El Banco Central Europeo (BCE) celebra mañana una nueva reunión de política monetaria en la que previsiblemente bajará un 0,25% los tipos de interés, que pasarán del 3,5% al 3,25% como respuesta al debilitamiento del crecimiento económico de la eurozona y a una inflación inferior a la prevista. La institución monetaria sigue su hoja de ruta de recortes que, según las gestoras internacionales, podría alargarse hasta el primer trimestre de 2025, pero ojo aún es pronto para escuchar a Chritine Lagarde afirmar que han ganado la batalla a la inflación. 

“Creemos que el BCE anunciará esta semana un recorte de 25 puntos básicos de los tipos de interés debido a la atonía de la actividad económica y a la trayectoria más alentadora de la inflación. Aunque el BCE querrá mantener la flexibilidad sobre la futura trayectoria de los tipos de interés, esperamos que se anuncien nuevos recortes de 25 puntos básicos en diciembre y enero, con lo que el tipo de la facilidad de depósito alcanzará una zona de aterrizaje en torno al 2% a finales de junio de 2025”, afirma Erick Muller, director de Estrategia de Mercados y Productos de Muzinich & Co.

Pero, según reconoce Tomasz Wieladek, economista jefe para Europa en T. Rowe Price, hace un par de semanas, ni los mercados ni los responsables políticos esperaban este resultado. “Lo que ha cambiado desde entonces es el debilitamiento de las principales encuestas empresariales, en concreto los PMI de septiembre; el de la inflación IPCA de los servicios en septiembre; y el estado tenso del mercado laboral. 

Una visión que también comparte Konstantin Veit, gestor de carteras de PIMCO: “Aunque anteriormente el BCE había apuntado a que el próximo recorte de tipos se produciría en diciembre, es probable que un panorama macroeconómico más débil haya reforzado la confianza del Consejo de Gobierno (CG) lo suficiente como para desviarse de la trayectoria trimestral de recortes de tipos y adoptar su primera medida al margen de una reunión de proyección del personal”.

En opinión de Steven Bell, economista jefe para EMEA de Columbia Threadneedle Investments, “el BCE prácticamente ha prometido una bajada de tipos en su reunión de la próxima semana, la inflación de la eurozona cayó por debajo del objetivo del 2% por primera vez en más de 3 años, Italia y Francia presentaron unos presupuestos muy duros y los datos económicos mostraron una persistente atonía económica”. 

Felix Feather, economista de abrdn, va un paso más allá en su análisis y ve probable que el BCE efectúe nuevos recortes del 0,25% en diciembre, enero y marzo. “Persisten los riesgos tanto a la baja como al alza. La incertidumbre derivada del conflicto geopolítico en Oriente Medio ha impulsado al alza los precios del petróleo, lo que indica elevados riesgos exógenos para las perspectivas de inflación. Mientras tanto, cualquier deterioro relativamente leve del crecimiento del bloque podría empujarlo a la recesión, lo que podría llevar al BCE a recortar los tipos de forma aún más agresiva”, matiza. 

La visión del mercado

Ahora bien, ¿son exageradas estas previsiones? Para el gestor de PIMCO, la valoración del mercado parece razonable. “Parece probable un nuevo recorte de tipos en diciembre, y la fijación de un tipo terminal en torno al 2% para el segundo semestre del año próximo sigue siendo coherente con nuestras estimaciones de un tipo de interés neutral para la zona euro”, señala. 

Para Michael Krautzberger, CIO Global de Renta Fija de Allianz Global Investors, el aumento en la velocidad de los recortes está justificado. «Mientras el crecimiento salarial en la región cae, los niveles de inflación en la zona euro están acercándose al objetivo del Banco Central Europeo (BCE), que actualmente se sitúa en un 2,2% interanual. Los datos más recientes sobre el índice de precios al consumidor (IPC) subyacente también respaldan esta tendencia. Por lo tanto, no es sorprendente que los últimos comentarios de algunos miembros del BCE hayan reconocido la debilidad de la inflación y sugirieran la posibilidad de un nuevo recorte de tipos en octubre. Con estas consideraciones, el mercado prácticamente anticipa una bajada este jueves. Además, es muy probable que este ciclo de recortes continúe en diciembre, a pesar de que las decisiones del BCE seguirán dependiendo de los datos económicos», explica Krautzberger.

Desde Bank of America señalan que no están de acuerdo con los precios del mercado para el ciclo de recortes del BCE. Según explica la entidad en su último análisis, tras la venta masiva posterior a las NFP, la curva ESTR está valorando un mínimo justo por debajo del 2,0%, lo que implica una tasa de depo que nunca llega al 2,0%. “En sí mismo, esto hace que las tarifas sean baratas.También llama la atención, sin embargo, lo poco que el mercado diferencia entre el ciclo de recortes esperado de la Fed y el BCE, a pesar de que estas dos economías no podrían ser hoy más diferentes de lo que son. Nos mantenemos fundamentalmente optimistas en los tipos europeos, creyendo que la valoración del ciclo de recortes del BCE ofrece una propuesta de valor fundamental a los inversores”, explican. 

