Desde 2010, y en especial durante estos últimos años, la superioridad de la renta variable americana en comparación con la europea ha sido la tónica dominante en los mercados. Si echamos un vistazo a los rendimientos de los índices más representativos de cada geografía nos encontramos con una más que llamativa diferencia. Por un lado, el S&P500, índice que captura aproximadamente un 80% de la capitalización bursátil de EE.UU., obtuvo un rendimiento del 229% desde el 1 de enero de 2010 hasta el 31 de diciembre de 2020. En cambio, si miramos el recorrido de su homólogo europeo, el EuroStoxx600, su crecimiento se reduce a cerca de un cuarto, 55%.
Desde Tikehau Capital achacamos esta espectacular diferencia a dos factores fundamentales. En primer lugar, los beneficios por acción de las compañías pertenecientes al índice norteamericano han crecido, a pesar del impacto de la pandemia, un 93% en estos últimos diez años, desde los 51,48 a los 99,35 dólares. Mientras que por el contrario, en el caso del índice que engloba las 600 compañías más grandes de Europa, el BPA medio de sus componentes se ha desplomado un 31% desde 2010. Por otro lado, si echamos un vistazo a las valoraciones, observaremos cómo los inversores han recompensado ese comportamiento en términos de beneficio. En concreto, si nos centramos en el ratio precio-beneficio (cíclicamente ajustado), el EuroStoxx600 mantiene aproximadamente los mismo niveles de comienzos de década – CAPE 16,7x –, mientras que para el S&P500 esta métrica se ha disparado un 47% en los últimos diez años –CAPE 26,3x–.
Estas dos vertientes –beneficios y valoraciones– nos dejan un panorama complejo en renta variable. En el actual mercado, el inversor deberá discernir entre apostar por unos beneficios crecientes en EE.UU. o por una valoración más atractiva en Europa. Es decir, una discusión similar a la que se ha repetido durante el final del año pasado en torno a la rotación de activos. ¿Invertimos en aquellos valores más interesantes en términos de precio –value– o en aquellos que más están creciendo en resultados –growth–?
Sin embargo, nuestra visión es ligeramente diferente. En las actuales condiciones de mercado, no creemos que haya que elegir entre crecimiento y valor o entre EE.UU. y Europa. Gracias a un profundo proceso de análisis y a una cartera concentrada, nuestro objetivo es encontrar empresas con unos beneficios robustos y una valoración razonable sin importar su geografía.
Para el fondo Tikehau International Cross Assets partimos de 11.000 compañías listadas y a través de una serie de filtros cuantitativos y financieros y un completo análisis fundamental aterrizamos a un universo de inversión de unas 70 compañías (30 en Europa y 40 en EE.UU.) que consideramos atractivas tanto en precio como en rentabilidad.
Como observamos en la tabla superior, los niveles de rentabilidad sobre capital empleado de las empresas de nuestro universo de inversión están casi dos veces por encima de las que presentan las compañías del S&P500 y el EuroStoxx600. Lo mismo sucede con el margen sobre EBIT y el margen bruto, con una superioridad notable respecto de lo que nos muestran la media de las compañías de ambos índices. Finalmente, otorgamos una gran relevancia a los niveles de apalancamiento, y, nuevamente, las empresas que conforman nuestro universo de inversión tienen 3,3 veces menos deuda neta sobre FCF que la media del índice americano y 4,8 veces menos en el caso del europeo.
Por todo ello, con una posición del 40% en renta variable europea, a pesar del mal comportamiento de sus índices, el Tikehau International Cross Assets ha sabido mantener una actuación bastante sólida durante los últimos seis años, influido por el rendimiento positivo de las acciones de nuestro universo de inversión.
Por lo tanto, gracias a nuestro proceso de inversión diferenciado, podemos ser agnósticos en términos geográficos, manteniendo el foco en lo que bajo nuestro punto de vista es importante:
- Un modelo de negocio que entendamos, con retornos sobre el capital empleado atractivos y duraderos gracias a una posición con ventajas competitivas y fuentes de crecimiento continuo.
- Un equipo directivo alineado con los partícipes de nuestros fondos, capaces de demostrar una asignación eficiente del capital.
- Una valoración que asumamos razonable y que nos permita una tasa interna de retorno (TIR) atractiva a 5 años.
Tribuna de Vincent Mercadier, responsable de estrategias balanced y de renta variable en Tikehau Capital.
Por Funds Society, Madrid
