasado, apoyado por los comentarios de la Fed y los sólidos datos laborales de Estados Unidos.
“La elevada volatilidad en los mercados de renta variable impulsó a Jerome Powell a intervenir. El presidente de la Fed se pronunció en favor de un enfoque flexible, particularmente con respecto a la política de la hoja de balance. sin temor a equivocarnos, el mensaje de Powell es de cautela y posiblemente anuncia una pausa en el ciclo restrictivo”, explica Axel Botte, estratega de Ostrum Asset Management, afiliada a Natixis IM.
Las últimas actas de la reunión de la Fed, celebrada a mediados de diciembre, ya anticipan que el banco central de Estados Unidos realizaría dos subidas más, algo menos de lo esperado por el mercado que ya ha visto cuatro subidas en 2018. Pero no todo está tan claro, según explica Christophe Morel, economista jefe de Groupama AM, “ las actas son una herramienta de comunicación de la Fed. Esto significa que la Fed puede utilizar su publicación para transmitir un mensaje, insistir en ciertos puntos en el momento de la publicación y al hacerlo, produce una brecha entre el mensaje de las actas y el mensaje del FOMC. Actualmente estamos en esta situación: las actas sugieren una pausa en el ajuste monetario, mientras que el FOMC concluyó en su momento una desaceleración en el ajuste monetario”.
Desde Allianz GI consideran que “la Fed continuará probablemente subiendo los tipos de interés, y cabe suponer que lo hará en mayor medida de lo que esperan los mercados monetarios. Por ahora, estos últimos no están descontando prácticamente ninguna subida de tipos de cara al nuevo año. No obstante, las subidas previstas de los tipos de interés en Estados Unidos y una nueva valoración de la política de la Fed justificarían que, de momento, el dólar se mantuviese firme”.
Esta contradicción muestra una Fed dividida sobre si cuál debe ser el ritmo de la subida de tipos. Ahora bien, habrá que esperar hasta el próximo reunión de la Fed, prevista para la última semana de enero, para entender por dónde irán sus próximos pasos.
“La reunión de los responsables de política monetaria el 29 y 30 de enero constituirá un acontecimiento clave del primer trimestre, a medida que la economía estadounidense se acerca al final del ciclo y las condiciones financieras se endurecen. Tanto los miembros de la Fed como los mercados se centrarán en los datos económicos para obtener indicios sobre el estado de la economía global”, afirma Richard Turnill, director mundial de estrategia de Inversión en BlackRock.
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. Commodities: diez aspectos clave para 2019
La incertidumbre es algo común en el mercado y, de cara a 2019, estará presente entre las commodities. Según los analistas de ING, una mayor incertidumbre provocará más volatilidad para esta clase de activos. De hecho, tras un buen inicio en 2018, desde mayo el mercado tendió a la baja impulsado, principalmente, por las tensiones comerciales internacionales.
“Un tema clave que ha compensado en parte el sentimiento bajista de las tensiones comerciales ha sido las sanciones tanto en los mercados del petróleo como del metal. Es probable que estos dos temas sigan siendo clave para los mercados de productos básicos a partir de 2019, ya que aún no se sabe con exactitud cómo se desarrollarán”, apunta ING en su análisis.
En el ámbito del petróleo, el mercado seguirá de cerca la evolución de la política de la OPEP a lo largo de todo el año. Según en análisis que hace la entidad financiera, “si el grupo extiende o no su último acuerdo más allá de seis meses, dependerá de las sanciones de Estados Unidos a Irán, de las expectativas de crecimiento de la demanda y del crecimiento de la producción de Estados Unidos. El actual marco sugiere que la OPEP tendría que tomar medidas durante el segundo semestre de 2019. Sin embargo, su intervención en el mercado debería significar que los precios del petróleo podrían subir desde los niveles actuales a lo largo de 2019”.
Otro mercado clave será el de los metales. En este sentido, el análisis apunta que para su evolución será clave las conversaciones y tensiones comerciales a lo largo de este año. “Los fundamentales de los metales básicos son generalmente constructivos, lo que debería respaldar los precios, pero el potencial de una desaceleración en China probablemente hará que el mercado se muestre cauto. Las sanciones son ahora algo menos preocupantes, ya que la administración de los Estados Unidos anunció planes para levantar las sanciones contra el productor de aluminio”, matizan desde ING.
Por último, señala que los mercados agrícolas dependerán, una vez más, de las relaciones comerciales. “Las conversaciones entre China y los Estados Unidos en la cumbre del G20 fueron constructivas, lo que ha llevado a China a volver a posicionarse como el comprador de soja estadounidense que es. Sin embargo, mientras el arancel de importación del 25% sobre la soja de Estados Unidos se mantenga vigente, es poco probable que China regrese como un comprador importante. Esto tiene repercusiones en otros mercados agrícolas, y es probable que los agricultores estadounidenses hagan un cambio significativo de la soja al maíz cuando se trata de las plantaciones de 2019. Mientras tanto, para el azúcar, creemos que están en mínimos con la expectativa de que los precios se fortalezcan en 2019, particularmente en la última parte del año”, señala el análisis de ING.
