Crecimos en el mundo financiero con la premisa de que los perfiles de riesgo de las carteras de inversión van desde conservador hasta riesgoso, siendo una cartera conservadora aquella que invierte en bonos y los portafolios más riesgosos, los que se caracterizan por estar, sobre todo, en acciones. Y si bien esto tenía sentido cuando el mundo no eran tan influenciado por los bancos centrales, y las correlaciones entre ambos tipos de activos eran negativas, cero o muy bajas; lo cierto es que con lo que viene sucediendo en el mundo, quizá debamos replantear seriamente dicha aproximación a la perfilación de los inversionistas para decidir en dónde deben invertir.
En no pocas conversaciones con clientes, muchos repiten la premisa de ser conservadores y de la imperiosa necesidad de estar invertidos en bonos, perdiendo oportunidades valiosas de rentabilidad y con un costo de oportunidad cada vez mayor. Muchos de estos inversionistas son de largo plazo, pero han estructurado portafolios con activos que tienen rotación en períodos de tiempo muy cortos (ej, bonos de vencimientos muy cercanos, por lo que su rollover es muy alto), lo cual les crea una diferencia sustancial entre su objetivo de inversión y lo que les puede brindar la misma. Especialmente, porque estamos en un momento en que cada nueva inversión se hace a tasas más bajas, y eso va a ser así por un par de años adicionales, sin lugar a dudas.
Lo que olvidan estos clientes es que al ser de largo plazo, el valor del activo base casi que se vuelve “irrelevante”. La razón es muy básica: en períodos suficientemente largos de tiempo, la probabilidad de que un activo, considerado tradicionalmente como riesgoso pierda valor es mínima… de hecho, varios administradores de inversiones han mostrado que en períodos de 20 años, por ejemplo, el índice S&P 500 ha tenido retorno positivo. Incluso, en períodos menores, de 10 años, si bien han existido algunas variaciones negativas en el índice, las mismas son contadas excepciones y muy cercanas a una desvalorización del 2% al 3%. Incluso, si se mira la media de períodos de 10 años del S&P 500, la misma se encentra alrededor del 6%, por lo que es relativamente confiable el concluir de que estos activos, serán positivos.
¿Cuál es mi punto con esto? Que si se es un inversionista de largo plazo, las fluctuaciones de los precios de corto plazo no deben importar. Finalmente, la única manera de que me importaran estas volatilidades es si necesitara los recursos y los mismos, por las fluctuaciones del mercado, se vieran impactados en un momento determinado ―igual podría pasar con un bono determinado, claramente―. Teniendo esto claro, el inversionista debe pensar es en el flujo que puede generar su inversión, no en la fluctuación del precio del subyacente, el cual, repito, se vuelve irrelevante en el análisis del perfil de riesgo.
Ahora bien, con lo que está ocurriendo en el mundo recientemente, la problemática de definir perfiles de riesgo de la manera tradicional, se intensifica: con las intervenciones de los bancos centrales, los activos dejaron de ser descorrelacionados, para moverse de una manera similar, sean bonos o acciones. Y con anuncios de los mismos bancos, que han dejado la puerta abierta para que en el futuro intervengan directamente el mercado accionario, la irrelevancia del precio del activo subyacente, se magnifica.
Entonces, teniendo todo esto en bandeja, las cuentas son sencillas: el dividend yield del índice S&P 500 está alrededor del 1,9%, mientras que un bono a 10 años está alrededor del 1%… eso quiere decir que si compro un bono a 10 años al 100, y su flujo es del 1%, en el ejercicio total (sin pensar en el interés compuesto), vamos a recibir los 100 del principal y 10 dólares adicionales de los cupones pagados, en total 110 dólares.
Si invertimos en el S&P 500, pensando en los mismos 10 años, el flujo sería: 19 dólares de dividendos y tocaría entrar a ver el capital del activo principal en ese momento. Como dije, en la mayoría de los casos es positivo, por lo cual podríamos decir que lo que se recibiría en total sería: 100 del capital inicial + valorización de ese capital (podrían ser más de 60 dólares adicionales) + el dividend yield (19)…casi 180 dólares en total vs los 110 del bono, en el mismo período de tiempo.
Históricamente ha existido una explicación para la diferencia de inversión entre bonos y acciones, la cual viene asociada al nivel de riesgo (especialmente el riesgo de crédito) de cada uno de estos activos, el cual según la manera tradicional establece que un bono es mucho menor riesgo que una acción, pues en caso de que algo malo pase con el emisor, los acreedores cobrarán, más o menos, de la siguiente manera:
1. La administración de impuestos
2. Los empleados
3. Los proveedores
4. Los bancos
5. Los accionistas
He reflexionado últimamente sobre esta cascada de acreedores, con la siguiente conclusión, que para mí muestra que ya la diferencia entre bonos y acciones, no explica esta diferencia. Voy a tratar de explicarlo a continuación. Partamos de la ecuación básica contable, según la cual:
ACTIVOS = PASIVOS + CAPITAL
Con lo que ha venido sucediendo desde la crisis de 2008, las empresas han empezado a cambiar su estructura de financiación. Generalmente, el capital tenía una gran participación dentro de la estructura total (la mano derecha de la ecuación), mientras que la deuda (un pasivo), era parte de un manejo del día a día, sin ser lo grande de la estructura. Sin embargo, con las bajas tasas de interés, muchas compañías han venido cambiando (algunas de manera radical) esta composición, dando un mayor protagonismo a la deuda, disminuyendo obviamente el capital.
Esto ha generado valor a las empresas (a veces con el riesgo siempre latente de sobre apalancamiento), pero también reduciendo la diferencia entre deuda y acciones: para mantener la ecuación es claro que los activos no cambian (lado izquierdo), aunque sí se recompone la relación entre Pasivos y Capital. En la medida en que hay más pasivo, hay menos capital…en la medida en que algo malo pasara a la empresa, los activos responderían por una deuda grande (quizá no pudiendo responder por toda la deuda), con lo cual cada vez la diferenciación entre un activo “menos riesgoso” (bonos) y un activo “más riesgoso” (acciones) es cada vez menor…esto lleva a que un inversionista cuando mira con detenimiento a la empresa, encontrará que: primero, los niveles de riesgo entre los diferentes componentes de su balance (bonos y acciones) que ya no son tan diferenciados; y segundo, que al no haber esa diferencia, no hace sentido pensar en invertir en bonos, cuando la ganancia relativa vs las acciones (así sea solo mirando el retornos por cupones vs el dividend yield), es muy baja (recuerden, los niveles de riesgo son tan poco diferenciados con esta nueva realidad; que no se justifica esa diferencia tan grande en los retornos entre los dos componentes.
Por ello, y para no alargarme, creo que con las nuevas condiciones globales, la teoría clásica de perfilamiento de riesgo conservador – balanceado – riesgoso, hay que replantearla; más si soy un inversionista de largo plazo que, si sigo pensando en bonos de corto plazo (porque soy “conservador”), puedo estar en una estrategia muy poco óptima!!!
Manuel Felipe García Ospina es vicepresidente de la división de Wealth Management de Skandia Colombia
Por Funds Society, Madrid
Por Sofia Cisneros