La desaceleración del crecimiento económico, la inflación galopante, el endurecimiento de la política monetaria y el aumento de los riesgos geopolíticos han pasado factura a los mercados financieros. Sin embargo, creemos que en la mayoría de las clases de activos de riesgo aún no se ha descontado totalmente una recesión –un escenario que nos parece cada vez más probable.
Aunque los ratios precio/beneficio a 12 meses de los títulos mundiales han descendido más de un 30% desde septiembre de 2020, las previsiones del consenso sobre los beneficios empresariales siguen siendo notablemente optimistas (un 11% este año y cerca de un 8% en los dos siguientes), en clara contradicción con las condiciones económicas subyacentes. Esperamos que esas previsiones sufran una drástica revisión a la baja. La historia demuestra que, cuando se produce una recesión, los beneficios empresariales caen hasta un 25% –una caída que parece aún más probable si se tiene en cuenta que los beneficios empresariales se encuentran actualmente en máximos históricos.
Por lo tanto, seguimos infraponderados en renta variable, a la espera de que se estabilicen las revisiones de beneficios y el ritmo de crecimiento económico o, incluso, de que se confirme una desinflación más acusada de lo previsto antes de pensar en mejorar nuestras previsiones. Nuestra posición es sobreponderada en liquidez, que estamos dispuestos a aplicar cuando las condiciones mejoren, y nuestra asignación a renta fija es neutral.
Nuestros indicadores del ciclo económico muestran un abismo cada vez mayor entre las encuestas sobre confianza de las empresas y los consumidores y los datos contrastados. Mientras que las primeras se están deteriorando considerablemente, los segundos se han mantenido relativamente fuertes hasta ahora, probablemente sustentados por el exceso de ahorro de los hogares y el poder de fijación de precios de las empresas.
Esta resistencia podría no ser duradera, como ya estamos empezando a observar en EE.UU., donde el endurecimiento de las condiciones financieras está empezando a hacer mella. Rebajamos nuestra puntuación macroeconómica de EE.UU. a negativa y recortamos nuestra previsión de crecimiento del PIB para 2022 a un 2,2%, cercana a la del consenso (desde el 3,0% anterior).
El aspecto positivo para la economía estadounidense es que cada vez existen más evidencias que indican que la inflación podría estar a punto de tocar techo.
La situación parece bastante peor para la zona euro. En este caso, nuestro indicador económico adelantado se sitúa actualmente por debajo de los niveles anteriores a la pandemia. El ritmo de crecimiento sigue deteriorándose, lastrado por Alemania, mientras que las presiones sobre los precios continúan acelerándose. Claramente, el Banco Central Europeo está cierta distancia por detrás de la curva en su lucha contra la inflación al compararlo con la Reserva Federal de EE.UU., la cual subió los tipos de interés en 75 puntos básicos más el mes pasado.
Asia emergente es una de las pocas regiones económicamente prometedoras, apoyada por la recuperación de China –una economía que cuenta con el elemento favorable de las reaperturas, así como del margen de maniobra, los medios y la motivación para estimular el crecimiento. Aunque esto debe sopesarse sin olvidar los actuales problemas del mercado inmobiliario chino, creemos que el contexto es, en su mayor parte, positivo para la renta variable china.
Nuestros indicadores de liquidez sugieren que las clases de activos más arriesgadas podrían seguir teniendo dificultades. En la mayoría de las grandes economías, las subidas de los tipos de interés y las medidas de endurecimiento cuantitativo de los bancos centrales están provocando una contracción del exceso de liquidez. En total, durante el último trimestre, los cinco principales bancos centrales del mundo han retirado liquidez por valor de 1,8 billones de USD.
Aunque ahora la Fed ha subido los tipos oficiales a territorio neutral y ha indicado que su futura línea de actuación se basaría en los datos que reciba, los mercados han interpretado la postura del banco central de forma conciliadora. De hecho, según la valoración actual del mercado, los tipos de los “Fed funds” tocarán techo en diciembre de este año, 50 puntos básicos por debajo de los cálculos de la propia Fed. Aunque no descartamos la posibilidad de que la Fed haga una pausa, advertimos que esto está lejos de ser una certeza en este momento.
Nuestro análisis de las valoraciones muestra que los títulos se acercan a su valor razonable tras la mayor caída del mercado desde el nivel máximo al mínimo en décadas: nuestros modelos indican que la renta variable cotiza cerca del punto intermedio de su rango histórico de valoración (según una serie de indicadores que abarcan desde múltiplos de precios hasta la prima de riesgo de las acciones).
La renta fija, por su parte, sigue estando relativamente barata, a pesar del reciente “rally”. Sin embargo, algunos de los mejores precios se encuentran en las áreas de más riesgo del mercado, como la deuda y el crédito emergentes.
Los indicadores técnicos muestran que, actualmente, el sentimiento es neutral en todos los mercados principales de renta variable y de renta fija. Sin embargo, la renta variable sigue siendo objeto de puntuaciones negativas, tanto en lo que se refiere a tendencias del mercado como a factores estacionales (el verano es un período históricamente problemático para las acciones).
Tribuna de Luca Paolini, estratega jefe de Pictet Asset Management.
Descubra las perspectivas macroeconómicas y de asignación de activos de Pictet Asset Management (sólo disponible en inglés).
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