Según la entidad, sus analistas estarán atentos a 10 aspectos clave para los mercados de commodities:
La estrategia de la OPEP de cara a 2019
Los reglamentos de azufre de la OMI
El impulso al GNL (gas natural licuado)
Los precios del carbono de la Unión Europea
Las preocupaciones comerciales y el cobre
El oro y la política de los bancos centrales
Las sanciones en el mercado del aluminio
La sustitución del paladio
La reducción de la superficie de soja en los Estados Unidos
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: VitorBarao. Los criterios ESG se convierten en norma para los inversores europeos
Prácticamente, siete de cada diez inversores institucionales europeos aumentarán sus asignaciones a estrategias ESG en 2019, por lo que Europa es, de lejos, la región del mundo en la que más va a aumentar el peso de las inversiones en productos que tienen en cuenta factores medioambientales, sociales y de gobierno corporativo. Este dato, que se desprende de la Encuesta a Inversores Institucionales elaborada recientemente por Natixis IM, refleja que los inversores del Viejo Continente se toman cada vez más en serio la inversión socialmente responsable.
Este estudio evidencia una tendencia cada vez más consistente en la industria europea de gestión de activos. Pero, realmente, ¿a qué responde esta tendencia? ¿A la búsqueda de más rentabilidad? ¿Al objetivo de reducir el riesgo? ¿A su intención de alinear la actividad de las organizaciones con los principios que abandera?
La respuesta es sencilla: responde a todo lo anterior al mismo tiempo. Los inversores institucionales europeos quieren poner en marcha estrategias que se alinean con sus principios, al mismo tiempo que consiguen un mayor control del riesgo y que obtienen beneficios como una mejora de su reputación, una mayor diversificación o un retorno más elevado de las inversiones.
Este dato, que demuestra el sólido compromiso de Europa -y de las firmas europeas- con expandir las ventajas de la inversión socialmente responsable, contrasta con la intención de los inversores institucionales norteamericanos. Y es que la historia es muy diferente al otro lado del Atlántico, en donde menos de un 40% de los inversores institucionales están dispuestos a aumentar sus asignaciones en estrategias ESG, mientras que prácticamente el 60% restante no tiene en mente hacer ningún cambio en la cantidad de dinero que destina actualmente a este tipo de estrategias.
El resultado de esta encuesta nos permite decir que vamos por el buen camino, ya que el aumento del interés por las inversiones socialmente responsables en Europa también responde al cada vez mayor convencimiento de que estas estrategias ofrecen fuentes adicionales de alfa. Sin embargo, no se puede bajar la guardia y los líderes europeos de la industria tenemos que aumentar nuestro compromiso con el desarrollo de estas estrategias.
En este contexto, las grandes compañías de gestión de activos tenemos que liderar iniciativas que lleven a los inversores a tener la misma consideración por los principios ESG que por los fundamentales financieros. Al igual que tenemos la responsabilidad de realizar las acciones necesarias para difuminar las nubes que ensombrecen la documentación y la transparencia de las empresas. Tenemos que aprovechar nuestra posición como inversores para conseguir que la información sea clara y transparente y que, entre otras cosas, los inversores institucionales europeos dejen de considerar que existe un problema a la hora de analizar el comportamiento histórico de una compañía.
Para conseguirlo, tenemos que aprovechar toda la luz que nos arrojan las encuestas que realizamos y que nos permiten entender en qué punto se encuentra la industria. Estos estudios, que nos acercan a los inversores, se convierten en las balizas que trazan el camino a seguir y que nos permiten aunar en una misma estrategia nuestras mejores capacidades de gestión de activos con la aplicación de los criterios ESG.
Columna de Sophie del Campo, directora general de Natixis IM para Iberia, Latinoamérica y EE. UU. Offshore.
Pixabay CC0 Public DomainRawpixel. La variedad de activos, divisas y las características de cada mercado: los principales retos para la gestión pasiva en el mercado de bonos
La discusión sobre la gestión activa frente a la gestión pasiva se ha intensificado durante el último año dada la gran demanda que los productos indexados han generado entre los inversores y el volumen de inversión que han capturado. Sin embargo, según un estudio realizado por Agnieszka Gehringer y Kai Lehmann, analistas senior del Instituto de Investigación Flossbach von Storch, la discusión ahora también llega al mercado de bonos.
Los investigadores apuntan que el debate sobre si un gestor activo puede vender a su índice de referencia o un ETF se ha extendido a los bonos y, a largo plazo, lo hará a sobre todas las clases de activos de ahora en adelante. La firma ha querido analizar los motivos por los que las características específicas del mercado de bonos ofrecen oportunidades para los gestores de activos, y por qué los inversores deben seleccionar sus fondos con cuidado.
La principal conclusión del informe señala que el mercado de bonos es altamente complejo dado su fuerte segmentación, las divisas y las características de cada uno de los mercados, de cara a hacer una gestión pasiva. El informe señala que los gestores de fondos de bonos activos con un enfoque de inversión flexible y con una visión global pueden superar al mercado en general a largo plazo.
“Esto puede favorecer las ineficiencias en el proceso de fijación de precios. Para los gestores de fondos de bonos flexibles, esto ofrece una variedad de diferentes fuentes de ingresos. Sin embargo, la complejidad del mercado de bonos también conlleva desafíos. Como muestra nuestra investigación, algunos gestores de fondos activos pueden explotar estas fuentes de rendimiento y superar a los índices de referencia más importantes durante períodos de inversión más largos. La tasa de éxito de los gestores activos es mayor que en la renta variable. Sin embargo, la superioridad de las soluciones de fondos activos no debe confiarse ciegamente en la renta fija, pero la búsqueda de gestores capaces de tener una estrategia de inversión consistente también es un requisito previo importante”, apunta el informe en sus conclusiones.
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. Más del 40% de las ciudades más visitadas en 2018 fueron asiáticas
Euromonitor International ha elaborado un informe en el que recoge las 100 ciudades del mundo más transitadas en 2018. El continente asiático agrupa al 41% de estos destinos, mientras que las ciudades del Viejo Continente representan el 32%. Por su parte, América cuenta con la representación de un total de 16 ciudades en el listado, mientras que África y Oriente Medio aglutinan el 11% restante.
