La volatilidad ha vuelto de nuevo a los mercados, no solo reflejada en las importantes caídas de las bolsas en el tercer trimestre del año, sino por los datos económicos que vamos conociendo. En cualquiera de sus interpretaciones prima un nexo de unión: el crecimiento mundial se está desacelerando y los principales agentes que participan en el mercado, inversores y analistas, han iniciado un proceso de ajuste a la baja en las expectativas de crecimiento. Algunos manuales lo denominan “growth recession”, es decir, un crecimiento bajo que no consigue provocar una recesión. El FMI ha sido el último organismo oficial en ajustar las previsiones de crecimiento mundial, situando la cifra en el 3,1% (nivel más bajo desde el año 2009).
En este entorno complejo, los bancos centrales cobran de nuevo protagonismo. ¿Por qué EE.UU. no inició el primer movimiento de subida de tipos de interés en el mes de septiembre? La explicación oficial comunicada se sustenta en la debilidad en China y la inestabilidad que ello ha creado en el conjunto de los países emergentes. Sin embargo, prefiero el argumento de la inexistencia de inflación aunque suponga una evidencia de la falta de impulso de las medidas tomadas en los últimos años, a pesar de la expansión de balance. La deflación mundial que nos azota, como consecuencia de la devaluación interna vía salarios impulsada por los países de la periferia europea así como por las sucesivas devaluaciones de la moneda practicadas por parte de los países emergentes, ha provocado una parálisis en la Reserva Federal, quedando a merced de los datos del resto del mundo, y no de la evolución de su aparente boyante economía.
¿Es real el miedo a la deflación, similar al que sufrió Japón más de una década? No lo creo, ya que a diferencia del periodo del patrón oro, los bancos centrales pueden aumentar la oferta monetaria al ritmo deseado sin constricciones asociadas sobre las reservas en su balance. Sin embargo, todos estos movimientos de las variables económicas penalizan al pequeño ahorrador, sin subidas de salarios y sin remuneración del ahorro.
El BCE es muy factible que aumente el tamaño o extienda la duración del actual programa de compra de activos, cuya fecha de referencia es septiembre 2016. ¿Qué factores podría haber detrás de esta nueva vuelta de tuerca? Fortaleza del euro (la decisión de la FED no ayuda), un repunte de la yield de los bonos o una persistencia de la inflación por debajo del objetivo próximo al 2%. Desde luego, la evolución del precio del petróleo y colapso del resto de materias primas no ayudan en este sentido. Como consecuencia de ello, el BCE está ampliando el balance de forma dramática, habiendo adquirido ya el 6,1% de toda la deuda emitida por el sector público o el 14% del sector privado, con datos a cierre del mes de agosto.
Desde el año 2004, ha doblado el tamaño del balance cada 4 años, partiendo de 800.000 millones de euros en esa fecha de inicio. Si mantuviera este ritmo, poco probable, en el año 2016 tendría que haber adquirido el total de los activos de deuda que corresponden al sector privado (6,4 billones de euros). Por lo tanto, aun sin llegar a ese extremo, queda probada la intervención de los bancos centrales en la fijación de los precios de los activos, deprimiendo la yield de los mismos en el caso de renta fija, y expandiendo el múltiplo en el caso de la renta variable. Otro banco central, en este caso el de Japón, lleva años comprando oficialmente renta variable, pero en este caso el análisis de su actuación queda para el siguiente artículo.
Javier Rillo Sebastián es gestor del Ibercaja Alpha y director de Análisis en Ibercaja Gestión
