Los semiconductores impulsan el smartphone que lleva en el bolsillo, el ordenador de su oficina y el coche que conduce. No es posible vivir la vida moderna sin ellos, y su importancia no deja de crecer. Como tales, son un lugar interesante para buscar inversiones. Sin embargo, los semiconductores son un sector cíclico y volátil, con potencial para importantes oscilaciones en la dinámica de la oferta y la demanda. Por lo tanto, cuando buscamos inversiones como inversores de calidad -tratando de encontrar una capitalización sostenible y consistente a lo largo del ciclo- buscamos empresas que estén aisladas de algunos de esos riesgos. ASML es una de esas empresas.
ASML es un proveedor de bienes de equipo para semiconductores. Básicamente, fabrica los sistemas que producen los chips. Y lo que es más importante, se centran en una sola de las fases de producción: la litografía. Hay cientos de pasos en el proceso de fabricación de un chip semiconductor, pero el más importante es la litografía, que funciona un poco como una fotocopiadora. Una imagen del diseño de un chip se expone a la luz ultravioleta y se proyecta sobre la superficie de la lámina de silicio. ASML domina este sector con más del 70% del mercado mundial. Y lo que es más importante, ASML domina por completo la tecnología de nueva generación denominada litografía de luz ultravioleta extrema, o EUV. La litografía EUV se utiliza para fabricar los chips más pequeños y avanzados del mercado actual.
Las barreras tecnológicas de entrada son extraordinarias. Cuando examinamos nuestro universo de inversiones de calidad, nos cuesta identificar muchas empresas, si es que hay alguna, que tengan una ventaja competitiva tan grande como ASML. Gran parte de ello tiene que ver con lo difícil que es generar y aprovechar la luz EUV. ASML ha dedicado más de dos décadas a desarrollar y comercializar minuciosamente estos sistemas, invirtiendo miles de millones de euros en I+D a lo largo del proceso. Podría decirse que son los equipos más complicados que ha creado la humanidad. Una sola unidad EUV tarda más de 12 meses en fabricarse, cuesta unos 200 millones de euros y se necesitan tres aviones 747 de dos pisos para llevarla a las instalaciones del cliente.
La luz EUV debe generarse en un vacío perfecto. Un láser de alta potencia dispara un pulso de plasma 50.000 veces por segundo a gotas de estaño fundido, cuya interacción genera la luz. A través de una serie de espejos de alta ingeniería, la luz se concentra en un único punto para crear el patrón en la lámina de silicio. Para contextualizar la precisión de estos espejos, si se ampliaran al tamaño de Alemania, la mayor imperfección de su superficie mediría menos de un milímetro. Nos cuesta identificar competidores que puedan replicar este nivel de innovación tecnológica. Si combinamos esto con la arraigada relación de ASML con toda la cadena de valor, pensamos que es una de las empresas con mayor ventaja competitiva del mundo.
La envidiable posición de ASML también contribuye a amortiguar el carácter cíclico inherente al sector de los semiconductores. Con una cuota aproximada del 70% en el mercado global y el 100% de los sistemas más avanzados, no hay competidores que puedan actuar de forma irracional en una recesión, distorsionando la industria. En segundo lugar, las máquinas litográficas más recientes son inversiones estratégicas importantes para los clientes, que toman decisiones de compra con muchos años de antelación. En consecuencia, ASML tiene una importante cartera de pedidos. A finales de 2023, su cartera de pedidos ascendía a 39.000 millones de euros, lo que cubre todos sus ingresos para 2024 y la mayor parte para 2025. Esto ofrece a los inversores una visibilidad mucho mayor que la media de las empresas de semiconductores.
Otro motor de esta visibilidad es la base de clientes altamente concentrada de ASML: TSMC, Intel y Samsung representan alrededor del 80% de los ingresos. Normalmente, esto se traduciría en un poder de fijación de precios limitado, sin embargo ASML ha demostrado lo contrario durante muchas décadas. Esto se debe a un compromiso de larga duración de compartir los beneficios de la innovación con esos clientes, ayudándoles a producir más chips a menor coste. En consecuencia, durante la última década, ASML ha aumentado el precio medio de venta de sus sistemas a un ritmo de un solo dígito, manteniendo al mismo tiempo a sus clientes satisfechos. Esta relación simbiótica entre cliente y proveedor es otro elemento muy atractivo de su modelo de negocio, que sustenta nuestra convicción a largo plazo en la empresa.
Tribuna de opinión de William Nott, gestor de carteras de Ninety One.
Este análisis está disponible en formato vídeo (en inglés) a través de este enlace.
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