Las asiáticas Hong Kong y Bangkok lideran la lista del informe con más de 29 y 23 millones de visitantes, respectivamente. Londres se sitúa en el tercer lugar del podium, con un número de turistas que ronda los 20 millones. La capital británica es, junto con París (16’8 millones de visitantes), la única representación de Europa entre las diez ciudades preferidas por los viajeros. En relación a América, solamente la emblemática ciudad de Nueva York, con 13’5 millones, figura en este ‘top 10’. Otras ciudades a destacar entre las primeras posiciones son Macau y Singapore, con 18.9 y 18.5 millones de turistas o la árabe Dubai, con 14.8 millones de visitas.
Tendencia positiva
El número de turistas de las principales ciudades mundiales aumenta año tras año. Así, con respecto al año 2017, se aprecia un aumento medio en el número de visitas recibidas de un 5’42%. La asiática Macau, con un crecimiento del 9’2% respecto al pasado año, es la ciudad que más ha experimentado esta subida.
Wouter Geerts, autor del informe, reflexiona sobre la trascendental importancia de las ciudades en las últimas décadas. “La atracción de las ciudades es irresistible. Durante los últimos 100 años se ha visto un cambio notable en la actitud de la gente hacia la vida en la ciudad. En 1900, sólo el 15% de la población mundial vivía en ciudades. 2008 fue el punto de inflexión con más personas viviendo en áreas urbanas que en el ámbito rural. Hoy día, hay 33 megaciudades, que son urbes con más de 10 millones de habitantes. Se prevé que en 2030 se añaden seis ciudades más a ellas», comenta Geerts.
Mathias Blandin, responsable de desarrollo de negocio de La Financière de l’Echiquier en Iberia. Foto cedida. La Financière de l’Echiquier abre oficina en España: "Superar los 1.000 millones me parece un buen objetivo y sobre todo, alcanzable"
Tras ocho años en el mercado español, La Financière de l’Echiquier ha abierto oficina, con Mathias Blandin al frente, que cuenta con Borja Aguiar para impulsar el negocio y, posiblemente, en los próximos meses incorporará a una tercera persona. En esta entrevista con Funds Society, Blandin, responsable de desarrollo de negocio de La Financière de l’Echiquier en Iberia, explica que ese paso impulsará la actividad en este mercado y que los 1.000 milones de euros suponen una meta «alcanzable» a corto plazo. De hecho, para los próximos tres años el objetivo se sitúa entre 1.000 y 2.000 millones, con el apoyo de su socio distribuidor, Altair Finance.
¿Cuál ha sido el motivo de la apertura de la oficina en Madrid? ¿Una oficina en el mercado local es importante para estar más cerca de los clientes?
La Financière de l’Echiquier está presente en el mercado español desde hace 8 años, con la distribución de sus fondos. Personalmente me encargo del desarrollo de negocio aquí desde casi cuatro años, y en este tiempo hemos visto que es un mercado en continuo crecimiento, así que la apertura de nuestra oficina en Madrid es un paso lógico y alineado con nuestro interés de consolidar la presencia en España.
Esta apuesta de mercado forma parte de la estrategia de desarrollo de La Financière de l’Echiquier al nivel internacional. Actualmente, además de los mercados belgas y luxemburgués que cubrimos desde París y Portugal, que cubriré también, tenemos oficinas en Suiza, Alemania e Italia.
¿Ayudará al impulso del negocio en el mercado español?
Estamos convencidos de que así será. Contar con oficina en Madrid nos ayudará a impulsar el negocio y a robustecer la relación y la confianza con nuestros clientes así como con los demás actores de la industria.
Por otro lado, dentro de nuestra filosofía es primordial mantener una estrecha relación forjada con las empresas en las que invertimos. Esto también se traduce en valor y mayor conocimiento para nuestros clientes.
¿Cuáles son vuestros objetivos de negocio de cara a los próximos años, qué metas os fijáis en términos de AUM o crecimiento?
Queremos tener un crecimiento sostenible a lo largo de los próximos años. Superar 1.000 millones de patrimonio aquí en España me parece un buen objetivo y sobre todo, alcanzable. La Financière de l’Echiquier tiene que ser identificado como un actor de referencia al nivel de la gestión de renta variable tanto europea como mundial.
¿Qué metas y objetivos te pones al frente de esta nueva etapa en España, tras seis años en París?
Es un desafío en mi carrera profesional, estoy orgulloso de poder participar en este proyecto, que ha sido posible tras los buenos resultados alcanzados a lo largo de los últimos años con mi compañero Borja Aguiar.
La confianza y el apoyo de los directivos de La Financière de l’Echiquier es realmente importante para mí y el encargarme estar al frente de nuestra sucursal en España ya me ha permitido aprender mucho. La Financière de l’Echiquier representa una de las primeras sociedades gestoras independientes de Francia, con un volumen de activos gestionados que asciende a más de 10.000 millones de euros y un equipo de más de 130 empleados; me siento uno de los elegidos para este gran proyecto, como un profesional emprendedor al frente de su empresa y el éxito que alcance para La Financière de l’Echiquier será mi propio triunfo.
¿Cuáles son los principales retos y obstáculos en el mercado español? ¿Ayuda MiFID II a la industria?
