Renta fija: ventajas de la gestión activa frente a la pasiva

Aunque las inversiones pasivas han crecido rápidamente en los últimos años, pensamos que optar por la gestión activa a la hora de invertir en renta fija ofrece ventajas cruciales. Esto es especialmente así en el clima actual, pues la incertidumbre en torno al rumbo futuro de los tipos de interés y de la inflación continúa alimentando la volatilidad en toda la clase de activos. Pero, ¿cómo las gestoras activas de renta fija pueden añadir valor?

Pensamos que el análisis fundamental de crédito es un importante motor de rentabilidad relativa, ya que este proceso es la única manera en que un inversor puede comprender en profundidad el modelo de negocio y la situación financiera de una compañía. Con uno de los mayores equipos de analistas de crédito en toda Europa, creemos que M&G está particularmente bien situada para identificar aquellas compañías y sectores con mayores posibilidades de aportar rentabilidad en distintos escenarios económicos, incluido un bajón económico prolongado.

En el marco de su evaluación, nuestros analistas de crédito consideran todos los factores capaces de afectar a la rentabilidad financiera de una compañía, cubriendo áreas como el riesgo de negocio (administración, posición de mercado y estrategia de producto, por ejemplo), riesgo financiero (flujos de caja, endeudamiento y márgenes de beneficio, entre otros aspectos), estructura de deuda y cláusulas de protección del bonista. Además, nuestros analistas evalúan de manera detallada factores medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG).

Las gestoras activas también suelen beneficiarse de una mayor flexibilidad, que les brinda libertad para ajustar el posicionamiento de sus carteras en base al entorno económico. Su capacidad de alterar la exposición a sectores y compañías individuales, de beneficiarse de una cuidadosa selección de valores de tipo bottom-up y de posicionar carteras para tratar de minimizar el impacto de tipos de interés al alza les aporta herramientas cruciales para sacar partido a oportunidades de inversión, algo que los fondos de gestión pasiva no pueden emular.

Las gestoras activas cuentan con la flexibilidad necesaria para capturar el amplio abanico de oportunidades de valor relativo que suelen existir entre mercados de renta fija. Una de las maneras en que tratamos de hacerlo es comparar distintos bonos de un mismo emisor (por ejemplo los emitidos en distintas divisas o vencimientos) a fin de aprovechar las anomalías de precio que surgen a menudo durante periodos de volatilidad de mercado. En otros casos somos capaces de identificar situaciones en que empresas similares (por ejemplo en un mismo sector y con medidas de crédito parecidas) cotizan en distintas valoraciones, o en las que los diferenciales que ofrecen los bonos corporativos difieren de los disponibles a través del mercado de derivados de crédito (CDS).

Las gestoras activas también están bien situadas para sacar partido a la TIR adicional que suelen ofrecer los emisores en el mercado primario respecto a su deuda existente. Creemos que esta es un área en la que los enfoques activos pueden añadir valor frente a los pasivos.

Los fondos de renta fija con enfoques pasivos han experimentado un crecimiento firme en los últimos años, pero vemos varias razones por las que un enfoque pasivo no siempre es adecuado para invertir en deuda. A continuación, detallamos algunas de las deficiencias de la gestión pasiva de renta fija. 

En primer lugar, mientras que un fondo indexado de renta variable suele estar inclinado hacia las empresas más grandes y (en principio) más rentables, un índice de deuda brinda exposición a los gobiernos o compañías más endeudados: «pecadores», en lugar de «ganadores». Por ejemplo, los mayores integrantes de un índice típico de crédito suelen ser los que tienen el mayor saldo vivo de deuda, no precisamente el tipo de emisor al que los inversores desearían estar expuestos.

Otra noción errónea habitual es que los índices de deuda corporativa, por definición, están bien diversificados. En realidad, su diversificación es baja. El ICE BofAML Global High Yield, por ejemplo, tiene una exposición de en torno al 80% a activos denominados en dólares, con lo que su evolución depende en gran medida de la economía estadounidense y está muy expuesto a los precios del petróleo. Por su parte, el índice ICE BofAML European Investment Grade Credit tiene una exposición cercana al 40% al sector financiero. Esto pone de relieve por qué los inversores deben analizar cuidadosamente los activos subyacentes, para asegurarse de que obtienen una exposición suficientemente diversificada y alineada con su apetito de riesgo.

La reciente volatilidad del mercado ha vuelto a poner de relieve los trastornos que pueden surgir entre los precios de los fondos cotizados (ETF) de renta fija y sus valores liquidativos subyacentes. Durante periodos de fuerte retroceso de los mercados, algunos ETF han quedado rezagados frente a sus índices subyacentes debido a que el mercado es incapaz de absorber grandes cantidades de venta de valores. En tales episodios, los precios de los ETF han llegado a caer por debajo de su valor liquidativo. A diferencia de los enfoques activos, además, los fondos pasivos están plenamente invertidos y no pueden tener en cartera efectivo y otros instrumentos líquidos como colchón protector frente a caídas del mercado.

Las gestoras activas son capaces, en mayor o menor medida, de ajustar su posicionamiento de cartera en función del panorama macroeconómico y en base a su análisis de las valoraciones. Por ejemplo, pueden optar por reducir la duración de sus carteras para reducir el riesgo de subidas de los tipos de interés, o bien rotar hacia créditos de mayor calidad cuando les preocupa el entorno económico. Las estrategias pasivas de renta fija no pueden ajustar su exposición de esta manera, presentan una falta de flexibilidad: se limitan a reproducir el riesgo de tipos de interés y de crédito de un índice de renta fija específico.

Como mencionábamos, la volatilidad ha creado una dispersión significativa de los diferenciales en los mercados de deuda corporativa. Este tipo de entornos pueden ofrecer a las gestoras activas abundantes oportunidades para capturar valor, que los vehículos pasivos sencillamente no pueden explotar. De manera similar, las gestoras pasivas no suelen contar con la flexibilidad necesaria para vender una posición, por ejemplo ante un deterioro de su perfil de crédito, o simplemente por motivos de valoración.

Tribuna de opinión de Jim Leaviss, director de renta fija cotizada de M&G Investments.

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