Cuando empecé mi carrera, las cosas eran relativamente sencillas: se percibía a los bonos soberanos como activos libres de riesgo y podíamos asumir de manera muy segura que el principal sería recuperado a vencimiento, y que los cupones serían pagados a tiempo. En otras palabras, la confianza ha sido siempre clave, y sigue siéndolo hoy en día. Desafortunadamente, la confianza es hoy mucho más frágil de lo que solía ser. De hecho, con el comienzo de la crisis financiera hace seis años, las cosas empezaron a cambiar. La posterior crisis de deuda soberana en Europa ha cuestionado el papel de los activos libres de riesgo que los bonos soberanos solían representar, y los diferenciales de los tipos de interés entre los países han empezado a aumentar.
Podríamos decir que la crisis empezó en el sector bancario como resultado de la quiebra de Lehman Brothers en 2008. Este banco fue la mayor víctima de la crisis subprime, a parte del hecho de que, desde mi punto de vista, dejar caer a Lehman fue uno de los mayores errores de la historia, y la manera en que la quiebra se llevó a cabo fue incluso más decisiva. Como resultado, los niveles de confianza de los líderes empresariales y de los consumidores en Europa son bastante bajos actualmente. Tanto los inversores institucionales como minoristas se hacen varias preguntas.
¿Qué banco es el más seguro y por tanto el mejor lugar para tener depósitos? ¿Qué países incumplen con sus obligaciones de deuda? ¿Qué países seguirán en la eurozona y cuál será el precio que tendrán que pagar por quedarse? ¿Qué compañías quieren invertir todavía en Europa? Y finalmente, ¿tienen los individuos alguna otra opción más que ahorrar un alto porcentaje de sus ingresos? Está creciendo la concienciación sobre el sobreapalancamiento del sistema, tanto de los individuos como de las compañías y los estados. Por tanto, se puede contemplar el ahorro como una de las soluciones. En este contexto, se ha producido un cambio de paradigma, que se caracteriza por diversos elementos que consideraremos ahora.
En primer lugar, los países deberían ponerse como objetivo déficits anuales de cero, con un ratio de deuda del 120% del PIB como máximo. Como tal, este es un objetivo sensato, pero los titulares de bonos deberían darse cuenta de que no serán completamente recompensados si los países fracasan a la hora de conseguir este objetivo. Sólo los países más fuertes mantendrán la confianza de los inversores.
En segundo lugar, los bancos necesitan “desapalancarse”. Éstos están sujetos a pruebas de estrés, y necesitan reforzar sus ratios de capital y mejorar su liquidez.Los propietarios de bonos no recuperarán su dinero si un banco se va a pique. En consecuencia, los mercados financieros no tienen confianza en los bancos, a excepción de los más fuertes, no obstante ¿cómo pueden los individuos y las empresas saber qué bancos son los más seguros para confiarles su dinero?
En tercer lugar, los individuos ahorran una gran cantidad de sus ingresos como respuesta a una potencial pérdida del empleo, a nuevos impuestos o a la incertidumbre sobre las inversiones financieras de alto riesgo.
Finalmente, las compañías tienen pocas razones para continuar invirtiendo si los clientes, el gobierno y otras compañías limitan su gasto.Como resultado, éstas invertirán fuera de Europa. La respuesta de los líderes europeos ha sido primero centrarse en las exportaciones, pero el problema es que el euro en una de las divisas más fuertes de mundo actualmente.
Estos ejemplos ilustran que numerosos actores tienen poca confianza. Esto no debería ser una sorpresa ya que las incertidumbres sobre los mercados financieros han aumentado sustancialmente en los últimos dos años. Se han creado diversos desequilibrios, con excesiva deuda pero también excesivo ahorro y los mercados tienen dificultades para adaptarse a este nuevo equilibrio. ¿Qué deberían hacer los inversores de renta fija en las circunstancias actuales? Desafortunadamente, las respuestas no son sencillas.
Sin embargo, hay ciertas directrices que podemos seguir para asegurarnos que optimizamos el ratio riesgo-retorno. En primer lugar, creemos que la base de la cartera debería consistir en compañías industriales, tanto grado de inversión como alto rendimiento (highyield). En segundo lugar, respecto a bonos financieros preferimos compañías de seguros (tanto deuda aenior como subordinada). En cuanto a los bancos, preferimos cédulas hipotecarias, ya que ofrecen garantías adicionales.
En tercer lugar, se puede encontrar mucho valor en los bonos ligados a la inflación emitidos por países con mejores perspectivas de crecimiento tales como EEUU, México y Australia (en divisa local). Finalmente, creemos que la actual corrección en los mercados de renta fija ofrece una buena oportunidad para aumentar la exposición a los mercados emergentes. Sin embargo, los inversores deberían mantenerse alejados de los regímenes dictatoriales y añadir un filtro de sostenibilidad adicional para evitar los riesgos de cola.