En La Financière de l’Echiquier no creeemos que MiFID II pueda cambiar a medio plazo la bancarización del sistema español. Quizá a largo plazo sea posible la desintermediación bancaria en la distribución del ahorro o la inversión cuando los bancos se centren más en el negocio puramente bancario como sucede en EE.UU. pero en Europa llevará mucho tiempo conseguir esa diferenciación.
¿Cómo ves la salud del mercado español de fondos?
El mercado de fondos en España me parece que está en una buena fase, en los niveles históricamente más elevados a nivel de patrimonio gestionado. Desde mi punto de vista, hay potencial de crecimiento para los fondos; vemos una evolución del mercado con gente que pasa de ser ahorrador a inversor como sucedió en Francia tiempo atrás. Tenemos que pensar a largo plazo, y a nivel individual preparar el futuro económico y la jubilación.
En los últimos meses, el crecimiento se ha desacelerado e incluso hemos visto las primeras caídas, sobre todo debido a los mercados… ¿cuáles son tus perspectivas para 2019, de qué dependerá la buena evolución de los fondos?
El horizonte se nubla para los inversores, quienes a finales de noviembre habían retirado ya más de 65.000 millones de dólares de los fondos de renta fija especializados en bonos de alto rendimiento (high yield) y 25.000 millones de los fondos invertidos en los bonos corporativos con mejores calificaciones (investment grade). Por tanto, es probable que los índices de crédito terminen el año en números rojos, con pérdidas que no se registraban desde 2008.
El dinamismo de la economía al otro lado del Atlántico y la fuerte subida de los salarios abogan por un endurecimiento de los tipos. La consecuente subida de los tipos a corto plazo de la Reserva Federal estadounidense, del 0% al 2%, y del tipo a diez años, del 1,4% a más del 3%, explican en buena parte el difícil momento que viven los activos denominados en dólares.
En la zona euro, aunque el nivel de los tipos sin riesgo apenas ha variado en 2018, la subida de las primas de riesgo ha provocado un aumento de los costes de financiación de las empresas. La desaceleración económica, los temores relacionados con el Brexit y la disputa por los presupuestos italianos chocan con el anuncio del fin del programa de compras del Banco Central Europeo (BCE). Un programa que era hasta ahora un pilar importante para el mercado, pues el BCE compraba bonos corporativos por más de 1.000 millones de euros a la semana, con una participación muy activa sobre todo en el mercado primario. Sus arcas contienen ahora bonos corporativos por un valor de casi 180.000 millones de euros.
Cuando se aproxima un fin de ciclo, es habitual que aumenten los impagos de empresas. Por tanto, no hay ninguna duda de que ha comenzado el periodo de abstinencia. Aunque volver a la normalidad es difícil para los actores que acabaron olvidando la volatilidad y las incoherencias puntuales de los mercados, hemos de ser optimistas con respecto a esta vuelta a la normalidad necesaria, que vuelve a conceder al conocimiento de las empresas un valor que nunca debería haber permanecido oculto.
En España, ¿qué tipo de productos crees que se están demandando y cómo respondéis desde vuestra gestora?
En el universo de la inversión hay productos diseñados para todo tipo de perfiles. Es bien cierto que el español es muy conservador a la hora de invertir; pero uno de los grandes desafíos para nuestra industria es que el inversor vea los fondos de inversión como un producto atractivo y amplíe el horizonte de inversión (que sea cada vez más abierto a asumir riesgos).
En el caso de La Financière de l’Echiquier, nuestra experiencia principal es el stock-picking, es parte de nuestro ADN desde la fundación de la gestora en 1991. Creemos que podemos ofrecer buenos productos de renta variable al mercado. Productos de nicho como los fondos para pequeñas y medianas empresas o fondos temáticos (por ejemplo, en inteligencia artificial) aportarán valor a la oferta actual. Somos gestores activos con fuertes convicciones y un profundo conocimiento de las compañías en las que invertimos, por lo que nuestros fondos pueden ser una opción diferencial en España. Tenemos 28 fondos de inversión de los cuales 11están registrados en España, son muy conocidos, y preferidos por los inversores por sus buenos resultados, algunos como el Echiquier Entrepreneurs, el Echiquier Agenor Mid Cap Europe, el Echiquier World Equity Growth Euro y el Echiquier Convexité Europe.
¿Por quién estará formado el equipo en España? ¿Hay idea de ampliarlo en el futuro?
En la actualidad por Borja Aguiar y por mí. Trabajamos juntos desde más de tres años, y la industria nos conoce representando a La Financière de l’Echiquier. En los próximos meses es posible que se incorpore una tercera persona.
Mathias Blandin es diplomado en Magisterio de Banca y Finanzas y con un Master en Técnicas Financieras y Bancarias por la Universidad de París 2 Assas. Se incorporó en 2012 a La Financière de l’Echiquier después de trabajar en otras empresas como Calyon – Credit Agricole y EDF.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: LubosHouska. No coloques el puchero en el fuego si el ciervo aún corre en el bosque
No nos hemos vuelto locos saltando de los datos macro chinos a sus curiosos proverbios populares. Pero pensamos que este dicho que intenta explicar que no siempre hay que descontar los escenarios más optimistas posibles, refleja de una forma razonable nuestra visión del mercado actual.
Empecemos por lo fácil: 2018 ha sido un año difícil para los mercados, con un cuarto trimestre especialmente duro y concentrado principalmente en unas dolorosas últimas semanas de año. ¿Dónde empiezan el año las valoraciones, el sentimiento inversor y que está pasando con los fundamentales? Las valoraciones han corregido sustancialmente, el sentimiento se ha vuelto más cauto, incrementándose notablemente la volatilidad si miramos un año atrás, y los fundamentales continúan deteriorándose.
Los niveles de valoración y sentimiento podrían animar a determinados inversores a incrementar gradualmente los niveles de exposición/riesgo y los niveles actuales de volatilidad hacen en teoría más difícil sorprender las expectativas que tiene el mercado. Sin embargo, pensamos que las valoraciones per se no son un buen indicador de la evolución del mercado a muy corto plazo, el sentimiento todavía no es de colapso y una mejora sostenida del mercado requerirá la ayuda de los fundamentales, algo que no sé está produciendo.
Y, ¿cómo nos posicionamos en Fidentiis Gestión? Nosotros mantenemos nuestra idea de que necesitamos estar cómodos con una tesis macro que nos permita jugar historias micro con suficiente visibilidad y profundidad, con lo que mantenemos los bajos niveles de exposición que mantuvimos a final de 2018. No vamos a adelantarnos a los acontecimientos y a pesar de que hay algunos sectores y valores ópticamente baratos, preferimos esperar a tener evidencias de estabilización para estar cómodos para incrementar exposición. Por eso mantenemos posiciones en historias líquidas defensivas con múltiplos soportados, primando la visibilidad en beneficios, una limitada exposición al ciclo y múltiplos de valoración sostenibles.
Pero, ¿qué ocurre si estamos equivocados? Cuando se transita de un escenario de estabilidad a otro de cuestionamiento del ciclo, la primera caída de mercado se explica por una contracción de múltiplos e incremento de los costes de capital, donde las caídas son generalizadas, pero no suelen ser homogéneas. Tras este primer ajuste pueden ocurrir dos cosas: que la foto macro se estabilice y veamos una recuperación de múltiplos y consiguiente reactivación del mercado, y con el tiempo muchos inversores sentencien que hubo una oportunidad de compra histórica; o bien que se materialicen los riesgos de recesión y el golpe sea el doble, habiendo una segunda caída fuerte de mercado por un importante ajuste de beneficios, múltiplos y un incremento adicional de los costes de capital. Esto desencadenaría una caída adicional de mercado muy importante, que daría lugar a una aún más histórica oportunidad de compra, para los que aún tengan capital claro.
En nuestra opinión, el riesgo de terminar en el segundo escenario descrito, especialmente en el momento de ciclo en que estamos, no compensa el poder beneficiarse de un potencial primer escenario, y por ello nos mantenemos firmes en nuestro último propósito de preservar capital. Nuestro estilo de inversión no contempla comprar y esperar a que las cosas se normalicen de forma indeterminada, necesitando buscar un grado confianza suficiente de que una acción va a subir y no de que está barata. Necesitamos tener una opinión sobre a dónde es más probable que evolucionen la tesis de inversión y el múltiplo que paguemos por ella, para evitar tener que esperar con los dedos cruzados a que no se materialice el peor escenario planteado.
¿Cuándo cambiaríamos nuestro posicionamiento? Pensamos que los principales elementos que podrían dar la vuelta a los fundamentales y hacernos cambiar nuestros niveles de exposición serían una resolución favorable de las disputas de comercio entre EE.UU. y China, la aprobación de los presupuestos en EE.UU., una ralentización de la reducción del balance de la Fed o una pausa de las subidas de tipos, mayores medidas de política fiscal expansiva en China, una más modesta desaceleración macro en EE.UU. de lo esperado, un rebote del crecimiento europeo, evitar un Brexit “sin acuerdo” y superar sin sobresaltos ni nuevas revisiones de beneficios la inminente temporada de resultados.
Si las situaciones arriba descritas no se materializan (algunas más importantes que otras), los fundamentales continuarán deteriorándose y cualquier rebote de los mercados seguirá generando oportunidades para bajar los niveles de exposición.
Tribuna de Gabriel Megías y León Izuzquiza, analistas de Fidentiis Gestión
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Hans Splinter. Elogio de las tortugas... y de los compounders
En la fábula original de Esopo, la tortuga venció a la liebre. La velocidad innata de la liebre le permitió lograr una ventaja sustancial, pero una siesta complaciente hizo que la tortuga avanzara lentamente hacia la victoria. La variante de la fábula en el ámbito de la inversión es algo diferente. Una vez más, la liebre obtiene rápidamente una ventaja temprana y, presumiblemente, logra una consideración importante por parte del mercado. Por desgracia, es probable que el rápido animal de cuatro patas tenga un final desafortunado: cazado por un granjero o algún otro depredador, congelado en un periodo de fría recesión o, simplemente, dando vueltas sobre sí mismo de forma frenética. Mientras tanto, la tortuga sigue avanzando pausadamente, quizás retrayendo la cabeza cuando surgen las dificultades.
La tortuga no es una analogía perfecta para un compounder, ya que nos gusta pensar que las compañías que poseemos son algo más dinámicas que el lento reptil con caparazón. Sin embargo, el secreto del compounding radica en un crecimiento moderado y constante, con rentabilidades sostenibles elevadas. Una compañía que crece, digamos, un 4% al año, agregando otro 1% al crecimiento de los beneficios por la mejora gradual de los márgenes, combinado con una rentabilidad aproximada del flujo de caja libre del 5%, debería potenciar su valor en torno al 10% a lo largo del tiempo. Esto no solo proporcionaría una excelente rentabilidad absoluta, duplicando el capital cada siete años, sino que es poco probable que sea igualado por compañías de menor calidad, ya que las cosas negativas afectan a las peores compañías en los malos momentos… como muchas liebres descubren tarde o temprano. La pausa y la constancia también otorgan la victoria en los mercados a largo plazo. El problema es que estos compounders son bestias muy raras de encontrar y más difíciles de cazar que las tortugas, por lo que presentamos aquí una guía para identificarles.
