La guerra en Europa, la presión sobre la cadena de suministro y el giro hacia el endurecimiento monetario han creado mucha incertidumbre en los mercados de crédito. La exuberancia irracional parece haber sido reemplazada por el pesimismo irracional. Y, como resultado, el mercado se ha vuelto mucho más oportunista. En nuestra opinión, esto son buenas noticias para los inversores activos de largo plazo que están buscando activos de alta calidad y un punto de entrada atractivo.
El movimiento en los diferenciales de renta fija subraya la escala relativa de oportunidad. Antes de la tormenta de este año en los mercados de bonos, el Treasury a dos años estaba a 25 puntos básicos. Ahora cotiza a 336. El bono a diez años estaba a 147; ahora está en 337. Entre tanto, los diferenciales de bonos corporativos, según el índice Bloomberg U.S. Intermediate Corporate Index, estaban en 58 puntos básicos; hoy, cotizan a 124. El high yield (Bloomberg U.S. High Yield Ba/B Index) estaba en 236 y ahora, en 413.
Una estadística en particular refleja lo extrema que ha sido la reacción del mercado de bonos. El diferencial histórico entre los tipos de interés de la Fed y el bono a dos años ha sido de 34 puntos básicos desde 1976. Y los hay que creen que la curva de tipos ya está por delante de la Fed, si asumes que los futuros de la Fed están a 348 para diciembre, por lo que está claro el rumbo de los tipos que está esperando la curva.
Por supuesto, podría haber un poco más de caída para las tires pero, en nuestra opinión, cualquier subida potencial de la posición probablemente sea más grande de lo que ha sido en los primeros cinco meses del año. Por tanto, vemos que el mercado ahora está adoptando una forma asimétrica, y creemos que el margen para subida de una posición es significativamente más grande que su potencial de caída.
La calidad del crédito parece mantenerse fuerte
El riesgo de crédito todavía acecha, pero la calidad crediticia general parece fuerte. Si la Fed sigue subiendo tipos, algunos expertos han sugerido que la economía se podría ralentizar y existe la posibilidad de recesión. Si eso ocurriera, los economistas han sugerido que la Fed volvería a estar en una posición en la que deba estimular a la economía. Creemos que los tipos y los diferenciales siguen estando tan atractivos como lo han estado en los últimos tres años, salvo durante la corrección por la pandemia.
La clave de nuestro análisis de crédito es una evaluación del flujo de caja libre porque, en nuestra opinión, las compañías que lo generan bien y lo asignan sabiamente suponen el ejemplo más fuerte de valor resistente. Analizamos el flujo de caja libre generado por la compañía y examinamos cómo mengua y fluye a través de diferentes ciclos de mercado. Esto parece una oportunidad mucho mejor de acceder a estas compañías.
Las empresas que nos gustan hacen productos de consumo duraderos y no duraderos, son fabricantes, distribuidores, farmacéuticas, retail, tecnología, software y comunicaciones. Cuanto más prosaico es el negocio, más cómodos nos sentimos con nuestra habilidad para analizar sus perspectivas. Dentro del espectro del grado de inversión, ahora estamos seleccionando nombres de calidad que están cotizando a entre 175 y 200 puntos por encima de los Treasuries. Dentro del high yield, hemos aprovechado para invertir en rentabilidades cercanas al 7%, como por ejemplo en un bono de una empresa fabricante de componentes para aviones.
La historia se repite
Si volvemos la vista atrás a los periodos en los que se han producido eventos de crédito extremos, como por ejemplo el ‘taper tantrum’ de 2013 o la Gran Crisis Financiera de 2008, la calidad del crédito era más baja en muchos casos. En nuestra opinión, la calidad del crédito en nuestras carteras se mantiene hoy en día fuerte, que no muy fuerte.
De hecho, la cobertura por flujos de caja sobre los tipos de interés en nuestros bonos con grado de inversión es de 10,7 veces, lo que significa en teoría que podrías recortar los flujos de caja a la mitad y después otra vez a la mitad, y todavía podríamos recibir nuestros pagos en intereses. En nuestros bonos high yield, la relación es de 5,4 veces.
Los bonos corporativos que tenemos en nuestras carteras parecen tener, en nuestra opinión, amplios márgenes de seguridad para evitar el riesgo de impago. Intentaremos aprovecharnos de cualquier descenso en la calidad del crédito y de los diferenciales en nombres de calidad que ya tenemos en cartera si, como advierten algunos economistas, fuéramos dando tumbos hacia una recesión.
Benjamin Graham dijo una vez: “El inversor inteligente es un realista que vende a los optimistas y compra a los pesimistas”. Los vientos de frente que vienen actualmente de la macro han creado razones de sobra para que los inversores sean temerosos. Pero con una mente clara y paciente, vemos el volátil mercado actual como una oportunidad para acceder a bonos corporativos de calildad a rendimientos históricamente amplios que cotizan con descuentos atractivos.
La información o los datos contenidos en el presente documento no constituyen en modo alguno una oferta, recomendación o consejo para comprar o vender acciones de las participaciones del Fondo. Los inversores deben consultar la información clave para inversores («KIID») y el folleto del Fondo disponible en https://www.imgp.com para obtener más detalles sobre los riesgos implicados.
Por Meritxell Sedo