Por su parte, Ronald Temple, estratega jefe de mercados de Lazard, considera poco probable que el organismo que preside Christine Lagarde decepcione a los mercados dada la desinflación sostenida y los datos económicos desalentadores, como ya se reflejó en las cuentas de la reunión del 12 de septiembre difundidas la semana pasada, y cree ahora muy posible que recorte los tipos por debajo del 2% en este ciclo de relajación. 

“Dado que es probable que el crecimiento de la zona euro se mantenga por debajo del potencial durante gran parte de 2025 y que la inflación se acerque al objetivo del 2%, espero que el BCE se mueva hacia un territorio de política monetaria estimulante, mientras que la Fed intenta mantenerse en un tipo neutral o ligeramente por encima para evitar reavivar la inflación en un contexto económico materialmente más fuerte en EEUU”, comenta. 

¿Cuál será la hoja de ruta?

Las firmas de inversión no dudan de los recortes, pero consideran que el BCE insistirá en que las decisiones seguirán adoptándose reunión a reunión, y el flujo de datos de los próximos meses decidirá la velocidad a la que el BCE seguirá eliminando medidas restrictivas adicionales. «

En opinión de Ulrike Kastens, economista para Europa de DWS, es probable que cambien pocas cosas en términos de política monetaria. “Dada la actual incertidumbre política y económica, muchos miembros del Consejo del BCE creen que sería prematuro declarar la victoria sobre la inflación en estos momentos. En consecuencia, es probable que se mantenga el enfoque dependiente de los datos y reunión a reunión. Esperamos nuevos recortes de tipos en los próximos meses. Es probable que el siguiente paso tenga lugar en diciembre de 2024, cuando también estén disponibles las proyecciones hasta 2027 inclusive, que serán especialmente importantes para evaluar la consecución del objetivo de inflación”, apunta Kastens.

En este sentido, Wieladek afirma que los datos significan que el BCE, probablemente, seguirá indicando que los recortes se decidirán reunión por reunión. “Esto no sólo se debe a que el BCE quiera mantener la opcionalidad en la formulación de políticas en el futuro, sino también porque los argumentos a favor de recortes secuenciales de los tipos no son tan obvios como en anteriores ciclos de recortes secuenciales”, señala.

Para el economista jefe para Europa en T. Rowe Price, en estos momentos, la gran incertidumbre en materia de política económica pesa sobre la confianza de los fabricantes de la zona euro. “Las elecciones presidenciales de EE.UU., con los riesgos de guerras arancelarias subsiguientes, son claramente el mayor riesgo para las intenciones de inversión de las empresas europeas de cara al futuro. Por otra parte, los actuales intentos de estímulo en China pueden dar lugar a un repunte inesperado de la actividad económica en la zona euro. En esta fase del ciclo económico, los aranceles perjudicarían significativamente a la economía. La aplicación de aranceles a las exportaciones de la UE a EE.UU. podría provocar un debilitamiento significativo de la actividad de la zona euro y que el BCE recortara 50 puntos básicos en su reunión de marzo de 2025. Pero el estímulo chino también podría hacer que el sector manufacturero europeo repuntara desde sus niveles actuales. Ello podría llevar al BCE a volver a aplicar recortes graduales. Los resultados de la política monetaria del BCE en estos momentos dependen de la evolución de China y Estados Unidos”, argumenta Wieladek. 

El debate

En opinión de Karsten Junius, economista jefe en J. Safra Sarasin Sustainable AM, últimamente se discute por qué el BCE se ha dado cuenta tan tarde de que el equilibrio de riesgos entre inflación y crecimiento ha cambiado. “Quizá tenga que ver con el estilo de liderazgo orientado al consenso de Lagarde. Este estilo fue muy apreciado por nosotros y por otros, ya que fue crucial para reunir de nuevo al Consejo de Gobierno tras el enfoque jerárquico que aplicaba Draghi en la toma de decisiones, que había frustrado a muchos de sus miembros”, apunta. 

Sin embargo, sostiene que este estilo demuestra que la creación de consenso lleva su tiempo, de modo que el banco central parece reaccionar más tarde a los puntos de inflexión económica que otros bancos centrales. “Su lenta salida de la relajación cuantitativa y su tardía respuesta a la crisis de inflación global de 2022, junto con su postura excesivamente restrictiva para luchar contra la inflación, muestran claramente las desventajas de esta orientación consensuada. Como resultado, el BCE es menos líder intelectual en la comunidad global de bancos centrales de lo que podría ser dado su tamaño y recursos. En su lugar, parece seguir a otros bancos centrales que se han mostrado dispuestos a adelantar sus recortes de tipos más rápidamente hacia una postura política más neutral. Decidir más lentamente que otros, puede tener la ventaja de cometer menos errores. Pero, al mismo tiempo, suele implicar que más adelante haya que tomar medidas más contundentes. Esto hace que la política del BCE sea más volátil de lo necesario. De hecho, observamos que su política clave es más volátil que, por ejemplo, la de Suiza”, concluye Junius.