¿Cuál es la esencia de un compounder?
En la base del compounder se encuentran activos intangibles poderosos y difíciles de replicar, especialmente en el caso de las marcas o las redes. Estos atributos otorgan el poder de fijación de precios. Los compounders tienen perspectivas de crecimiento decentes, junto con ventas predecibles, a menudo impulsadas por ingresos recurrentes. Fundamentalmente, el equipo directivo debe ser favorable a los accionistas. Ser cuidadosos administradores del capital e invertir lo suficiente en innovación y publicidad para perpetuar los negocios son características distintivas de los equipos directivos.
¿Dónde se encuentran los compounders?
Es más fácil describir dónde no se encuentran los compounders; las compañías de los sectores bancario, de servicios de suministro público, de telecomunicaciones (incluso si pasan a denominarse servicios de comunicación), de minería y de energía son negocios que asumen los precios del mercado, cíclicos y de bajo rendimiento, por lo que no son capaces de potenciar su valor. Los dos cotos de caza más favorables para los compounders son el sector de consumo básico y el subsector de software y servicios de tecnologías de la información, en la práctica, “las marcas que escogen los consumidores, el software que necesitan las empresas y las redes en que confían las personas”. Nuestros comentarios de mayo y junio de 2017, “Information Technology – Winners and Losers” y “Amazonians at the Gate”, analizan lo que el equipo busca en estos dos sectores.
¿Qué apariencia tienen los datos económicos de los compounders?
Poseen activos intangibles poderosos para generar elevados retornos sobre el capital operativo y ofrecen beneficios sólidos y en constante crecimiento, incluso en momentos difíciles, ya que el poder de fijación de precios y los ingresos recurrentes sirven de protección para los importantes márgenes brutos y la estabilidad de las ventas, respectivamente. Los elevados retornos sobre el capital operativo permiten generar un robusto flujo de caja libre, ya que los beneficios en realidad se convierten en efectivo. Finalmente, preferimos ver cómo el efectivo regresa a los accionistas, en lugar de cómo se desperdicia en adquisiciones deficientes, y constatar balances sólidos a largo plazo, en lugar de “eficientes” a corto plazo.
¿Cuál es el principal desafío para decidir si una compañía es un compounder?
Es fácil determinar si una compañía es rentable actualmente y si ha potenciado su valor en el pasado. El desafío es afirmar si esto continuará o si las rentabilidades y el crecimiento elevados se desvanecerán. El primer paso es averiguar por qué la compañía tiene rentabilidades elevadas, es decir, cuáles son los activos intangibles clave. Una vez hecho esto, el análisis crucial gira en torno a las innumerables amenazas para esos activos, ya respondan a cuestiones de moda, tecnología, medioambientales o sociales. Incluso si se concluye que probablemente las rentabilidades se mantendrán elevadas o incluso mejorarán y que el crecimiento debería ser estable, debe verificarse el aspecto de gobierno, ya que el equipo directivo puede frustrar fácilmente el compounding, ya sea por inversiones erróneas que buscan beneficios a corto plazo o por una asignación deficiente de capital. Conocer al equipo directivo y comprender sus incentivos puede ayudar a mitigar los riesgos de una mala gestión, pero, como en todo lo que hace el ser humano, está lejos de ser infalible.
¿Pueden las compañías tabacaleras potenciar su valor?
El activo clave del sector del tabaco ha sido el poder de fijación de precios. Un producto adictivo, una industria concentrada e impuestos en constante aumento que constituyen la mayor parte del precio de compra se han combinado para generar una revalorización aproximada del 5% anual. Así, los aumentos de precios han compensado con creces el impacto del endurecimiento del entorno regulatorio en los últimos 50 años. Nuestra opinión, al menos por ahora, es que los recientes rumores que apuntan a un endurecimiento normativo en Estados Unidos con respecto a la reducción de la nicotina en los cigarrillos combustibles y la prohibición del mentol no suponen una ruptura con este patrón de largo plazo, ya que probablemente pasará bastante tiempo antes de cualquier implementación, si es que sucede finalmente.
Lo que ha cambiado es la introducción de nueva tecnología mediante “productos de próxima generación”, ya sean en forma de cigarros electrónicos o tabaco sin combustión. Si bien este cambio puede animar a los reguladores a tomar medidas más firmes contra los cigarrillos combustibles tradicionales, dada la disponibilidad de sistemas alternativos de suministro de nicotina, el impacto principal recae sobre la dinámica competitiva. Los nuevos productos pueden alterar cuotas de mercado históricamente estables; por ejemplo, Philip Morris International podrá obtener el 16% del mercado japonés con IQOS o el producto electrónico de JUUL puede suponer una amenaza para los participantes de Estados Unidos. Creemos que las compañías que dispongan de buenos productos de próxima generación deberían ganar cuota de mercado y, por tanto, potenciar su valor, aunque otros participantes no podrán. Como resultado, el universo invertible en el sector del tabaco se ha reducido, por lo que lo hemos minorado a menos del 10% de la cartera desde el máximo en torno al 25%.
¿Es este un buen momento para invertir en compounders?
Nuestra opinión es que los compounders son una clase de activos infravalorada de forma crónica a causa del enfoque a corto plazo y relativo del mercado. Con una visión a medio o largo plazo, diríamos que siempre es un buen momento para invertir en compounders. Dicho esto, el entorno actual de ciclo tardío puede ser particularmente favorable, ya que la capacidad de un compounder para preservar los beneficios en un contexto de ralentización puede ser especialmente valiosa.
