La población europea envejece a un ritmo sin precedentes. Aunque es un tema muy debatido, en mi opinión, factores estructurales como la transición energética, la desglobalización y los cambios en la política europea están acelerando esta tendencia, con importantes repercusiones para la economía y los mercados financieros europeos. En este artículo, me centraré en la probable respuesta de Europa ante los cambios en la oferta de mano de obra y analizaré los posibles efectos sobre la inversión. 

Las cifras de Eurostat, la oficina estadística de la Comisión Europea, muestran la magnitud del cambio demográfico. Eurostat prevé que el porcentaje de ciudadanos de 65 años o más en la Unión Europea (UE) aumente del 20% de la población a finales de 2019 hasta alcanzar alrededor del 30% para 2050. En otras palabras, la tasa de dependencia de las personas mayores se elevará de un aproximado 34% en 2019 a cerca del 57% en 2050. Esto significa que, en lugar de tener tres adultos en edad de trabajar por cada persona de 65 años o más, la UE contará, en el mejor de los casos, con dos adultos en edad de trabajar por cada persona de 65 años o más.

El impacto se sentirá en muchos ámbitos de la economía europea, como la asistencia sanitaria, el consumo y la inversión empresarial, pero quizás el sector más afectado sea el mercado laboral, donde ya comienzan a notarse los primeros efectos. Aunque Europa experimentó una desaceleración económica importante en 2023, la tasa de desempleo en la mayoría de las economías europeas registró su nivel más bajo en varias décadas. También observamos indicios de acumulación de personal, es decir, empresas que retienen a empleados que realmente no necesitan por temor a no poder volver a contratarlos cuando la economía se recupere. 

Esta contracción coincide con varios cambios estructurales que requieren una mayor cantidad de trabajadores disponibles: 

• La transición energética.  Aunque creo que, a largo plazo, será deflacionaria para Europa, la construcción de las infraestructuras necesarias requerirá una gran cantidad de mano de obra.
• Rediseño de las cadenas de suministro. En las últimas décadas, las cadenas de suministro se han centrado en mejorar la eficiencia y reducir los costes. Ante el aumento de las tensiones geopolíticas y la creciente importancia de la resiliencia de las cadenas de suministro, los responsables políticos europeos tratan actualmente de relocalizar las capacidades de producción en varias áreas clave, lo que implicaría una mayor demanda de trabajadores.
• Mayor competencia internacional por la mano de obra barata. El reto demográfico no solo es un fenómeno europeo. Japón lo sufre desde hace años, pero las empresas han evitado pagar salarios más altos en el mercado nacional a través de la subcontratación en China y otros países asiáticos. Ahora que China y otras economías se enfrentan al mismo problema, esa opción está desapareciendo. Con el tiempo, África podría ofrecer nuevas oportunidades de externalización, aunque es probable que conlleven mayores riesgos geopolíticos, así como relacionados con la cadena de suministro y el cambio climático. Creo, a nivel general, hay más demanda de mano de obra barata que oferta. 

La reducción de la mano de obra disponible permitiría a los trabajadores recuperar parte de su poder de negociación, lo que provocaría un aumento estructural de los salarios. Si todos los demás factores permanecen iguales, este cambio tendrá dos consecuencias:

• Menores márgenes. El aumento de los salarios sin un incremento correspondiente en la productividad elevará los costes laborales unitarios y reducirá los márgenes de las empresas, especialmente en sectores que requieren mucha mano de obra. Desde una perspectiva «top-down», la participación de los beneficios en el PIB tiende a disminuir a medida que aumenta la participación de los salarios. 
• Mayor inflación. El crecimiento de los salarios es uno de los principales catalizadores de la inflación, especialmente en el sector servicios. Si no se incrementa la productividad, la inflación pasará a ser estructuralmente más elevada a medio plazo. 

En pocas palabras, hay tres maneras de abordar el problema: incrementar la mano de obra a través de la inmigración, hacer que la mano de obra existente trabaje más o mejorar la productividad. 

Aunque es probable que la solución más adecuada sea una combinación de las tres, creo que la mayor oportunidad radica en mejorar la productividad. 

Según Oxford Economics, la población activa europea se reducirá a un ritmo aproximado de 700.000 personas al año. Incluso en el escenario más optimista, esto significa que Europa necesitará alrededor de 1,2 millones de inmigrantes cada año. Esta cifra más elevada responde a una realidad: los inmigrantes querrán traer a sus familias y, a menudo, deberán superar barreras lingüísticas y de cualificación. No se ha logrado atraer a tantos inmigrantes en un solo año desde hace más de una década, salvo en 2022, cuando llegaron a la UE muchos refugiados ucranianos. Además, los inmigrantes suelen ocupar puestos de menor categoría, lo que limita su capacidad para reemplazar a los trabajadores más cualificados.

