Tal como el anuncio de un concierto de Dua Lipa en cualquier punto del planeta genera un impacto telúrico entre sus fans, cuando se sabe que vendrá un cambio de tasas en el mercado, este mundo se revuelve por completo. Los anuncios de tasas como el FOMC o el IPoM levantan la atención de toda la industria a la espera de cualquier señal para recalcular sus estrategias.
Por lo mismo, es muy interesante cómo hace un poco más de una década hubo un cambio de tasa tan significativo, pero que solo algunos vieron en detalle y lo pudieron aprovechar. Esta historia tiene que ver con los instrumentos swap, y cobra actualidad en Chile debido al cambio de la tasa LIBOR (sigla en inglés de Tasa de Oferta Interbancaria de Londres) por la SOFR (sigla en inglés de Tasa de Financiación Garantizada a un Día), que entró en curso definitivo en 2023.
Hay diversos tipos de contratos swap, pero en general todos consisten en un acuerdo entre dos partes, donde cada una de ellas le paga cupones a la otra por un período de tiempo. En particular los swap de tasa intercambian estos cupones calculados en base a una tasa fija preestablecida al inicio del contrato por cupones calculados con una tasa de interés spot cercana a la fecha del intercambio.
Fue entre 2007 y 2010 que algunos bancos de Estados Unidos y Europa comenzaron a modificar sus balances de contratos swap. Lo que buscaban era terminar los contratos con valor presente negativo y potenciar contratos de valor presente positivo al inicio del contrato.
En el mismo período comenzaron el proceso de eliminación de la tasa LIBOR, cambiando la forma de valorizar sus contratos swap por la tasa OIS (Overnight Indexed Swap). Esto tuvo un fundamento lógico, pues en esa época ya había sospechas de manipulación de la tasa LIBOR y, por otro lado, esta tasa tiene un riesgo de crédito por su plazo, mientras que la OIS, siendo diaria, presenta mucho menor riesgo.
Lo interesante de estos dos eventos es que la tasa OIS es menor a la LIBOR, por lo tanto, al valorar los flujos futuros de los swaps, estos generan un mayor valor presente siendo descontados con OIS. Por eso, estos bancos lograron aumentar la valorización de sus posiciones en swaps.
Esto se podría haber quedado solo aquí, como un tema contable, pero como los contratos ahora marcaban un mayor valor para los bancos y una mayor deuda para sus contrapartes, estas últimas ahora debían entregar colateral a los bancos.
Todos estos colaterales fueron flujos a favor para estos bancos, por lo que hubo una parte de las ganancias que se materializaron de inmediato. Para estos bancos fue muy bueno, pero no para sus contrapartes, que, por un cambio de método de valorización pasaron a tener deudas más grandes y tuvieron que entregar mayor colateral.
Me imagino que se preguntarán ahora ¿Qué pasó en Chile? Como en la mayoría de las cosas, la idea de eliminar la LIBOR llegó tarde a nuestro país, pero se juntó con la idea de poner acuerdos CSA con colateral en dólares. El punto importante es que el hecho de tener que poner estos colaterales, por sí solo cambia el costo de fondo de estos instrumentos y hace que la valorización deba cambiar, lo que nos lleva nuevamente a una situación similar a la descrita anteriormente, pero esta vez en Chile.
Entonces, ¿qué ocurrió? Lo lógico que podía pasar: que los primeros en adoptar los cambios de valorización partieron con ventaja frente a los que tardaron más y pudieron extraer un mayor beneficio de sus operaciones. Es más, la duda persiste, porque puede que todavía haya instituciones que no actualizaron esta valorización.
Esta historia nos deja varias moralejas. Primero, que no da lo mismo cómo valorizamos nuestras carteras de instrumentos y, segundo, que es muy importante asesorarse en la forma de valorizar para ver con tiempo este tipo de cambios. Por muy buenos que seamos haciendo estrategias de inversión, éstas no van a ser de mejor calidad que las valorizaciones.
Por Funds Society
Por Pedro Pligher