El inicio del ciclo de relajación de la Reserva Federal debería ser favorable para la deuda de los mercados emergentes, tanto porque abre la puerta a que los bancos centrales locales bajen los tipos, como porque socava el apoyo al dólar. Los altos rendimientos de los bonos de los mercados emergentes también son atractivos.
Existen riesgos, sobre todo derivados de las elecciones en EE.UU., pero la solidez de los datos estacionales de final de año podría favorecer el rendimiento una vez que se disipe la niebla electoral.
Durante los dos últimos trimestres, hemos preferido centrarnos en exposiciones a mercados emergentes en divisa fuerte (USD). Dado que la deuda denominada en USD es un «producto diferencial» con respecto a los tipos estadounidenses, la divisa fuerte proporcionó una rentabilidad constante mientras los tipos de la Reserva Federal (Fed) se mantuvieron elevados. Los rendimientos siguen siendo elevados (los rendimientos del índice JP Morgan EMBI Global Diversified se sitúan en el 7,5%)[i], pero dado que el mercado de tipos estadounidense prevé una relajación significativa de la política monetaria y que los diferenciales con respecto a los bonos del Tesoro están históricamente bastante ajustados, hay menos margen para que la deuda en divisa fuerte de los mercados emergentes obtenga rendimientos significativos por encima de los bonos del Tesoro.
Los rendimientos de las exposiciones en divisa local son más bajos (el peor rendimiento del índice Bloomberg EM LC Liquid es del 6,25%)[ii], pero las correlaciones con los bonos del Tesoro estadounidense han disminuido significativamente desde principios de 2024. Si se observa la media móvil de 12 semanas de los rendimientos de los bonos del Tesoro y la deuda en divisa local de los mercados emergentes, se observa que han caído por debajo del 35%. Dada la cantidad de flexibilización ya descontada en la curva estadounidense, esto puede proporcionar cierta diversificación para los rendimientos de las carteras.
Gráfico 1: Las correlaciones de la deuda emergente en divisa local respecto a los rendimientos del Tesoro están cayendo
Arriba se muestra la correlación móvil de 12 semanas de los rendimientos del índice Bloomberg EM Local Currency Liquid Government frente al Bloomberg US Treasury Total Return Index. Fuente: State Street Global Advisors, Bloomberg Finance L.P. a 30 de septiembre de 2024
Y lo que es más importante, la decisión de la Reserva Federal de recortar los tipos inclina la balanza a favor de la exposición a las divisas locales por dos razones fundamentales:
Dada la proporción de los rendimientos de los mercados emergentes que suele venir determinada por los movimientos de las divisas, hemos señalando desde hace tiempo la «sobrevaloración» del dólar frente a las monedas de los mercados emergentes como una razón para tener una perspectiva constructiva con los activos de estos mercados. Sin embargo, el dólar ha sido siempre una espina clavada en el costado de los inversores en divisas locales, y el rebote más reciente del dólar, en el primer semestre de 2024, ha socavado los rendimientos. Sin embargo, desde que la Reserva Federal señaló que se encaminaba hacia recortes, el dólar ha tenido dificultades. Ni siquiera la volatilidad de principios de agosto logró espolear un vuelo hacia la seguridad del dólar. A medida que desaparezca el apoyo de unos tipos más altos en EE. UU., el dólar podría seguir depreciándose.
La relajación de la Reserva Federal debería dar confianza a los bancos centrales de los mercados emergentes, que también pueden bajar los tipos. Muchos han iniciado su ciclo de relajación, pero pueden haberse mostrado reacios a ir demasiado lejos por si el movimiento de los diferenciales de tipos de interés socavaba sus divisas. Los tipos de interés reales de los bancos centrales emergentes siguen siendo más elevados (3,25%) que los de la Reserva Federal (2,6%) o el BCE (1,95% según el IAPC en euros), lo que sugiere que los bancos centrales emergentes aún tienen margen para relajar su política[i].
Estos factores se han combinado para respaldar los rendimientos durante el último trimestre, que para el Bloomberg EM Local Currency Liquid Govt Index fueron del 4,2% en el tercer trimestre para los rendimientos de las divisas y del 2,8% para los rendimientos de los precios de los bonos. El último elemento para añadir es el fuerte flujo de cupones del 1,2% para el trimestre, lo que eleva la rentabilidad total del tercer trimestre al 8,3%[ii].
Obstáculos por delante
Los tipos de interés en los mercados emergentes son elevados, pero no todos los bancos centrales se encuentran en la misma fase del ciclo político. Brasil subió los tipos de interés el mismo día que la Reserva Federal relajó su política monetaria. Sin embargo, dados los elevados rendimientos reales y las presiones inflacionistas aún moderadas, la tendencia debería ser que los bancos centrales recorten los tipos en los próximos trimestres.
Otro posible obstáculo son las elecciones estadounidenses. La imposición de una nueva ronda de aranceles bajo una administración Trump podría perjudicar el crecimiento económico en algunos países emergentes. Esto afectaría más a los inversores en renta variable, pero también podría repercutir en la deuda de los mercados emergentes si el dólar se fortaleciese o si los inversores redujesen su apetito por el riesgo. China es particularmente vulnerable, pero la reciente ronda de estímulos debería, hasta cierto punto, ayudar a reequilibrar la economía hacia un crecimiento generado internamente. Si nos fijamos en las elecciones estadounidenses de 2016, la deuda de los mercados emergentes sufrió una fuerte caída a raíz de los resultados, pero luego repuntó a partir de diciembre de 2016, a medida que comenzó a consolidarse el clima de apetito por el riesgo, impulsado en gran medida por el repunte de la renta variable.
Para 2024, ya se ha producido una pequeña corrección de la deuda de los mercados emergentes a principios del cuarto trimestre, posiblemente motivada en parte por los temores electorales. Sin embargo, el calendario electoral puede encajar bien con los factores estacionales del mercado, ya que el último trimestre suele ser bastante positivo para la deuda emergente. Durante los últimos 10 años, las rentabilidades trimestrales solo han sido negativas en tres años (2014, 2016 y 2021), con rentabilidades en noviembre y diciembre especialmente fuertes (rentabilidades medias del 2,1%).
State Street ofrece los siguientes vehículos para asignar carteras a la deuda emergente en moneda local:
- SPDR® Bloomberg Emerging Markets Local Bond UCITS ETF (Dist), SYBM GY
- SPDR® Bloomberg Emerging Markets Local Bond UCITS ETF (Dist), SPFA GY
- SPDR® Bloomberg Emerging Markets Local Bond USD Base CCY Hdg to EUR UCITS ETF (ACC), SPFD GY
- State Street Emerging Markets Local Currency Government Bond Index Fund, LU2008206901
- State Street Emerging Markets ESG Local Currency Government Bond Index Fund, LU0579408591
El Barometro de Inversión SPDR Bond Compass para el 4T amplía este análisis.
Tribuna de Ana Concejero, responsable de SPDR España y responsable adjunta de SPDR Sur de Europa.
[1] Fuente: Bloomberg Finance L.P. a 18 de octubre de 2024
[1] Fuente: Bloomberg Finance L.P. a 18 de octubre de 2024
[1] Los tipos reales son el tipo del banco central menos el IPC general interanual. El tipo real de los bancos centrales de los mercados emergentes se pondera en función de los bancos centrales incluidos en el índice Bloomberg EM Local Currency Liquid. Fuente: State Street Global Advisors, a 30 de septiembre de 2024
[1] Fuente: Bloomberg Finance L.P. a 30 de septiembre de 2024.
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Vencimiento: 31/12/2024
