Los resultados del BPA de S&P del cuarto trimestre de 2022 son débiles, pero siguen a un tremendo auge de beneficios. Los inversores siguen centrados en los resultados de beneficio por acción (BPA) del cuarto trimestre del S&P y en las previsiones para 2023, pero es importante situarlos en el contexto general de lo que ha sido el mayor auge de beneficios del S&P 500 en sus 75 años de historia y probablemente para las grandes empresas estadounidenses desde el auge de beneficios de la Primera Guerra Mundial.
Alrededor del 40% del beneficio por acción del cuarto trimestre de S&P ya se ha reportado y los resultados apuntan a unos 54 dólares de beneficio por acción en el trimestre. Este es el primer trimestre sin crecimiento interanual del BPA desde los cuatro trimestres de 2020 afectados por la pandemia. Además, este será el segundo trimestre de descenso secuencial del BPA de S&P desde los 58 $ del 2T22 y los 56 $ del 3T22, a pesar de la estacionalidad y de lo que ha sido un crecimiento saludable del producto interior bruto (PIB) de EE.UU. durante 2022.
El PIB de EE.UU. registró un crecimiento del 2,9% intertrimestral en el cuarto trimestre, aunque mayoritariamente por un crecimiento de los inventarios. Sin embargo, esta disminución de los beneficios y las previsiones para 2023 se produce después de lo que fue un aumento del 25% en el BPA de S&P entre mediados de 2021 y mediados de 2022, desde la rentabilidad récord de 2019, previo a la pandemia.
Para calibrar lo que es normal hay que mirar las métricas de rentabilidad adecuadas
La rentabilidad récord del S&P 500 es mucho más que un BPA récord en 2022. Esperamos que el BPA del S&P aumente con el tiempo debido a la inflación y, lo que es más importante, a la retención de beneficios reinvertidos en estos negocios con buenos rendimientos sobre el capital incremental. Cuando hablamos de «rentabilidad» récord nos referimos a los márgenes, los rendimientos del capital, los beneficios económicos y las tasas de crecimiento real observadas de los beneficios en relación con las normas y la historia de estos drivers.
Los márgenes netos de S&P, la rentabilidad financiera (ROE) y las tasas de crecimiento nominal y real del BPA en todos los sectores dibujan un panorama de rentabilidad récord en casi todas partes. Las más notables son las de tecnología y comunicaciones o todas las empresas «digitales», pero también las de los productores de materias primas, la mayoría de los fabricantes y los grandes minoristas del S&P. Los márgenes netos y el ROE más elevados del S&P 500 se sitúan en el 13% y el 20%, respectivamente.
El aumento de los beneficios en el sector digital es bien conocido; aunque esperamos una pausa en los beneficios de estas empresas en 2023, creemos que aún les espera un crecimiento saludable. Los aumentos de beneficios menos apreciados se dan en sectores que históricamente han tenido dificultades para generar márgenes y beneficios sólidos. Entre ellos, energía, materiales, automóviles, semiconductores, algunos minoristas y algunos industriales.
Hoy en día, todos estos y otros sectores e industrias clave dentro de ellos alcanzan márgenes netos y ROE récord en 2021 o 2022. Algunas excepciones notables son el sector aeroespacial, en el rubro industrial, algunos sectores de viajes y servicios discrecionales de consumo en persona y los bancos. Los bancos están generando algunos de los mejores beneficios, márgenes de interés neto y ROE desde la crisis financiera gracias a unos tipos de interés más altos.
Beneficios de la energía 2022 frente a 2020: La madre de las oscilaciones cíclicas de los beneficios
Los beneficios del sector energético del S&P superarán probablemente los 200.000 millones de dólares en 2022. Esto contrasta con un mínimo de -5.000 millones de dólares en 2020 y máximos de 70.000 millones de dólares en 2018 y 140.000 millones de dólares en 2008.
Nuestro primer análisis de los resultados de 2022 muestra el mayor margen neto, retorno o rentabilidad sobre capital invertido (ROIC) y ROE en el sector de energía desde 1995. Un margen neto en 2022 (estimado) cercano al 15% en energía frente a máximos anteriores de alrededor del 9,5% en 2006-2007. Un ROIC y una ROE en 2022 (estimado) de alrededor del 14% y cerca del 30%, que solo se igualaron brevemente en 2006-2007 y superan al S&P en la actualidad.
Los precios del petróleo subieron en 2022, especialmente en la primera mitad, pero estamos observando los mayores beneficios en relación con el precio del petróleo en el sector de la energía en las últimas décadas. La explicación tiene mucho que ver con las pérdidas registradas en 2020, que provocaron recortes de costes y gastos de mantenimiento diferidos, para luego pasar a grandes ganancias de ingresos en 2022 gracias a las subidas de los precios del petróleo, el gas natural y los productos refinados. Es probable que los precios del petróleo sigan siendo volátiles, pero prevemos presiones sobre la rentabilidad en relación con los precios del petróleo a medida que repunten los gastos operativos de mantenimiento (opex) y los gastos de capital (capex).
Observamos que el capex/Depreciación y Amortización (D&A) fue inferior al 100% en 2020-2022 frente a alrededor del 150% en los años de lento crecimiento de la capacidad de 1990-2005 y el 200% en los años de fuerte crecimiento de la capacidad de 2006-2016. Desde 2016, el capex energético ha disminuido a pesar de la inflación, del aumento de la regulación y de la preparación para la transición.
Esto apoya los precios, pero mantener la producción actual probablemente requerirá un aumento del gasto de capital. Esperamos que los beneficios del sector de energía disminuyan al menos un 10% en 2023, seguidos de un 5% a partir de entonces.
Los beneficios del sector energético representan el 11% del S&P, frente al 7,5% de media entre 2009 y 2019, el 16% en 2007 y más del 20% a principios de los años ochenta. Pero la contribución a los beneficios del S&P no es una medida de rentabilidad. La siderurgia, el ferrocarril y los servicios públicos dominaban los beneficios hace un siglo, mientras que las finanzas, la tecnología y la sanidad no lo hacían.
Mirando los resultados: tracker del BPA del cuarto trimestre y nuestra estrategia sectorial del S&P
El auge de los beneficios de S&P en los últimos 12 años es atribuible a la globalización y la digitalización, y las grandes empresas de S&P suelen liderar ambas tendencias. Vemos grandes promesas en las compañías del sector de la salud del S&P, que liderarán la próxima década de crecimiento de los beneficios gracias a la innovación médica. Pero ahora mismo, creemos que los inversores esperan demasiado del S&P 500, que se enfrenta a retos mundiales. Las valoraciones son exigentes y el crecimiento del BPA del S&P podría ser plano en los próximos dos años.
Tribuna de David Bianco, CIO de DWS
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Por Funds Society, Miami
Por Cecilia Caminos