Nuestros indicadores de ciclo económico muestran que en Estados Unidos hay recuperación generalizada del mercado laboral, y que el gasto fiscal puede paliar el efecto en su economía de un ajuste monetario.
Mientras, en la eurozona, la demanda interna, el repunte de la inversión pública y la mejora de exportaciones continúan impulsando la recuperación, y el crecimiento del PIB probablemente permanezca por encima del potencial en 1,5% este año. De hecho, el crecimiento sigue resistente gracias a una transmisión más fluida de estímulo monetario del BCE, la mejora de las condiciones externas y pequeños avances del mercado laboral, hasta el punto que nuestro indicador adelantado lleva nueve meses consecutivos en positivo.
Al mismo tiempo, la actividad económica en Japón sigue vigorosa por las exportaciones y producción manufacturera, así como por la aceleración del consumo privado e inversión empresarial.
Además, la mejora de la demanda externa está dando respaldo a las economías emergentes, especialmente a China, cuya producción industrial crece a una tasa anualizada de 7,6%, la mayor desde diciembre de 2014.
La renta variable sigue más atractiva
En este estado de cosas, el ritmo de compras de fondos de renta fija se ha acelerado hasta 119.000 millones de dólares lo que va de año y en fondos de renta variable siguen fuertes, 107.000 millones, en lo que supone el comienzo de año más fuerte desde la crisis financiera.
Hay que tener en cuenta que la renta variable sigue más atractiva que la fija, donde diez billones en activos muestran rentabilidad a vencimiento inferior a cero.
Además, el optimismo respecto a empresas europeas se ha mantenido elevado, con récord de entradas de 345.000 millones de dólares en la región para fusiones y adquisiciones el primer trimestre, un precursor de reasignación de inversores institucionales hacia renta variable. Adicionalmente, las acciones europeas y japonesas cotizan en mínimos de 20 años respecto a la renta variable de EE.UU. A ello se añade que han aumentado las estimaciones de crecimiento de beneficios de 2017 en Europa a más de 13%, mientras que las de Estados Unidos se han reducido al 10,3%.
Sobre ponderamos renta variable japonesa. Las perspectivas de Japón son positivas y sus acciones son las más baratas de todos los mercados desarrollados, que el Banco de Japón respalda con compras de fondos cotizados de bolsa nacionales a un ritmo de 7,5 billones de JPY al año, frente al objetivo de 6 billones.
Seguimos positivos en renta variable emergente y Pacífico ex Japón, dada la fortaleza económica china, donde el estímulo fiscal ayuda a paliar en parte el endurecimiento monetario. La mejora del crecimiento y moderación de la inflación en otros emergentes también prestan soporte.
Pero infra ponderamos renta variable de EE.UU., cuyo precio/beneficios está dos desviaciones estándar por encima de valor razonable, igual que al final de 1999, antes de que estallara la burbuja tecnológica. Por precio/ventas a 2,6 veces está en máximo histórico. Además, empiezan a acumularse impagos en préstamos para automóviles, cuya demanda se debilita y hemos rebajado consumo discrecional –en el que predominan empresas de EE.UU. – a infra-ponderar. Pese a ello. los resultados han sido prometedoras. En cualquier caso. consumo básico sigue siendo uno de los sectores más caros y telecomunicaciones es el más barato.
Liquidez menos favorable el segundo semestre
Nuestros indicadores de liquidez son neutrales para activos de riesgo. De momento, el significativo estímulo monetario de los bancos centrales de EE.UU., Eurozona y Japón ,el primer trimestre, contrarresta con creces las condiciones más restrictivas de China, donde la liquidez del banco central está contrayéndose más de 10% anualizado.
Pero esperamos que las condiciones de liquidez se vuelvan menos favorables el segundo semestre. Con la inflación cerca del objetivo a largo plazo, la Reserva Federal probablemente vuelva a aumentar los tipos de interés este año y endurezca la política monetaria reduciendo balance, en un equivalente a una o dos subidas de tipos. En la Eurozona es probable que el BCE, una vez superada la segunda ronda de las presidenciales francesas, retire su sesgo expansivo las dos próximas reuniones, siendo probable una reducción de compras de bonos desde 2018.
Algunas oportunidades en renta fija
La mayoría de bancos centrales está subiendo tipos de interés o disminuyendo estímulos, por lo que infra-ponderamos deuda con grado de inversión europea, así como pública de la Eurozona. El diferencial a vencimiento en deuda de alta rentabilidad europea se ha reducido a 3,3% respecto al bono alemán, casi la mitad que a comienzo de 2016 y es más vulnerable a cambios de tipos de interés si la economía cobra fuerza. Si el crecimiento económico fuera decepcionante esa prima es escasa respecto a un aumento de impagos.
Sin embargo, la deuda con grado de inversión de EE.UU. puede verse favorecida por los beneficios empresariales estables y es mucho más barata que la europea. Además, vemos potencial en deuda emergente en moneda local, aunque no tanto como hace meses, pero con diferencia por valoraciones el mejor segmento de renta fija. Un entorno económico positivo debe ser de ayuda, y nuestra visión apunta a apreciación de la mayoría de monedas emergentes frente al dólar.
Además la deuda del Tesoro de EE.UU. proporciona cobertura frente a riesgos geopolíticos o debilitamiento del crecimiento económico.
Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM.