Si analizamos el comportamiento de los mercados desde el punto de vista del binomio crecimiento/inflación, la actual combinación (crecimiento desacelerando/inflación al alza) es posiblemente la más complicada para los activos de riesgo. Esta complicación se está transmitiendo a los bancos centrales, que se enfrentan al problema de combatir la inflación en un entorno en el que la tasa de cambio en el crecimiento se está dando claramente la vuelta hacia abajo.
Como decimos, este escenario es difícil para todos los activos de riesgo, pero es especialmente complicado para una renta fija que sufre los rigores de un mundo que ha pasado de no tener inflación a registrarla de una manera que excede por mucho los estándares de los últimos cuarenta años. En buena lógica, esto se ha traducido en el peor cuatrimestre de los bonos desde 1992, dejando pérdidas que se sitúan incluso por encima de las de un activo de mayor volatilidad como es el caso de la renta variable.
Con inflaciones que se acercan a los dos dígitos en algunas zonas geográficas y con unos bancos centrales que han dado un giro de 180 grados en su política monetaria, no es de extrañar que el sentimiento sobre el activo sea de pesimismo absoluto y que las perspectivas para los próximos meses sean realmente sombrías. Estamos en un momento en el que el mercado descuenta casi diez subidas de tipos en Estados Unidos y en Europa ya se anticipan tipos de intervención positivos a final de año y, por supuesto, la finalización de las compras de bonos por parte del BCE. Dicho de otra manera, el mercado ya cotiza el peor de los escenarios con el sentimiento negativo sobre la renta fija en máximos de las últimas décadas.
Desde el punto de vista de la gestión siempre resulta interesante plantear escenarios alternativos a los que descuenta la mayoría del mercado. A lo largo del año pasado, la narrativa predominante fue descartar la inflación como hipótesis de trabajo, debido a la supuesta transitoriedad de la misma. Ahora, sin embargo, la argumentación de la situación actual se basa en una inflación al alza de manera desbocada para los próximos meses y unos bancos centrales decididos a hacer lo que haga falta para contenerla. Y ninguna de estas dos últimas premisas tienen que ser plenamente ciertas.
En primer lugar, es incontestable que los niveles de inflación alcanzados actualmente son alarmantes, pero también es cierto que hay factores que pueden ir drenando inflación a lo largo de los próximos meses. Para empezar, los precios de la energía deberían seguir evolucionando al alza de manera inasumible, dada la demanda existente, para seguir manteniendo la tasa actual de inflación. Por otro lado, en Estados Unidos, la tasa de ahorro ya se ha normalizado a los niveles prepandemia, por lo que esa demanda embalsada que supuso el ahorro acumulado ya ha desaparecido y los salarios no han crecido lo suficiente para cubrir la inflación. Si unimos las dos cosas, menos dinero disponible y precios más altos, nos encontramos con una carga de profundidad al consumo que, recordemos, es el 70% del PIB norteamericano.
La segunda premisa es la de unos bancos centrales enfocados en la inflación y olvidándose del crecimiento. Es lógico que los máximos organismos de política monetaria quieran evitar errores del pasado y no actuar demasiado tarde sobre los tipos de interés (como sucedió en los años setenta), pero posiblemente en la segunda mitad del año veremos cómo dirigen sus miras (aunque sea de reojo) a un crecimiento futuro que está lejos de ser sólido. En este sentido, los bancos centrales gozan de esa «bola extra» que les ha dado el mercado al poner en precio subidas de tipos tan agresivas.
Un escenario en el que la tasa de inflación se fuera moderando poco a poco y unos bancos centrales modulando su discurso hacia una zona menos restrictiva sería extremadamente positivo para las carteras con duración. Precisamente donde casi nadie quiere estar a día de hoy.
Pero no sólo las carteras con duración serían las beneficiadas. El inversor conservador es, posiblemente, el que más va a notar el cambio tan brutal que han experimentado los mercados de renta fija. Por ejemplo, el volumen de deuda global con rentabilidad negativa se ha dividido prácticamente por cuatro en el último año, en un movimiento que supone una normalización de una situación extraordinaria, que no es otra que tengas que pagar por prestar tu dinero. Esto significa un cambio fundamental para este inversor conservador que hace unos meses no tenía alternativas de rentabilidad positiva de una cierta calidad crediticia, y ahora se encuentra con la posibilidad de invertir en carteras a corto plazo, con calidad crediticia investment grade y rentabilidades superiores al punto porcentual. Tal y como hemos hecho en Finaccess Renta Fija Corto Plazo para dar una solución al inversor conservador. Esto supone una alternativa a la remuneración todavía negativa, o nula en el mejor de los casos, de instrumentos tradicionalmente asociados a este tipo de inversor, como es el caso de los depósitos.
Las grandes oportunidades vienen con la volatilidad y los cambios extremos, y lo que hemos vivido en estos primeros cuatro meses se identifica plenamente con estos dos factores. Pensar en un escenario diferente para la renta fija puede ser enormemente beneficioso tanto para las carteras más arriesgadas como para ese inversor conservador tan necesitado de rentabilidad positiva.
Columna de David Ardura, codirector de Inversiones de Finaccess Value
Por Funds Society, Madrid