Opinión de William Lock, Bruno Paulson y Dirk Hoffmann-Becking, del equipo de International Equity de Morgan Stanley Investment Management.
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Foto: Craig Maccubing . Perspectivas para 2019: renta variable de China
El tema que dominó en 2018 fue la guerra comercial entre Estados Unidos y China. Todo comenzó el pasado mes de abril, cuando Estados Unidos, tras haber establecido aranceles sobre el comercio de productos como el acero o el aluminio, decidió abordar por primera vez aranceles específicos para China.
En noviembre y diciembre, justo después de las elecciones de medio término de Estados Unidos, el presidente estadounidense, Donald Trump, buscó una ‘victoria’ política en el escenario internacional que proporcionó la cumbre del G20 en Argentina, estableciendo una tregua temporal de 90 días. Esta tregua retrasa la escalada de aranceles mientras ambas partes siguen dialogando y los aranceles existentes siguen en pie. Si bien su anuncio supuso un impulso positivo para el sentimiento del mercado, no ha quedado claro si será factible un compromiso a largo plazo. En cualquier caso, la totalidad de los efectos de la guerra comercial solo serán apreciados transcurridos años después.
Tras una recuperación cíclica en 2017, impulsada por la sólida demanda nacional y las reformas en la oferta, China se está centrando en el crecimiento de calidad. Tras la consolidación del poder político bajo el mandato del Presidente Xi, este enfoque, junto con la estabilidad económica y social, han contribuido a que el sector bancario paralelo se reduzca. El empeño del gobierno en desapalancar la economía y aumentar la supervisión reguladora ha dado lugar a preocupaciones en torno al crecimiento económico en 2018. De hecho, hemos observado que las condiciones de crédito se han ajustado debido a la reducción de la actividad bancaria paralela. La restricción del crédito ha provocado una subida en los impagos este año, mientras que las áreas que incluyen la producción industrial y la inversión en activos no corrientes también han perdido impulso.
Para hacer frente a un contexto marcado por la ralentización de la economía y el aumento de las tensiones comerciales con EE.UU., China ha introducido varias medidas para apoyar la economía:
El retraso en la aplicación de la normativa sobre productos de gestión patrimonial
Recortes en las reservas obligatorias de los bancos
La creciente emisión de bonos gubernamentales locales
Promoción para que los bancos aumenten los préstamos a pequeñas y medianas empresas
Apoyo el consumo nacional
Cambios en el régimen de impuestos sobre la renta de las personas físicas.
Creemos que estas políticas están destinadas a minimizar la economía a la baja en lugar de proporcionar estímulos a gran escala. Un débil renminbi y los altos niveles de deuda también limitan la capacidad del gobierno para estimular de forma enérgica. El gobierno tendrá que seguir equilibrando su plan de acción para desapalancar e introducir reformas estructurales, manteniendo a su vez un crecimiento económico razonable.
Conflicto comercial
En cuanto al comercio, nuestro escenario base sigue siendo que una guerra comercial de gran alcance no le interesa a nadie. El riesgo para los beneficios chinos y asiáticos sigue siendo difícil de calcular, ya que los aranceles anunciados hasta la fecha tienen un ámbito de aplicación relativamente reducido y no afectarán demasiado al sector de las sociedades cotizadas. Creemos que hay un margen limitado para que la producción china regrese a EE. UU., o para que se produzca una sustitución de productos estadounidenses por importaciones asiáticas. No obstante, es el impacto secundario en el gasto de capital y las inversiones, y posiblemente en el consumo, el que es más difícil de medir.
Es poco probable que el renminbi se use como herramienta si las tensiones comerciales continúan aumentando, dados los riesgos de provocar una fuga de capitales, pero la debilidad de la divisa puede considerarse un resultado de la fortaleza del dólar estadounidense.
Los riesgos de una guerra comercial prolongada y a gran escala tienen un carácter a más largo plazo, donde el plan de acción de la política industrial estratégica y la carrera armamentística de tecnología china-estadounidense están en el centro de la cuestión. China ha mostrado su disposición para negociar y comprometerse en los asuntos comerciales para reducir el déficit comercial, rebajar las barreras a las importaciones y liberalizar todavía más su mercado nacional. No obstante, es poco probable que China avance en su visión estratégica de transformarse en un líder tecnológico.
Postura defensiva, aunque el valor esté emergiendo
Actualmente, la previsión del crecimiento de los beneficios por acción se sitúa entre el 13% y el 19%, pero creemos que es probable que se modere en 2019. La presión marginal para las empresas industriales y de consumo intermedias sigue siendo alta, especialmente para aquellas que no pueden repercutir costes mayores.
De cara al próximo año, mantenemos un posicionamiento relativamente defensivo dado el entorno actual, con la mayoría de nuestra exposición concentrada en sectores y valores de carácter nacional que muestran tendencias de crecimiento a largo plazo. Seguimos infraponderados en los valores de tecnología debido a las incertidumbres provocadas por las dificultades regulatorias. Preferimos el sector de la energía, dada la disciplina desde el punto de vista de la oferta y la fijación de precios. También nos inclinamos por las compañías de seguros chinas y por valores que se beneficien del consumo nacional, donde observamos un repunte en la actividad del consumidor fuera de Internet.
Las valoraciones de la renta variable china han llegado a ser más atractivas y sugieren una parte positiva para los inversores a medio plazo. No obstante, es probable que los inversores sigan siendo cautelosos a corto plazo, dada la probabilidad de recortes adicionales en las previsiones de beneficios, la continua incertidumbre en cuanto al comercio y las constantes subidas de los tipos de interés estadounidenses en los próximos meses.
