El panorama económico de la eurozona previo a la decisión de política monetaria del Banco Central Europea es mixto. Mientras la industria sigue rezagada, el sector servicios no permite que la economía se desacelere del todo.
Ese mismo sector servicios es el mayor contribuyente a la inflación, que repuntó levemente a 2,9% excluyendo los precios volátiles de energía y alimentos. En general, el escenario de estanflación, es decir bajo crecimiento con inflación, perdura desde hace dos años. Es poco probable que este escenario cambie en los próximos meses gracias al aumento de la deuda pública.
La inflación
La presión inflacionista de los próximos meses dependerá en primera línea de la evolución de los salarios y el crecimiento de la productividad. Hasta ahora los salarios han seguido aumentando considerablemente. El crecimiento salarial mediano en junio fue del 4,1% en España, 3,7% en la zona del euro, 3,5% en Alemania y 2,1% en Francia. Solo en Francia, el crecimiento salarial fue significativamente más débil que en los meses anteriores (gráfico 1).
Debido a que los salarios son el componente de costes más importante para las empresas, un aumento significa una reducción de las ganancias a menos que las empresas aumenten los precios o se vuelvan más productivos. Sin embargo, el crecimiento de la productividad en la eurozona ha sido casi nulo en los últimos años. Esto implica, que la lucha contra la inflación probablemente aún no ha terminado.
Además, los conflictos geopolíticos que pueden causar choques de oferta inflacionistas siguen vivos. La guerra en Ucrania lleva más de dos años y una escalación podría llevar a una nueva crisis energética. Desde que se intensificaron los ataques a buques de carga en el Mar Rojo a finales de 2023, los costes del transporte marítimo han vuelto a subir. En particular, el Índice Mundial de Contenedores, que rastrea las tarifas de flete para contenedores de 40 pies, ha aumentado considerablemente en los últimos meses (gráfico 2).
Una presión inflacionista que no cede implicaría que el BCE no tendría espacio adicional para seguir bajando tipos. Sin embargo, el componente fiscal podría entrar a jugar un papel importante. Con una deuda pública que no disminuye y con alguna sorpresa política como la de Francia, el BCE se podría ver obligado a intervenir comprando bonos de deuda soberanos o bajando tipos. En un escenario así, la política fiscal dominaría a la monetaria y sería por ende la que tendría la influencia decisiva sobre la inflación. Esta situación no es nueva, y ha sido decisiva en varios episodios inflacionistas del pasado.
La conferencia de prensa de hoy del BCE no augura sorpresas y la política monetaria sigue siendo importante. Sin embargo, vale la pena observar con más atención la política fiscal y los movimientos en los mercados de deuda soberana para hacernos una imagen de los riesgos adicionales en materia de inflación.
Análisis de Pablo Duarte, analista senior del Instituto de Investigación Flossbach von Storch.
Por Funds Society, Madrid