Al mismo tiempo, la actitud cada vez más crítica del electorado europeo hacia la inmigración —como lo demuestra el reciente giro político hacia la derecha— reduce aún más la probabilidad de alcanzar las cifras de inmigración necesarias. 

Hay una serie de medidas que podrían alentar u obligar a los trabajadores actuales a esforzarse más, pero algunas, como retrasar la edad de jubilación, suelen ser muy impopulares, tal y como han puesto de manifiesto los recientes acontecimientos en Francia. De hecho, observamos un aumento en la demanda de una semana laboral más corta. Otras alternativas son promover el trabajo a tiempo parcial tras la jubilación o, como ya se debate en Alemania, ofrecer incentivos fiscales para las horas extraordinarias.

La opción más eficaz sería aumentar la participación de las mujeres en el mercado laboral hasta alcanzar los altos niveles de algunos países nórdicos. Para lograrlo, es necesario desarrollar modelos de cuidado infantil que sean asequibles y sostenibles, así como abordar las persistentes diferencias salariales. Sin embargo, las actuales prioridades políticas se centran en otros ámbitos, principalmente la transición energética y la defensa.

Creo que la inversión en productividad es probablemente la solución más adecuada. Aunque la productividad en Europa apenas ha avanzado en la última década, considero que los responsables políticos europeos tienen a su disposición dos herramientas clave para impulsarla: 

• Menos «burocracia». Según varias encuestas empresariales, la burocracia constituye uno de los principales obstáculos para la actividad económica en la UE. Reducir la carga burocrática podría mejorar significativamente la eficiencia. Recientes comentarios de políticos de la UE dan a entender que el próximo Parlamento podría considerar prioritarias reformas que beneficien a las empresas. El reto consistirá en llevarlas a cabo de manera que se elimine la burocracia innecesaria y se garantice al mismo tiempo el cumplimiento de los objetivos políticos que sustentan estas normas en áreas como la salud pública y el medioambiente. Uno de los principales beneficios sería el aumento de la productividad a largo plazo en Europa. 
• Aumento de la inversión en formación, automatización y eficiencia. Las propuestas de la Comisión Europea para fomentar la reconversión de los trabajadores (Año Europeo de las Competencias 2023) y las inversiones en digitalización (un pilar clave del programa fiscal NextGenerationEU) son avances positivos. Pueden complementar las inversiones previstas del sector privado para mejorar la eficiencia y la productividad, siendo la tecnología asociada a la IA un posible acelerador en numerosos sectores.

Además de la presión sobre los márgenes empresariales y el aumento de la inflación, percibo dos principales efectos sobre la inversión: 

Oportunidades entre las compañías que promueven la productividad. En periodos de escasez de mano de obra, las compañías tienden a redirigir su capital hacia áreas como I+D, software y equipamiento industrial para incrementar la eficiencia y la automatización. Por consiguiente, creo que se producirá un aumento de las inversiones en estos ámbitos, lo que probablemente favorezca a varias compañías europeas. Las empresas que promueven esta mayor inversión en eficiencia a través de sus soluciones y servicios están especialmente bien posicionadas para beneficiarse. 

Diferenciación entre ganadores y perdedores relativos. La eficacia en la respuesta de los países al reto demográfico probablemente se convertirá en un factor clave de diferenciación entre las economías europeas. En general, creo que España, el Reino Unido, Irlanda y, en menor medida, Portugal cuentan con la gran ventaja de que sus lenguas están muy extendidas. Aunque en estos momentos la reacción política ante la inmigración sea similar a la de otros países europeos, el hecho de tener una lengua común suele hacer que los inmigrantes se sientan más atraídos y facilita su integración.

España, en particular, ha podido recurrir a un amplio contingente de inmigrantes latinoamericanos durante periodos de crecimiento económico anteriores. Gracias a la posibilidad de obtener la nacionalidad tras solo dos años de residencia, España también atrae a numerosos trabajadores cualificados y personas con alto poder adquisitivo de América Latina. Se trata de un elemento clave que respalda mi visión estructuralmente positiva de España.

Análisis realizado por Nicolas Wylenzek, estratega macroeconómico en Wellington Management.