Como inversores ascendentes, nuestra atención sigue estando en aquellas empresas mejor equipadas para sortear la actual ralentización y también para explotar las tendencias favorables a más largo plazo que continuamos observando en el mercado.
Columna de Louisa Lo, responsable de renta variable China en Schroders.
Wikimedia Commons. BlackRock elimina 500 empleos y reorganiza su cúpula para centrarse en las áreas con mayores oportunidades de crecimiento
En un entorno en constante crecimiento, marcado por las incertidumbres en los mercados, la evolución de las preferencias de los inversores y la creciente complejidad del ecosistema financiero, el gigante de gestión BlackRock ha movido ficha. Para adaptarse a este contexto, despedirá al 3% de su plantilla en todo el mundo y cambiará su estructura de liderazgo, con el objetivo de centrarse en las áreas donde vislumbra mayores oportunidades de crecimiento. Así se desprende de varios documentos internos a los que ha tenido acceso Funds Society.
Con respecto a los profesionales, la gestora está implementando su mayor reducción de plantilla desde 2016, con el despido de 500 empleados en las próximas semanas. Todavía se desconoce cuáles son los sectores más afectados por la reducción, que representa el 3% del personal de la firma. A pesar de estas salidas, la plantilla de BlacRock es un 4% superior a la de hace un año gracias a las operaciones de inversión que han realizado en 2018 como la adquisición de Tennenbaum Capital y el negocio de asset management de Citibanamex en México. BlackRock tiene unos 14.900 empleados en todo el mundo, según cifras del pasado mes de septiembre. En los recortes, habrá algunas áreas más afectadas que otras.
«La incertidumbre del mercado está creciendo, las preferencias de los inversores están evolucionando y el ecosistema en el que operamos se está volviendo cada vez más complejo», señala en una nota interna Rob Kapito, presidente de BlackRock. “Los cambios que estamos haciendo nos ayudarán a invertir en las más importantes oportunidades de crecimiento estratégicas para el futuro”, decía el comunicado.
“Siempre nos hemos diferenciado por ser capaces de reconocer tendencias estratégicas emergentes y adaptarnos rápidamente. En la medida en que nuestra industria afronta una era de cambios significativos, podemos seguir ofreciendo rentabilidad construyendo nuestro negocio en mercados de alto crecimiento y utilizando nuestras ventajas en tecnología y construcción de carteras para liderar el cambio en la industria. Pero la ejecución de esta estrategia requiere que nos movamos de forma decisiva para reenfocar nuestros recursos hacia donde el impacto sea mayor. También requiere que operemos de la forma más eficiente posible y estemos organizados para el éxito, algo que a veces requiere de decisiones difíciles”, añadía, justificando los despidos.
La firma está tratando de «actuar de manera decisiva» para reenfocar sus recursos hacia las áreas más críticas para el negocio y con mayores oportunidades de crecimiento, con el objetivo de operar de una manera más eficiente. En concreto, la compañía quiere centrar sus recursos en cuatro áreas clave: solucionar las necesidades de inversión de sus clientes en áreas como jubilación, activos ilíquidos, ETFs y factores; ampliar su liderazgo en tecnología; liderar el cambio en la industria desde selección de producto a construcción de carteras y expandir sus capacidades de distribución en mercados de alto crecimiento.
Así, si el año pasado se invirtió en crecimiento (con la construcción de sus capacidades tecnológicas –Aladdin, AI Lab y la inversión en Envestnet y Acorns-, la compra de Tennenbaum Capital para profundizar en sus capacidades en crédito privado y la compra del negocio de asset management de Citibanamex para incrementar su presencia en México), este año, aseguran, mientras sus competidores se centran en la defensa, ellos seguirán invirtiendo en iniciativas estratégicas que apoyarán su crecimiento futuro, dice Kapito en el comunicado.
Reorganización interna
Además de la reducción de plantilla, la gestora llevará a cabo un cambio en su liderazgo, que afectará a varias áreas de la gestora.
El pasado miércoles, el director ejecutivo de BlackRock, Larry Fink, promovió a Mark Wiedman como Head of International y de Corporate Strategy. Como consecuencia, Rachel Lord y Geraldine Buckingham, responsables de las regiones de EMEA y APAC respectivamente, reportarán a Larry Fink y a Mark Wiedman -que presidirá el comité que supervisa todos los negocios y operaciones en esas regiones- de forma conjunta.
Mark también será responsable del desarrollo de su estrategia corporativa global, para lo que trabajará con Rob Goldstein y Gary Shedlin. En cuanto a marketing y marca, claves de futuro, trabajará con el Chief Marketing Officer, Frank Cooper, de forma que este último reportará también a Fink y a Wiedman de forma conjunta. Rachel, Geraldine y Frank seguirán en el Global Executive Committee de la firma.
Por otra parte, Salim Ramji sustituye a Mark como Global Head de iShares e Index Investments, liderando el próximo capítulo del crecimiento en ETFs. Además, será responsable para los negocios de iShares en EE.UU. y Canadá de forma interina. En este puesto, se unirá al Global Executive Committee y reportará a Kapito.
Martin Small sustituye a Salim como Head de U.S. Wealth Advisory, y seguirá trabajando con el equipo de USWA, reportando a Mark McCombe.
“Con estos cambios y otros que haremos más adelante, nuestro objetivo es acercar a la gestora, simplificar nuestra organización, hacernos más humildes y crear nuevas oportunidades para liderar el crecimiento y servir a nuestros clientes”, apostilla Fink.
