A pesar de todos los debates generados durante 2024 sobre las dificultades económicas y financieras de China, los bonos denominados en renminbis se han comportado extraordinariamente bien en los principales mercados mundiales. Creemos que continuarán haciéndolo en 2025. En este contexto y tras un año convulso y repleto de desafíos para el gigante asiático, ¿cuál podría ser el escenario económico que le espera al país?
Para responder a dicha pregunta, convendría analizar la magnitud y el alcance de las últimas políticas de estímulo aplicadas desde el Gobierno de Pekín. Aunque podríamos catalogarlas como enérgicas y decididas, son más bien de naturaleza “defensiva” ya que estarían destinadas a truncar los riesgos de cola en lugar de impulsar la economía de manera indefinida.
Una situación muy dispar a lo que ya trató de realizar en su día el BCE bajo el mandato de Mario Draghi o lo que hizo la propia China tras la Gran Crisis Financiera de 2008. De este modo, es probable que las potentes políticas se apliquen en breves ráfagas a medida que la economía muestre signos de pérdida de impulso. Aun así, Pekín pondrá especial atención en no reavivar la burbuja inmobiliaria y evitar que vuelvan los problemas de riesgo “moral” que aquejan a los gobiernos locales.
Por otro lado, los controles de capital, todavía estrictos, han contribuido a mantener la correlación negativa entre la renta fija y la renta variable en China. En este sentido, el repunte de los bonos en renminbi en medio de esta compleja coyuntura económica es en parte el resultado de los controles de capital aplicados que mantienen el capital retenido dentro del país. Una medida a veces ineficaz pero que ha demostrado su utilidad en momentos de tensión.
De hecho, si clasificamos todos los activos disponibles en el mundo en momentos de gran dificultad, el activo refugio número uno son los bonos chinos denominados en renminbi, que han batido incluso al oro y a los bonos del Tesoro estadounidense, según nuestros cálculos. De manera adicional, analizando la crisis de la deuda de los gobiernos locales chinos, sugerimos a los inversores que consideren las dificultades a las que se enfrenta a día de hoy el país asiático como el equivalente a las ya vividas durante la crisis de la deuda de nuestro continente. Si Europa consiguió salir adelante, ¿por qué no China?
Respecto a las perspectivas para su divisa, el renminbi tendría buenas valoraciones. Su devenir y el cambio con el dólar estaría determinado por las consideraciones políticas y no por una lógica puramente mercantilista. Así, son muchos los que consideran que si los aranceles frustran las exportaciones chinas, Pekín debería devaluar el renminbi, tal y como hizo ya en 2018, para minimizar el impacto de estas medidas.
Sin embargo, sospechamos que, en dicho supuesto, Estados Unidos no permitiría que China devaluase su divisa en esta ocasión. Además, dado que la fragilidad de los activos de riesgo chinos es mucho mayor ahora que en 2018, a China no le convendría devaluar el renminbi, lo que socavaría aún más la confianza. En todo caso, el “precio sombra” del cambio dólar/renminbi para la economía real es, en nuestra opinión, mucho más bajo que el actual porque la balanza comercial de China, en vías de alcanzar este año, 1,0 billones de dólares (Datastream), es notablemente grande y, en teoría, debería pesar sobre el cambio dólar/renminbi.
Al mismo tiempo, el precio sombra del dólar respecto al yuan para los mercados financieros puede ser más elevado. De cualquier modo, el centro de gravedad del dólar/yuan está por debajo del tipo de cambio al contado, y cualquier normalización de las relaciones económicas y políticas entre China y Estados Unidos provocaría una corrección significativa del cambio, y no un nuevo repunte, como parece creer la mayoría.
En definitiva, y tras los factores expuestos, podemos continuar considerando que los bonos en renminbi son una gran fuente de valor capaces de generar rendimientos totales extraordinarios. Estos instrumentos se han comportado de manera sólida y constante a lo largo de los años, en contraste con la opinión predominante negativa sobre todos los activos chinos.
Aunque es probable que los rendimientos de la renta fija estén cerca de tocar fondo, es probable que los factores que impulsen al alza los rendimientos sean moderados debido a la naturaleza defensiva de las políticas de estímulo. Además, la mayor parte de los indicadores sugieren que la relación dólar/renminbi debería tener un comportamiento alineado con las decisiones políticas y no dictada por las tentaciones mercantilistas.
Tribuna elaborada por Stephen Li Jen, CEO de Eurizon Capital SLJ.
Por Funds Society, Madrid